审计师性别、审计质量与股价崩盘风险

黄宏斌 尚文华

一、引言

股价崩盘风险是指股价毫无预警地大幅度下跌，其给投资者带来巨大的财富损失，严重干扰了资本市场的发展，也正因如此，它受到投资者和媒体的广泛关注。在我国，股价崩盘的例子并不少见：长缆科技（002879）由2018年2月5日39.01元的股价跌至2月8日28.99元，仅仅三天时间，跌幅接近25%；与此类似，益生股份（002458）的股价也经历了暴跌，由2018年1月29日23.25元跌为2月7日11.41元，一个星期跌幅便超过50%；更严重的是第一创业（002797），短短一天的时间，股价便从2017年5月25日15.24元跌为26日8.99元，跌幅超过40%。我国资本市场暴涨暴跌使得投资者信心受损，也严重阻碍了资本市场的运行，因此对股价崩盘风险的研究具有重要理论与实践意义。

目前学者们对于股价崩盘风险的研究主要集中在影响因素方面，且取得了较为丰富的成果。从公司层面看，造成股价崩盘风险的成因主要有两个，即代理问题和信息不透明［1-3］。由此，股价崩盘风险相关文献可以分为两类：一类为从改善代理问题角度研究股价崩盘风险影响因素的文献［4-6］；另一类为从改善信息透明角度研究股价崩盘风险影响因素的文献［7-9］。学者们所研究的影响因素主要涉及分析师预测、媒体报道、机构投资者、大股东持股等方面，而对于审计师的重要个人特征——审计师性别与股价崩盘风险关系的实证研究国内则几乎没有学者涉及。股价崩盘的重要原因之一是企业与外部的信息不透明、不对称，缓解信息不对称的重要媒介便是财务报告信息披露，而财务报告信息披露质量与审计师的审计质量密不可分，高质量的审计使得财务报告所披露信息更真实可靠，有效降低企业与外部的信息不对称，进而降低股价崩盘风险，而审计质量则取决于审计师的专业判断和独立性［10］，由于审计师的年龄、经验、学历、性别等个人特征差异很大，审计质量也因此有所不同。基于此，本文重点研究审计师性别这一重要个人特征是否会影响审计质量，进而影响股价崩盘风险，将审计质量作为中介变量，探究审计师性别对股价崩盘风险的影响。

已有文献发现，相较于男性，女性普遍更加规避风险［11-12］， 在决策时更为保守［13］， 对于女性审计师来说，这些特征使得她们在审计时更为谨慎，更易发现重大差错，审计质量更高，从而使得被审计公司披露的财务报告更真实可靠，使得外部投资者和分析师能了解到更多价值相关信息，有效降低被审计公司和外部之间的信息不对称，进而降低股价崩盘风险。

本文在如下几个方面进行了有益的推进：首先，对于审计师的个人特征——审计师性别与股价崩盘风险的关系，以往的研究鲜有涉及，学者们主要从分析师预测、媒体报道、机构投资者、大股东持股、信息披露质量等方面对股价崩盘风险展开讨论，本文从微观角度入手，探讨审计师性别与股价崩盘风险之间的关系，丰富了股价崩盘风险影响因素的相关文献。其次，对于审计质量与股价崩盘风险的研究，以往文献也是较少涉及，学者们主要探讨了审计行业专长、审计师变更等因素对股价崩盘风险的影响，本文将审计质量作为中介变量，证实了审计质量与股价崩盘风险的负相关关系，丰富了审计质量经济后果的相关文献。最后，本文将审计质量作为中介变量，证实了女性审计师审计质量更高，从而有效降低被审计公司股价崩盘风险，该结论有助于事务所更加客观评价女性审计师的工作，制定更为合理的用人标准，减少性别歧视所造成的优秀人才流失，有利于改进审计师队伍的建设并提高审计师的整体水平。

二、文献回顾

（一）审计师性别和审计质量

关于审计质量的研究我国开始较早，也取得了较为丰富的成果，研究审计质量的文献主要从会计师事务所因素、法律因素、上市公司因素等方面进行研究［14-20］。随后，很多学者开始把研究视角转向微观层面，探讨审计师的个人特征与审计质量之间的关系。审计质量是审计师发现客户会计系统存在的违规现象并且报告这些违规现象的联合概率［10］，前者取决于审计师的专业判断，后者则取决于审计师的独立性。而审计师的专业判断主要取决于审计师的能力、经验、学历、风险偏好等。叶琼燕和余忠泊（2011）［21］通过实证研究证实了审计师的经验、学历、专业等个人特征对审计质量均有显著影响；王晓珂等（2016）［22］用审计师的总审计年数作为审计师经验的衡量指标，研究发现审计师经验越丰富，审计质量越高；王德宏等（2017）［23］研究了审计师间的校友关系对审计质量的影响，研究发现，审计师间的校友关系对审计质量具有正向影响，且当审计师性别相同或毕业于 “211”高校时，这种正向相关性更强。

关于审计师性别与审计质量之间关系的研究，目前学术界还没有统一的结论。审计师性别作为审计师的重要特征之一必然会影响审计质量。一方面，由于女性审计师在审计过程中更加谨慎［24-25］， 且由于性别歧视的存在，女性在工作中付出的努力并不比男性少甚至多于男性［26-27］，因此部分学者认为女性审计师审计质量要高于男性。苗连琦（2012）［28］发现，签字注册会计师中女性审计师占比越大，审计质量越高；吴伟荣（2014）［29］通过实证检验也得出了相同的结论。杨永淼和邹晓静（2017）［30］以企业所在地的制度环境为切入点，进一步发现当制度环境差时，女性审计师审计质量更高，当制度环境较好时，性别对审计质量影响不大。另一方面，叶琼燕和余忠泊（2011）［21］等学者认为相较于女性审计师来说，男性审计师审计质量更高，虽然女性审计师更加谨慎，更加规避风险的特征对于提高审计质量有很大帮助，但男性审计师在审计过程中对财务报表精确度把握更好，因此审计质量更高。除此之外，施丹和程坚（2011）［31］等学者通过实证研究发现性别与审计质量之间并无显著关系。

（二）股价崩盘风险

关于股价崩盘风险的研究，目前主要围绕股价崩盘风险的影响因素展开，从公司层面来说，造成股价崩盘风险的原因主要是代理问题和信息不对称［1-3］，由此，股价崩盘风险相关文献可以分为两类：第一，从改善代理问题角度研究股价崩盘风险的文献。第二，从改善信息透明角度研究股价崩盘风险的文献。因此本文根据股价崩盘风险成因把现有文献分为如上两类并分别论述。

1.从改善代理问题角度研究股价崩盘风险的文献。

从代理问题角度来说，委托代理问题导致了所有权与经营权分离［32］，股东不了解管理层的真实情况，管理层出于自身利益考虑隐藏坏消息，仅披露好消息，当坏消息的隐藏达到一个极限而无法再隐藏时，坏消息显现，造成股价崩盘风险。基于这一视角，很多学者从改善代理问题方面探讨股价崩盘风险影响因素。这些影响因素主要包括大股东持股比例、税收征管、机构投资者及CEO性别等。从大股东持股比例方面，王化成等（2015）［4］认为，由于监督效应，大股东起到对管理层的监督作用，其持股比例越高，监督作用越强，能有效减少管理层坏消息的隐藏，降低股价崩盘风险。从税收征管方面，Kim等（2011）［33］提出管理层在税收激进活动中的利益侵占行为是加剧股价崩盘风险的一个重要因素，江轩宇（2013）［34］则证实了税收征管有利于降低管理层利用避税行为隐藏坏消息的行为，减少税收激进活动，从而降低股价崩盘风险。从机构投资者方面，由于机构投资者分为长期持股和短期持股的投资者，李双海和李海英（2009）［5］提出我国投资者多为短期获利的投资者，缺乏监督管理层意愿，对缓解股价崩盘风险帮助较小；更进一步，雷倩华等（2012）［35］提出，机构投资者不但对代理问题没有缓解作用，而且机构投资者和管理层合谋频发，甚至帮助管理层隐匿坏消息，这就更加加剧了股价崩盘风险发生的可能性。从CEO性别方面， Bleck和 Liu（2007）［36］提出了过度投资会导致股价崩盘风险；李小荣和刘行（2012）［37］进一步发现，女性CEO相较于男性CEO道德水平高，因此更少地为了个人利益隐藏坏消息，代理成本更低，同时女性风险规避程度高，更少地过度投资，从而坏消息发生可能性小，降低了股价崩盘风险。

2.从改善信息透明度角度研究股价崩盘风险影响因素的文献。

股价崩盘风险的原因除了代理问题还有就是信息不透明，信息不透明导致外部投资者对企业的误判，可能导致股价被高估，而当投资者发现了真实情况，股价就会暴跌。基于这一视角，很多学者从降低信息不透明度方面探讨股价崩盘风险影响因素。更高的信息披露质量、更好的外部监督等，都可以降低信息不透明度，从而降低股价崩盘风险。从信息披露角度，Hutton等（2009）［2］提出了提高财务报表信息披露质量，有利于提高信息透明度，进而降低股价崩盘风险；肖土盛等（2017）［8］从分析师预测角度提出，良好的信息披露有利于分析师更合理地分析企业情况，提供更真实有效的信息，降低信息不对称，降低股价崩盘风险。从外部监督角度，有学者提出，媒体监督和报道有利于增加外部投资者对企业的了解，提高信息透明度［38］；罗进辉等（2014）［39］则进一步提出了媒体报道有利于提高信息透明度，减少投资者对股价的误判，降低信息不对称从而降低股价崩盘风险。除此之外，还有部分学者研究了机构投资者的羊群行为、内部控制信息披露、会计稳健性等影响因素对股价崩盘风险的影响。

（三）文献述评

通过对文献的梳理可见，一方面，目前关于审计质量的研究比较全面，学者们的研究不再局限于宏观层面，部分学者开始把研究视角转到微观层面，探讨审计师个人特征对审计质量的影响，但其中关于审计师性别对审计质量影响的研究，结论尚不统一；另一方面，关于股价崩盘风险，现有文献围绕代理问题及信息不对称问题探讨各因素对股价崩盘风险的影响，虽然已涉及公司治理机制、管理层动机以及外部机构投资者、媒体报道等因素对股价崩盘风险的影响，却较少从审计师角度展开讨论。本文力图从审计师个人特征——审计师性别这一微观角度入手，探讨审计师性别通过影响审计质量对股价崩盘风险的影响，丰富了股价崩盘风险影响因素的研究。

三、理论分析与研究假设

（一）审计师性别与股价崩盘风险

造成股价崩盘风险的两个主要原因是代理问题和信息不透明。信息不透明使得外部投资者不能了解企业真实情况，可能会导致对企业股价的高估，而当投资者发现真实情况，股价可能会暴跌。因此降低股价崩盘风险的一个重要途径便是提高信息透明度。良好的信息披露能够使得外部投资者更好地了解企业，降低信息不透明造成的股价崩盘风险。而财务会计信息则在信息披露中占据核心地位，是投资者及分析师等关注最多的信息［40］，因此，高质量的财务报告信息披露对提高信息透明度来说有着重要作用。心理学研究表明，相较于男性，女性更加规避风险［41-42］， 在投资决策中也表现得更为谨慎。学术界对此解释不一： 从生理差异角度， Laborde（1994）［43］提到， 女性哺乳生育的角色使得她们更加规避风险；从社会文化角度， Slovic（1966）［44］提到， 基于社会对男性的期望，一般认为男性应该承担更多的风险。除此之外，女性会更多地考虑他人，Cronqvist和 Yu（2017）［45］提到女性高管会更多考虑社会责任，且有女儿的高管要比没有女儿的高管更多考虑社会责任。Johnson和 Powell（1994）［46］提出， 男女管理者由于性别不同，因此在投资等决策方面存在巨大差异；进一步，为了验证男女在投资决策与风险承担方面的区别， Charness和 Gneezy（2012）［47］设计了 15 组有关投资的实验，实验结果表明，相较于男性来说，女性投资数量更少，更加规避投资风险；Bernasek和Shwiff（2001）［13］研究了男女在对于退休金处理上的不同，发现相较于男性，女性更加规避风险，会把更少的退休金用于投资，投资决策更为保守。高鹤等（2014）［48］研究了男女基金经理在风险偏好、投资风格等方面的差异，研究发现女性基金经理所持投资组合的风险水平更低，更加厌恶风险，而在投资风格方面男女基金经理没有较大差异；万相昱等（2016）［25］证实了由于女性更加规避风险，在投资时更加谨慎，因此女性CEO的上任能有效降低公司风险；刘鹏程等（2013）［49］基于创业动机视角研究了女性创业者占比较少的原因，研究发现女性规避风险的特征降低了其机会型创业率。作为女性审计师来说，厌恶风险的特征使得女性审计师在审计时更加谨慎，可能会制定更低的重要性水平，这使得女性审计师更容易发现财务报告中的重大差错，使得企业所披露的经审计的财务报告更加真实可靠，有效提高信息披露质量，使得外部投资者更好地了解企业，提高信息透明度，进而降低股价崩盘风险。基于此，我们提出假设1。

H1：相较于男性审计师，女性审计师所审计公司的股价崩盘风险更低。

（二）审计师性别与审计质量

Deangelo（1981）［10］认为， 审计质量是审计师发现客户会计系统存在的违规现象并且报告这些违规现象的联合概率，前者取决于审计师的专业判断，后者则取决于审计师的独立性，不同审计师由于性别、经验、学历等个人特征存在差异，专业判断能力有很大区别，性别作为重要的个人特征之一，对审计师的专业判断有着重要影响。相对于男性来说，女性更加谨慎，更注重规避风险，这就使得女性审计师更容易发现重大差错，Breesch等（2009）［24］通过20名审计师的对比实验发现，女性比男性更容易发现财务报告重大差错。而且，由于性别歧视的存在，女性在工作中付出的努力并不亚于男性甚至要高于男性［27］。因此，我们提出假设2。

H2：女性审计师审计质量要高于男性审计师。

（三）审计质量与股价崩盘风险

信息不透明、信息不对称是造成股价崩盘风险的重要原因之一。信息不对称在资本市场是普遍存在的，而在我国这样一个新兴的资本市场，这种现象更为严重［1］。由于资本市场存在着信息不对称，各方参与者所获得的信息不均衡，因此决策也存在差别，存在信息优势的一方可以通过非公开信息获益，而部分投资者可能由于获取信息不足，对企业股价存在误判，高估了企业股价，而当他们发现了企业真实情况，股价便会暴跌［7］。财务报告信息披露则是缓解信息不透明，降低股价崩盘风险的有效措施，高质量的信息披露对于缓解信息不对称，减少投资者的投资过度或投资不足有着重要意义，另外，高质量的信息披露也有利于分析师获取更多有用信息，提高分析可靠性，缓解信息不对称［50-51］。而信息披露质量在一定程度上受到审计质量的影响，高质量的审计意味着审计师能发现更多的财务报表重大差错并报告这些差错，使得企业所披露的财务报表更加真实可靠，使外部投资者和分析师等了解到更多真实有效的信息，降低信息不对称，进而降低了股价崩盘风险。基于此，我们提出假设3。

H3：审计质量越高，企业的股价崩盘风险越小。

（四）审计师性别、审计质量与股价崩盘风险

由于女性审计师在审计时更加谨慎和规避风险的特征，因此更可能发现重大差错，审计质量更高，有效地降低了被审计单位的股价崩盘风险。审计质量成为审计师性别影响股价崩盘风险的中介变量，由于目前关于审计师性别与股价崩盘风险关系的研究较少，我们并不能确定是基于部分中介效应还是完全中介效应，由此我们提出假设4a和4b。

H4a：审计质量在审计师性别对股价崩盘风险的影响中起到了部分中介作用。

H4b：审计质量在审计师性别对股价崩盘风险的影响中起到了完全中介作用。

四、研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文选取2010—2016年所有A股非ST非金融上市公司为研究对象，相关数据均来自于国泰安数据库（CSMAR）。对于核心解释变量——审计师性别，首先从国泰安数据库找到每一家上市公司审计报告所披露的两位签字注册会计师姓名，然后通过中国注册会计师协会官网（http：／／www.cicpa.org.cn）手工查询每一位审计师的个人信息，确定该审计师性别。本文删除了以下数据：（1）剔除了被ST公司及金融保险行业公司数据；（2）剔除了相关变量有缺失值的公司数据；（3）剔除了中国注册会计师协会官网上个人信息缺失的数据、男女审计师姓名相同且属于同一事务所难以确定哪一位是上市公司签字注册会计师的数据。最终得到了12 813个有效观察值，各年的样本分布如表1所示。

表1 各年样本分布表

（二）变量定义

1.被解释变量。

股价崩盘风险（DUVOL）。现有文献对于股价崩盘风险的度量主要有三种方法：负收益偏态系数（Negative Coefficient of Skewness， 记为 NCSKEW）、涨跌波动比率（Down to Up Volatility，记为DUVOL）以及使用股价崩盘风险哑变量CRASH度量，本文选择第二种方法，涨跌波动比率DUVOL来计量股价崩盘风险。具体计算方式如下：

首先，采用个股i的周收益率数据和市场周收益率数据进行回归：

其中，Ri，t为个股i在第t周股票收益率，Rm，t为t周经过市值加权的所有A股平均收益率。

其次，计算股票i第t周经过市场调整后的周特有收益率Wi，t：

其中εi，t为模型（1）中的回归残差。

最后，构建股价崩盘风险的度量指标DUVOL：

其中，nu和nd代表股票i周特有收益率Wi，t高于和低于年平均收益率Wi的周数，DUVOL越大，股价崩盘风险越大。

2.解释变量。

审计师性别（FEMALE和MIX）。上市公司审计报告一般由两位注册会计师签字确认。两位审计师可能均为女性，可能为男女混合，可能均为男性，我们构造虚拟变量FEMALE，若两位审计师均为女性则FEMALE取1，否则FEMALE取0。进一步放宽女性审计师的影响，若两位审计师至少有一名为女性则MIX取1，否则取0。如此，MIX中包含了两名签字审计师均为男性和两位审计师至少有一位为女性两种情况。进而，将相关数据按两位审计师性别情况进行了分组，其中两位审计师均为男性的组共6 191个样本，两位审计师至少有一名为女性的组（MIX＝1）共6 622个样本（其中两位审计师均为女性（FEMALE＝1）的情况为2 114个样本），共计12 813个样本。

3.中介变量。

审计质量（BIG4）。对于审计质量并没有直接的衡量指标，学者们所选取的替代指标主要有如下几种：第一，利用修正的Jones模型计算的可操纵应计利润来衡量审计质量［16-19］。盈余管理中可操纵应计利润越低，代表会计信息质量越高，说明审计质量越好。第二，用非标准审计意见来衡量审计质量。利用非标准审计意见哑变量，当出具非标准审计意见时变量取1，否则取0，非标准审计意见意味着审计更严格，审计质量更高［20］［23］。第三，用审计收费来衡量审计质量。部分学者认为，审计收费越高，审计师投入的精力越多，越有利于提高审计质量，Fan和Wong（2005）［52］发现，审计收费越高的事务所审计质量会越高。第四，用是否是 “四大”衡量审计质量。Defond和Jiambalvo（1993）［53］发现 “四大”审计公司发生舞弊等现象概率更低；王咏梅和王鹏（2006）［54］对 “四大” 和其他事务所在市场认同方面的差异进行了研究，研究发现市场更加认同 “四大” 审计质量。漆江娜等（2004）［55］发现，“四大”审计公司可操纵应计利润更低，说明“四大”事务所审计质量更高。“四大”在审计方面拥有更多经验，审计流程更加成熟规范，用是否为 “四大”作为审计质量衡量指标具有合理性。因此，本文选择是否为 “四大”哑变量作为审计质量衡量指标，当事务所为 “四大”时变量取1，否则取0。

4.控制变量。

借鉴以往文献［22］［37］， 本文选取了月均超额换手率、周特有收益率平均值、周特有收益率标准差、公司规模、公司透明度、机构投资者持股比例等作为控制变量①感谢匿名审稿人提出的宝贵修改建议。。

具体变量定义参见表2。

表2 变量定义

（三）模型构建

为了检验审计师性别与股价崩盘风险的关系以及审计质量的中介作用，我们分别构建了如下四个模型。正如Lennox和Wu（2018）［56］所认为的，审计师个人特征很可能与客户公司的特征是相互匹配的，因此，本文在四个模型中分别控制了公司固定效应（γi）和时间固定效应（γt）。

首先，构建审计师性别FEMALE（MIX）与股价崩盘风险相关模型，若假设1得证，β1系数应显著为负。

其次，构造审计师性别与审计质量相关模型，若假设2得证，则说明女性审计师审计质量更高，β1系数应显著为正。

再次，我们构造审计质量与股价崩盘风险相关模型，若假设3得证，β1系数应显著为负。

最后，为了验证审计质量的中介效应，我们在审计师性别与股价崩盘风险模型中加入审计质量这一中介变量，相关模型如下：

（四）研究框架

根据假设1，我们相应构建模型（4）并研究了审计师性别与股价崩盘风险的关系；根据假设2，我们相应构建了模型（5）并研究了审计师性别与审计质量的关系；根据假设3，我们相应构建了模型（6）并研究了审计质量与股价崩盘风险的关系；为了研究审计质量的中介效应是基于部分中介还是完全中介，我们在模型（4）的基础上加入了审计质量中介变量并构建了模型（7），以检验审计质量在审计师性别和股价崩盘风险相关性中的中介作用类型。中介效应检验程序如图1所示。

图1 中介效应检验程序图

五、实证结果分析

（一）描述性统计

表3是描述性统计相关结果，其中：股价崩盘风险衡量变量DUVOL的平均值为-0.073，标准差为0.76，这与已有研究相类似［37］；FEMALE的平均值为0.165，MIX的平均值为0.352，说明相较于女性审计师，混合组审计师在审计中占比更大，事务所可能更愿意派出男性组和混合组审计师；BIG4均值为0.045，说明4.5%的上市公司选择了 “四大”事务所为本公司审计；其余描述性统计结果与现有研究大体相似。

表3 描述性统计

续前表

（二）回归结果分析

表4是各模型回归结果，可以看到，各模型回归结果均显著：模型（4）检验审计师性别与股价崩盘风险相关性，由表4可见自变量FEMALE、MIX均与股价崩盘风险DUVOL显著负相关。FEMALE与股价崩盘风险相关系数为-0.020 5，说明两位审计师均为女性时被审计企业股价崩盘风险更低；MIX与股价崩盘风险相关系数为-0.022 0，且在1%水平上显著，说明当两位审计师至少有一位为女性时，被审计企业股价崩盘风险更低，即女性审计师能有效降低被审计企业股价崩盘风险，从而H1得证。模型（5）检验审计师性别和审计质量的相关性，我们把是否为“四大”哑变量作为审计质量替代变量，由表4可知审计师性别与审计质量回归结果正相关。MIX与审计质量BIG4相关系数0.027 1，FEMALE与审计质量BIG4相关系数0.027 6，说明相较于男性审计师，女性审计师审计质量更高，从而H2得证。模型（6）检验审计质量与股价崩盘风险相关性，由表4可知审计质量与股价崩盘风险回归结果负相关，相关系数为-0.064 6，且在1%水平上显著，说明审计质量越高，股价崩盘风险越低，从而H3得证。由模型（4）回归结果知，审计师性别与股价崩盘风险显著负相关。根据假设4，审计质量在审计师性别对股价崩盘风险的影响中起到了中介作用，相较于男性审计师，女性审计师审计质量更高，从而有效降低了被审计单位股价崩盘风险，但到底是基于部分中介效应还是完全中介效应不得而知。若为部分中介效应，则在模型（4）回归结果的基础上加入审计质量中介变量后，回归结果依然显著，但相关系数及显著性水平均有所下降；若为完全中介效应，则在模型（4）回归结果的基础上加入审计质量中介变量后，回归结果不再显著。由模型（4）回归结果可以看出，在加入审计质量中介变量前，审计师性别MIX与股价崩盘风险相关系数为-0.022 0，显著性水平为-3.01；在加入审计质量中介变量BIG4后，由模型（7）回归结果可以看出，相关系数变为-0.020 3，相关性降低，t值变为-2.78，显著性水平下降，但仍为显著负相关。审计师性别FEMALE与股价崩盘风险相关系数为-0.020 5，显著性水平为-2.00；在加入审计质量中介变量BIG4后，由模型（7）回归结果可以看出，相关系数变为-0.019 3，相关性降低，t值则由-2.00变为-1.88，显著性水平下降，由此可以得出审计质量是审计师性别与股价崩盘风险的部分中介变量，从而H4a得证。

表4 模型（4）～模型（7）回归结果

续前表

（三）进一步分析

前文分析表明，信息不透明是造成股价崩盘风险的重要原因，而女性审计师能提供更高的审计质量，使得被审计单位所披露的财务报告更加真实可靠，使得外部获得更多有效信息，提高信息透明度，降低股价崩盘风险。但不同企业本身信息透明度差异很大，在信息透明度低的企业，管理层隐匿的负面消息可能更多，外部投资者由于获取信息不足更容易对股价误判，那么是否在这些企业中女性审计师所起的作用更大呢？另一方面，当被审计企业所处制度环境不同时，审计师性别与股价崩盘风险的相关性会受到影响吗？当被审计企业的所有权性质不同，即在 “国企”和 “非国企”中，审计师性别与股价崩盘风险的关系又有什么不同呢？本文按照被审计企业透明度、制度环境、被审计企业产权性质进行分组，进一步考察在外部环境、企业性质和企业透明度存在差异时审计师性别与股价崩盘风险的关系是否会改变。

第一，借鉴李晓慧和杨坤（2016）［57］的研究，以来自上交所及深交所披露的企业信息透明度来考评被审计企业透明度。分组回归后可见，当被审计企业透明度较低时，MIX和股价崩盘风险DUVOL相关系数为-0.041，FEMALE和股价崩盘风险DUVOL相关系数为-0.034，且在1%水平上显著，而当被审计企业透明度较高时，审计师性别与股价崩盘风险回归结果不再显著，由于两组回归系数存在着显著差异，因此不再需要CHOW检验。分组回归结果表明对于信息透明度低的企业，女性审计师降低股价崩盘风险的作用更明显。信息透明度低，意味着外部投资者或分析师等更少地获取企业有效信息，股价更可能被误判，股价崩盘风险更大，此时女性审计师的高审计质量对于提高信息透明度，降低股价崩盘风险的作用更大。

第二，参照曹丰等（2015）［6］的研究，按照被审计企业所在地区制度环境进行分组，关于制度环境指标的构建，我们参照了樊刚等2011年发布的 《中国市场化指数》，确定上市公司所在省份市场化指数的平均值，若某个上市公司所在省份市场化指数高于该平均值，则认为制度环境良好，否则认为制度环境较差。从表5可以看出，制度环境良好时，MIX与股价崩盘风险的相关系数为-0.029 9，FEMALE与股价崩盘风险的相关系数为-0.032，且均显著相关，当制度环境较差时则不显著。制度环境越健全，审计师性别与股价崩盘风险相关性越强，我们认为这是由于良好的制度环境对审计质量的提高起到了催化作用。王爱国和尚兆燕（2010）［58］认为法律惩戒力度越大，审计师出具非标准意见可能性越大，审计质量越高；彭桃英和邱兆东（2014）［59］发现制度环境越好，审计质量越高。由此，制度环境越健全，审计质量越高，女性审计师发现重大错报的可能性越大，从而企业披露的财务报告越真实可靠，信息透明度提高，股价崩盘风险降低。

第三，参照熊家财（2015）［60］等的研究，按照被审计企业产权性质分为 “国有”和 “非国有”。企业性质相关数据来自于国泰安数据库（CSMAR），由表5可见，当被审计企业为 “非国有”时，MIX与股价崩盘风险相关系数为-0.015 1，FEMALE与股价崩盘风险相关系数为-0.014 9，且不显著；当被审计企业为 “国有”时，MIX与股价崩盘风险相关系数为-0.045 2，FEMALE与股价崩盘风险相关系数为-0.027 8，且显著性水平较高，即国有企业审计师性别与股价崩盘风险相关性更强。可能的解释为：造成股价崩盘风险的两个重要原因是代理问题和信息不对称，而国有企业存在 “一股独大”现象，代理问题更为严重。陈冬华（2005）［61］认为，在国企存在薪酬管制的情况下，国企经理人潜在的在职消费现象较为普遍，代理问题更为严重；李寿喜（2007）［62］也认为，国有企业代理成本较高，在职消费问题严重，且主管国有企业的行政部门或政府等由于激励不足，没有足够的动力去实行监督，更加剧了经理人的在职消费及国有企业的代理问题。由此，国有企业信息透明度更低，代理问题更严重，女性审计师在审计时更可能发现财务报表中存在的问题，能够发挥更大的作用，从而有效降低股价崩盘风险。

表5 进一步分析回归结果

续前表

六、稳健性检验

为了保证回归结果的可靠性，本文进行了如下稳健性检验：第一，采用Heckman两阶段模型进行回归，以解决内生性问题。第二，将中介变量审计质量的衡量指标由是否为 “四大”哑变量BIG4替换为正常审计收费ALNFEE，被解释变量和解释变量不变并重新回归。第三，将被解释变量股价崩盘风险衡量指标由涨跌波动率DUVOL替换为负收益偏态系数NCSKEW，中介变量和解释变量不变并重新回归。第四，将中介变量审计质量的衡量指标由是否为 “四大”哑变量BIG4替换为可操纵应计利润DA，将被解释变量股价崩盘风险衡量指标由涨跌波动率DUVOL替换为负收益偏态系数NCSKEW，即同时替换被解释变量和中介变量重新回归，结论均与之前一致。

（一）内生性检验

由于审计师性别与股价崩盘风险之间可能存在内生性问题，如代理问题较少、信息透明度高的公司更愿意选择女性审计师，而这些特征也影响股价崩盘风险，对此，本文采用 Heckman两阶段模型进行了回归：

第一步，以审计师性别MIX和FEMALE分别作为被解释变量，对各控制变量进行回归，得到逆米尔斯比率IMR。第二步，将计算的逆米尔斯比率IMR放入第二阶段作为控制变量，控制自选择问题再进行回归。研究发现，审计师性别MIX、审计师性别FE-MALE均与被解释变量显著相关，依然支持前文中介效应的结论。回归后的结果如表6所示。

表6 内生性检验回归结果

（二）仅替换中介变量的稳健性检验

我们将中介变量审计质量的衡量指标由是否为“四大”哑变量BIG4替换为正常审计收费ALNFEE并重新回归①此处感谢匿名审稿人提出的宝贵修改建议，但文责自负。，审计收费分为正常审计收费和异常审计收费。唐跃军（2007）［63］提出，上市公司可能通过异常审计收费的增加实现审计意见的购买，其他学者也提出了类似观点，为使审计收费更好地作为审计质量替代变量，我们选取了正常审计收费而非审计收费作为审计质量替代变量，正常审计收费越高，代表审计质量越高。 参照 Simunic（1980）［64］的研究， 我们通过如下模型构建正常审计收费ALNFEE指标：

其中：LNFEE代表实际审计收费的自然对数；SIZE为公司总资产的自然对数；INVEN为年末存货净额除以期初总资产；RECEIV为年末应收账款净额除以期初总资产；LEV为资产负债率；CRATIO为流动比率；ROA为总资产报酬率；GROWTH为公司本期营业收入增长率；LOSS为公司是否亏损哑变量，若公司本期亏损变量取1，否则取0；BIG4即是否为“四大”哑变量。对模型进行回归，残差即为异常审计收费，将实际审计收费减去残差即可得正常审计收费。

可以看出，在更换了审计质量衡量指标后，回归结果依然显著。稳健性检验结果（1）为审计师性别与股价崩盘风险的回归，审计师性别MIX与股价崩盘风险DUVOL相关系数为-0.020 4，FEMALE与股价崩盘风险DUVOL相关系数为-0.018 7，且在1%水平上显著。稳健性检验结果（2）为审计师性别与审计质量的回归，由表7可知回归结果正相关，说明相较于男性审计师，女性审计师审计质量更高，这与之前假设2所得回归结果一致。稳健性检验结果（3）为审计质量与股价崩盘风险回归结果，在更换了审计质量衡量指标后，回归结果依然显著，审计质量与股价崩盘风险负相关，相关系数为-0.072 3。说明审计质量越高，股价崩盘风险越低，这与之前假设3所得回归结果一致。由稳健性检验结果（4）可知，在加入了审计质量中介变量后，审计师性别与股价崩盘风险回归结果依然显著，但审计师性别MIX与股价崩盘风险DUVOL相关系数由加入审计质量中介变量前的-0.020 4变为-0.018 4，相关性下降，t值也由-2.78变为-2.51，FEMALE与股价崩盘风险DUVOL相关系数由-0.018 7变为-0.018 3，相关性下降，显著性水平也明显下降。由此可知，审计质量在审计师性别对股价崩盘风险的影响中起到了部分中介作用，这与之前假设4所得回归结果结论一致。

表7 稳健性检验1——更换审计质量的衡量指标

续前表

（三）仅替换被解释变量的稳健性检验

我们将被解释变量股价崩盘风险的衡量指标由涨跌波动率DUVOL替换为负收益偏态系数NCSKEW并重新回归，根据本文之前构造的周特有收益率指标Wi，t，采用如下公式构造股价崩盘风险新的衡量指标NCSKEW：

可以看出，在更换了股价崩盘风险衡量指标后，回归结果依然显著。稳健性检验结果（1）为审计师性别与股价崩盘风险的回归，由表8可知回归结果显著负相关。审计师性别MIX与股价崩盘风险相关系数为-0.032 5，FEMALE与股价崩盘风险相关系数为-0.089 8，说明女性审计师能降低被审计单位股价崩盘风险，这与之前假设1回归结果一致。稳健性检验结果（2）为审计师性别与审计质量的回归，回归结果正相关，说明相较于男性审计师，女性审计师审计质量更高，这与之前假设2所得回归结果一致。稳健性检验结果（3）为审计质量与股价崩盘风险回归结果，在更换了股价崩盘风险衡量指标后，回归结果依然显著，审计质量与股价崩盘风险负相关，相关系数为-0.143。这说明审计质量越高，股价崩盘风险越低，这与之前假设3所得回归结果一致。由稳健性检验结果（4）可知，在加入了审计质量中介变量后，审计师性别与股价崩盘风险回归结果依然显著，但审计师性别MIX与股价崩盘风险NCSKEWN相关系数由加入审计质量中介变量前的-0.032 5变为-0.028 9，相关性下降，t值也由-2.21变为-1.96；FEMALE与股价崩盘风险NCSKEWN相关系数由加入审计质量中介变量前的-0.089 8变为-0.086 6，t值也由-4.32变为-4.17，显著性水平明显下降。由此可知，审计质量在审计师性别与股价崩盘风险相关性中起部分中介作用，这与之前假设4所得回归结果结论一致。

表8 稳健性检验2——更换股价崩盘风险的衡量指标

续前表

（四）同时替换被解释变量和中介变量的稳健性检验

我们将被解释变量股价崩盘风险的衡量指标由涨跌波动率DUVOL替换为负收益偏态系数NCSKEW，将中介变量审计质量的衡量指标由是否为 “四大”哑变量BIG4替换为可操纵应计利润DA并重新回归。审计质量新的衡量指标可操纵应计利润DA计算方法如下：

其中：TAi，t代表本期总应计利润，具体计算方法为本期营业利润减经营活动现金流量；Ai，t-1为上期总资产；ΔREVi，t为本期与上期营业收入之差；PPEi，t为本期固定资产总额；ROAi，t为本期总资产报酬率。回归以后所得残值即为可操纵应计利润DA——审计质量新的替代变量。可操纵应计利润DA越低，代表审计质量越高。稳健性检验结果（1）为审计师性别与股价崩盘风险的回归，由表9可知回归结果显著负相关。审计师性别MIX与股价崩盘风险NCSKEWN相关系数-0.028 0，FEMALE与股价崩盘风险相关系数-0.154 6，说明女性审计师能降低被审计单位股价崩盘风险，这与之前假设1回归结果一致。稳健性检验结果（2）为审计师性别与审计质量的回归，审计师性别MIX与审计质量DA相关系数-0.014 6，FEMALE与审计质量相关系数-0.202，说明相较于男性审计师，女性所审计公司的可操纵应计利润更低，可操纵应计利润越低代表审计质量越高，由此女性审计师审计质量更高的假设得证。稳健性检验结果（3）为审计质量与股价崩盘风险回归结果，回归结果正相关，相关系数0.003 9，说明可操纵应计利润越低，即审计质量越高，股价崩盘风险越低，这与之前假设3所得回归结果一致。由稳健性检验结果（4）可知，在加入了审计质量中介变量后，审计师性别与股价崩盘风险回归结果依然显著，但审计师性别MIX与股价崩盘风险相关系数由加入审计质量中介变量前的-0.028 0变为-0.027 8，相关性下降，t值也由-1.91变为-1.89；FEMALE与股价崩盘风险相关系数由 -0.154 6变为 -0.154 1，t值由-7.28变为-7.25。由此可知，审计质量在审计师性别与股价崩盘风险相关性中起部分中介作用，这与之前假设4所得回归结果结论一致。

表9 稳健性检验3——同时更换股价崩盘风险和审计质量的衡量指标

七、结论与启示

股价崩盘使得投资者财富瞬间蒸发，使投资者丧失信心，严重影响资本市场发展，探寻股价崩盘风险成因及治理措施，对于平抑投资者情绪，促进资本市场良好发展有很大帮助。本文基于2010—2016年所有A股非金融上市公司数据，以审计质量作为中介变量，从微观层面探讨了审计师个人特征——审计师性别对股价崩盘风险的影响，并考察审计质量在审计师性别对股价崩盘风险的影响中是起到部分中介效应还是完全中介效应。研究发现：相较于男性审计师，女性审计师更有利于降低被审计公司的股价崩盘风险；相较于男性审计师，女性审计师审计质量更高；审计质量越高，被审计公司股价崩盘风险越低；审计质量在审计师性别对股价崩盘风险的影响中起到部分中介作用。以上结果在被审计企业透明度较低组、被审计企业所在地区制度环境良好组、被审计企业为“国有”的组中更加显著，说明女性审计师在该三个组别中对降低股价崩盘风险发挥着更大的作用。

本文研究结论具有较为重要的意义及启示：以往研究较少关注审计师性别与股价崩盘风险及审计质量与股价崩盘风险的关系，本文从审计角度入手，探讨审计师性别与股价崩盘风险的关系，丰富了股价崩盘风险相关文献。此外，本文结论还有如下几点启示：首先，结论表明相较于男性审计师，女性审计师审计质量更高，因此，女性审计师在审计方面的能力应该更加受到劳动力市场重视，审计行业应更多关注女性，避免由于性别歧视把优秀审计师排除在外。其次，本文结论也说明了审计质量越高，股价崩盘风险越低。这表明，对于审计师来说，提升专业胜任能力，不管是对用人单位，还是被审计公司都有较大帮助。最后，本文结论有利于提升女性审计师自信程度，使女性审计师更好地参与市场竞争，发挥更大的作用。