我国上市公司资本结构优化探讨

河南财经政法大学 王子航

随着我国经济与世界经济的交流和沟通日益深入，我国上市公司所面临的机会与挑战也正同步增多。我国的资本市场起步晚发展艰难与发展机制不完善，与国外相对于比较成熟的资本市场仍有一段距离。在这样的资本市场中，我国上市公司所面对的主要问题就是平稳有效的融资与合理优化的资本结构，这两样是保证我国上市公司强有力发展的基础和前提。

1 资本结构理论的内涵

现有关于资本结构理论的研究文献中，通常认为存在两类显著的差别。Modigliani和Miller在1958年发表了著名的资本结构理论，即MM理论，在此之前的学术研究，称之为传统的资本结构理论。传统的资本结构理论认为资本结构会影响企业价值，当企业的财务杠杆过高时，企业的价值相应下降，资本结构会显著影响企业在资本市场上的定价。1958年随着MM理论的诞生，资本结构理论进入了一个新的阶段，MM理论认为，如果资本市场交易成本为零，同时存在一个理论上完善的市场交易体系，那么企业的价值将不受其自身资本结构的影响，无论负债在企业资产中占有多大的比重，市场均能够准确地反映出企业的价值并通过股价表现出来，市场价值仅仅与企业未来盈利的现金流折现值相当。因此MM理论认为企业不存在最优资本结构。MM理论依据很多假设，虽然在现实中，不可能存在大量的信息不对称与交易成本，同时资本市场也不是完备的，但是MM理论仍旧为后来的资本机构研究奠定了基础。随后的学者在MM理论的基础上加以扩展，Farra和Stapleton等考虑企业赋税的影响，发展了税差资本结构理论。Stigliz等人提出了依据于资本结构的破产理论。Scott和Myers等人将上述两种理论进行了结合，认为企业存在一个最优的资本结构，当企业负债的税收利益正好被个人负债的税收付出抵消时即为企业最优资本结构，这就是权衡理论。可以看到，学者们针对MM理论进行的扩展，主要是围绕税收在企业价值中的作用展开的，企业负债形成了税收减免作用，因此适当的负债能够有效降低企业税负，从而达到增加企业价值的作用。

面对着快速变化的市场，上市公司在发展过程中需要对于这些变化及时反映。每一个企业都需要合理安排资本结构以应对市场的需要。通过不同途径筹集资金，企业也形成了不同的资本机构。各种资金的成本、面临风险、企业管理目标、财务管理方法和股东享有的权利不同，自然各种企业的结构形式也就不同。企业的资本结构问题备受关注，因为资本结构直观反映了企业资本运行的结构方式，分析控制好企业的资本结构，就能多方面的布局资本的资源与配置。并且，资本结构的分析不只是通过单一的数据来测定，包括各种性质资本之间的关系构成。

2 完善我国上市公司资本结构治理的建议

2.1 优化股权结构治理

企业总股本中不同来源的资金所占比例，也就构成了企业的股权结构。股权结构是公司治理结构的基础，公司治理结构则是股权结构的具体运行形式。不同的股权结构决定了不同的企业组织结构，从而决定了不同的企业治理结构，最终决定了企业的行为和绩效。

我国上市企业尤其是民营上市企业普遍存在股权过度集中的现象，大股东往往持有很高的股权，从而形成对企业的绝对控制。这造成大股东一股独大的局面，更重要的是，缺乏了有效的监督制衡，企业发展过度服从于大股东个人意愿，容易造成大股东与中小股东之间的矛盾，从而影响企业的长远发展。企业要转变观念，防止垄断意识。就是要在股权结构、治理结构方面确保其具有开放性和竞争性，保证其治理权力能够让渡到最具有动力、能力和活力的主体手中。要控制好在最大股东之间的股权分配，形成多元化的股权结构形成实现股权所有者多元化，避免形成一股独大的现象。我国上市公司的一股独大现象非常普遍，这一点与欧美普遍的股权分散形成了鲜明的对比。现有研究证实，虽然股权的集中能够保证企业控制权有效衔接，同时保证决策效率。但是由于股权集中于一个或者少数大股东手中，其他中小股东很难监督到大股东的行为，造成“搭便车”现象，缺少监督制衡的机制往往造成企业价值的减损。通过合理科学的方法使企业分散股权，使股权在非流通股东与流通股东之间、大股东与中小股东之间形成动态平衡，即可以保证企业的决策效率，同时也能够保证企业决策权受到有效的监督制衡。同时，通过股权结构也能够有效规范股利分配机制，提高股利分配的合理性，通过增加对于股利分配的披露向中小投资者传递更有效的信息，也为科学决策提供更多依据。

优化股权结构包括多管齐下的管理方针，促进投资主体多元化，这就包括：大力发展机构的投资者；鼓励上市公司大股东的股权置换；吸引外资参与上市公司股权改造和开辟国有股和法人股转让市场。

2.2 合理利用财务杠杆调节资本结构

在上市公司的发展中，怎样在保证发展规模的同时又同步维护和巩固企业的资本结构，使企业的发展在一个良好的环境中不断前进是各种因素的经济概念之间互相的关系，这一方面则体现在财务杠杆上。财务杠杆通常具有税收调节作用，企业可以通过适度提高财务杠杆，更有效的利用现有资金。当企业增加负债时，虽然导致每年需要支付的利息增加，但是能够有效减少企业所得税带来的影响，因此可以在合理的范围内加以利用。现实中的管理实践也证明，提高负债水平能够更加高效的实现资金的流转，进而提高企业自身价值。但是过高的负债水平，以及不合理的负债结构，会导致企业出现沉重的债务负担，不得不面对随时出现的财务危机。杠杆率是企业融资的一个重要考核指标，过高的杠杆率也会减少企业再融资水平，限制企业的发展，一旦出现财务危机，很容易出现资金链断裂。不能为规避合理的偿债风险而停步不前不扩大生产规模，也不能因为要盲目的扩大生产规模而选择有风险的债务筹资的决策。合理的增多长期负债，合理的减少流动负债是有必要的。改善上市公司的内部外部的筹资环境，建立良好持续的筹资来源。在合理的发展和良好的偿债能力之中权衡利弊，根据自身的发展特点来抉择适合本企业发展的资本结构框架。

2.3 完善公司内部控制制度，将管理创新与制度创新相结合

随着生产力的发展，企业创新成为了新的经济驱动力，创新不仅仅是指生产产品的创新，同时也包括生产水平的创新和管理制度的创新，因此，企业要积极投身于企业制度再造的进程中去。制度是企业生产经营的前提条件，通过制度变革，改变原有的管理模式，进一步适应时代需要，充分调动员工积极性，扩大生产力的同时注重产品品质的升级改造。企业是一个契约组合体，通过制度创新，能够提高契约有效性，优化内部组织结构，通过更有效的契约协调企业日常运营。

为了实现更好的发展，现代企业必须进行制度创新，将原有的经营理念、生产过程、经营方略、运营管理与分配制度进一步优化，可以使创新融入企业的每一个过程中，每一位员工都是创新的主体，同时也是自我管理的主体。制度创新能够引导技术创新，为产品更新提供前提，也为创新成果的产出提供良好的保障，是由上而下的制度再设计，也是由下而上的模式再造。

任何一个企业都必须重视知识经济，特别是作为一个上市公司，需要的不仅仅是充足的资金保证，更要具备雄厚的人才技术力量作为企业前进的保证。科技的力量可以促使企业的发展和壮大，特别是对制造业上市公司，更应该要改革和创新带来的生产力还要重视高科技技术性的人才。对企业来说，最好的人才战略就是继续培养稀缺人才，在人才培养和人才对企业的促进作用之间平衡利用起来，做到企业的发展吸引更多的人才和技术，然后再利用这些人才和技术对企业的发展起到更好的辅助。并且可以利用对原有的人才进行培养，使人才升级，这样才能更好地为企业的发展提供服务。