影子银行规模对经济发展质量影响的实证

王 慧，王 军

（西南财经大学a.工商管理学院；b.经济学院，成都 611130）

0 引言

近年来，影子银行作为金融理论研究的重大问题，得到了学术界的广泛重视。目前，我国影子银行规模的年增长率均在15%以上[1]，这必然会对经济“新常态”下我国的经济发展产生显著的影响。在金融抑制环境下，影子银行被认为可以通过弥补正规金融的不足来实现我国的经济增长。然而，金融发展理论认为，影子银行等非正规金融的效率相对正规金融来说是低下的。事实上，二者并不存在必然的矛盾，这是因为：一方面，影子银行可以实现从储蓄到投资的转化，进而为经济增长提供金融支持；另一方面，影子银行带来的“投资增量”在很大程度上会弱于正规金融的资本配置效率。那么影子银行到底对我国经济发展质量产生了什么样的影响？何种影响力度更大？又是否存在“阈值效应”？

目前国内针对影子银行对实体经济影响的研究呈现出两个主要特征：一是研究发现影子银行客观上对提升实体经济起到了一定的积极作用，但这种影响并不稳定，且没有指出影子银行的阈值效应[2,3]；二是研究经济增长的效应时，仅以经济增长速度来进行度量，没有给予质量问题足够的关注[4]，且形成了较为一致的结论，即影子银行的发展有利于中国的经济增长[5]。但也存在其他不同的观点，比如Ayyagari等（2008）[6]、许付常和王传东（2015）[7]分别使用中国的微观和宏观数据对这一问题进行了实证检验，结果显示影子银行等非正规金融并不是中国经济增长的原因。

上述研究均是对经济增长速度的检验，较少涉及对经济发展质量的考察。本文在已有研究的基础上，站在五大发展理念的角度，进一步研究影子银行规模对经济发展质量的影响。

1 经济发展质量指数：“五大发展理念”视角的估算

根据理论与实践的现实需要，并结合“五大发展理念”的深刻内涵，本文在此建立一个用于评价经济发展质量水平的综合指标体系，具体见表1。

表1 基于“五大发展理念”经济发展指标体系

本文选用主成分分析法作为指标体系计算的工具[8]，以我国2007—2015年的相关数据为研究对象。在运算过程中，对于PCA中存在的量纲不同的问题，对相关指标进行无量纲化处理，并以基础指标的协方差矩阵作为主成分分析的输入变量。此外，对指标体系中的逆指标进行倒数化处理。

除此之外，考虑到数据的可获得性，本文选取30个省份（不含西藏和港澳台地区），其中，东部地区包括粤、闽、桂、苏、沪、京、辽、琼、津、桂、浙、豫；中部地区包括豫、吉、赣、蒙、皖、晋、鄂、湘、黑；西部地区包括黔、滇、陕、青、渝、蜀、宁、甘、新。使用的数据来源于2015年国民经济和社会发展统计公报、2006—2015年的《中国统计年鉴》和万德数据库。

运用主成分分析法得到基于五大发展理念的我国经济发展质量指数如表2所示。

表2 经济发展指数估算结果

通过表2可以发现，在研究的样本期内，我国经济发展质量的总体水平得到了快速提升，共提升了26.1%，但是由于客观经济发展阶段“唯GDP”等粗放型经济增长方式的存在，经济发展质量的总体发展水平尚不够高，还需要进一步提升我国的经济增长质量水平。从五个内在维度来看：第一，在创新向度方面，我国起点较低，2007年的创新发展指数为0.22546，但年均增长速度达到了3.70%。一个更为显著的体现是“十二五”以来，这种加速变得更为明显。这说明在我国经济进入“新常态”、中国特色社会主义进入新时代后，随着我国各项改革进入深水期，党的十八届三中全会发布了《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》，促使我国经济社会的各项改革得到了进一步深化，我国经济增长的动能实现了有效的转换，消费成为拉动经济增长的最大动力，经济发展结构得到了进一步升级。第二，从协调发展方面来看，我国协调发展水平处于不断提升中，但是由于改革开放以来，受到我国渐进性和分步推进式改革的影响，协调发展水平的提升速度相对较低，年均增速不足百分之一。随着市场化程度不断深化，资本的逐利性决定市场很难在短期内解决我国的发展不协调问题，这也说明了经济发展中政府宏观调控的重要性。第三，绿色向度。我国绿色发展方面起点相对较高，2007年的绿色发展指数为0.71854，但是绿色方向平均发展速度并不高，且还在不断地降低，在研究样本期内，逐步由1.28%降至0.68%。2011年以来，随着产业转型升级的不断深入和各项社会经济改革进入深水期，为实现经济的绿色发展所要付出的代价不断增加，推进起来也日益艰难。第四，站在开放发展的研究视角来看，我国的起点相对较低，2007年开放发展指数为0.13534，并且在2008年之后的4年连续低于2008年的水平，这与国际金融危机的影响有着重要的联系。第五，站在开放发展的研究视角来看，在研究的样本期内，我国的共享发展水平一直处于稳步提升的发展态势，并且发展速度也相对较高，达到了均速5.36%的水平。这充分说明了随着我国经济社会发展进入新时代中国特色社会主义这一阶段，党和政府越来越重视在社会公平方面发力，逐步扩大惠及全民的民生投入，从而提高经济发展中的公平与共享水平。

2 研究设计

2.1 模型构建

我国不同地区有着不同的资源禀赋和经济发展水平，影子银行对经济发展质量的影响也必然存在显著差异。故而，本文进一步考察影子银行对经济发展质量产生的影响在我国东、中、西部地区存在的差异性。具体的研究模型见式（1）：

其中，QED为表示经济发展质量的因变量；SHB、SHBQ、CD、FD和RGDP依次代表影子银行规模、影子银行规模的二次项、危机虚拟变量、金融市场发展水平和人均GDP增长率，α和βi分别表征常数项和待估计参数，样本个体i=1,2,…,30，研究时间t为 2007—2015年。

此外，进一步使用Chow检验来考察影子银行对我国东、中、西部不同地区经济发展质量的影响是否会存在明显的差异性。

2.2 指标选取与说明

（1）因变量：使用基于“五大发展理念”构建的指数来表示经济发展质量水平。

（2）自变量：本文使用影子银行规模（SHB）这一指标作为实证分析的自变量，考察其对经济发展质量的影响。在此，根据王慧和王军（2017）[9]的计算方法来估算影子银行的规模。

（3）控制变量：为了控制其他影响因素，选用金融危机虚拟变量（表征为CD，2008—2010年的虚拟变量取1）、金融市场发展水平（使用金融相关率来作为替代变量，表征为FD）和人均GDP增长率（表征为RGDP）为控制变量。

本文使用的数据来源于2015年国民经济和社会发展统计公报、2006—2015年的全国和各省份的统计年鉴、万德数据库。

3 实证结果及分析

3.1 面板单位根检验

为了提高实证分析的准确性，先对变量进行ADF平稳性检验。检验结果如下页表3所示。

表3 单位根检验结果

由表3可知，变量QED、SHB、SHBQ、RGDP和FD在5%的置信水平上是一阶单整的，满足实证分析的前置条件。

3.2 全国层面的结果分析

在模型（1）的基础上，运用全国层面面板数据进行回归分析，并在Hausman和LM检验的基础上，选用固定效应变系数模型来进行回归分析。结果见表4。

表4 影子银行对经济发展质量的影响分析

从表4的结果可以看出，模型的F统计量在1%的显著性水平上显著，且多数变量的系数在10%的置信区间上显著，说明模型的解释能力较强。影子银行规模及其二次项的回归系数分别为正值和负值，且在5%的置信区间上显著，这说明模型的因变量和自变量之间存在倒“U”型关系。这表明我国的经济发展质量与影子银行规模之间存在阈值效应，阈值点为2.8399万亿元，其中阈值点（拐点）可以看作从经济发展质量的视角来看，各省份影子银行规模所应该达到或处于的最优水平。这表明各样本省份的影子银行规模小于2.8399万亿元时，影子银行规模还有一定的提升空间，其积极影响还没有得到充分发挥；当影子银行的规模小于2.8399万亿元时，将会阻碍经济发展质量的提升。

从模型中的阈值效应可以看出，我国影子银行的发展对经济发展质量的提升是一把“双刃剑”，即会引起积极影响和消极影响。从积极的方面来看，1978年以来我国金融市场发展水平相对滞后，且总体处于低水平，作为市场经济主体的企业尤其是非国有企业的融资渠道相对单一，主要来自于银行贷款。在这种背景下，影子银行的发展可以逐步弥补各类中小经济主体的资金缺口，有助于提升我国的经济发展质量。与此相对的是，影子银行规模的扩大也会不断地积聚其自身的潜风险，尤其是在突破某一最优阈值以后，其不利影响会急剧放大，增加政府宏观调控的难度和金融体系的不稳定性，进而不利于我国经济发展质量和效率的提升。

在控制变量方面，经济增长指标的系数为正，说明经济保持一定速度的增长有利于一国经济质量的整体改善。金融危机虚拟变量的系数显著为正，表明国际金融危机虽然会影响经济增长的速度，但有利于我国经济发展质量的提升。这是因为金融危机带来了经济增长的下行，但是为我国经济增长质量的改善提供了一个良好的契机，它促使了我国经济增长结构的调整和优化，客观上促进了我国经济发展质量的提升。金融市场发展水平会对我国经济发展质量水平产生积极影响，这说明在我国金融抑制的宏观经济背景下，可以把金融发展水平作为提升经济发展质量的一个重要路径。

从“五大发展理念”分解的角度来看：第一，从创新发展来看，回归系数不显著，说明影子银行对创新发展并没有产生什么显著影响。这是因为创新投入具有资金需求巨大和投资周期较长的特点，我国的创新大部分依靠的是正规金融来进行支持，影子银行所起到的作用非常微弱。第二，从协调发展来看，影子银行不利于协调发展，因为资本具有逐利性，会流向收益高的地区，从而加剧城乡和区域的金融资源差距，进而影响其经济发展质量。第三，从绿色发展来看，影子银行不利于绿色发展，因为其会加快资金流向收益高的领域，从而造成正规金融资金来源不足，不能为绿色发展提供必要的资金支持。第四，从开放发展来看，影子银行有利于开放发展，在后金融危机时代，外贸企业经营困难，需要影子银行来满足其融资需求。第五，从共享发展来看，影子银行有利于共享发展，因为我国存在金融抑制，影子银行可以通过提高金融资源的通达性来助推经济效率的提高，进而带来国民收入水平的提升。

3.3 我国分地区的差异分析

在全国数据分析的基础上，本文进一步分别考察东、中、西部地区影子银行规模对经济发展质量的影响。结果如下页表5所示。

从表5可知：分地区来看，影子银行对经济发展质量的影响力度最大的为中部地区，其次为东部地区，影响力度最小的为西部地区。究其原因可以发现：我国中部各省份不仅在经济社会等各方面协调发展的较好，而且影子银行的规模相对适宜，既起到了作用，又没有积聚过多的风险；西部地区的经济发展水平比较低，经济体量相对较小，对非正规金融的需求相对较弱，造成影子银行的规模相对较小，但是具有较大的发展空间；东部地区金融市场较为发达和完善，影子银行等非正规金融的发展空间相对来说比中西部地区要小一些。

此外，Chow检验结果表明：模型在1%的置信区间内拒绝原假设，这表明模型运用我国东、中、西部地区样本估算出的回归系数具有显著的差异。在不同区域的回归结果中，影子银行规模及其平方项的系数分别为正数和负数，且在10%的显著性水平上显著，表明影子银行规模与经济发展质量之间在不同的地区也存在着倒“U”型关系。影子银行规模对经济发展质量影响的阈值在我国东、中、西部地区依次为3.0856万亿元、2.2193万亿元、1.0201万亿元。这表明东部地区很多省份的影子银行规模已经超过了最优值，而中西部地区的影子银行还有较大的发展空间。此外，东部地区经济发展质量对影子银行具有更强的承受能力，即东部地区经济发展需要相对中西部地区更大规模影子银行的存在。其原因是我国东部地区经济发展水平较高，资源禀赋条件好，拥有大量资金需求的中小经济主体，且此类经济主体由于自身实力受限，难以获得发展所需资金，会存在较大的融资缺口。

表5 我国东、中、西部地区实证回归结果

4 结论

通过本文的分析，得到如下结论：第一，样本期内，我国经济发展质量和“创新、协调、绿色、开放、共享”五个方面均得到了稳步提升，但是五个维度内部差异明显。第二，影子银行对我国经济发展质量会产生显著的正面影响，影子银行规模与经济发展质量之间存在倒“U”型关系，且其对创新、协调、绿色、开放和共享的影响力度存在明显差异，具体为对协调和绿色发展会产生负面影响，对创新发展的影响并不显著，但是对我国的开放和共享发展会产生积极影响。第三，影子银行发展对东、中、西部经济发展质量提升大有裨益，影响力度由大到小依次为：中部、东部和西部地区，且影子银行规模在东部地区的许多省份已经超过了最优值，而中西部地区的影子银行距离最优规模还有一定的差距。