国资驰援对受益民企发展的探究

彭博　唐玉林　王新超

摘要：地方国资主动驰援上市民营企业，从债权和股权两个方面入手，构建风险共济机制，降低其股票质押风险，改善民营企业上市公司流動性。受益民企因此流动性风险得到部分缓解，同时也受到了来自政府和媒体的监督。本文以深圳第一批引入国有资本的民营企业“腾邦国际”为例，通过对比其受益前后受到媒体关注的程度，股价的超额收益情况，探究地方国资驰援对受益民企的发展作用及效果。

关键词：国资驰援民营企业：腾邦国际：媒体监督

一、引言

我国目前的国资驰援民企，是国企和民企互惠共赢的一种市场选择。但是，对国资驰援受益的民营企业，如何监督其充分利用好受援的国有专项资金以真正解决资金紧张、质押股爆仓等危机，可否抑制或避免民企大股东的掏空行为，能否部分改善外部投资者的产权保护等是至关重要的。本文以深圳第一批引入国有资本的“腾邦国际”民企为例，通过对比其受益前后受到媒体关注的程度，股价的超额收益情况，探究国资驰援对受益民企的发展作用。

二、研究概况

深圳市腾邦国际商业服务股份有限公司（以下简称腾邦国际）的前身为深圳市腾邦国际票务有限公司，并于2011年1月在深圳创业板上市，是国家级高新技术企业，国家商务部首批“商贸服务典型企业”，国家科技部“现代服务业创新发展示范企业”。近三年腾邦国际公开披露的财务报表显示，财务费用在净利润中一直处于高占比的状态，并有不断增长的趋势。腾邦国际大量现金流用于支付财务费用，已经影响其创造价值的能力。

三、研究假设

国资驰援初衷是为一定程度缓解受益民企的流动性问题，其背后更包含着国有资本改革的新中新形式，往往能带来轰动效应，自然而然成为媒体重点关注的对象。媒体通过报道这一情况，既能满足政府向资本市场传递积极信号的需要，又能够使其他受众了解受益民企的有用信息，减少投资者收集相关信息的成本。基于以上角度分析，提出假设1：国资驰援的受益民企受到媒体更多的关注。

行为金融学理论认为，媒体报道不仅向投资者传递信息，也捕获了他们的注意力，不仅使研究不再囿于传统的经纪人理性和完全信息的假设，而且在此基础上加入了心理学的分析框架。媒体的更多关注，必然使被关注企业在资本市场上尤其是定价上受到影响。根据此现象，张雅慧、万迪昉和付雷鸣（ 2011）验证了其产生的主要原因是“过度关注弱势假说”。基于上述分析，本文提出假设2：国资驰援的受益民企存在股价的超额收益情况。

（一）研究设计一

参考罗进辉（ 2012）等人使用编写的爬虫程序，从“Wind”新闻数据库和CNKI中国重要报纸全文数据库中选取特定意义的期间按公司简称进行标题搜索。由于媒体往往对同一报道内容进行大量转载，报道同质化程度高。本文以2018年10月15日签署《战略入股意向协议》为分割点日期，基点日期前一共为288日，基点日期后一共为77日，将2018年腾邦国际的新闻划分以为公司主题的报道和提及公司的财经新闻，去除同质化的媒体报道，可以得到以下表1数据。

其中特别地在基点日后以“国资”“引入”为关键词，可以发现关于腾邦国际不同质的专题报告有39个，由表1分析可知基点日前每天媒体主题报道和财经新闻报道次数分别为0.85次和0.39次，在基点日后媒体报道次数分别为1.01次和0.66次，报道增长幅度分别增长了18. 82%和69.23%。为了更客观地评价腾邦国际的媒体关注度，在上述结果的基础上，参考冯江平、张月等（ 2014）的舆情指标的构建和应用，引入对腾邦国际舆情指标的构建并展示其在基点日前后的变化。舆情指标的变化趋势，逐渐成为观察社会现象的一个重要指标，能够比较大程度上反映社会外部的观察程度。舆情指标的评价指标体系与其权重，经检验如表2所示。

本文运用模糊综合评价法对部分定性指标进行评价。在对指标进行定性评价时，利用了舆情数据中同一数据纵向对比评分，评分根据各定性指标相应评分标准进行定量评价。评分的档次分为5、4、3、2和1五等，分别对应关注度强、较强、中、低、差五等。具体数值如表3所示。

（二）研究设计二

本文衡量腾邦国际国资驰援的市场绩效时，选取了事件研究法，以股价为市场绩效基础，应用了控股股东签署股权转让协议行为所引起的股价涨跌进而形成累计超额收益的方法对其短期绩效进行评估。在运用该方法时，以国资驰援事件作为单个普通事件，协议签署公告日为节点，计算该日前后腾邦国际公司股价的涨跌进而形成的超额收益率和累计超额收益率（即AR和CAR），并通过这后者的指标值是否为正来判别国资驰援事件短期绩效的正负性。

第一步，选择并确定国资驰援事件的窗口期。通过对国内外类似事件短期绩效的研究，一般来说，以签署协议公告日为节点，选取该日前后进行窗口期的确定。因此，本案例根据过往选取事件窗口日的经验，以签订协议公告日前后10个交易日作为事件窗口期，即签订协议公告日为中心，事件窗口期为[-10.O）U（0，+10]。（事件日并不是交易日，无法观测）

第二步，计算超额收益率（ AR）并将其加总，得到累计超额收益率（ CAR）。

第三步，得出短期绩效评价结果。如果累计超额收益率大于0时，则表示并购短期绩效为正;反之，则表示并购短期绩效为负。

通过事件研究法测算腾邦国际控股股东签署股权转让协议的市场绩效可知，事件窗口期内腾邦国际的超额收益率波动较大，平均超额收益率为-1. 00%，累计收益率达到-7.64%，市场整体反应非常剧烈，但其累计超额收益率小于0，表示签署股权转让带来的短期绩效为负。再考虑到有可能是腾邦国际所处深圳板块相对于上证指数具有更大波动，对于腾邦国际的市场评价可能存在一定的误差。故下文将腾邦国际与深圳板块做市场绩效分析。在[-10，0）U（O，+10]的窗口期期间内，腾邦国际相较于深圳板块波动幅度更大，最终窗口期累计超额收益率为3%。

综上所述，在国资驰援腾邦国际案例中，累计超额收益率有一定幅度的上涨。由此可见，对于腾邦国际控股股东签署股权转让协议，广大投资者和媒体的关注使得腾邦国际的整体波动幅度很大，但窗口期前后变化不为显著，短期绩效为负，体现了“过度关注假说”和声誉若受损的反应程度，证明上述的假设2成立。

四、结论

从上文分析可知国资驰援对受益民企发挥了一定的监督和促进发展作用。在驰援的过程中，政府应该不仅需要使用法律体制的监督作用，更应该引导媒体发挥外部监督作用，使受益民企更好地利用驰援资金，行使更合理的公司治理行为，从而使公司更好地发展。

参考文献：

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[4]李焰，王琳.媒体监督、声誉共同体与投资者保护[J].管理世界，2013（ 11）：130-143+188.

作者简介：

彭博，唐玉林，王新超，广东财经大学，广东广州。

①项目名称：广东财经大学研究生创新项目“国资驰援对受益民企发展的探究——以深圳‘腾邦国际’为例”，项目编号：YJS18053。