基于EVA的企业价值研究

洪惠英

EVA究竟能够为企业价值的提升做些什么？目前国内对于EVA的研究只是在概念的解读以及计算和价值的相关性方面，还没有多少文献直接提供 EVA 考核与企业价值创造之间关系的经验证据。因此对与EVA评价在中国本土化的研究是有十分重要的意义。从实务操作的角度出发，EVA作为一种新型的考核指标具有它自身的优点，能够弥补传统指标的一些缺陷，EVA的计算公式将企业的资本成本包括进去，也就是说，将资本成本计入了对企业价值增长之中，比较真实地反映企业的价值增长的潜力，弥补传统指标在计算企业成本时的不完善，在计算EVA时需要进行一些会计调整，需要把一些不真实的财务数据调整为真实的财务数据，克服传统指标以会计报表为依据的信息失真的缺陷。EVA作为一个去衡量企业业绩的指标，它还是一种比较优秀的薪酬激励机制。在一定程度上能够开发企业潜力，调动各种工作力量，提高员工的工作积极性，可以做到每一个人都去关心经济增加值，企业员工上下一心的去提高企业效率，降低企业成本，同时很大程度上提高了企业资本运营能力。对以后的经济指标的发展动向有着深远意义。

一、前期研究回顾

在对EVA的评价指标与传统评价指标的比较研究中，尹夏楠（2011）在其文章中指出传统的EVA指标核算只考虑会计利润忽视了投资基金的机会成本去追求销售利润，不去考虑资源的优化配置影响企业的可持续发展而EVA评价体系的出现弥补了传统指标的缺陷。并且说明了要想具体测算EVA的值，调整项目是不可或缺的。例如：研发费用、商誉、和各种准备。尹夏楠还认为EVA评价的本质是企业价值的增值，他对EVA将权益资本考虑进去这种做法认为对企业的长期发展和提高企业的竞争力是有利的。EVA是否比传统经济指标好有些学者则保持着谨慎的态度，孙笠（2014）通过他的研究结果表明EVA与传统绩效评价指标孰优孰劣在国内外都尚未达成一致。

关于EVA评价指标有效性研究，郑立斌（2011）认为EVA作为新型的指标使用与企业财务业绩间成显著正相关关系，文中说明在实施EVA评价体系之后，确实能够有效地提升企业的业绩。同时也说明了EVA确实能够在企业财务业绩方面体现出有效的一面。文中还指出对于EVA评价的有效性来说国内与国外研究的结果基本保持一致。同时，郑立斌在文中采用的研究方法是将EVA定义为虚拟变量，他把研究的基础建立在我国企业使用EVA指标的实际情况上，并且检验EVA对于我国企业的市场业绩与财务业绩的影响情况。由于采用的样本存在代表性与完整性上的缺陷，所以可能会导致研究的结果存在一定的偏差造成不具有一定的代表性。

国外学者大都对EVA采用实证研究方法进行研究。Calum G.Turvey(2000)在文中探讨了经济增加值EVA与在加拿大上市的食品加工行业的股市表现之间的关系。他们认为EVA并不能够能够给企业股价带来更高的价值，并且指出并没有研究迹象表明EVA为正值的企业就会一如以往地带来更高ROA、ROE和ROS。一些文献认为EVA能够实现股价的增长是错误的想法，企业股价的增长是由折现后企业的现金流所决定的。所以认为EVA不会改善企业在市场上的表现。

二、案例的实证研究

本文选择建设银行为案例实证研究对象。

（一）背景及案例介绍

自改革开放以来，中国经济得到飞速的发展，而银行业在整个中国的经济中起着举足轻重的地位。随着中国市场的不断发展与完善，以及外资银行的引入，使得市场竞争力越来越大，对于银行业来说需改变固有的管理模式，引入新的管理模式为企业注入新的活力。因此，将EVA评价体系引入银行行业中，可以反映企业的真实的业绩水平，使银行行业能够注重长久发展。中国建设银行在2002年为了改善业绩的评价首先引入EVA评价体系，当初引入的主要目的是为了使员工对EVA评价体系有一个清晰的认识从而去理解和接受EVA评价指标。并没有把EVA评价体系列入到财务的管理系统中去。随着时间的推移EVA的作用日渐显现出来，中国建设银行实施后的效果逐步明显，在这之后，深圳发展银行、招商银行等都陆续的将EVA评价体系引入到企业中去。兴业银行在2003年得到一些投资者的投资，随后其股东价值得到增长这也引起了银行业的重视，在随后的一年里兴业银行也顺理成章地开展EVA评价体系。2007年中国交通银行根据自身的特点引入了基于RAROC的考评体系，他将EVA评价体系融合在一起，想采用与中国建设银行一样的发展模式，先进行实践与摸索。从实施之后的效果来看，国外银行和国内银行在盈利方面还是有差距的，这可能是因为EVA评价体系在国内需要一个不断发展和实践的过程。进一步地提升我国商业银行的价值创造能力。

1954年10月1日中国建设银行成立。中国建设银行作为国有商业银行，一直以来就以中长期信贷业务见长。以北京为中心在国内各地积极扩张，并且建行于2001年7月被《银行家》在全球一千家银行中评为第二十九位。可见建行在国内银行业居于市场的领先地位。中国建设银行的经营业务有个人银行业务、企业银行业务和资金银行业务。同年在2001年中国建设银行总行开始实施EVA评价体系，在这之后建行对EVA不断地进行调整和改进，使其更加得完善。因此EVA评价体系理念在建行内部已经深入人心，在一定程度上使全行的经营行为更加地接近企业价值的最大化。

（二）案例分析

1.数据计算

下图表为本文分析计算结果。

表1 NOPAT的计算（单位：百万）

表2 权益资本（单位：百万）

表3 债务成本（单位：百万）

表4 资本总额（单位：百万）

加权平均资本成本率（WACC）的计算说明：

WACC=(债务资本/资本总额)×债务成本系数×(1-税率(T))+(权益总额/资本总额)×权益成本系数

债务资本的成本率计算经过前面的测算已经计算出来，想要获得加权平均成本率只需计算出权益资本成本率即可。

权益资本成本率的计算目前主要有三种方法分别是：资本资产定价模型法、套利定价模型法和风险补偿法。这三种方法各自都有优缺点，本文主要采用资产定价模型法计算。

式中，R是指任何风险资产的预期回报； R1是指无风险资产的回报；β是指风险测度；R2指股票市场的预期回报。

通过国泰安数据库查找得出β值表5。

表5 β值得计算

β值表示的是风险测度，根据定义β值大于1其公司风险较大，β值小于1其公司风险较小。通过统计得来的数据可以看出中国建设银行的β值都小于1，处于风险较小企业。

表6 R1取银行一年定期存款利率水平。查找得出表6

根据公式R=R1+β×（R2—R1）计算出权益资本成本率，其中β以及R1数据均已得出。风险溢价参考我国资本市场实际情况定为4%。然后通过以上数据可以得出资本成本率（WACC）见表7。

表7 资本成本率

表8 建设银行的EVA值

从上面的这些表中可以看出中国建设银行在2006至2014年不仅实现传统的会计利润更是实现了连续的经济增长。同时为股东创造了财富。尽管每年的增长率各有不同，但是每年创造的价值是持续增加的，这和中国建设银行有效的资本管理是分不开的。作为国家控股的国有银行在企业规模上、客户的资源上以及网点方面都有着十分巨大的优势，由于这几年中国建设银行优秀的内部管理以及稳定的经营政策，使得企业的价值在稳步上升，资本也在不断积累。

2.研究分析

为了研究EVA评价体系对企业价值的影响，本文引入托宾Q值指标，其核心思想市场价值与重置价值的比较，也可以用来衡量一项资产的市场价值是一个成长性指标。利用EVA、ROA和LEV进行多元回归分析，分析EVA是否与托宾Q值存在正相关的关系。为了使回归系数更具解释力，将EVA与资本总额比较进行标准化，记为REVA。

构建以下回归模型：

托宾Q值=a1REVA+a1ROA+a3LEV

采用SPSS18.0软件进行多元线性回归，回归结果如表9。

表9 回归结果

由表9可以看出，REVA与托宾Q值是正相关关系，它的系数是0.74，可见2006年至2014年EVA对中国建设银行的企业价值成长性具有有一定的提升作用。同时也说明资本市场对银行的价值评估开始考虑资本成本了。EVA指标作为提升银行价值的指标，也要与传统的会计指标有机结合，因为EVA指标并不完美还需要不断地去完善。从而使EVA在解释企业价值上面根据解释力。

三、研究结论与启示

通过以上分析，本文认为，EVA对建设银行来说，是适合的价值评价体系。EVA考虑了企业的权益资本与债务资本成本，可以提升企业的资本效率的管理，注重企业的可持续发展，其主要目的是优化产业结构，提高国际竞争力，所以比较受到投资人的欢迎。

因此，本文认为，在实施EVA评价体系可以实施一些相应的薪酬激励计划。如：奖金池方式的EVA激励措施，把每年经过计算获得的EVA值拿出一部分作为奖励给管理者放入相应的银行账户中，如果某一年EVA值是负的那么将从奖池中扣除一部分。奖金期权的方式基于EVA的激励方式，虽然奖金池的方式可以防止管理者的短期行为，如果想要企业的管理者真正融入到企业中去，将期权计划于奖池计划结合在一起，当企业管理者将奖池内的金额达到一定的数额，可以给与一定的比例购买企业的股票期权。采用这种方法可以有效地防止企业管理者的短期行为，对于银行的长远发展十分有利，并且使银行的管理者感觉自己与企业密不可分，在精神上满足管理者的归属感。