宽信用仍在路上，通胀或难掣肘

潘向东

3月10日，央行公布的金融数据显示，2月新增人民币贷款8858亿元，同比多增465亿元；2月社会融资规模增量为7030亿元，同比增长10.1%；2月末，广义货币（M2）余额186.74万亿元，同比增长8%，增速比上月末和去年同期低0.4个和0.8个百分点；狭义货币（M1）同比增长2%，增速比上月末高1.6个百分点，比去年同期低6.5个百分点；流通中现金（M0）同比下降2.4%。当月实现净回笼现金7986亿元。1月-2月人民币贷款增加4.11万亿元，同比多增3748亿元，分部门看，企业贷款增加3.41万亿元，同比多增9100亿元；居民部门贷款增加9192亿元。

企业融资需求旺盛，信贷投放规模有助于对冲经济下行中非标融资的萎缩。同时，结构上有所改善，中长期贷款比重逐步增加，有助于支持实体经济发展，推动信用风险偏好回升；信贷结构的改善，随着宽信用的持续推进，商业银行风险偏好有所提升，信贷投放将会逐步从依靠票据和短贷向中长期信贷投放转变，从而推动整个社融结构改善，有助于更好地满足实体经济融资需求。整体看，传统信贷在2019年增速将显著回升，信贷结构改善推动宽信用进程，有效填补非标融资萎缩产生的融资缺口，推动传统信贷支持实体经济发展。

在信用收缩的背景下，反通缩始终是主要矛盾，但要关注猪瘟等供给冲击对通胀的影响。我们分析，猪价反转可能引起个别月份通胀突破3%，但不足以引发货币政策的转变：其一，货币政策的目标不仅仅是控制通胀，2019年稳增长的优先级最高，因此，货币政策延续宽松的概率比较大。其二，猪周期引发通胀的本质是供给收缩，货币政策是需求管理政策，对供给曲线的调节作用较小。对于猪周期，利用市场自发调节就好，货币政策存在滞后性，可能会加剧猪肉价格波动。因此，通胀尚难以掣肘货币政策，2019年政府工作报告提到“降低实际利率水平”，未来不排除采取继续降准，甚至降息等手段引导利率下降。

2019年，金融供给侧结構性改革将会成为贯穿全年的主线，社融余额增速或将有所回升，传统信贷将成为社融增速回升的重要推力，地方债和信用债发行加速将是2019年社融结构改善的新亮点，非标对社融的拖累减缓成为2019年社融增速回升的关键，央行货币政策着力点将从量的方向向质的转变。央行在坚持金融供给侧结构性改革为主线的货币政策中，将会提高金融服务的质量和效率，着力于金融补短板，既要防止货币条件过紧引发信用收缩、经济下滑的风险，也要防止大水漫灌，导致加剧市场扭曲和继续积累杠杆的风险。平衡好总量和结构的关系，发挥信贷、债券和股权融资三支箭在民营企业融资中的作用，利用好“几家抬”的政策合力，形成“稳健货币政策+微观主体+资本市场”三角形支撑框架，提高货币政策传导效率，改善目前信用收缩格局。

学术观点

谁在影响企业出口的国内附加值比

中国社科院世界经济与政治研究所 崔晓敏

北京大学国家发展研究院 余淼杰

天弘基金管理有限公司 袁东

“最低工资和出口的国内附加值：来自中国企业的证据”

《世界经济》2018年第12期

本文基于中国2000年-2007年企业层面微观数据，研究了最低工资上涨对中国企业出口国内附加值比的影响及其作用机制，最低工资通过要素替代和成本加成两个渠道影响企业出口的国内附加值比。一方面，当最低工资上涨时，直接受约束的企业可用其他生产要素进行替代，但替代的有效性取决于企业对低技术劳动力的依赖程度；另一方面，最低工资影响企业的定价决策，进而会促使其调整出口国内附加值比。经验研究发现，最低工资上涨对加工贸易企业、低生产率企业和低资本劳动比企业的负向影响显著小于其他企业；最低工资上涨会使出口企业的成本加成率下降，进而降低其出口国内附加值比。

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