上市公司参与“一带一路”对公司业绩提升影响研究

陈文颖

【摘要】   基于“一带一路”重大倡议的这一“准自然实验”情境，以2015—2016年全部沪深A股上市公司为研究样本，基于倾向得分匹配法实证检验了上市公司参与“一带一路”重大倡议对公司业绩的影响。研究结果表明，相比于公司注册地位于非“一带一路”重点省份的上市公司而言，注册地位于“一带一路”重点省份的上市公司其参与“一带一路”重大倡议显著提升了公司的业绩。文章从公司业绩的角度为“一带一路”重大倡议的微观经济后果提供了经验证据，对于理解国家宏观经济政策的真实经济效果及其后续改革具有重大意义。

【关键词】    “一带一路”;公司业绩;倾向得分匹配法

【中图分类号】   F275   【文献标识码】   A   【文章编号】   1002-5812（2019）02-0057-04

一、引言

改革开放以来，出口和投资 “两驾马车”拉动中国经济快速增长，而促使这“两驾马车”前进的驱动力是制造业的快速发展。近年来，受劳动力成本上涨等因素的影响，这“两驾马车”前进的动力减弱，我国经济的增长速度放缓。2013年，习近平主席在出访期间先后提出共建丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路，即“一带一路”重大倡議，受到国际社会高度关注。2015年3月，经国务院批准，国家发展改革委等部门制定并发布了《推动共建丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路的愿景与行动》，“一带一路”重大倡议进入全面实施阶段。“一带一路”重大倡议在宏观层面上对我国对外贸易、经济发展，以及实现全球化贸易平衡和开创地区新型合作均具有重大意义。目前理论界对于“一带一路”重大倡议这一宏观政策因素如何影响微观经济主体还缺乏深入的研究。

考察“一带一路”重大倡议究竟如何影响微观层面经济主体，可以为评估其经济效应提供相应的证据。企业这一微观经济主体是国民经济的重要组成部分，现有文献较多研究了“一带一路”重大倡议在宏观层面上对我国经济发展的影响，而对企业这一微观经济主体的研究较为缺乏。企业的业绩如何是评价企业盈利能力乃至当地经济增长的重要指标，对其进行定量分析可以为政府制定政策提供基础。为此，本文通过研究“一带一路”重大倡议如何影响其所圈定重点省市的公司业绩来进一步丰富这一研究领域。

“一带一路”重大倡议究竟会如何影响公司业绩？到底是机遇还是挑战？一方面，面对“一带一路”重大倡议实施过程中的风险因素，可能会给企业带来一定的挑战;另一方面，“一带一路”重大倡议对于提升国内需求有着重大意义，可能会增加企业收益，对提升企业业绩具有积极作用。“一带一路”重大倡议的提出与实施这一“准自然实验”情境，为本文的研究提供了良好的基础。由于“一带一路”重大倡议的提出对于上市公司而言是相对“外生”的因素，不会产生微观经济主体自选择等内生性问题，有利于本文研究更好的开展。为此，本文基于倾向得分匹配法，以2015—2016年全部沪深A股上市公司为研究样本，检验“一带一路”的重大倡议是如何影响微观层面上的公司业绩。

本文可能的贡献在于：第一，通过考察“一带一路”重大倡议如何影响公司业绩，从宏观政策的实施方面为公司业绩的影响因素这一研究领域补充了经验证据;第二，基于国家提出“一带一路”重大倡议这一“准自然实验”情境展开研究，并运用倾向得分匹配法寻找与注册地位于“一带一路”重点省份的公司（作为本文的处理组）最为相似的对照样本（作为本文的对照组），在一定程度上降低了可能的内生性问题，增强了本文研究结果的可靠性。

二、文献回顾与研究假设

当今中国作为世界的重要经济体，对促进亚洲乃至全球的经济发展有着重大作用。“一带一路”倡议的提出，受到国际社会普遍关注。“一带一路”的重大倡议在我国确定了18个重点省份，包括：西藏、云南、广西、陕西、内蒙古、新疆、重庆、甘肃、青海、宁夏、吉林、黑龙江、辽宁13个丝绸之路经济带省份（直辖市）和上海、福建、广东、浙江、海南5个21世纪海上丝绸之路经济带省份（直辖市），促使这18个“一带一路”重点省份发挥区域优势，积极参与和助力“一带一路”建设。

现有对“一带一路”重大倡议相关的理论研究多侧重于宏观视角（刘卫东，2015;陈伟光和王燕，2016;卢伟和李大伟，2016）[1-3]，也有少数文献涉及“一带一路”重大倡议对微观经济主体影响的研究，如：许家云等（2017）运用空间面板模型深入检验了制度距离、相邻效应对中国与“一带一路”双边贸易的影响，发现中国与“一带一路”沿线国家之间的制度差异显著抑制了双边进出口贸易，并且这种抑制作用在长期更为显著[4];Gao（2017）认为在对“一带一路”沿线国家的投资方面，中国企业更倾向于投资于与中国治理水平更相似的国家，文化差异对中国企业向“一带一路”沿线国家直接投资的影响是负面的[5];胜蓝和刘晓玲（2017）也基于准自然实验的经验研究，采用双重差分法，研究公司投资如何相应“一带一路”倡议，发现在“一带一路”重点省份上市公司积极响应倡议，投资水平有所提高[6]。有学者指出受“一带一路”重大倡议参与公司更容易缓解融资约束并提高投资能力（Chen et al.，2017）[7]。此外，在“一带一路”的投资过程中，还可能受到沿线国家宗教色彩的影响，丁剑平和方琛琳（2017）将宗教风险纳入到“一带一路”投资分析中，运用空间计量模型研究国家宗教差异对投资的影响，发现中国对外投资受到宗教因素的显著影响，加大了“一带一路”重大倡议执行的风险[8]。这些研究发现为解释“一带一路”重大倡议对企业这一微观经济主体的影响提供了部分经验证据。然而上市公司参与“一带一路”重大倡议如何影响公司业绩仍然有待进一步进行实证检验。

“一带一路”重大倡议执行过程中面临的风险可能会给企业带来一定的挑战。然而，“一带一路”重大倡议旨在以政策沟通、设施联通、贸易畅通、资金融通、民心相通构建互惠互利的利益、命运和责任共同体，对于提升国内需求有着重大意义;同时也有利于中国企业走出去，化解过剩产能，提高公司绩效。因此本文提出如下研究假设：

假设：与非“一带一路”重点省份的上市公司相比，“一带一路”重点省份参与“一带一路”重大倡议的上市公司具有更高的公司业绩。

三、研究设计

（一） 研究方法

在社会科学研究中，评估一项政策的实施是否有效是非常重要的内容，它旨在研究在其他条件相同时，受到政策影响与未受到政策影响的不同组别在结果上被观察到的净差异能在多大程度上归因于政策的影响？另外，导致普通多元回归结果产生偏误的原因在于政策的实施是否随机[9]。如“一带一路”重大倡议的提出与实施，并非所有上市公司都同时参与，哪些省份属于“一带一路”重点省份，哪些企业不属于重点身份，并不是随机分配的。此外，对于我国上市公司而言，“一带一路”重大倡议这一相对“外生”的因素虽然提供了一个“准自然实验”的研究情境，但也可能存在潜在的内生性问题。为了避免出现潜在的内生性问题，研究方法上借鉴Rosenbaum和Rubin（1983）提出的倾向得分匹配法 [10]，以检验上市公司参与“一带一路”重大倡议对公司业绩的影响。具体来说，通过公司治理特征、财务特征、基本情况（如注册地址、成立年份等）以及省级层面的经济状况等多维指标，寻找注册地位于非“一带一路”重点省份的上市公司为对照组，其与在样本期间注册地位于“一带一路”重点省份的上市公司（即处理组）的各方面最具有可比性，并判斷两组样本公司参与“一带一路”重大倡议对公司业绩的影响效应，在一定程度上降低了潜在的内生性问题，也保证了基本研究结果的稳健性。

根据倾向得分匹配法，倾向得分值表示当公司个别特征及省级层面的经济状况对是否参与“一带一路”重大倡议（是否属于“一带一路”重点省份）的影响完全取决于可观测的控制变量时，公司参与“一带一路”的条件概率具体计算公式为：

e（xi）=Pr（Wi=1︱Xi=xi）

其中，i表示公司样本;xi 表示影响第i家公司参与“一带一路”的个别特征，即匹配变量;Wi 为虚拟变量，据此将样本公司分为处理组（Wi=1）和对照组（Wi=0），若公司参与“一带一路”重大倡议，则Wi=1，否则Wi=0;e（xi）为倾向得分值。借鉴张艺琼等（2018）的方法选择Logit二元回归模型估计倾向得分值[11]。具体公式为：

P=（Wi︱Xi=xi）=E（Wi）=Exp（xiβ）/[1+Exp（xiβ）]

其中，β为样本公司Logit回归中各匹配变量的系数;xi表示公司注册地位于“一带一路”重点省份的影响因素;E（Wi）为估计的倾向得分值。

本文选取公司年龄（Age）、公司规模（Size）、现金流量（CFO）、负债率（Lev）、成长性（Growth）、总人口（Pop）、人口密度（Density）、就业人口（Emp）、工资（Salary）和生产总值（GDP）为配比变量进行匹配，最终实现处理组与对照组一比一匹配。

（二） 样本选择与数据来源

由于“一带一路”重大倡议从2015年正式进入全面实施阶段。因此，本文利用这一相对外生的“准自然实验”情境，以2015年和2016年沪深A股上市公司为对象来检验公司参与“一带一路”重大倡议对公司业绩的影响。样本剔除标准如下：（1）研究数据不全的企业;（2）金融性企业，最终得到4 970个样本，具体剔除过程如表1所示。其中，财务数据来自国泰安数据库，省级层面的经济水平数据来自国家统计局。

（三） 模型设定与变量定义

为了检验上市公司参与“一带一路”重大倡议对公司业绩的影响程度，参考陈胜蓝和刘晓玲（2018）的研究，构建了如下回归模型：

Roai，t=β0+β1Treat+β2Agei，t+β3OCFei，t+β4Sizeei，t

+β5Levei，t+β6Growthei，t+β7Densityet+β8Popet+β9GDPt+β10Empet+β11Salaryet+εei，t

具体变量定义如表2所示。

（四） 主要变量描述性统计

表3为研究变量的描述性统计结果。在公司层面上，公司业绩Roa的均值（中值）为3.33%（3.16%）;Treat的均值为0.5000，表示有50%的公司注册地位于“一带一路”倡议的重点省份，这是由于我们用倾向得分匹配法为每一个处理组的样本公司匹配了一个最相近的控制组样本;负债率变量Lev的均值（中值）为43.19%（41.59%），成长性Growth变量的均值（中值）为40.13%（8.08%），规模变量Size的均值（中值）为22.2727（22.1211），现金流量变量OCF的均值（中值）为4.31%（4.35%），公司年龄变量Age的均值（中值）为2.9162（2.9444）。

在省级层面上，人口密度变量Density的均值（中值）为7.7691（7.7956），工资变量Salary的均值（中值）为8.6532（8.8693），总人口变量Pop的均值（中值）为8.5721（8.6802），就业人口变量Emp的均值（中值）为6.7297（6.6740），生产总值变量GDP的均值（中值）为10.4573（10.3941）。

四、实证结果与分析

（一） 参与“一带一路”重大倡议对公司业绩的影响

表4报告了公司参与“一带一路”重大倡议对公司业绩影响程度的回归结果。列（1）报告了没有控制年度固定效应的回归结果;列（2）报告了控制年度固定效应的回归结果。Treat的回归系数在两种模型中均在10%的水平上显著为正（列（1）的系数为0.0066，t=1.81;列（2）的系数为0.0061，t=1.65），这说明相比于公司注册地所在省份位于非“一带一路”重点省份的上市公司而言，注册地所在省份位于“一带一路”重点省份的上市公司其参与“一带一路”重大倡议显著提升了公司的业绩。这为本文的研究假设1提供了支持的经验证据。

（二） 稳健性检验

为了保证本文研究结果的稳健性和可靠性，本文使用净资产收益率Roe衡量公司业绩，代入模型（1）中，研究结果证实了我们的假设。表5报告了回归结果。

五、研究结论与政策建议

基于倾向得分匹配的方法，本文選取2015—2016年沪深A股上市公司为研究对象考察了上市公司参与“一带一路”重大倡议对公司业绩的影响程度，研究发现：相比于公司注册地所在省份位于非“一带一路”重点省份的上市公司而言，注册地所在省份位于“一带一路”重点省份的上市公司其参与“一带一路”重大倡议显著提升了公司的业绩。

本文实证检验了参与“一带一路”重大倡议对公司业绩产生的影响，是对现有关于宏观经济政策的微观经济后果领域研究的进一步补充，对于理解国家宏观经济政策实施的真实经济效果并进行后续的改革具有政策启示作用：首先，企业是国民经济的重要组成部分，在“一带一路”重大倡议实施的过程中，政府应当充分考虑各个省市的未来发展战略，采取相应措施，发挥和调动所在地企业的积极性，促进当地经济更好的发展从而实现转型升级;其次，就企业自身而言，在全球化与贸易自由化的进程中，应当善于识别与利用国家宏观经济政策所蕴藏的机遇，实现公司利益的最大化。J

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