“一带一路”倡议对江苏先进制造业企业投资效率影响研究

刘进 潘梦婷 杨慧

【摘要】“一带一路”倡议的提出使我国企业的投资机会增加，整体投资大环境改善，尤其是先进制造业企业的投资效率产生重要变化。论文以江苏省先进制造业企业为研究样本，从上市公司微观层面，对比分析“一带一路”倡议前后企业投资效率的变化，实证研究结果表明，“一带一路”倡议实施后，先进制造业企业投资不足得到显著缓解，但也可能因盲目扩大投资而引发过度投资问题。

【关键词】“一带一路”倡议  先进制造业   投资效率   江苏省

Abstract： the proposal of "one belt and one road" initiative has increased the investment opportunities of Chinese enterprises and improved the overall investment environment， especially the investment efficiency of advanced manufacturing enterprises. Taking the advanced manufacturing enterprises in Jiangsu Province as the research sample， and from the micro level of the listed companies， this paper makes a comparative analysis of the changes in the investment efficiency of enterprises before and after the "one belt and one road" initiative. The empirical results show that after the implementation of the "one belt and one road" initiative， the investment shortage of the advanced manufacturing enterprises has been significantly alleviated， but it may also lead to excessive investment because of blind expansion of investment.

Key words： "one belt and one road" initiative; advanced manufacturing industry; investment efficiency; Jiangsu Province

一、引言

经济全球化使得全球贸易成为主流，国际贸易的发展不仅促进了宏观经济的持续增长，也对微观企业的成长壮大有重要作用。“一带一路”倡议释放了宏观政策的利好信息，鼓励企业“走出去”，以更开放的姿态参与国际竞争。企业积极开拓海外市场，境外业务持续扩展，国际竞争力和影响力不断增强，同时也提升了民族品牌和本土企业的知名度。在企业全球化经营战略部署中，跨境并购的价值凸显。我国企业在全球價值链、产业链、供应链中的影响力不断提升，成为全球贸易的重要一环。基于沪市上市公司2017年统计数据，重大跨境并购共17起，涉及金额近1400亿元。其中，新兴技术与创新产品的热度较高，故而并购的焦点也集中于与其相关的实体制造业。自“一带一路”倡议提出以来，我国不断增加对沿线国家直接投资的资金支持渠道，投资和融资体系日益完善。主要包括丝路基金的成立、企业和金融机构的境外发债融资、金砖国家开发银行的积极筹建和亚洲基础设施投资银行的启动运营，这些机构的成立一方面直接缓解了沿线国家融资难、缺投资的现实问题，另一方面也体现了我国积极实施“一带一路”倡议，在发展的道路上不断创新，推进倡议向纵深发展，惠及更多的国家与人民。田泽，许东梅（2016）认为，应从基础设施投资建设出发，加强境外投资园区建设，建构丝路投资综合金融体系，不断加强能源、基础设施和建筑业等领域的合作。“一带一路”倡议对我国及沿线国家所产生的宏观经济影响已引起学者广泛关注，但微观层面的经济主体如何响应“一带一路”倡议，以及倡议如何影响微观企业却还缺乏深入的研究，特别是 “走出去”过程中如何提高微观主体的投资效率问题、各个省份结合产业结构与“走出去”的布局等尤其值得关注和研究。

基于新三板挂牌企业数据分析发现，江苏省产业主要集中于工业、信息技术、材料和可选消费行业。按照江苏省地理区划来看，苏南地区以信息技术和工业为主，苏中、苏北地区以工业和材料业为主。基于行业成长性分析，信息技术、可选消费等新兴行业的成长性要高于工业、材料等传统行业，但规模还较小，表明这些行业属于成长性较高、发展潜力较大的行业。响应“一带一路”倡议，通过“走出去”，可以化解传统工业产能过剩，更重要的是推动信息技术、先进制造业的发展，实现江苏省产业结构的升级优化和传统产业的特色转型;先进制造业企业通过“走出去”整合研发资本存量丰富国家的资源，提高企业研发投入，推动企业创新，加快融入全球价值链的步伐。

二、“一带一路”倡议及其对企业投资的影响分析

（一）“一带一路”倡议为企业“走出去”提供了投资机会

“一带一路”倡议为我国企业“走出去”创造了新契机，提供了助推力。“一带一路”包括“丝绸之路经济带”及“21世纪海上丝绸之路”，涵盖了沿线65个国家。倡议旨在推动国际贸易的开放性，帮助沿线国家发展经济，促进全球经济的稳定与繁荣。2015年，中国成为世界第二大投资国，对外投资总额达1456亿美元，其增速明显。仅从2014年至2016年， “丝路基金”、亚投行等融资平台成立，直接推动沿线国家融资和投资。同时，合作也在不断进行中，我国同阿联酋、卡塔尔设立了200亿美元的共同投资基金，致力于中东传统能源、基础设施、高端制造业等领域的投资。

“一带一路”沿线国家的城镇化程度低、公用事业落后，对铁路、港口、机场、电信、公路等基础设施存在巨量需求，但缺乏资金与技术。这将推动我国电力设备、工程机械、钢。此外，廖萌（2015）认为，“一带一路”沿线大多数国家和我国一样是发展中国家，产业互补性强，市场潜力大，产能合作的空间十分广阔。我国经济发展进入新常态，传统行业也需要通过技术创新转型升级。为此，我国企业以购买先进技术、成熟品牌为目的的“走出去”趋势不减，对沿线国家跨境并购也较为活跃，从而促进我国对外贸易和国际竞争力。

（二）“一带一路”倡议对企业投资效率的影响

自“一带一路”倡议提出后，我国许多企业通过对外投资、实施并购等方式走上了国际化发展的道路，但从整体上来看我国对“一带一路”沿线国家的投资效率还处于较低水平，且区域间的差异性较为明显。宋林等（2017）通过异质性随机前沿引力模型对我国对外直接投资的潜力及效率进行了研究，发现我国对外直接投资存在投资区位布局不合理、投资效率较低的问题。具体而言，在投资潜力较大的“一带一路”地区，存在着严重的投资不足现象，其中“丝绸之路经济带”上投资效率损失问题显得最为严重。田泽和许东梅（2016）运用投入导向的规模收益可变（BBC）模型研究了我国对各东道国直接投资效率、纯技术效率、规模效率和规模效益的问题。研究发现，从空间地理上来看，我国对西亚北非国家的投资效率最高，中东欧和南亚国家次之，而东南亚和中亚国家最低。同时纵向来看，我国对多数国家的投资效率呈现逐步提高的状态。而在影响因素方面，对外直接投资效率与自然资源、交通通信等状况密切相关。程中海和南楠（2017）从横向比较与纵向动态分析两个角度实证研究了我国对“一带一路”沿线国家的直接投资效率及国别潜力问题。研究发现，不管是横向比较还是纵向分析，我国对“一带一路”沿线国家的直接投资效率都表现出显著的区域差异性和个体差异性的特征，其中投资自由度、法律规范程度和民主程度是导致非效率投资问题的主要原因。刘孟旎等（2017）从影响因素角度对我国对外直接投资效率问题进行了实证研究，并发现我国对“一带一路”沿线国家的直接投资效率与东道国的经济自由度、贸易依存度、经济发展水平等因素呈正相关关系，而与东道国的劳动力结构、收入水平、贸易自由度呈负相关关系。

（三）企业“走出去”与投资区位决策的影响

随着“一带一路”战略的不断推进，我国作为该项战略的倡议者，如何发挥好作为实施主体的关键性作用，并做出科学有效的投资决策显得尤为重要。邱玉娜和由林青（2018）认为，东道国与我国的地理距离和政治距离是影响我国是否对其进行投资的重要因素，而语言距离则会影响相应的投资规模。未来我国企业在进行“一带一路”沿线国家的投资区位选择时应综合考量多重因素，权衡好投资收益与投资风险以做出恰当的投资决策。李峰和潘兵（2017）研究发现，我国对中东欧国家的投资更多的是出于寻求市场和寻求效率的动机，而寻求自然资源和战略资产的动机并不强烈。我国应深化和扩大与中东欧国家的多边经贸合作，提高贸易畅通程度，同时加强对中东欧国家的基础设施建设，做好道路联通以及事前投资环境评估工作。田泽和许东梅（2016）5认为，提高我国对“一带一路”沿线国家投资效率，应加强境外投资园区建设，推进与东道国设施的联通，深化能源和建筑等领域的合作。马述忠和刘梦恒（2017）提出我国对“一带一路”沿线国家的直接投资呈现出“一超多强”的分布特征，为了推进我国对“一带一路”沿线国家对外直接投资的均衡发展，相关部门应努力搭建投资信息平台，增强信息共享程度，完善对外投资环境，促成互联互通、互信互补的局面。

从总体上看，近些年我国对“一带一路”沿线国家直接投资的增长势头猛劲，我国企业在投资规模、覆盖面、产业结构等方面都取得了重大突破。然而我国企业在对“一带一路”沿线国家进行直接投资的过程中仍然存在一些问题：一方面，由于沿线国家的经济发展水平及文化等客观因素与我国均存在着巨大的差异，我国企业在投资的过程中难以全面把握东道国的市场和法律法规等信息。另一方面，“一带一路”战略覆盖了众多国家，其中不乏一些政局较为动荡的地区。我国企业在对外投资的过程中难以精确地了解东道国的政局形势，因而面临着较大的政治风险。这种政治风险直接关系着我国对“一带一路”沿线国家投資的利益和安全，也会影响对外投资效率和战略目标的实现。因此，我国企业在对“一带一路”沿线国家进行投资时要谨慎考虑，做好相关风险的防范应对工作。目前已有不少文献研究了“一带一路”倡议的宏观经济影响，但鲜有文献从微观层面探究经济主体应该如何响应“一带一路”倡议、以及各个省份根据自身产业结构对企业“走出去”进行引导与扶植。本文以江苏省为例，对微观经济主体在“走出去”过程中如何提高投资效率以及围绕江苏产业结构对“走出去”企业的培育与扶持政策建议进行了深入研究，在一定程度上可以完善相关理论，并为实践决策提供一些有价值的参考。

三、“一带一路”倡议对江苏先进制造业投资效率影响的分析

（一）数据来源与样本选取

本研究以2006-2016年中国A股中江苏先进制造业上市公司为研究样本。投资效率数据来源于CSMAR国泰安数据库。依据中国证监会《上市公司行业分类指引》（2012年）和国家统计局《高技术产业（制造业）分类（2013）》（国统字〔2013〕55号）中行业分类。

先进制造业行业界定。江苏省重点培育的13个先进制造业集群：新型电力（新能源）装备、工程机械、物联网、高端纺织、前沿新材料、生物医药和新型医疗器械、集成电路、海工装备和高技术船舶、高端装备、节能环保、核心信息技术、汽车及零部件、新型显示等。参考简晓彬和陈宏伟（2018）的做法，采用具体包括：C41石油加工、炼焦及核燃料加工业;C43化学原料和化学制品制造业;C81医药制造业;C73专用设备制造业;C75交通运输设备制造业（汽车制造业;铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业）;C57计算机、通信和其他电子设备制造业;C78仪器仪表制造业共7个两位数行业。

（二）变量定义

（1）投资效率。本文被解释变量为投资效率，具体可分为投资过度Over_Inv和投资不足Under_Inv。参考Richardson（2006）计算企业投资效率的方法。基本回归模型为：

Invi，t=α0+α1Growthi，t-1+α2Levi，t-1+α3Cashi，t-1+α4Roei，t-1

+α5Lnsizei，t-1+α6Lnagei，t-1+α7Lnvi，t-1+∑Year+εi，t   （1）

由模型（1） 进行回归分析后得到残差，当残差大于0时，表示投资过度Over_Inv;当残差小于0时，表示投资不足Under_Inv。

（2）“一带一路”倡议提出虚拟变量。由于“一带一路”倡议真正上升为国家层面的政策是在2014年3月的政府工作报告， 因此本文借鉴孙楚仁和张楠（2017）的做法将2014年作为政策事件发生的年份，对于“一带一路”战略提出后的时间2014年及以后年份取值为1，其他年份取值为0。

（3）控制变量。本文还增加了资产负债率Lev、投资支出Inv、公司上市年龄Age、权益报酬率Roe、资产回报率Roa以及行业和年度虚拟变量。具体变量的定义及计算方法见表1。

（三）模型构建

本文参考陈胜蓝和刘晓玲（2018）构建以下模型来探究“一带一路”倡议对江苏先进制造业投资效率影响。

（1）构建模型（2）分析“一带一路”战略对江苏先进制造业整体投资效率的影响：

Investi，t=β0+β1Ydyli，t+β2Agei，t+β3Levi，t+β4Lnvi，t+β5Roai，t

+β6Roei，t+∑Year+∑Industry+δi，t  （2）

（2）构建模型（3）分析分析“一带一路”战略对江苏先进制造业过度投资的影响：

Overi，t=β0+β1Ydyli，t+β2Agei，t+β3Levi，t+β4Lnvi，t+β5Roai，t

+β6Roei，t+∑Year+∑Industry+δi，t  （3）

（3）构建模型（4）分析分析“一带一路”战略对江苏先进制造业投资不足的影响：

Underi，t=β0+β1Ydyli，t+β2Agei，t+β3Levi，t+β4Lnvi，t+β5Roai，t

+β6Roei，t+∑Year+∑Industry+δi，t  （4）

（四）描述性分析

（1）江苏省先进制造业企业总体投资支出及投资效率情况分析。

表2报告了江苏省先进制造业企业总体投资支出及投资效率情况的描述性统计结果。非效率投资Invest最大值0.14，最小值为0，差距显著，说明苏省先进制造业企业总体投资效率情况在不同企业中表现不同。从公司特征变量来看，资产负债率最大值为0.879，最小值为0.063，不同公司之间资产负债率差异较大，而其平均值为0.429，说明企业资产负债水平较高。投资支出Inv最大值为0.236，最小值为0.003，差距悬殊，不同先进制造业企业投资支出情况不同。

表3报告了分组各变量描述性统计结果。从样本数量来看，非效率投资中，投资过度的样本观测值为160，投资不足的样本观测值为209。投资不足的企业数量大于过度投资的企业数量，这表明我国资本市场尚不完善，企业存在普遍的投资不足情况，这也符合前人的研究成果。从主要变量来看，非效率投资Invest的均值在过度投资组的均值为0.036，在投资不足组均值0.028，说明过度投资和投资不足均可能导致江苏省先进制造业非效率投资。投资支出Inv在过度投资组中均值（0.095）大于投资不足组中均值（0.03），说明过度投资组企业投资支出更大。

（2）“一带一路”倡议前后投资效率的变化对比。

根据表4和表5报告的“一带一路”倡议提出前后江苏省先进制造业企业总体投资支出及投资效率情况对比，可以发现非效率投资情况Invest均值在政策实施后（0.025）相对于政策实施前（0.033）明显改善。投资支出Inv在“一带一路”战略实施后的均值0.046小于战略实施前的均值0.062，表现出企业投资支出呈现出一个下降的趋势。考虑到我国近些年经济增长速度有所减缓，整体投资支出均呈现出下降趋势，此时更需要谨慎选择投资项目，提高投資效率。

（3）主要变量相关性分析。

从表6报告的相关系数矩阵中，可以初步看出：“一带一路”倡议提出Ydyl和非效率投资Invest的相关系数为-0.151，说明Ydyl与Invest显著负相关，即“一带一路”倡议提出减弱了企业非效率投资的可能性，江苏省先进制造业投资效率由于“一带一路”倡议提出后得以改善。其中企业年限Age与非效率投资Invest显著负相关，说明企业越成熟，进行非效率投资的可能性越小。

（4）基本回归分析。

表7列示了基本回归结果。第（1）列报告了非效率投资Invest与“一带一路”倡议提出Ydyl的回归结果，系数为-0.005但是不显著，而投资支出Inv的回归系数为0.281***，说明江苏先进制造业已经对“一带一路”倡议做出积极响应，增加了投资支出，但非效率投资问题不显著。考虑到企业非效率投资细分为过度投资和投资不足，影响机理可能不同，本文进行分组回归检验。第（2）列报告了过度投资Over与“一带一路”倡议提出Ydyl的回归结果，系数为0.03且在1%的统计水平上显著，即过度投资Over与“一带一路”倡议提出Ydyl显著正相关，表明“一带一路”倡议会鼓励企业投资，但是在战略实施过程中企业可能因缺乏“一带一路”国家的投资信息与相关配套措施引导，带来信息不对称等原因，带来企业过度投资。第（3）列报告了投资不足Under与“一带一路”倡议提出Ydyl的回归结果，系数为-0.031且在1%的统计水平上显著，即投资不足Under与“一带一路”倡议提出Ydyl显著负相关，表明“一带一路”倡议提出缓解了企业投资不足的现象。总体来说，“一带一路”倡议提出促进了企业投资，缓解了企业的投资不足情况。但是在实施过程中可能因信息缺乏而盲目投资，带来因过度投资造成的非效率投资问题，需要引起重视。

四、江苏先进制造业投资效率提升策略

“一带一路”倡议的实施，不仅为我国资本输出提供了制度保障，也为国内企业提供了明确的对外投资方向。“一带一路”沿线国家经济社会协同发展和投资效率受到多种因素影响，我国企业“走出去”也会面临诸多管理问题与投资风险。江苏先进制造业需从多方面提升投资效率。

（一）优化投资区位选择

江苏企业在“一带一路”背景下实施 “走出去”战略时要优化投资区位选择，基于不同区域投资效率差异和投资成长周期规律，因地制宜，优化投资结构，不断调整投资经营规模，提高投资效率。对外直接投资区位分布不合理，并且投资风险在加大。在投资潜力较大的“一带一路”地区存在严重投资不足，而在“丝绸之路经济带”投资效率的损失更加严重。江苏企业在“走出去”地区选择上要有优先次序，可优先发展对周边国家直接投资基础上，增加对中东欧地区的直接投资，并且在考虑自身战略目标和战略资源需求的同时，要重视海外投资目的地的当地政府和居民的发展多元化经济的愿望。另外外派人员管理、东道国劳工自由度水平和文化冲突等因素都会对企业“走出去”的动力与投资效率产生显著影响。

（二）以合作创新形成有国际竞争力的先进制造业产业集聚

推动企业与技术先进、实力雄厚的跨国公司同台竞争，推动企业创新投入，并且加大对研发资本存量丰富国家的直接投资，通过“走出去”整合国外丰富的研发资源。在全球价值链分工体系中我国企业仍处于“低端锁定”困境（姚战琪，2016），亟需通过“走出去”带动国内价值链升级，同时加强自主品牌和技术创新，提升海外投資全球价值链。

（三）采用金融、财税、文化与服务支持等多种支持政策

采用金融、财税、文化与服务支持等多种支持政策，积极引导与培育有行业竞争力企业“走出去”，并且重视东道国和当地居民的多元化经济需求，搭建和谐有效的投资服务平台，降低企业“走出去”的各种投资风险。从政策扶持来看，可采用财税、金融与文化等多种手段或政策，要重点培育和扶植具有较强竞争力的行业骨干企业、高新技术企业，特别是注重加大对技术获取型的对外投资力度，加大对研发资本存量丰富国家的直接投资，通过“走出去”整合国外丰富的研发资源。

参考文献：

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基金项目：2018年无锡市科协重点软科学研究资助课题“‘一带一路背景下无锡制造业企业发展现状及投资对策（项目编号：KX-18-B03）”。

作者简介：刘进，江南大学商学院副教授，博士，研究生导师，研究方向：会计与资本市场;潘梦婷，江南大学商学院硕士研究生，研究方向：投资效率;杨慧，江南大学商学院硕士研究生，研究方向：财务会计。