独立董事的高管背景与“独立性”——基于董事会投票的经验证据

刘琳晨 陈暮紫 吴武清

一、引 言

代理理论认为，独立董事更具有独立性、客观性和专业性，能够减轻股东与代理人之间的利益冲突(Fama，1980；Fama 和 Jensen，1983)。美国成熟市场上，公司股权较为分散，代理问题主要存在于管理层和股东之间。我国上市公司的股权高度集中，中小股东的利益往往受到大股东的侵害，代理问题既存在于管理层和股东之间，也存在于大股东和小股东之间(袁萍等，2006)。2001年，我国借鉴美国的独立董事制度，发布了《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》(以下简称为《指导意见》)，强制要求上市公司聘任独立董事。

董事会往往被视为一个通过少数服从多数或类似投票机制来控制管理层的治理机构(Baysinger和 Butler，1985)。Fama和 Jensen(1983)指出，董事会存在一个由内部人士和外部人士组成的最优结构。因此，针对独立董事的早期研究主要考察了独立董事占董事会成员的比例与公司业绩之间的关系。白重恩等(2005)、袁萍等(2006)和王跃堂等(2006)通过实证研究发现，独立董事比例与公司绩效显著正相关；李常青和赖建清(2004)却认为它们之间呈负相关关系。这一研究方式既没有考虑到独立董事的个体差异，也不能将独立董事的不同作用以及影响公司业绩的不同途径区分开来。例如Pfeffer(1972)、Zahra 和 Pearce(1989)认为，独立董事是企业获取社会关系等资源的途径，可以帮助企业减轻对外部资源的依赖程度。Donaldson和 Davis(1994)则认为，独立董事的进入可能会产生额外的董事行为差异，增加协调时间，带来负面的绩效后果。这两种不同的机制会共同影响到独立董事比例对公司绩效的影响。

事实上，董事会是由具有不同特征的个体组成的，这些个体也会扮演不同的职能(Baysinger和 Butler，1985)。我们不能仅仅简单地将其理解为一个少数服从多数的整体，不能只考虑整体特征而忽略个体因素。为了进一步区分出不同独立董事个体的不同作用，独立董事的背景特征逐渐引起了学者们的关注。关于独立董事背景的研究，Baysinger和 Butler(1985)认为董事作用的不同极大程度地体现在其职业属性的差异，并按照职业差异将董事分为十三类，讨论了每一类董事职能的不同。刘浩等人(2012)发现，银行背景独立董事具有咨询功能，能够改善企业的信贷融资。唐雪松和马畅(2012)研究得出，学历较高、具有政府官员或企业高管背景的独立董事辞职时，企业价值下降幅度较大。何贤杰等人(2014)研究发现，证券背景的独立董事会利用信息优势谋取自身利益，对上市公司信息披露和传递的公平性带来负面影响。沈艺峰等人(2016)认为，具有学术背景的独立董事在研发投资上不仅存在咨询的作用，也可能起到传递信号的作用。李小荣和刘行(2012)、Bøhren和 Staubo(2016)认为，相比于男性董事，女性董事道德感更强，风险厌恶程度更高，更可能与股东利益一致。Wang等人(2016)发现独立董事背景的多元化程度与公司业绩正相关。

目前，对于独立董事背景特征的研究仍存在以下局限：第一，这些研究主要探讨了独立董事的咨询和资源职能，缺乏对于独立董事监督职能的考察。独立董事具有监督、咨询、资源三大职能，但监督职能乃是独立董事制度设立的初衷，也是“独立性”这一要求的意义所在。实证研究表明，国内独立董事监督职能存在缺失(叶康涛，2011)。2016年，董事会上有独立董事发表异议意见的公司仅占0.75%。独立董事的其他职能长期看来更是可能会损害独立董事的“独立性”(刘浩等，2012)。因此，研究独立董事背景特征对其监督职能乃至独立性的影响是十分有意义的，有助于寻找到促进独立董事履行监督职能的途径。第二，这些研究考察的独立董事背景特征较为有限，例如少有研究关注高管背景的独立董事。本文研究了独立董事的高管背景与其监督作用乃至独立性的关系，是对关于独立董事背景特征和独立董事制度有效性的研究的一个补充。

独立董事的有效监督乃至独立性是一个难以量化的特质。在董事会会议中发表独立意见，甚至敢于对董事会议案提出公开质疑，无疑是独立董事有效监督的重要体现，表明独立董事具有较强的独立性(郑春美和李文耀，2011；梁权熙和曾海舰，2016)。据此，独立董事是否提出异议意见可以作为“独立性”的一个重要标志。2004年，上海和深圳证券交易所为了进一步强化独立董事的独立性及其监督作用，在《股票上市规则》中明确要求上市公司披露独立董事针对董事会议案发表的相关意见。这一中国特有的强制披露规定为本文提供了研究数据，而在其他国家，董事会议的进程仍然是一个黑箱(Schwartz-Ziv和Weisbach，2013)。现有研究发现，投出非赞同票往往会给独立董事带来不利的影响，比如提高离职率和损害独立董事的收入等，所以独立董事往往不会轻易投出非赞成票(唐雪松等，2010；Du等，2018)。但是，独立董事投非赞成票往往对公司起到了积极的作用，比如提高公司价值，提升公司治理水平，防范股价崩盘风险等(叶康涛等，2011；祝继高等，2015；梁权熙和曾海舰，2016；Wang 等，2016；Jiang等，2016；Du等，2018)。

在国内独立董事独立性的作用距人们期待和制度设计者初衷的目标甚远以及学术界对独立董事个体独立性及其影响因素的关注较为局限的背景下，本文致力于考察独立董事的高管背景对其独立性的影响。分析和研究这一特征，有利于监管部门完善独立董事独立性的保障制度和投资者考察上市公司的治理水平、投资效率以及会计信息披露质量等特征。本文利用我国A股上市公司2007—2016年董事会议案的投票数据，将独立董事是否提出异议意见作为“独立性”的一个重要标志，在控制了个人、议案以及公司等层面的多个变量的情况下，考察了独立董事的高管背景对其公开质疑行为乃至其独立性的影响。本文发现，高管背景的独立董事更具有独立性。一方面，从个人动机的角度而言，由于经济激励、声誉考虑以及规避法律风险等因素，高管背景的独立董事更有动力履行监督职能；另一方面，从信息和专业知识的角度而言，高管背景独立董事同样更能履行监督职能。进一步，本文考察了会计专业知识和公司产权形式与高管背景特征的交互作用，得出了更为丰富而全面的研究结果，丰富了相关文献。本文发现，相比于非会计背景的高管背景独立董事，具有会计背景的高管背景独立董事独立性更强；国有企业的高管背景独立董事比非国有企业的高管背景独立董事更倾向于提出公开质疑。

与已有研究相比，本文的创新点和研究意义体现在以下几个方面：第一，本文增进了对于独立董事特征和独立董事职能的认识。已有研究显示，董事会会议中发表独立意见能够体现独立董事的监督功能和独立性，但并未将其与独立董事的背景特征联系起来。在此基础上，本文发现高管背景的独立董事更倾向于在董事会会议上进行公开质疑，体现出更强的独立性，丰富了相关文献。第二，在数据基础方面，本文完整搜集了股权分置改革以来自 2007年到 2016年的全部数据，数据时间跨度较长、覆盖完整的资本市场牛市和熊市。同时针对已有研究主要采用国泰安数据的相关情况，本文进一步整合了巨潮资讯网、企业官网等途径获取的信息，对国泰安数据中的错误与缺漏进行了校对和补充，保证了结果的准确性。第三，本文主要研究高管背景和非高管背景独立董事面对同一议案时做出不同反应的现象，如果所有独立董事针对同一议案都发表了赞同或异议意见，则将这些议案数据删除，控制了遗漏议案特征变量和公司特征变量对研究结果的内生性干扰。第四，本文的结论具有较强的实践意义，有利于监管部门完善独立董事独立性的保障制度。本文发现，独立董事公开质疑的董事会议案主要集中在“人事或薪酬变动事项”“投资事项”和“财务报告、利润分配等事项”，因而本文的结论也有利于投资者对上市公司的治理水平、投资效率以及会计信息披露质量等特征进行考察。

二、研究假设

（一）高管背景与独立董事独立性

从动机的角度而言，高管背景的独立董事更有动力履行监督职能。独立董事履行监督职能及保持“独立性”的可能动机有四种，个人的素质与道德追求、经济激励、声誉考虑以及规避法律风险。独立董事的个人素质属于持久、不容易变化的内部特征，它们会对一个人的行为产生巨大影响，但往往难以观察且不会公开披露(魏刚等，2007)。好在这些内部特征往往会在一定程度上外化到职业等能够观察到的特征中去，例如一个细心谨慎的人可能会更愿意从事会计职业。

经济激励、声誉考虑以及规避法律风险这三个动机则是相辅相成的。对于一个独立董事而言，如果不履职意味着失去独立董事职位、声誉受损以及引发法律诉讼，无疑他会更加积极地履职。Fama和 Jensen(1983)认为，声誉机制能够促使独立董事积极履行其监督职能，否则他们将难以在市场上谋求到其他独立董事职位。然而，现有研究发现，投出非赞同票往往会给独立董事带来不利的影响，比如提高离职率和损害独立董事的收入等(唐雪松等，2010；Du等，2018)，因而在中国这一声誉机制对独立董事的约束性是有限的。尽管如此，声誉对于独立董事的影响并没有被全盘否认。李焰和秦义虎(2011)发现，媒体监督在独立董事的声誉机制中发挥了作用。媒体负面报道量和独立董事的辞职概率显著正相关，而且影响力越大的媒体对独立董事辞职概率的影响越大。本文认为，独立董事在意的并非仅仅是独立董事任职机会，而会更在意声誉对于自己原本职位的影响。对于高管背景独立董事而言，如果自己任独立董事的公司出现了问题，自身的管理能力和权威性会受到相应的质疑，威胁到自己的职业生涯。对于同样在独立董事市场上占据很大比例的学术背景独立董事而言，独立董事岗位的失职不会太大影响到自己的科研成果乃至科研事业。

从信息和专业知识的角度而言，高管背景独立董事同样更能履行监督职能。独立董事监督职能的履行，前提是能够获取监督所需要的信息(刘浩等，2012)。从这一点来看，具有高管背景的独立董事本身作为职业经理人，拥有更多的途径去获取所任职公司的信息。同时他们具有丰富的企业管理和经营决策经验，更有可能对战略和经营决策拥有建设性的想法并发表意见，因而更能够发现企业决策中的问题(唐雪松和马畅，2012)。Baysinger和Butler(1985)指出，同样从事商业活动的独立董事更能从长远战略的角度促进股东利益最大化的实现。因此，相比于其他可能缺乏商业实践经验的独立董事而言，高管背景独立董事在履行监督职能上更有优势。同时他们可能具有较好的威望，从而敢于提出异议意见。

基于以上分析，本文提出假设1(H1)。H1：具有高管背景的独立董事独立性更强。

（二）高管背景独立性与会计背景

Wang等(2016)发现独立董事背景的多元化程度与公司业绩正相关。在分析独立董事背景特征对于独立性的影响因素时，不同的独立董事背景特征之间同样可能会存在交互作用。具有多重职业背景的独立董事可能更有意愿和能力保持自己的独立性。他们也更有可能在意自己的声誉并拥有维护声誉的需求，但以往并没有学者对这一点进行过探讨。

《指导意见》要求境内上市公司聘任的独立董事中至少包括一名会计专业人士。上市公司的治理涉及审计、投资等事项，而这些事项的决策大多需要专业的财务知识(叶康涛等，2011)。具有会计背景的独立董事在工作中会接触到大量的财务信息，对资本市场的规则和监管有深入了解，往往更容易发现企业错报漏报、操纵信息、财务舞弊等现象。高管背景的独立董事虽然本身具有较多的决策经验，但缺乏财务知识可能会在一定程度上限制了他们的思维，让他们较难发现企业的舞弊违规行为。因此，拥有会计背景可能会对高管背景独立董事履行监督职责起正向作用。

基于以上分析，本文提出假设 2(H2)。H2：相比于非会计背景的高管背景独立董事，具有会计背景的高管背景独立董事独立性更强。

（三）高管背景独立性与产权形式

相比于非国有企业，国有企业的委托代理问题更为严重。在中国，国有企业的治理水平更差，大股东掏空国有企业的动机更强，企业价值更低(祝继高等，2015)。Chi(2018)发现，相比于非国有企业，国有企业的内部人交易对于未来的股票价格具有更强的预测性，侧面反映出国有企业的内幕交易更为猖獗，公司的高管会根据内幕消息交易自己公司的股票从而获取不当收益。因此，本文认为，国有企业更有可能出现公司治理问题，引起高管型独立董事的监督行为。谢志明和易玄(2014)曾检验了不同产权性质企业选聘行政背景独立董事的动机，并指出谋求政治关联的民营样本选聘的行政背景独立董事，资源支持职能较为明显，但监督职能有限。

因此，本文提出假设 3(H3)。H3：相比于非国有企业中的高管背景独立董事，国有企业中的高管背景独立董事更倾向于履行监督职能。

此外，诸多背景特征以外的因素也对独立董事独立性产生了影响，包括独立董事其他个人层面因素、议案层面因素和公司层面因素(祝继高等，2015)。个人层面，学者们普遍认为任职时间越长、津贴越高，独立董事的独立性越强。独立董事的年龄和性别也可能对独立性产生影响。议案层面，参与议案的独立董事人数和比例也可能会影响到独立董事履行职责的积极性。公司层面，监管部门不同程度的约束、公司治理结构、公司业绩状况等因素会对独立董事的独立性产生影响。叶康涛等人(2011)发现，业绩不佳时，独立董事的独立性将增强。由于独立董事制度的建立本身是为了改善中国上市公司治理结构，因而治理结构显然是独立董事行为的一个重要影响因素。针对这三个层面的影响因素和时间因素，本文在模型中设置了相应的控制变量。

三、数据选取与模型设计

（一）样本选取与数据来源

2004年，上海和深圳证券交易所为了进一步强化独立董事的独立性及其监督作用，在《股票上市规则》中明确要求上市公司披露独立董事针对董事会议案发表的相关意见，这一中国特有的强制披露规定为本文提供了研究数据，同时截至 2006年底，共有对应市值 98%的公司基本完成了股权分置改革。因此，本文从国泰安信息技术有限公司的CSMAR数据库(中国股票上市公司数据库)获得了2007—2016年我国非金融行业A股上市公司独立董事的董事会议案投票数据。由于CSMAR数据库提供的数据存在大量错误和缺漏，很大程度上影响了分析结果的准确性，本文首先利用CSMAR数据库筛选出存在非赞同意见的董事会议案，再根据巨潮资讯网披露的信息进行一一校对，并将独立董事基于相同理由提出非赞同意见的一系列相关议案合并。

经过整理，本文将独立董事的投票意见分为三种类型，分别为“同意”意见、“反对”意见和“其他”意见，其中，“其他”指的是“保留意见、无法发表意见或弃权”。在中国的文化背景下，独立董事表达意见的方式较为含蓄(叶康涛等，2011)，因而本文认为“同意”意见之外的意见都为异议意见，能反映出独立董事具有较强的独立性。表 1对2007年至2016年上市公司中出现异议独立董事的公司占比进行了统计，表2对独立董事公开质疑的议案中独立董事的投票类型进行了统计。

表1 存在异议独立董事的上市公司比例

表2 独立董事公开质疑议案中独立董事投票类型统计

由表 1可知，统计的上市公司中出现异议独立董事的公司占比很低，最低为 2011年的 0.38%，最高为 2015年的 1.21%。这在一定程度上反映了花瓶董事的普遍存在。由表 2可知，独立董事公开质疑的议案中，约有一半的独立董事提出了异议意见。其中，“其他”意见的比例远高于“反对”意见的比例，反映出独立董事发表意见方式含蓄性的特征。绝大多数情况下，独立董事并不会公开质疑管理层行为(叶康涛等，2011)。这也能侧面印证在董事会上提出异议的独立董事具有极高的独立性。他们不畏惧自身利益受损以及失去独立董事职位的可能，对董事会议案提出了质疑，履行了自己的监督职能。

参考《指导意见》，本文在表 3中将独立董事公开质疑的议案分为了十种类型，分别为“(1)人事或薪酬变动事项”“(2)财务报告、利润分配等事项”“(3)内部控制事项”“(4)关联交易事项”“(5)担保事项”“(6)投资事项”“(7)审计事项”“(8)股权变动事项”“(9)资产变动事项”和“(10)其他”。

表3 独立董事公开质疑议案的类型

结果显示，独立董事公开质疑的董事会议案主要集中在“(1)人事或薪酬变动事项”“(6)投资事项”和“(2)财务报告、利润分配等事项”。因此，独立董事有利于提高公司的投资质量、会计质量以及人事安排的合理性，避免管理层在这些事项上不正确履职甚至利用自己的职务之便损害股东利益，以及避免大股东在这些事项上侵占小股东利益。

本文认为，在独立董事普遍具有较高声誉但往往选择沉默的背景下，公开质疑能直接反映独立董事的独立性强弱。面对同一议案存在不同意见时，敢于公开质疑的独立董事独立性较强，表示赞同的独立董事独立性较弱。样本数据中，敢于公开质疑的独立董事在一个公司里往往是固定的，一定程度上验证了这一观点。因此，本文将独立董事是否提出异议意见作为“独立性”的一个重要标志，来检验独立董事高管背景与其“独立性”之间的关系。本文从 CSMAR数据库、WIND数据库、巨潮资讯网、学校官网、企业官网等途径获取了独立董事个人资料和公司资料。为了控制内生性问题，本文主要考察不同独立董事面对同一董事会议案做出不同反应的现象，如果所有独立董事针对同一议案都投了赞同或异议意见，则将这些议案数据删除，本文也剔除了重要变量缺失的数据，最后得到 741条独立董事投票的观测数据。表 4对于样本中独立董事的背景特征进行了整体描述，计算了样本中各类背景独立董事的比例，并计算了各个背景独立董事提出异议意见的比例。

表4 独立董事背景特征统计

由表 4可知，职业背景中，财务背景、高管背景和学术背景的独立董事占比最大，分别达到67.5%、50.2%和45.5%。此外，表4也比较了不同背景特征独立董事提出异议意见的比例。结果显示，银行背景、高管背景、其他财务背景的独立董事提出异议意见的比例最高。由此可见，高管背景独立董事既在独立董事中占有较高的比例，也有更大的可能提出异议意见。

（二）模型设计与变量构建

基于研究假设，本文构建了回归模型以检验高管背景独立董事是否更加具有“独立性”。回归模型的因变量为“投票意见(Vote)”，如果独立董事在董事会中提出异议意见则为 1，否则为 0。此外，本研究存在三个主要变量，分别为高管背景变量(Exe)、会计背景变量(Acc)以及公司股权性质变量(Nature)，具体定义见表 5。高管背景变量是本研究的主要自变量，而会计背景变量和公司股权性质变量将会用于检验假设 H2和H3中的交互效应。

表5 主要变量的定义

除了背景方面的影响因素外，影响独立董事投票的因素还包括其他个人、议案以及公司等层面的因素，因而本文引入了四个层面的控制变量。独立董事层面，本文主要控制了学历背景(Edu)、年龄(Age)、性别(Sex)、任职时间(Tenure)和津贴(Pay)等因素；议案层面，本文主要控制了参与投票的独立董事人数(Indep)和比例(Prop)；公司层面，本文主要控制了第一大股东持股比例(Tp1)、前十大股东持股比例(Tp10)、总资产收益率(ROA)、董事长是否兼任 CEO(CEO)、公司规模(Size)、资产负债率(LEV)等因素，以控制治理结构、业绩状况、监管部门约束程度不同等因素对独立董事独立性的影响；其他层面，本文控制了年份变量(YearDum)。控制变量的具体描述见表6。

表6 控制变量的定义

由于因变量为二元变量，为了验证假设 H1～H3，本文设计了具体的 Logistic模型。为了验证假设H1，本文建立模型如下：

其中，p(Vote)为独立董事提出异议意见的概率；α 为截距项；Exe为高管背景虚拟变量；ε为误差项。由于模型涉及的控制变量较多，公式(1)主要对自变量进行了展示，控制变量向量则用Controls表示，具体定义见表5和表6。

为了验证假设H2，本文建立了如下模型：

在模型(1)的基础上，该模型加入了高管背景虚拟变量与会计背景虚拟变量的交互项(Exe· Acc)。

为了验证假设H3，本文建立模型如下：

在模型(1)的基础上，该模型加入了高管背景虚拟变量与公司产权形式虚拟变量的交互项(Exe· Nature)。

四、实证结果分析

（一）实证分析

1. 描述性统计

本文对数据进行了描述性统计分析。如表7所示，在741个观测量中，异议投票数据有283条，占比38.2%。高管背景的独立董事占比50.2%，会计背景独立董事占比34.8%。独立董事学历背景虚拟变量平均值为2.07，具体而言，24.2%的独立董事最高学历为本科，35.8%的独立董事最高学历为研究生，37.1%的独立董事最高学历为博士，仅有 2.9%的独立董事不具有本科及以上学历，反映出我国独立董事学历普遍较高的事实。独立董事的平均年龄为50.11岁，最低为31岁，最高达到79岁，跨度较大。独立董事中仅11.2%为女性，占比较低。独立董事的平均薪酬为7.13万，但最低为2.45万，最高达30万，差距很大。在董事会上提出公开质疑时，独立董事的平均任职期限为2.56年。

表7 描述性统计

在议案特征中，参与董事会会议的独立董事平均人数为 3.35人，独立董事平均占投票人数的 41.0%。公司特征中，57.4%的公司为非国有企业，22.5%的公司中董事长兼任总经理。第一大股东股权占比平均为 27.47%，前十大股东股权占比平均为 52.58%，股权集中度较高。前一年末总资产自然对数的平均值为 20.99，总资产净利率平均值为-3.17%，资产负债率平均值为74.98%。公司当年召开董事会的次数平均为11.44次。

同时本文对模型中的变量进行了Pearson相关性分析和 VIF检验，发现不存在严重的多重共线性问题①由于篇幅限制，本文未列出分析结果。如有需要，可以向作者索取。。

2. 高管背景独立董事的“独立性”

本文先检验假设 H1，考察独立董事的高管背景对其独立性的影响。本文对式(1)进行回归检验，结果如表 8所示。其中，模型 1为单变量模型，忽略了控制变量因素，可以更好地显示自变量和因变量的正负相关关系和显著性。模型2仅对控制变量进行了回归而模型3对自变量和控制变量一起进行了考察。

表8 独立董事高管背景与“独立性”

由于多变量分析中存在一些显著性程度不高的变量，会影响到分析结果的精确度，本文在模型 4～6中设置了不同的阈值，对模型进行逐步回归，从而筛选掉一些不显著的变量。模型 4～6的阈值分别为 0.1、0.15和 0.2。应用时，为了防止计算进入死循环，本文设定的选入变量的p值略大于剔除变量的p值。由于篇幅限制，表8仅展现了一些主要变量和显著的控制变量的结果。

模型1～6中，高管背景变量始终在5%的显著性水平上显著，且符号为正，在一定程度上反映出具有高管背景的独立董事更愿意提出公开质疑，假设 H1得到了验证。这个结果说明相比于非高管背景的独立董事，高管背景的独立董事更能够履行监督职能，表现出较强的独立性。一方面，这可能是因为，高管背景独立董事担心在独立董事职位上不积极履职会影响到自己原本的管理职位，如果任独立董事的公司出现了问题，他们自身的管理能力和权威性会受到相应的质疑，职业生涯也会受到影响，而其他背景的独立董事则不太会有这方面的困扰。比如对于学术背景独立董事而言，独立董事岗位的失职不会太大影响到自己的科研成果乃至科研事业。本文也对学术背景、行政背景等其他背景特征进行了检验，发现没有显著性。另一方面，从信息和专业知识的角度而言，高管背景独立董事也拥有更多的途径去获取所任职公司的信息，同时他们具有丰富的企业管理和经营决策经验，更有可能对战略和经营决策具有建设性的想法并发表意见，也更可能在董事会中具有较好的威望，从而敢于提出异议意见。

此外，控制变量中，Edu、Indep以及 Conf存在比较稳定的显著性，而其他变量基本都不在 10%的显著性水平上显著。联合显著性检验也发现，教育背景对应的三个虚拟变量在 10%的显著性水平上是联合显著的。这些结果说明学历对于独立董事的独立性有一定的影响。学历较高的独立董事独立性更强，这可能是因为学历高的人往往具有较高的智商、丰富的知识和认真负责的态度，分析问题更加客观和深刻，并且表现出更高的个人素养，因而倾向于在董事会会议上提出公开质疑。Indep变量在模型 2～6中显著程度较高，均在 1%的显著性水平上显著，可能是因为独立董事人数较少时，参会的独立董事的责任心会更强，更倾向于做出公正客观的判断。这意味着在董事会总体人数固定时，独立董事的比例并不是越高越好。当独立董事人数过多的时候，独立董事会存在旁观者心理和侥幸心理，将提出异议的责任推给旁人。董事会会议次数越多，独立董事越倾向于提出公开质疑，可能是因为这些公司更加重视和尊重董事或独立董事的意见。

同时，会计背景变量不显著，说明该背景的独立董事可能是花瓶董事，或者他们在公司起到的主要是咨询或提供社会关系等资源这类作用，而对监督角色扮演不足。然而，独立董事并不需要直接对公司业绩负责，他们的主要任务就是保证公司运作的公正和透明，保护整体股东的利益(叶康涛等，2007)。如果独立董事只起到资源支持的作用，未免有些本末倒置，强调独立性就没有太大的必要了，这也违背了独立董事制度制定的初衷。本文目前的实证结果与《指导意见》强制要求上市公司聘任会计专业人士的初衷产生了一定程度的背离。

3. 高管背景独立董事独立性与会计背景

为了检验假设 H2，验证具有会计背景的高管背景独立董事相比于非会计背景的高管背景独立董事是否更具有独立性。本文对式(2)进行了回归检验，结果如表 9所示。模型1中，本文进行了单变量分析，检验了会计背景与独立董事公开质疑行为之间的关系。模型 2加入了高管背景变量与会计背景变量的交互项，从而得到初步的假设检验结果。模型3在模型2的基础上加入了会计背景变量。模型4进一步加入了控制变量，模型 5在 0.15的阈值水平上对所有变量进行逐步回归，选出显著的变量，得到最优回归方程，以避免加入过多控制变量影响结果的精确性。

表9 高管背景独立董事独立性与会计背景

模型 2～5中，会计背景与高管背景的交互项始终在 1%的显著性水平上显著，反映出具有会计知识和经验的高管背景独立董事独立性更强。虽然会计背景没有直接增加独立董事公开质疑的概率，但是增加了高管背景独立董事公开质疑的概率，侧面反映出会计背景对于独立董事监督职能的履行是具有一定必要性的，也在一定程度上反映出强制要求上市公司聘任会计背景独立董事具有一定合理性。在模型3加入交互项之后，高管背景变量不再显著，说明高管背景独立董事的独立性极大地依赖于会计专业知识。

模型 1中，会计背景变量不显著，与先前的研究结论一致。模型 3～5中，会计背景变量在 10%的显著性水平上显著且符号为负，显示了不具有高管背景的会计背景独立董事独立性有限。在模型 4和模型 5中，教育背景变量和独立董事与会人数同样存在一定程度的显著性，与先前的结论一致。

4. 高管背景独立董事“独立性”与产权性质

为了检验假设 H3，验证国有企业的高管背景独立董事相比于非国有企业的高管背景独立董事更倾向于提出公开质疑。本文对式(3)进行了回归检验，结果如表 10所示。模型1中，本文进行了单变量分析，仅检验了产权形式与独立董事公开质疑行为之间的关系。模型 2对高管背景变量以及其与产权形式变量的交互项进行回归，从而得到初步的假设检验结果。模型3在模型2的基础上加入了产权性质变量，模型4进一步加入了控制变量，模型 5在0.15的阈值水平上对所有变量进行逐步回归，得到最优回归方程。

表10 高管背景独立董事独立性与产权性质

模型 2中，高管背景与产权形式的交互项不显著，但在加入了产权性质变量的模型3～5中显著了。模型3和5中，交互项在5%的显著性水平上显著。模型4中，可能由于过多的控制变量影响了结果的精确度，交互项仅在10%的显著性水平上显著。总体来看，这些结果仍然能够说明产权性质对于高管背景独立董事履行监督职能的影响，即国有企业的高管背景独立董事更倾向于提出公开质疑。这可能与国有企业治理情况较差和委托代理问题更严重有关，也可能是国有企业更愿意雇佣监督职能强的独立董事(谢志明和易玄，2014)。控制变量中，与先前的分析结果一致，Edu、Indep以及Conf具有一定的显著性。

5. 高管背景独立董事异议意见与公司市场价值

相比于其他背景的独立董事，具有高管背景的独立董事提出异议意见更可能由私人动机所驱使。例如，董事会决议罢免的人员与自身关系紧密，董事会决定的投资事项可能会损害自身所处公司的利益等。为了进一步甄别以上机制，说明具有高管背景的独立董事提出异议意见体现了其独立性，本节进一步考察了高管背景独立董事异议意见与公司市场价值的关系。如果有高管背景的独立董事提出异议的公司市场价值更高，则表明市场认可该独立董事行使了监督职能。本文利用 CSMAR数据建立了公司年度样本以及如下回归模型：

其中，TobinQ为样本中上市公司年末的托宾Q值；Veto表示该公司是否曾有高管背景独立董事提出过异议意见，是则为 1，否则为 0；α 为截距项；Controls表示公司层面的控制变量；ε为误差项。回归检验结果如表11所示。模型1和模型2仅利用了有高管背景独立董事提出异议意见的公司年度样本，而模型3和模型4利用了全部公司样本。

表11 高管背景独立董事异议意见与公司市场价值

由表11可知，所有模型中Veto变量的系数均为正，说明独立董事的异议意见很可能是提升公司市场价值的。模型1中Veto变量在5%的显著性水平上显著，表现出市场在一定程度上认可了高管背景独立董事的监督职能。Veto变量在模型 2～4中显著性程度不高，原因主要在于在公司年度样本中提出异议公司的数量过少，只有80条完整的数据，而并不是因为独立董事的异议意见不能提升公司市场价值。同时本文利用事件研究法和日回报数据检验了高管背景独立董事提出异议意见时的股价波动，由于样本太少，市场反应虽然不显著但同样均显示为正。

（二）稳健性检验

为了使研究结果更为可靠，本文对异议意见进行重新定义，仅将“反对意见”定义为异议意见，而其他三种意见类型都定义为赞同意见以进行稳健性检验。剔除掉所有独立董事表达相同意见的议案数据后，最后得到263条观测数据。模型1为单变量模型，将独立董事的投票意见对高管背景变量进行回归。模型 2在模型 1的基础上加入了所有控制变量，在 0.15的阈值下进行逐步回归得到最优回归方程。模型 3和模型 4又分别继续加入了高管背景与会计背景以及产权性质的交互项，在0.15的阈值下进行逐步回归。检验结果如表12所示。

表12 稳健性检验

模型1中，高管背景变量对应的p统计量降低到了0.128，使其不能在10%的显著性水平上显著。这一方面是因为独立董事表达意见的方式较为委婉，仅将“反对意见”定义为异议意见实际上低估了独立董事的独立性；另一方面，由于独立董事直接提出“反对意见”的案例较少，样本量显著减少，而在小样本的情况下，检验结果更容易接受原假设。加上高管背景变量的p统计量并没有高出0.1太多，本文认为结论H1是相对稳健的。模型 2中，高管背景也不太显著，因而被剔除掉。模型3中，高管背景与会计背景的交互项显著，且符号为正，印证了假设H2。模型4中，高管背景与产权性质的交互项显著，且符号为负，印证了假设H3。此外模型4中高管背景变量在5%的显著性水平上显著。其他检验结果没有太大差别，唯一略有不同的是，教育背景变量出现了一定程度的负显著性。这可能是因为教育程度高的独立董事更愿意委婉表达意见。

此外，为了控制内生性的影响，本文也尝试加入了议案类型、公司上市时间、上市板块等控制变量进行稳健性检验，主要结论没有改变。

五、研究结论

不管是从动机的角度还是从信息和知识的角度而言，独立董事背景都是独立董事个体独立性的重要影响因素。国内外对此的实证研究还相对有限，且考察的方面较为单一。本文认为，在独立董事普遍具有较高声誉但往往选择沉默的背景下，公开质疑能直接反映独立董事的独立性强弱。面对同一议案存在不同意见时，敢于公开质疑的独立董事独立性较强，表示赞同的独立董事独立性较弱。本文将独立董事是否提出异议意见作为“独立性”的一个重要标志，以A股非金融行业上市公司为研究样本，在控制了个人、议案以及公司等层面的相关变量后，考察了独立董事的高管背景对其公开质疑行为乃至独立性的影响，并进一步充分考察了会计背景和公司产权形式对这一效应的影响，得出了较为丰富而全面的研究结果。

本文发现：第一，在背景特征变量中，高管背景和较高学历背景的独立董事更可能对议案进行公开质疑，这个结果可能与独立董事的时间精力、企业经营管理经验和分析问题的能力等因素有关，也侧面反映出非高管背景或其他背景的独立董事更可能是“花瓶董事”；第二，在其他变量中，参与投票的独立董事人数越少，独立董事的独立性越强，可能是因为独立董事人数较少时，参会独立董事的责任心会更强，更倾向于做出公正客观的判断；董事会会议次数越多，独立董事越倾向于提出公开质疑，可能是因为董事会会议次数多的公司更加重视和尊重独立董事的意见。进一步研究发现，高管背景的独立董事中，具有会计专业知识的独立董事和国有企业的独立董事更愿意履行监督职能。

本文的研究结论对于监管部门完善独立董事制度以及投资者考察上市公司治理水平等方面有借鉴意义。目前来看，独立董事的监督职能是有所缺失的，而要鼓励独立董事履行监督职能，相关的监管制度和法律法规必须得到完善。已有研究发现投出非赞同票往往会给独立董事带来不利的影响，比如提高离职率和损害独立董事的收入等(唐雪松等，2010；Du等，2018)，严重阻碍了独立董事的履职。因此，有必要建立并完善有效的第三方独立董事市场，这样既能够保证选拔过程的独立性，避免不履职的独立董事成为更受欢迎的现象，也能够促使更多的具有专业经验的职业经理人担任独立董事；另一方面，要保证独立董事的独立性，应当有独立的机构对独立董事进行公平公正的绩效评价，对正确的积极的履职进行奖励，辅以媒体监督，将独立董事的履职状况进行更多披露。甚至，我们可以尝试实现独立董事的匿名制度，让全部或者一部分独立董事“匿名”参与公司治理，在提出异议意见时也不必署名。在匿名的情况下，可能会有更多的高管愿意担任独立董事，不必担忧自己的职业生涯由于某些利益关系受到牵累，各个背景的独立董事也都可能会更敢于提出异议意见。

此外，由于独立董事提出异议意见的议案主要集中在公司的人事安排、投资质量、会计质量等方面，本文研究也可以帮助投资者更好地通过分析独立董事的特征和行为以对上市公司治理水平、投资效率及会计信息披露质量等方面进行更为客观的判断。中国的资本市场上存在着大量个人投资者，他们的专业知识比较薄弱，且往往作为中小股东在获取信息以及维护权益方面有着天然的劣势。独立董事的履职既能够维护他们的权益，也能够将自己的专业观点传递给这些投资者们。本文的研究在某种程度上说明，高管背景独立董事的意见也许是更值得信赖和参考的。