资产证券化：融资租赁公司发展新机遇

胥晚舟

（无锡市建设发展投资有限公司，江苏 无锡 214000）

融资租赁指的是经批准成立的租赁公司作为出租人，通过购买承租人指定的租赁物后，向承租人出租该租赁物并按照约定收取本金及利息的行为。在合同约定的租赁期间，承租人拥有租赁物的所有权，而承租人则拥有租赁物的使用权。

租赁公司主要分两类，一种为金融租赁公司，其为非银行金融机构，由银监会进行监督管理；第二类为融资租赁公司，其为一般工商企业，由商务部进行监督管理。本文将以融资租赁公司作为讨论重点。

一、融资租赁行业发展状况

作为一种创新的融资交易方式，融资租赁诞生于20世纪50年代的美国，并于之后的三十年间被引进我国。租赁行业在我国的发展基本可分为四个阶段：第一阶段为1981—1992年前后的兴起阶段，在改革开放的背景下，国家陆续设立了一些租赁公司，如1981年7月相继设立的中国东方租赁有限公司（第一家中外合资的融资租赁公司）和中国租赁有限公司（第一家金融租赁公司），两家租赁公司的成立代表着中国租赁行业的兴起；第二阶段为1990—2000年左右，这一阶段租赁行业进入磨合期，出现了因租赁主题权责模糊、监管机制匮乏、风险管理能力较弱等原因导致的违约，行业发展放缓；第三阶段为2000年前后的转型期，1999年举办的中国租赁业研讨会便是该阶段的转折点，研讨会上制定的一系列协议使租赁业进入了有法可依的阶段；第四阶段的高速发展期始于2001年，在中国加入世界贸易组织的背景下，金融业整体的快速发展也带动了租赁行业。2007年3月，银监会修订的《金融租赁公司管理办法》批准商业银行参与融资租赁公司的运营，此后我国融资租赁业便进入了飞速发展阶段。

目前，中国已拥有全世界第二大融资租赁市场。截至2017年末，中国融资租赁业务余额达到6万亿元人民币左右，同比增长13.7%。然而，对照欧美20%～30%的市场渗透率，我国的市场渗透率仅为5%左右，远逊于西方发达国家，这也从另一角度说明我国融资租赁业务尚有巨大的发展潜力。

二、融资租赁行业的发展障碍

融资租赁作为资金密集型行业，利润来源主要为利差，因此，长期且低成本的资金来源是租赁公司不断扩张的基础。然而，面对业务规模的持续扩大，任何租赁公司都无法仅凭自有资金实现长足的发展，即使能不断获取股东注资，其发展也面临以下几个方面的障碍。

1.融资渠道狭窄，自身造血机制薄弱。商务部规定，融资租赁企业只能通过银行信贷和增资的形式来获取资金。目前，融资租赁公司的资金大部分来源于商业银行信贷，融资结构单一。在金融降杠杆的宏观背景下，银行信贷资金收紧，继而抬高对租赁公司的提款门槛，中、小型租赁公司难以及时匹配资金；直融市场亦是如此，由于主体信用评级较弱，资质一般的融资租赁公司甚至不具备发行债券的条件。

2.资金成本不断攀升，营业利润被蚕食。前面提到银行信贷资金紧张，面对众多的融资申请，银行通常采用价高者得的策略。租赁公司为了扩大业务规模，只得以高成本借入资金。这些资金，不仅增加了租赁公司的偿债负担，还会蚕食其经营收入，缩小与租息之间的利差，造成利润萎缩。此外，租赁公司作为与银行有竞争关系的资金提供者，也因此在价格方面缺乏优势，难以吸引到优质的客户。与此同时，银行因公司发展缓慢而缩紧对其的放款规模，抬高放款价格，导致公司进入恶性循环，发展举步维艰。

3.资产负债期限错配，流动性风险较大。由于短期贷款的利率要远低于中长期贷款，且银行对中长期贷款有所限制，因此融资租赁公司的借款期限以3年以内为主，而租赁业务周期平均为3—5年，资产端和负债端期限严重不匹配。因此，当短期的银行贷款到期时，租赁公司往往面临较大的资金周转压力和流动性风险隐患，一旦资金链断裂，企业将面临经营困境。

4.风险资产规模过大，经营杠杆易超限制。根据商务部监管要求，融资租赁公司的风险资产总额不能超过其净资产的10倍。随着租赁公司大规模的业务扩张，其风险资产规模也不断增加。面对这种情况，租赁公司通常采用股东增资的形式来增加净资产，这种方式虽然简单快捷，却不具有可持续性。一旦股东停止增资，租赁公司很快会达到经营杠杆临界点，业务发展遭遇瓶颈。

综上所述，仅凭银行借款或增加资本金的方式仅能在短期内解决租赁公司的资金需求，且不利于公司的长期可持续发展。在此背景下，租赁资产证券化的出现，为租赁公司在拓宽融资渠道、降低融资成本、缓解期限错配及降低经营杠杆等方面提供了切实可行的解决方案。

三、开展租赁资产证券化的优势

租赁资产证券化是指以租赁资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。具体来说，租赁公司作为原始权益人，将权属明确、具有稳定的可预期现金收益的资产作为基础资产，通过设立专项计划及资产分档的方式发行债券，随后在资本市场上供合格投资者认购以募集资金。

2017年，仅1.6%的租赁公司参与过资产证券化，同时，租赁资产证券化发行金额仅占租赁资产合同余额的2%。这一方面说明当下租赁行业的资产证券化市场认知度和活跃度较低，另一方面也说明租赁资产证券化发展空间蔚为可观。作为一种创新型融资渠道，资产证券化具有以下几方面的优势。

1.解决期限错配问题，使用资金更灵活。如前所述，租赁行业资金来源以银行融资为主，且综合成本较高。而发行资产证券化，一方面，减少了租赁企业对银行贷款的过度依赖；另一方面，资产证券化为企业提供了直接对接资本市场的机会，增大了获取低成本资金的可能。同时，与银行信贷相比，租赁资产证券化对融资期限的要求仅取决于基础资产的期限，这有利于实现资产端与负债端期限的匹配，减少租赁资金“短配长”造成的资金周转压力。另外，发行资产证券化不要求企业披露募集资金用途，也不对募集资金设立受托支付或监管。也就是说，企业可以不受限制地安排其募集资金的使用。

2.腾挪业务空间，优化财务结构。从交易结构来看，资产证券化将租赁资产出售给专项计划，不仅实现了租赁应收款的出表，降低了风险资产规模，还为公司腾挪出更多的空间拓展新业务。具体来说，资产证券化将稳定可靠的应收租赁款打包出售后变现，一方面，可以提高资金使用效率和资金周转率，优化公司的资产结构；另一方面，它盘活了公司的账面资金，公司还可利用变现资金实现新业务的投放。并且，资产证券化在实现融资的同时并不增加企业的杠杆率，这也有助于帮助企业形成业务发展的良性循环。

3.提升专业化水平和实体经济服务能力。公司成功发行一笔租赁资产证券化业务，需在企业准入、入池资产选择、交易结构设计、产品评级、律所公证及资产管理等诸多方面满足市场及监管需求。上述监管和要求可以敦促租赁公司不断规范业务流程，提高专业化水平，完善各项制度及组建专业的人才队伍。从长远来看，租赁公司顺应国家政策及市场要求的自我提升，还能推动其将资金投向有助于国家战略及产业发展的行业，从而更好地服务于我国的实体经济。

4.提升企业知名度，确立市场形象。资产证券化受到各级监管部门的认可，发行成功后可以在证券交易所公开挂牌转让。对于融资渠道狭窄、贷款成本过高或无法达到发债要求且经营杠杆已至临界点的租赁公司来说，这无疑是一个打入资本市场的好方法。另外，资产证券化作为进入资本市场的一种创新型融资方式，不仅有助于树立企业在市场中的创新形象，也可助力企业后续资本市场相关业务的对接和发展。

四、制约企业开展资产证券化的因素

租赁资产证券化作为审核发行的产品，每一单都需先经由证券交易所（上海证券交易所或深圳证券交易所）或中国银行间市场交易商协会审核通过后根据市场情况择机发行。当然，因未通过审核而无法发行或因市场情况不良而发行失败的情况也屡见不鲜。以下，将简单介绍一些制约公司发展资产证券化业务的因素及解决对策。

1.基础资产行业集中度较高。从行业分布来看，目前大部分租赁公司的业务投放较为倾向于选择工业制造、医疗、交通等领域。通常来说，基础资产的行业集中度越高，资产支持证券的风险就越大。若发行资产支持证券时集中选用了某行业的基础资产，一旦该行业不景气，将会导致大量基础资产违约，相关的资产支持证券自然也无法满足投资者的偿付需求。今年上海证券交易所发布的《融资租赁债权资产支持证券挂牌条件确认指南》中也明确指出，基础资产所属行业应当尽量分散，单个行业集中度不超过30%，单笔基础资产的金额原则上不得超过资产包总额的15%，并应以最大限度扩大资产包中的资产笔数。基于上述要求，有意向发行资产证券化的租赁公司除了对接更多行业外，还可将金额较大的合同拆分为金额较少的若干份合同进行签约。

2.基础资产利率水平较低。一般而言，租赁款项的还款计划是结合租赁公司及承租人的资金需求定制的。对于承租人而言，租赁期限本身较长，因此票面利率设置的越低，未来偿付利息的压力就越小；对于租赁公司而言（尤其是新设立的租赁公司），扩大当年的利润及整体报酬率是经营者的首要考量。因此，适当提高期初一次性收取的咨询费率和下调每期的票面利率成为了一种看似双赢的方法。然而，待租赁公司后期发行资产证券化产品时，仅能将未来收取的票面利率较低的利息作为基础资产（咨询费已在期初一次性收取并确认收入），这会导致因基础资产现金流不足，无法通过产品端每一期还本付息的压力测试。对于刚成立的租赁公司来说，通过期初收取较高的咨询服务费以提高当期收入不失为一种策略，但不管从配合发行资产证券化产品或是从公司未来发展的角度来看，调整收入结构也是公司可持续发展规划中的重点之一。借鉴目前已经上市的如远东国际等行业领先的租赁公司，在兼顾整体收益率的情况下，咨询服务费与租息收入比应保持在1∶1.5左右为宜。

3.优质租赁资产缩水。资产证券化将租赁资产真实出售，一方面，减轻了公司的经营杠杆，为公司腾挪了投放空间；但另一方面，基础资产的出表也相应减少了资产规模和未来预期可获得的收入。因此，对于资产规模较小的租赁公司来说，其开展资产证券化的意愿并不强烈。此外，为了满足监管和市场要求，租赁公司在开展证券化业务时筛选出的资产多为其优质资产，随着优质资产不断被打包出售，一些风险较大的资产便会在公司内部不断沉淀，基础资产违约风险进而增加。

针对上述情况，公司应加大对业务筛选、承租人尽职调查和风险管理的把控力度，尽可能地鼓励投放符合交易所标准的项目，并且严格遵守贷后管理要求。同时，开展不良租赁资产处置业务，也有助于公司提高整体资产质量。

五、结语

2018年6月，商务部系下融资租赁公司被划归至银保监会监管，意味着融资租赁行业将迎来更规范的行业发展、更严谨的内控合规及更明晰的风险管理。同时，在国家大力推动金融行业服务实体经济的当下，融资与融物的结合，使融资租赁行业明显具备较强的优势。

相应的，租赁资产证券化也会迈向标准化。未来，资产证券化将会成为租赁公司直接融资的重要手段，而交易所发布的《挂牌指南》则为其提供了更好的制度支持，也为其指出了更为明确的方向。