CEO可预期变更对盈余管理的影响

金莲花 王梓冲

【摘 要】 当CEO离任已成事实并且能够预知离任时间时，前任CEO为了自身薪酬的最大化而产生盈余管理动机。文章界定CEO退休为可预期变更，选取2008—2016年间沪深A股发生CEO退休的企业和同年度、同行业、同规模CEO留任企业为样本，分析CEO可预期变更前是否存在应计项目和真实活动盈余管理现象。研究发现CEO可预期变更前一年的异常经营活动现金流量（ACFO）显著低于CEO留任企业，而可操纵应计利润（DA）未见显著差异，意味着CEO在退休前一年更倾向于通过异常降价促销等方式进行盈余管理。以往的CEO变更与盈余管理相关研究普遍关注继任CEO的盈余管理行为，文章以不同的视角研究前任CEO在离任前的盈余管理行为，为防范离任前CEO盈余管理行为提供参考依据。

【关键词】 CEO可预期变更； 盈余管理； 应计项目盈余管理； 真实活动盈余管理

【中图分类号】 F230 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2018）19-0074-07

一、引言

所有权和经营权分离的现代企业中，总经理（CEO）受股东的委托，开展公司的日常经营活动和重大财务决策，影响着一个企业的文化建设和价值精神。与此同时，总经理作为理性经济人会优先考虑自己的利益，其薪酬待遇和自我价值实现感也是最高的。根据薪酬契约，CEO的绩效薪酬通常与会计盈余相关，CEO为了达到薪酬契约，有动机和机会操控会计盈余，实现个人利益最大化[ 1-2 ]。

在某种程度上CEO的稳定有利于公司长期稳健发展，管理层的人事变动会对企业的长远发展造成重大影响，也影响企业的长期利益或股价的变动，同时CEO更换的过程也是企业经营者进行盈余管理的敏感期，同时我国有很多高级管理人员变更的例子，CEO变更的原因以及更换过程的盈余管理行为引起了实务界和学术界的广泛关注。国内外的相关研究成果主要集中在CEO变更当年以及变更后是否会有明显的盈余管理行为，普遍发现新任CEO会进行“洗大澡”调低当期盈余，将变更当年糟糕的经营业绩归咎于前任CEO，为将来进行盈余反转做好准备，增加未来期间会计盈余上升的空间来获得更加出色的业绩和薪酬，并可以减少未来被解雇的概率。也有部分学者研究CEO变更前的盈余管理行为，发现即将离任的CEO为得到较多的薪酬绩效以及在离职前得到良好的职业声望，会考虑自身利益进行会计盈余操控。

研究CEO离任前的行为时，变更理由至关重要。当CEO预知到离任时间时，可能有动机也有机会采取机会主义行为，即更加注重个人薪酬或个人后期发展而不是企业长远的发展；相反，如果CEO意外离任，即使CEO有动机也没有机会实施盈余管理。在各种变更事由中，退休作为一种常规性的变更，CEO是可以预期到的，并且在即将离任的最后一年完全可以出于自身利益的考虑选择适合自己的盈余管理方式，所以CEO任期即将结束时是否进行盈余管理以及选择哪一种盈余管理方式应该值得关注。

本文研究CEO在可預见的退休之前是否存在盈余管理，并且从不损害长期发展的应计项目盈余管理和牺牲长远发展的真实活动盈余管理两个角度，探索CEO在可预期的变更前一年更倾向于哪一种盈余管理方式。为此，本文选用2008—2016年间沪深A股发生退休的企业及同年、同行业、同规模CEO留任企业为研究对象，验证CEO退休前的盈余管理行为。研究结果发现，CEO可预期变更前一年的异常经营活动现金流量（ACFO）显著低于CEO留任企业，而可操纵应计利润（DA）未见显著差异。从会计原理可以分析，放宽信用政策赊销方式的盈余管理既反映在异常经营活动现金流量（ACFO）的减少上，又反映在可操纵应计利润（DA）的增加上，而异常降价促销只反映在异常经营活动现金流量（ACFO）的减少上，但不影响可操纵应计利润（DA）。本文的研究结果意味着CEO在退休前一年更倾向于异常降价促销的方式进行真实活动盈余管理。本文的研究为预防CEO离任前盈余管理提供参考依据，同时对企业制定有效的薪酬激励机制和契约约定具有一定的借鉴意义。

二、文献回顾

借鉴会计的决策有用观和经济收益观，会计盈余和盈余管理的定义可从信息观和经济收益观解释。Schipper[ 3 ]，Healy和Wahlen[ 4 ]等以信息观为基础，定义盈余管理为管理层为了自身利益最大化而有目的的对财务报告领域进行干预和操纵的行为。此定义既包括应计项目的操纵，又包括真实活动盈余管理，较为全面。Scott[ 5 ]通过经济收益观阐述盈余管理是企业实际管理者利用自己的职业判断对会计政策进行选择，以实现自身效用的最大化并提高企业价值，该定义比较狭义，没有考虑真实交易下的盈余管理。

前人通常根据资本市场动机、政治成本动机和契约动机三方面对盈余管理的动机进行分析与研究。研究初期，学者们普遍关注应计项目盈余管理方式，其计量最初由Deangelo[ 6 ]提出，经过多次改进，近20年普遍应用的是Dechow[ 7 ]的修正Jones模型。但是同期也有不少学者提出企业经常通过改变真实活动的方式达到盈余管理的目的。Baber等（1991）研究438家美国工业企业，发现当企业经营业绩不达标时，大多数公司会削减研究开发支出调增利润。Jackson和Wilcox[ 8 ]研究发现微利企业会在第四季度利用销售操控来增加利润。Dechow和Skinner[ 9 ]发现企业会通过削减研究开发费用、广告费等可操控性酌量费和降价促销、放宽信用政策、赊销等方式进行真实活动的盈余管理。Roychowdhury[ 10 ]从销售、生产以及研发与广告费用角度构建真实活动盈余管理的模型，该模型被会计领域广泛应用，涌现出很多CEO变更与真实活动盈余管理的研究。

CEO交替时点的盈余管理研究属于契约动机范畴，与CEO薪酬契约相关[ 11 ]。国外对上市公司CEO变更与盈余管理的研究比较早且涉及方面比较广泛，包括变更原因、变更形式与应计和真实活动盈余管理，成果非常丰富。Moore[ 12 ]最早研究高管变更与盈余管理的关系，发现高管变更的当年，后任的高管存在“洗大澡”行为，即后任CEO通过计提资产减值准备的方法等应计费用削减会计利润，将不好的业绩归于前任，以便降低考核标准，提高后续薪酬。Pourciau[ 13 ]研究了总经理变更前一年、当年和后一年的盈余管理行为及方式，发现总经理变更的前一年，离任总经理并没有通过应计项目进行利润操控；总经理非常规变更的当年，继任总经理则利用摊销项目来进行负向的盈余管理，从而把继任当年糟糕的经营业绩转嫁给前任总经理；在变更后一年会发生盈余反转，即继续利用应计项目来调增盈余，从而提升自己新上任时的经营业绩，以获得更好的职业声望。Miranda和Susan（2002）以日本上市公司为研究对象探究CEO变更前后的盈余管理行为，实证结果表明离任CEO在位的最后一年会进行正向的盈余管理行为，对继任高管的盈余管理行为研究结果与More（1973）和Pourciau（1993）相一致，即继任高管在继任当年会通过应计项目进行负向的盈余管理。Retienga和Teamey[ 14 ]通过研究表明，如果高管可以预期到自己即将离任，那么在其离职前为了自身利益最大化和良好的职业声望以及未来更好的职业发展前途，会有动机和机会进行正向的盈余管理。

杜兴强和周泽将[ 15 ]以我国沪深A股全部上市公司为样本探究继任方式对高管变更当年盈余管理的影响，研究发现外部聘任的高管比内部继任的高管存在更加显著的负向盈余管理行为。朱星文等[ 16 ]研究发现国有控股公司高管变更与盈余管理没有显著的相关性，其原因解释为国有控股公司受到当地政府和监管机构的关注度高，审计质量高，因此盈余管理程度小。林永坚等[ 17 ]研究我国A股上市公司总经理变更与应计项目和真实活动盈余管理的关系，结果发现新任总经理在继任当年会通过应计项目进行负向的盈余管理；在变更后的第一、二年度会同时运用真实活动和应计项目盈余管理来操控利润使其达到预期。周吟吟[ 18 ]研究发现，总经理变更伴随着会计盈余操纵，但随着会计准则的日益完善和外部监督制度的日益严格，真实活动盈余管理逐渐成为总经理进行机会主义盈余管理的一种选择。李增福和曾晓清[ 19 ]研究高管离职、继任与盈余管理的关系，发现高管离职前一年正常变更的离职者通过真实活动盈余管理的方法调增利润，在变更当年，内部继任者则会通过应计项目盈余管理的手段调减利润。

纵观国内外CEO变更前后盈余管理的研究，普遍得出后任CEO在变更当年通过应计项目进行负向盈余管理，前任CEO临离开前盈余管理的方向不一，这与变更原因、继任CEO的来源、公司治理都有关，其中变更原因及前任CEO是否预知离任时点起着关键作用。

三、理论分析与研究假设

根据Schipper[ 3 ]的定义，盈余管理是企业管理层为实现自身利益最大化有针对性地干预对外财务报告的行为，并按照利润的调整是否影响现金流，将盈余管理分为应计项目盈余管理和真实活动盈余管理。应计项目盈余管理是通过选择会计准则和政策或运用职业判断使会计盈余发生改变，对会计信息进行操纵，从而误导那些以会计数字为参考的利益相关者。应计项目盈余管理最大的特点是具有盈余反转性，管理层只是根据相应的会计方法调整损益的会计期间，对公司短期业绩的影响较大，理论上不会改变公司的真实价值和长期发展能力。真实活动盈余管理是管理者通过改变日常生产经营决策来调整公司盈余指标从而达到预期经营业绩的行为。与应计项目盈余管理不同，真实活动盈余管理不具有盈余反转性，由于管理层通过改变公司实际经营活动，对公司长期业绩的损害更大，从而影响公司的持续发展能力。Roychowdhury（2006）提出，真实活动盈余管理的主要方式有销售操控、生产操控和费用操控。销售操控是通过提高销售量来增加当期盈余，最常用的方法是通过打折促销和提供宽松的信用政策。该方法虽然提高了销售量，增加了当期的会计利润，但是由于宽松的信用政策加大了赊销，所以经营活动现金流量相应减少，增加了坏账损失和收账费用，同时打折促销降低了企业产品服务的价格预期，有损于企业的长期竞争力。生产操控是企业通过过度生产来降低单位成本。因为企业的机器设备和厂房作为固定成本通过折旧和摊销计入损益，而随着产量的增加单位固定成本相应减少，因此增加了企业的总体利润，然而销售量与生产量的增加不一定完全匹配，当期未售出的商品会造成库存积压，从而增加后期的成本和资产减值损失。费用操控是管理层对可以自己决定的酌量性费用进行把控从而调整会计盈余，这种方法更加隐蔽，因为作为报表使用者很难区分是为了调增盈余刻意减少可操控性费用还是真实经营活动所需。可操控费用包括企业的研发费、广告费和培训费以及其他必要的经营费用支出，这些费用的多少通常都是CEO刻意决定的。酌量性费用有利于企业的长远发展和持续经营，但是不会增加企业当期的经济利益流入。

根据委托代理理论和信息不对称理论，在所有权和经营权分离的企业，CEO作为代理方拥有企业的日常经营活动决策权，而股东作为委托人拥有企业的剩余索取权，此时处于信息优势的CEO为了自己薪酬与职业声誉有动机进行盈余操控。CEO在离职前会存在“短视行为”，即企业的总经理在可预见到自己将要离职时没有动力来提高企业价值而更关注其自身的利益，在临近退休的前一年会试图调整公司盈余，使公司会计业绩达到股东的要求以获得更高的薪酬和奖金，或增加其职业生涯的个人声誉。

综合上述应计项目盈余管理和真实活动盈余管理，即将退休的CEO为了获得契约结束前最大的报酬以及得到个人职业生涯良好的声誉，在退休前一年尚有职位权力时，会有动机和机会进行盈余管理。这种盈余管理既包括对长远发展无影响的应计项目盈余管理，又包括对企业长期发展不利的销售操控、生产操控、费用操控等真实活动盈余管理。

根据上述理论分析，提出以下假设。

假設1：上市公司在发生CEO退休前一年，会进行正向的应计项目盈余管理，即CEO退休前一年的可操纵性应计利润（DA）大于CEO留任企业。

假设2：CEO在退休前一年存在销售操控的真实活动盈余管理，即CEO退休前一年的异常经营现金流量（ACFO）低于CEO留任企业。

假设3：CEO退休前一年存在生产操控的真实活动盈余管理，即CEO退休前一年的异常生产成本（APROD）高于CEO留任企业。

假设4：CEO退休前一年存在费用操控的真实活动盈余管理，即CEO退休前一年的异常可操控费用（ADE）低于CEO留任企业。

四、研究方法与样本

（一）研究方法

本文的研究目的是验证CEO可预期变更前的盈余管理动机及其方式，因此，设置可预知变更为解释变量，盈余管理方式和程度为因变量。

1.解释变量的计量

CEO离职有升职、职务变更、辞职、辞退或解聘、个人健康问题、诉讼、退休等诸多事由。其中，唯有退休属于CEO本人可提前预知到的，因此，本文限定CEO由于退休而离职的企业为CEO可预期变更企业，即CEO退休企业为1，未变更企业为0。

2.因变量的计量

本文的因变量通过应计项目盈余管理和真实活动盈余管理两种方法计量。

（1）应计项目盈余管理的计量

结合国内外相关文献，本文采取可操纵性应计利润（DA）作为应计项目盈余管理的代理值，通过时间序列修正的琼斯（Jones，1995）模型计量。计量过程如下：

TAit = ？琢（1/Ait-1） + ？茁[（？驻REVit-？驻RECit）/Ait-1] +

？酌（PPEit/Ait-1）+？着it （1）

其中：TAit为i企业t年的总应计利润（净利润-经营活动产生的现金流量净额）/Ait-1；Ait-1为i企业t-1年末资产总额；？驻REVit为i企业t年的销售收入增减变动额；？驻RECit为i企业t年的应收账款与应收票据的增减变动额；PPEit为i企业t年末的固定资产、无形资产、递延资产的合计；？着it为残差项。

根据上述回归方程对每个样本企业按时间序列进行回归分析，用OLS预测的残差项（？着it）作为可操纵性应计利润（DA），以此衡量应计项目的盈余管理程度。

（2）真实活动盈余管理的计量

近年国内外对于真实活动盈余管理的计量多数借鉴Roychowdhury（2006）的真实活动盈余管理模型，本文也借鉴Roychowdhury（2006）提出的异常经营现金净流量（ACFO）、异常生产成本（APROD）、异常可操纵费用（ADE）三个指标来计量真实活动盈余管理。这三种真实活动盈余管理的代表值推算过程如下：

其中：CFOit为i企业t年的经营活动现金流量（经营活动产生的现金流量净额）/Ait-1；PRODit为i企业t年的生产成本（i企业t年的销售成本和存货增加额之和）/Ait-1；DEit为i企业t年的可操纵费用（销售费用和管理费用之和）/Ait-1；Ait-1为i企业t-1年末资产总额；REVit为i企业t年的销售收入；？驻REVit为i企业t年的销售收入增减变动额；？驻REVit-1为i企业t-1年的销售收入增减变动额；？着it为残差项。

通过上述回归方程对每个样本企业按时间序列进行回归分析，OLS预测的残差项（？着it）分别为异常经营现金净流量（ACFO）、异常生产成本（APROD）和异常可操纵费用（ADE），以此衡量真实活动盈余管理的程度。

3.控制变量的计量

（1）企业规模（SIZE）

上市公司的规模越大，业务活动越繁多，会计处理方法越复杂，CEO进行盈余管理的方式和难度也不同，同时利益相关者会重点关注大规模的上市公司。Chaney等（2011）的研究表明，由于规模较大的公司监管严格，审计质量高，所以盈余操控的空间小，会计盈余信息相对比较稳定。本文选取公司年初总资产的自然对数作为企业规模的代理值。

（2）资产负债率（LEV）

债务契约中债务期限结构、债务成本、偿债能力三个方面的要求对会计稳健性有影响，从而对盈余管理产生影响[ 20 ]；同时债务契约的存在会对CEO的经营决策和财务行为起到一定的限制以及引导作用，从而对其操控盈余信息的空间和行为有一定的影响（Chaney等，2011）。

（3）总资产收益率（ROA）

CEO经营不善可能导致企业亏损，不但损失投资者和债权人的利益，而且对自己的职业生涯不利。Koemiadi等（2013）的研究表明，业绩差的公司迫于投资者的要求和各方的压力需要提高经营业绩，所以业绩差的公司更倾向于向上的盈余管理。本文用总资产收益率（ROA）衡量企业的盈利能力。

（4）公司成长性（GROWTH）

处于不同生长周期的企业对管理层的盈余管理也有一定影响，Menon和Williams（2004）的研究表明处于高成长期的企业为了达成预期的盈余目标可能会进行正向的盈余管理；Skinner和Sloan（2002）的研究指出，成长较快的公司更会关注经营利润是否达到之前的预测，所以会为了迎合分析师的预测进行盈余管理；周吟吟[ 18 ]的研究结果显示，具有投资价值、成长性高的企业得到众多投资者的关注，而利益相关者关注最多的就是会计盈余数字，所以一般情况下不太可能进行显著的负向盈余管理。本文将税后利润变动额与总资产的比值作为公司成长性的控制变量。

4.回归模型

为了检验本文的相关假设，根据上述解释变量、控制变量和因变量的设置，构建模型（5）验证假设1，构建模型（6）—（8）验证假设2、3、4。

其中，DAit-1代表CEO可预期变更前一年（t-1）的可操纵利润，ACFOit-1、APRODit-1、ADEit-1分別代表CEO可预期变更前一年的异常经营现金流量、异常生产成本、异常可操纵费用。TURNOVERit为本文的解释变量，如果t年度变更CEO取值为1，未变更则取值0。SIZEit-1、LEVit-1、ROAit-1、GROWTHit-1为控制变量，分别代表总经理变更前一年的企业规模、资产负债率、总资产净利率和成长性。

（二）样本的选取

本文从2008—2016年间沪深A股持续上市的公司中剔除以下企业：（1）由于金融保险业会计处理的特殊性，剔除金融保险行业的公司；（2）剔除净资产为负数的异常公司；（3）剔除CEO变更或变更事由资料不可得的上市公司。基于以上标准，本文共得到16 199个观测值。其中由于退休原因变更CEO的企业为82家，为本文的研究样本；在CEO未变更企业中，选取同行业、同年度资产规模类似的82家公司作为配对样本，共得到样本164个（表1）。另外，本文使用的上市公司财务数据来自国泰安CSMAR数据库和沪深证券交易所官方网站。

五、实证分析结果

表2为CEO退休样本与配对样本各个变量的描述性统计结果，其中Panel A表示CEO退休前一年公司各项指标的描述性统计结果，Panel B表示配对样本同一年度各项指标的描述性统计结果。表3是CEO退休企业与留任企业相关指标的独立样本t检验结果。

表2中CEO变更企业在CEO退休前一年度的可操纵应计利润（DA）均值为0.044，而未发生退休的配对样本的可操纵应计利润（DA）均值为-0.019，说明发生CEO退休公司前一年的可操纵利润（DA）大于0且大于CEO留任企业，与假设1的方向一致。在真实活动盈余管理指标方面，发生CEO退休公司的退休前一年的异常经营现金流（ACFO）均值为-0.024，低于CEO留任企业的0.008，并且t值为-1.951，在10%水平显著，说明CEO在预期退休前一年存在通过降低价格以及放宽信用政策的方式来进行销售操控从而增加当期利润的可能性。另外，CEO退休前一年的异常生产成本（APROD）均值为0.018，高于CEO留任企业的-0.011，说明CEO在预期退休前通过生产操控来调高盈余的可能性大，与假设3的方向相同。在可操控费用（ADE）方面，CEO退休企业前一年的均值为-0.016，小于CEO留任企业，与假设4的方向一致。控制变量中，由于本文的配对样本以资产规模为标准选取，因此样本企业与配对企业的公司规模（SIZE）均值分别为22.598和22.580，相差不大。资产负债率方面，CEO变更企业明显高于CEO留任企业。CEO变更企业的总资产收益率（ROA）的均值高于CEO留任企业，成长性（GROWTH）均值低于CEO留任企业。

表4是因变量、自变量和控制变量之间的Pearson相关系数。表中看出异常经营现金流量（ACFO）与CEO退休（TURNOVER）在10%水平上显著负相关，可操纵应计利润（DA）与CEO退休（TURNOVER）正相关，异常生产成本（APROD）与CEO退休（TURNOVER）正相关，异常可操纵费用（ADE）与CEO退休变更（TURNOVER）负相关，与假设方向一致，但是统计上均不显著。控制变量中，CEO退休（TURNOVER）与其他控制变量未表现出显著的相关性。此外，可操纵应计利润（DA）和异常生产成本（APROD）都与资产负债率（LEV）显著正相关，与负债率高的企业更倾向于进行利润操纵的前期文献结果相一致。异常可操纵费用（ADE）与总资产利润率（ROA）显著正相关，表示盈利能力好的企业其投入的费用更多，其中也包括研发投入和广告推广投入。然而，可操纵应计利润（DA）与总资产利润率（ROA）显著正相关，反映高盈利企业的应计收入高过应计费用。

本文的回归分析结果列于表5。表5显示，当操纵性应计利润（DA）为因变量时，CEO变更（TURNOVER）的回归系数为0.036，与假设的方向一致，但t值较小，统计结果并不显著。当异常经营现金流（ACFO）为因变量时，CEO变更（TURNOVER）的回归系数为-0.032，t值为-1.937，在10%水平显著，反映CEO退休前一年度的异常活动现金流量显著低于其他企业，本文的假设2得到支持。异常经营活动现金流量（ACFO）和可操纵应计利润（DA）既有联系又有区别，通常两者的相关性较高，这一点在相关性分析中也得到验证。异常经营活动现金流量（ACFO）主要原因有放宽信用政策赊销和异常降价促销，前者不影响毛利率，而后者减少毛利空间；前者会反映在可操纵应计利润（DA）的增加上，而后者不影响可操纵应计利润（DA）。可操纵应计利润（DA）主要影响因素是异常赊销收入和应计费用。根据本文的研究结果可以得出，CEO在退休前一年更倾向于异常降价促销的方式进行真实活动盈余管理，而不是赊销的方式。

当异常生产成本（APROD）为因变量时，解释变量（TURNOVER）的回归系数为0.018，方向与假设3相同，但是結果不显著。异常可操纵费用（ADE）为因变量时，解释变量（TURNOVER）回归系数为-0.010，方向与假设4相同，但是结果不显著。本文的假设3和假设4得不到支持。

六、结论与展望

随着我国资本市场逐渐与国际接轨，职业经理人制度在我国被广泛采用。职业经理人制度作为现代公司治理结构中的重要一部分，一方面提高了专业化水平，增强了CEO管理企业的效率；另一方面也为经理人利用权力进行盈余操控以达到自身利益最大化提供了机会，使作为公司日常经营管理者的CEO进行盈余管理有一定的必然性和可能性。本文从CEO可预知离开时间的退休事件出发，研究离任前的CEO是否为了自身的利益而进行盈余管理。研究结果显示：（1）CEO可预期变更（退休）前一年的经营活动现金流量显著低于CEO留任企业，可操控性应计利润（DA）大于CEO留任企业（统计结果不显著），说明CEO在可预期的退休前通过降低价格、异常促销等手段增加当年利润。（2）CEO可预期变更前一年的生产成本（APROD）高于CEO留任企业，可预期变更前一年的可操控应计费用（ADE）小于CEO留任企业，与假设方向相同，但是结果不显著。

以往的研究多数关注后任CEO在任职初期的盈余管理现象，本文研究了前任CEO的盈余管理动机和行为，根据以往研究结果和本文的研究结果发现，高管变更前后都会产生盈余管理，造成财务造假与会计信息失真现象。为了确保上市公司的会计信息质量，也为了前后任CEO的顺利交接，上市企业应建立健全薪酬激励机制，加强内部控制与监督，完善公司治理结构，提高审计质量以防范变更前后CEO的盈余管理行为。

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