全球金融危机后菲利普斯曲线的扁平化——特征表现、理论成因及启示①

李宏瑾，苏乃芳

(1.中国人民银行 研究局，北京 100800；2.中国人民银行 营业管理部，北京 100045)

一、引 言

宏观经济学主要研究经济增长、失业、货币、通胀等总量变量间的运行规律，其中，通胀率的内在决定机制及其与失业率、产出间的关系一直是宏观经济研究中最重要的问题。通胀率动态研究不仅能够体现经济运行的内在规律，也为中央银行的货币政策制定提供了重要的依据和标准[1]-[3]。菲利普斯曲线刻画了宏观经济运行中通胀率与经济增长(或失业率)的运行关系，是宏观经济研究和货币政策制定的重要理论基础[4]。20世纪90年代以来，具有微观基础的新凯恩斯主义菲利普斯曲线在理性预期条件下考虑了不完全竞争的价格粘性特征，理论模型更符合经济实际并对现实具有更好的解释力，非常便于有效开展政策评估，成为当前宏观经济理论的主流并被广泛应用于主要国家中央银行货币决策分析[5]。但是，全球金融危机爆发以来，各国经济复苏步伐远逊于各方的预期，而且很多实证研究表明，失业率缺口(或产出缺口)与通胀的相关系数呈现下降态势，本应倾斜的菲利普斯曲线呈现出扁平化的倾向，通胀率与失业率缺口(或产出缺口)的关系及通胀预期的作用机制都可能发生了明显的变化[6]。

全球金融危机的爆发使各国经济由长达二十多年之久的大缓和(Great Moderation)步入大衰退(Great Recession)，这对货币政策理论和实践带来了巨大的挑战。特别是，2013年Summers[7]重新提出长期性停滞假说，指出在全球金融危机的巨大冲击下，由于生产率和潜在产出增速的下降，实际利率出现持续性下降，货币政策只能长期维持前所未有的低利率水平。菲利普斯曲线的扁平化意味着，即使失业率(或产出缺口)已发生明显好转，但通胀率并未发生明显改变，这对以通胀率作为最主要政策目标和决策依据的各国中央银行来说，政策的不确定性进一步加大。显然，对于经济已接近潜在产出水平、货币政策已开启加息政策并即将收缩资产负债表的美联储而言，货币政策正常化的道路也必将布满荆棘。

近年来，中国经济步入以中高速增长、结构优化升级和创新驱动为特征的新常态，由高速增长转向高质量发展阶段，传统刺激性政策的边际效果日益下降，新旧增长动能和矛盾此消彼长、相互交织，经济易热难冷的局面明显改观，人口结构和劳动力市场供求态势逆转，国际收支和资本流动方向呈现均衡双向波动趋势，主要经济变量间的匹配关系明显改变，货币政策调控宏观环境发生根本性变化[8]。回顾菲利普斯曲线理论发展，分析菲利普斯曲线的扁平化特征及其理论原因，对于更好地理解各主要国家宏观经济运行和中央银行货币决策的变化，做好新时代下高质量发展阶段的中国货币政策调控，具有非常重要的理论和现实意义。

二、传统凯恩斯主义菲利普斯曲线和新凯恩斯主义菲利普斯曲线：简要理论回顾

(一)传统凯恩斯主义菲利普斯曲线

1.总供给曲线与新古典综合

“大萧条”后Keynes[9]开创的宏观经济学在Hicks[10]、Hansen[11]等的不懈努力下，以IS-LM模型作为主要理论框架，成为“二战”后传统凯恩斯主义宏观经济理论的核心模型。虽然IS-LM模型说明了产品市场和货币市场均衡，Walras[12]的一般均衡理论隐含着劳动力市场均衡，但IS-LM模型并未说明劳动力市场的均衡决定机制，仅是通过总生产函数得到劳动需求函数。在货币数量外生给定的情况下，产品市场消费投资需求和均衡收入将影响货币需求和利率(LM曲线)，货币市场均衡利率则影响投资消费需求和收入(IS曲线)，因而IS-LM模型实际上仅是总需求分析。而且，传统凯恩斯主义主要关注价格粘性对失业和有效需求不足的影响，通常仅是假设货币工资无法充分下降的刚性工资，这意味着总供给仅是一条水平线。

如果抛开工资刚性的假设并以工资处于均衡状态作为分析的起点，那么在经济均衡路径下，工资也将逐渐从原有的均衡水平向新的均衡调整，货币工资的逐渐调整将使失业率相应发生趋向均衡水平的变化，这意味着工资与失业率存在着确定性的均衡关系。Phillips[13]意识到经济变量的这一均衡关系，并通过对1861—1957年英国失业率和货币工资的经验分析，提出了著名的反映工资与失业率相互交替关系的菲利普斯曲线(Phillips Curve)[4]。几乎与此同时，Okun[14]首次提出了“潜在产出”的概念，发现经济增长与失业率变化之间存在着稳定且显著的负相关关系，也就是通常所说的奥肯定律(Okun’s Law)。由于工资(通胀)与失业率呈现相反关系，而失业率与经济增长也呈现相反关系，这样就可以得到一条向上倾斜的价格与产出正相关的总供给曲线。

菲利普斯曲线的提出为研究失业率和通胀率之间的关系奠定了坚实基础，一经提出就引起了经济学家的普遍关注。货币主义和理性预期学派纷纷对菲利普斯曲线进行了大量的研究，不断对模型进行修改和改进。菲利普斯曲线也逐渐成为众多经济学家研究宏观经济、微观经济及计量经济的主要工具之一。由Phillips曲线得到的总供给曲线和由IS曲线得到的总需求曲线也就意味着符合一般均衡的总供给—总需求(AS-AD)分析，Samuelson[15]将其与微观价格理论相结合，由此形成了传统凯恩斯主义的新古典综合(Neoclassical Synthesis)，成为“二战”后宏观经济理论的主流。

2.垂直的长期菲利普斯曲线

20世纪60年代末期以来，在传统凯恩斯主义指导下，以美国为代表的发达国家陷入了增长乏力、高失业率和高通胀并存的痛苦“滞胀”，这是传统凯恩斯主义和菲利普斯曲线无法解释的。货币主义代表Friedman[16]通过适应性预期方法并引入自然失业率理论，指出长期的菲利普斯曲线是一条垂直的曲线。短期来看，当通胀率提高时，由于人们无法及时调整通胀预期，使得真实通胀高于通胀预期，实际工资低于事先预测的工资，低生产成本将促进投资和经济增长，降低失业率。因此，短期失业率和通胀率存在此消彼长的关系。长期来看，人们通过调整预期使预期通胀逐步趋向实际通胀，失业率将与由技术、资源等决定的自然失业率一致，因而长期菲利普斯曲线是一条垂直的直线。类似地，在理性预期框架下，Phelps[17]经预期修正的菲利普斯曲线分析进一步表明，只有未预期的通胀才能引起就业的增加，持续通胀的长期动态过程将使劳动者预期降低，通胀与失业的负相关关系仅是短期现象，长期菲利普斯曲线是一条垂直的直线，失业率保持在自然失业率水平。

(二)具有微观基础的新凯恩斯主义菲利普斯曲线

1.新古典宏观经济学和新凯恩斯主义

传统菲利普斯曲线虽然可以很好地描述经济增长和通胀率之间的关系，但由于缺乏微观基础和均衡分析，一直被以货币主义、理性预期学派和真实经济周期理论(RBC)为代表的新古典宏观经济学派所诟病。但是，在完全市场假设下，新古典宏观经济学派往往认为价格可以迅速调整至市场出清状态，甚至RBC认为经济波动主要源自技术冲击而与金融无关，并未考虑货币因素的作用。如果价格能够足够灵活调整，那么经济产出波动就是供给波动的最优反应，货币只能影响物价等名义变量，并不对产出等实体变量产生影响，货币当局任何试图烫平经济波动的努力都是多余，乃至成为降低社会效率的无效举动，而这也意味着新古典宏观经济学无法为货币政策决策提供帮助。显然，完全市场价格充分弹性的新古典宏观经济学与经济现实不同，很多经验研究也并不支持RBC等新古典宏观经济学的结论，中央银行迫切需要更符合现实并具有可操作性的理论。

由于以RBC为代表的新古典宏观理论有效市场假设与现实并不完全相符，因而对经济的解释往往并不理想。同时，通过菜单成本、交错定价等方式，很多新凯恩斯主义经济学家发展出大量具有微观基础的价格粘性模型[18]。新凯恩斯经济学以厂商和家庭的优化作为微观基础，通过一般均衡分析研究宏观变量之间的关系，从而建立动态随机一般均衡模型(DSGE)。垄断竞争、名义价格粘性和货币短期非中性，是新凯恩斯主义的关键要素和基本特征[5]。由于新凯恩斯主义模型更符合现实，对经济具有更好的解释力，可以有效开展政策评估，因而逐渐受到学术界和各国中央银行的青睐，成为当前宏观经济理论的主流。

2.新凯恩斯主义菲利普斯曲线

新凯恩斯模型假定家庭在一定预算约束下，通过最大化效用函数决定家庭的消费和工作时间。通过家庭的微观优化和均衡分析，可以得到总需求曲线(IS曲线)。这与传统凯恩斯理论的IS曲线一致，从总需求的角度描述了产出、利率和通胀率之间的关系。

在对厂商的刻画中，新凯恩斯模型假定厂商之间存在垄断竞争，并且存在价格粘性。在Taylor[19]提出了交错调整价格理论的基础上，Calvo[20]假设厂商无法连续地调整价格，在每个时期厂商可以保持价格不变或按照最优化原则调整价格。均衡分析揭示了通胀的微观形成机制，即厂商基于当前和预期的实际边际成本来进行价格调整，这些价格设定加总之后形成了通胀。因此，通胀率等于当前的和预期未来的实际边际成本相对于稳态值的偏离的贴现和。

此时，新凯恩斯主义菲利普斯曲线(New Keynesian Philips Curve)可以写为πt=βEtπt+1+kmct，其中，mct表示实际边际成本缺口[5]。由于实际边际成本与产出缺口、失业率缺口成比例，可以用产出缺口或失业率缺口替代实际边际成本缺口。新凯恩斯主义菲利普斯曲线从总需求的角度，描述了产出和通胀率之间的关系。

从长期来看，产出将收敛到潜在产出水平，失业率收敛到自然失业率，实际边际成本缺口为零。这时新凯恩斯模型回归新古典模型。长期的新凯恩斯主义菲利普斯曲线是一条直线。由此可见，新凯恩斯主义菲利普斯曲线与新古典综合学派的传统菲利普斯曲线具有相同的形式。

3.新凯恩斯主义菲利普斯曲线主要扩展

Gali和Gertler[21]提出兼顾前瞻性和后顾性的新凯恩斯混合菲利普斯曲线，Mankiw和Reis[22]提出了粘性信息理论从而构建了粘性信息的菲利普斯曲线。近年来，附加预期的菲利普斯曲线(Expectations-Augmented Phillips Curve)得到了中央银行的广泛应用。这一曲线主要包括两种形式。在简化的形式中，通胀预期可以用历史通胀率的移动平均代替。此时的菲利普斯曲线是后顾型的，常用的形式如式(1)、式(2)所示[23-24]：

πt=πt-1-k(Ut-Ut*)+εt

(1)

(2)

当失业率缺口降低时，通胀率会在历史数据基础上提高，而且其增长率随着失业率缺口降低而增加，这一曲线也称为加速型菲利普斯曲线(Accelerationist Phillips Curve)。在标准的新凯恩斯主义菲利普斯曲线中，通胀预期是市场根据整个经济体的历史运行情况形成的理性预期，可以表示为式(3)[25]：

πt=Etπt+1-k(Ut-Ut*)+εt

(3)

以上两种形式的菲利普斯曲线都可以很好地解释通胀率的动态变化情况，得到了广泛的应用[1-2]。

三、全球金融危机后菲利普斯曲线的扁平化特征表现

菲利普斯曲线理论的发展是伴随着经济的发展而不断完善的。从大萧条时期Keynes[9]提出“失业与通胀不能并存”的观点，到大萧条后Phillips[4]发现“失业率与通胀率之间此消彼长的交互替代关系”，再到滞涨时期货币主义、理性预期学派提出长期垂直的菲利普斯曲线，再到“大缓和”时期新凯恩斯主义以理性预期框架下引入垄断竞争微观基础而对菲利普斯曲线的再认识，菲利普斯曲线理论的发展实际上就是基于宏观经济现实发展的理论认识不断完善和深化发展的过程。

20世纪80年代中期以来，全球主要经济体进入产出和通胀稳定的“大缓和”时代。特别是20世纪90年代以来，通胀目标制被各国广泛采用，这是货币政策领域最重要的成就之一[3]。不过，全球金融危机以来，经济运行和通胀动态机制发生了明显的变化，各国通胀率处于较低水平并面临不断下降的风险，对于采取紧缩性货币政策的国家来说，长期低通胀风险更加突出[26]。由此，引发了很多有关通胀目标制的讨论。尽管通胀目标制可以有效实现稳定通胀，但在经济复苏缓慢、利率整体处于较低水平条件下，通胀目标制的货币政策无法有效刺激经济发展[27-28]。Yellen[1-2]也指出，中央银行应更关注市场通胀预期的形成方式及货币政策如何影响市场预期。同时，中央银行需要加强关于通胀目标的市场沟通，并明确具体实现通胀目标或至少让通胀接近目标的政策措施。上述讨论，很大程度上也是由于全球金融危机后，通胀和失业缺口、产出缺口的动态关系发生了明显的变化，菲利普斯曲线呈现出扁平化态势。

在大衰退及其随后的缓慢复苏中，各国产出大幅下降、失业率大幅提升并高于自然失业率水平，失业率缺口不断扩大。根据菲利普斯曲线理论，通胀率应随着失业率的上升而大幅下降，甚至可能出现通货紧缩。但是，相对于失业率的大幅提高，各国通胀在经济衰退期间下降得非常温和[1-2]。通胀在全球金融危机后不寻常的变化路径困扰了很多经济学家，Krugman[29]就在其博客中指出，“如果‘大衰退’及其余波对美国通胀的影响和前几次经济衰退对通胀的影响一样，那我们现在应深陷通缩之中，但事实上我们没有”。Ball和Mazumder[24]根据美国1960—2007年的数据估算菲利普斯曲线，并对2008—2010年的通胀率进行了预测，结果显示，随着失业率的大幅提高，美国2010年的通胀率应达到-3%左右。但美国实际通胀率水平在1%左右，远高于预测值。与美国类似，大部分发达国家在金融危机之后虽然通胀率水平出现了一定程度的下降，但基本稳定在1%—2%的水平[30-31]。通胀率并没有随着失业率的提高大幅降低，这引起了广泛的关注。

为何金融危机之后持续的高失业率却没有使各国陷入通货紧缩的境地，这一问题使人们重新审视了通胀与失业率之间的关系。研究发现，在金融危机之前的20世纪90年代中期，菲利普斯曲线的形态就发生了变化。Kiley[23]对美国的失业率与通胀率进行了分析，发现1976—1995年之间失业率和通胀率有明显的负相关性，但1996—2014年之间的相关性明显降低。IMF[30]对发达经济体的失业率与通胀率分析也发现，1995年以来菲利普斯曲线的斜率(即失业率缺口对通胀率的系数，公式中的k)明显减小，这一现象称为菲利普斯曲线的扁平化。Blanchard等[31]通过对20个发达国家的分析表明，与1985年相比，2014年失业率对通胀率的影响系数不仅减小，而且变得不显著。

在这一分析的基础上，有学者采用变系数菲利普斯曲线(公式中的k变为kt，采用卡尔曼滤波方法进行估计)观察菲利普斯曲线斜率的变化情况。Ball和Mazumder[24]、Blanchard[6]都发现，菲利普斯曲线斜率自20世纪70年代中期开始呈下滑趋势，90年代中期之后斜率基本稳定在0.2的水平。IMF[30]对各发达国家的分析也显示类似的特征。变系数估计进一步表明，菲利普斯曲线自1995年以来更加扁平化，通胀率与失业率之间的关系不断疏离。

四、菲利普斯曲线扁平化成因的理论分析

(一)新凯恩斯主义菲利普斯曲线的主要决定因素

新凯恩斯主义菲利普斯曲线是根据理性预期的新凯恩斯模型在微观优化和均衡分析的基础上得到的。菲利普斯曲线的扁平化，反映了经济系统内在结构的变化。观察新凯恩斯主义菲利普斯曲线的主要决定因素，能够更好地分析扁平化的原因和内在机理，有助于了解近年来(尤其是金融危机之后)经济运行的变化情况。

在新凯恩斯主义菲利普斯曲线的理论推导过程中，新凯恩斯主义菲利普斯曲线(πt=Etπt+1-k(Ut-Ut*)+εt)的构建依赖于三个方面的假设：一是通胀预期为理性预期，即市场根据整个经济体的历史运行情况形成的对通胀率的判断。二是失业率缺口(或产出缺口)可以代替厂商实际边际成本缺口，新凯恩斯模型认为通胀率是由实际边际成本缺口决定的，而实际边际成本缺口与失业率缺口或产出缺口成比例。三是经济体为封闭经济，实际上在开放经济体中，国内价格还受到国外价格的影响[5]。

与此同时，新凯恩斯主义菲利普斯曲线的斜率依赖于三类模型参数。根据推导，在新凯恩斯主义菲利普斯曲线πt=βEtπt+1+kmct中，斜率k可以写为结构性参数的形式，如式(4)所示：

(4)

影响斜率的结构性参数可以分为三类：一是价格粘性系数θ，反映了价格调整的程度，θ越小表明价格调整越灵活，θ越大表明价格刚性越强。二是厂商生产过程中的参数，包括生产函数中资本的比例α和垄断厂商的产品替代弹性ε。三是消费者偏好参数，包括贴现率β、消费跨期替代弹性σ和劳动力供给弹性φ。因此，可以从六个方面对菲利普斯曲线扁平化的原因进行理论讨论。

(二)菲利普斯曲线扁平化成因的理论分析

1.通胀目标制下锚定通胀预期及对通胀动态路径的影响

新凯恩斯主义菲利普斯曲线中假设市场根据整个经济体的历史运行情况形成对通胀率的理性预期。但是，20世纪90年代之后，越来越多的国家采取不同形式的通胀目标制[27]。金融危机后，美国等发达国家更加注重物价稳定这一货币政策目标，在印度、俄罗斯等新兴发展中国家进一步得到了广泛应用[32]。正是由于通胀目标制的实施，影响了通胀预期的形成。在理性预期的假设下，通胀预期依赖于历史通胀信息。这也是后顾型(加速型)菲利普斯曲线的基本假设。Kiley[23]通过对美国数据的实证分析发现，通胀预期在1976—1995年与历史通胀的关系显著，通胀加速机制效果明显。但在1996—2014年，这一关系明显减弱，通胀预期与历史通胀的相关性降低。Blanchard[6]通过变系数方程估计了美国通胀预期对历史通胀的依赖系数。结果表明20世纪90年代之后这一系数明显降低。

通胀目标制的货币政策框架对价格稳定做出明确的承诺，存在显式或隐式的通胀目标。中央银行通过一系列的货币政策工具将通胀率稳定在目标水平，其中，重要的工具是预期引导，这相当于以通胀预期为中间目标，引导公众预期达到通胀目标水平[1-2-33]。通胀目标制下市场的通胀预期被逐渐锚定(Anchored)在通胀目标水平附近[24]。IMF[30]对各发达国家2012年的数据分析发现，尽管当前实际通胀率与通胀目标可能有所差别，但6—10年之后的通胀预期与通胀目标非常接近。正是锚定通胀预期，影响了菲利普斯曲线的形态。Blanchard[6]认为，通胀预期对实际通胀率的影响在20世纪90年代显著提高。由此可见，通胀率受到锚定通胀预期的影响越来越大，与劳动力缺口或产出缺口的关系越来越不显著。

2.全球金融危机后价格刚性上升

新凯恩斯模型一个重要假设是价格粘性。厂商无法连续地调整价格，每阶段一部分厂商可以按照最优化原则重新调整其价格，另外的厂商则延续上一期的价格(比例为θ)，参数θ反映了价格刚性的程度。

出于模型简化的需要，新凯恩斯模型假定价格刚性参数是一个固定的常数。但是，Ball和Mazumder[24]通过价格调整的“菜单成本”模型分析指出，价格刚性随着通胀率的下降而增加，这意味着当通胀率低的时候，工人更不愿意降低工资，总需求降低导致产出的下降更多，而通胀率的下降相对更少[30]。Blanchard[6]认为，当经济下行时，企业下调工资的压力更大，因而企业更倾向于保持原有工资，此时价格刚性上升。Daly和Hobijn[34]通过美国人口调查数据来讨论2006—2011年的工资刚性问题，分析发现，2006年12%的工人工资保持不变(工资刚性为12%)，2011年这一比例提高到16%。这表明2011年的工资刚性更高。通过对1986—2013年的数据分析发现，工资刚性在经济衰退时有所提高，在金融危机后达到历史性高点。当价格刚性提高时，越来越多的企业不愿进行价格调整，此时的工资变化率或通胀率也倾向于保持原有水平。因此，相对于失业率产出缺口变化，通胀率的变化幅度较小。实际上从模型中可以看出，当θ提高，k减小。价格刚性的提高导致菲利普斯曲线斜率降低，呈现扁平化。

3.失业率缺口无法反映企业边际成本变化

新凯恩斯主义菲利普斯曲线的形式为πt=βEtπt+1+kmct，表明通胀率是受到实际边际成本缺口的影响。实际边际成本衡量了厂商成本相对于潜在程度的偏离，反映了厂商成本情况。严格来看，实际边际成本缺口受到工资、劳动时间、资本等多个因素的影响。出于简化的需要，通常用失业率缺口或产出缺口替代实际边际成本缺口。Ball和Mazumder[24]认为，金融危机之后，失业率不能很好地反映经济体的疲软情况。由于失业人数的持续增长，长期失业率大幅提高，导致大量失业人员从劳动力市场脱离，劳动力市场的结构发生变化，劳动参与率有所降低。近年来，老龄化问题不断加剧，对劳动力市场的结构和失业率也产生了重要影响[23]。在这一情况下，结构性失业不能有效影响工资水平。很多失业者缺乏有效的职位竞争力，他们对于工资的影响有限[30]。

4.国际大宗商品价格(油价)对通胀率的影响

近年来，随着经济全球化进程的不断推进和金融一体化的迅速发展，各国经济增长、物价水平和货币政策之间的相互影响成为广泛关注的问题。新凯恩斯主义菲利普斯曲线假设经济体为封闭经济。但是，全球经济一体化使国内通胀率不可避免地受到国外价格的影响，尤其是国际石油价格大幅波动给各国经济带来冲击和影响。石油行业是国民经济的基础产业，涉及的行业广泛，产业链长，传导作用强。石油价格影响了上游石油化工、煤炭冶金等产业的成本，成为产业链价格的重要驱动因素，从而推高生产者物价指数(PPI)，由于上游工业品价格对下游消费品价格的传导具有一定的敏感性，因而将产生成本推动型物价上涨，从而提高通胀率水平。大量研究发现，国际油价的变化对各国通胀率具有显著的影响[30]。2008—2009年美国通胀率的大幅下降很大程度上受到国际油价下跌的影响。而2016年以来国际油价的上涨对美国通胀率具有重要的推升作用。由于国内通胀率对国际油价的敏感性上升，受到国内经济影响的敏感性相对降低，因而与失业率缺口的关系减弱。

5.消费者偏好变化

根据新凯恩斯模型，菲利普斯曲线的斜率依赖于消费者偏好参数，包括贴现率、消费跨期替代弹性和劳动力供给弹性。模型中假定参数是外生不变的。但是，很多研究都指出全球金融危机冲击对消费者偏好参数产生了非常重要的影响，家庭时间偏好、消费偏好、劳动偏好等因素都发生了明显的改变，这些结构性参数的改变可以更好地解释长期性停滞(Secular Stagnation)和持续低利率现象，也可以更好地理解菲利普斯曲线的扁平化问题。

一方面，金融危机的冲击导致消费者的时间偏好改变。面对持续恶化且不确定性迅速增加的经济环境，经济主体对风险表现出极端厌恶，对政府债券等无风险资产的需求迅速上升，这使风险溢价大幅上升，严重抑制了未来投资和经济增长，导致经济主体对未来经济前景过于悲观，时间偏好和贴现率发生改变[35]。另一方面，人口老龄化问题也导致家庭的劳动偏好改变。近年来老龄化问题的加剧，人口抚养比的上升，人口结构的变化明显改变了家庭的劳动力偏好，这进一步影响了消费者的偏好参数[36]。另外，金融环境改变影响家庭的消费偏好。全球金融危机后各国监管当局都加强了金融监管，采取了包括降低杠杆率、提高税收等政策，这加大了资产的风险溢价，改变了家庭的消费偏好[37]。

6.厂商生产结构变化

新凯恩斯主义菲利普斯曲线的斜率还受到生产函数中资本的比例和垄断厂商的产品替代弹性的影响。Eichengreen[38]指出，全球金融危机后资本品相对价格发生变化，随着生产效率的提高，资本品相对于消费品的相对价格呈现出明显的下降趋势，而全球金融危机后投资风险溢价的上升进一步降低了风险资产的价格。资本品相对价格的下降影响了产出函数中资本劳动替代弹性。与此同时，无形资本在生产方面发挥了越来越大的作用[1-2]，可能影响生产函数的形式。另外，随着经济的不断发展，不同企业之间的差距越来越大，经济不平等和财富越来越集中在少数人手中，影响垄断厂商的产品替代弹性。

(三)菲利普斯曲线扁平化成因的进一步讨论及对货币政策的影响

1.对菲利普斯曲线扁平化成因的进一步讨论

虽然很多学者对通胀动态路径和菲利普斯曲线扁平化的成因进行了大量讨论，但理论界对菲利普斯曲线是否呈现扁平化倾向及其原因仍存在很多不同的看法。

第一，在通胀目标制方面，虽然在经济复苏缓慢、利率整体处于较低水平条件下，通胀目标制的货币政策无法有效刺激经济发展，很多研究转向对其他货币政策目标制的讨论(如名义GDP目标制或价格水平目标制[27])，但Hattori等[39]对日本通胀目标制的实证研究表明，日本中央银行公布的中期通胀目标可以显著影响私人部门的通胀预期，提高货币政策的有效性。

第二，在工资(价格)刚性方面，由Daly和Hobijn[34]的研究可见，工资刚性提高主要与经济衰退密切相关，在经济增长好转之后，工资弹性将恢复性上升。Doniger和López-Salido[40]认为，由于工人寻找工作的策略和企业工资设定的策略之间存在博弈，造成工资刚性与工资和劳动力市场参与率相关，劳动生产率的暂时性变动可能导致工资和产出的持续改变，这也称为劳动力市场的磁滞现象(Hysteresis)，正是这种磁滞现象造成失业率与工资相关性降低。

第三，在边际成本方面，Del Negro等[25]在新凯恩斯模型的基础上重新推导菲利普斯曲线，用工资、劳动时间和资本综合表示实际边际成本，分析发现，尽管2008年之后失业率缺口变化较大，但实际边际成本并没有显著下降。因此，失业率对通胀率影响减小可能不是因为菲利普斯曲线斜率的降低，而是因为金融危机之后失业率缺口不能很好地反映实际边际成本缺口。

第四，在大宗商品价格方面，虽然国际大宗商品(特别是石油)价格低迷是当前物价及通胀预期持续走低的重要原因，但Mester[41]指出，石油价格并不会无限下跌，美元也不可能永远升值，未来长期的通胀预期仍然是稳定的，当前很多基于金融市场数据计算的较低的通胀预期很可能受到期限溢价和通胀风险溢价因素的干扰，并不能真实反映通胀预期的变化。

第五，在消费者偏好变化方面，虽然全球金融危机对家庭时间偏好和投资者的风险偏好带来了巨大的冲击，但与技术、劳动力等的变化类似，很多因素实际上早在全球金融危机爆发之前就发生了明显的趋势性变化。事实上，期限溢价、风险溢价和储蓄性过剩等因素与Greenspan[42]对金融危机之前美国出现长短期利差偏低的解释如出一辙，但Greenspan[42]对每一种解释都并不是非常满意，指出毕竟全球老龄化并不是一个新的现象，不足以引起长期利率的持续大幅下降。全球金融危机后，家庭风险偏好的上升和企业投资风险偏好的下降是利率和经济低迷的重要原因[43]，不过美国大选后财政税收、金融监管等不确定性很可能改变经济主体的偏好，增强了对未来经济的信心[44]。

第六，在厂商生产结构变化方面，Fernald和Jones[45]的实证研究认为，资本投入对GDP增长的拉动几乎为零，资本品相对价格发生变化和企业之间的差距很可能反映不同技术对资本密集度资本的不同要求，只是短期波动，而结构性参数并没有发生根本性变化。由此可见，菲利普斯曲线扁平化的原因来源于多个方面，这些因素是短期影响菲利普斯曲线的形态，还是长期的结构性变化，目前还存在很多争论，需要进一步深入的研究[1-2]。

2.对主要国家货币政策的影响

由于菲利普斯曲线描述了通胀率的动态变化机制，对于货币政策制定具有重要意义，而且有关于对菲利普斯曲线扁平化成因的讨论也与通胀目标制密切相关，因而对菲利普斯曲线形态变化的讨论，对当前主要国家货币政策具有非常重要的意义。

一方面，扁平化的菲利普斯曲线意味着通胀率和失业率的相关性降低，此时中央银行对通胀率和失业率的权衡难度会变小。事实上，中央银行会倾向于在一段时间内将失业率维持在低于自然失业率的水平(刺激产出超过潜在产出水平)并承担相应的通胀风险[6]。当通胀率对失业率的敏感度降低时，中央银行的这种通胀风险也有所减少。

另一方面，扁平化的菲利普斯曲线对货币政策制定带来了新的挑战。一是菲利普斯曲线中失业率对通胀的影响降低，甚至可能不显著。此时，无法通过菲利普斯曲线很好地预测未来通胀率的走势，通胀动态性的描述更加复杂，中央银行通胀目标选择更加困难[6]。二是扁平化的菲利普斯曲线意味着中央银行需要更大程度地调整产出缺口或失业率缺口来实现通胀率的改变[30]，通胀目标制的有效性下降。中央银行需要采用灵活的通胀目标制，在稳定物价的同时也给产出稳定赋予一定的权重[1-2]。而灵活的通胀目标制对于中央银行的沟通能力和政策水平来说都是一个挑战。三是锚定的通胀预期减少了通胀率调整的灵活性。由于通胀预期在很大程度上受到通胀目标的影响，一旦通胀目标设定存在偏差，或中央银行的通胀目标制框架改变，脱锚的通胀预期可能带来很大的通胀风险[30]。

五、有关中国菲利普斯曲线的经验研究及未来的方向

由上可见，理性预期条件下具有微观基础的新凯恩斯主义的菲利普斯曲线的影响因素非常复杂，经济结构和模型参数都具有非常重要的影响。而且，出于模型简化的需要，模型的一些参数(如家庭时间偏好、贴现率)都是不变的。但是，随着经济环境的变化(如危机冲击和政策冲击)，不同经济周期的很多变量具有非线性特征，可能出现跳跃式变化。中国作为全球最大的新兴发展中转轨经济体，面临的经济约束和结构性特征更加复杂，在经济发展的不同阶段，模型的参数可能也并不是稳定的。很多经验研究都表明，传统菲利普斯曲线在中国不适用。例如，郑挺国等[46]基于多种退势方法的产出缺口最终估计、准最终估计和实时估计序列，分别构建了四类预测模型对中国通胀率进行预测，发现传统的产出—通胀型菲利普斯曲线并不适合用于通胀预测。

正是由于传统菲利普斯曲线实证结果并不理想，因而国内很多学者通过引入新的修正变量[47]、考虑有区制转换模型[48]、构建动态菲利普斯曲线[49]、构建新的通胀指数[50]或通胀预期指标[51]等方法，对中国不同形式的通胀与产出缺口的动态关系进行刻画，取得了比较令人满意的结果。不过，从研究内容方法上来看，虽然目前国外有关菲利普斯曲线扁平化成因的理论分析非常重要，但中国通胀和产出缺口的动态形成机制研究很大程度上受到基础数据的限制，特别是中国并没有完善的失业率统计，对潜在产出和通胀预期的研究仍待加强。特别是，有关中国潜在产出估计方面，目前对潜在产出的估算主要有基于统计数据的趋势分析法、生产函数法和DSGE模型方法[52]。虽然趋势分解的滤波方法简便易行，但统计方法要求经济结构是稳定的，显然这并不适用于转向高质量发展阶段的中国当下。生产函数法的潜在产出估计虽然具有理论上的优势，但仍要求模型结构是稳定的，而且对资本存量的基础数据质量的要求更高。DSGE对模型结构和数据质量的要求更高，而如何构建符合中国经济特征的DSGE模型，特别是考虑国有企业、地方平台等预算软约束部门大而不倒的房地产部门、锦标赛模式的财政分权安排等都是中国经济非常典型的特征，深刻理解中国经济增长机制，准确把握经济运行态势，有效开展货币政策调控和政策评估，仍需要大量基础性研究工作。另外，进一步做好CPI统计工作，考虑房价等资产价格对CPI、GDP平减指数等的影响[53-54]，加强通过收益率曲线、调查数据等方法的通胀预期研究工作，也是完善中国菲利普斯曲线实证研究的重要方向。

六、结论性述评

菲利普斯曲线是宏观经济研究和货币政策制定的重要理论基础。本文在对传统菲利普斯曲线的理论发展进行回顾的基础上，对金融危机后发达国家菲利普斯曲线扁平化的特征和成因进行了深入的分析。研究发现，金融危机后世界经济进入大衰退，生产率和潜在产出增速下降，甚至陷入长期性停滞，通胀动态机制也发生了明显的变化。失业率与通胀率的关系不断疏离，菲利普斯曲线呈现扁平化特征。在新凯恩斯主义菲利普斯曲线的理论分析基础上，研究发现菲利普斯曲线扁平化主要受到通胀目标制下通胀预期被锚定、金融危机后价格刚性上升、劳动力市场结构改变、国际大宗商品价格波动、消费者偏好变化、厂商生产结构变化等因素的影响。总的来看，菲利普斯曲线扁平化反映了金融危机后经济系统内在结构的变化，而且对传统通胀目标制的目标设定和工具实施带来了新的挑战，对货币政策制定产生了重要的影响。需要注意的是，学术界对于菲利普斯曲线扁平化的原因目前仍存在不同的看法，这一特征是短期影响还是长期变化目前仍存在争议，需要进一步的研究。

新凯恩斯主义菲利普斯曲线理论模型分析及菲利普斯曲线扁平化的成因讨论，对中国新常态下高质量发展阶段的通胀动态机制研究具有重要的借鉴意义。发达国家金融危机后经济系统内在结构的变化，也为分析中国经济转型过程中面临的约束和结构性特征的复杂转变提供了重要参考。研究发现，传统菲利普斯曲线并不适用于中国转轨时期的经济特征。未来需要进一步探索符合中国实际的通胀动态理论模型，并加强潜在产出估计、失业率统计、通胀率统计和通胀预期测算，从而完善中国菲利普斯曲线研究。这对于了解中国新常态下经济运行机制，完善货币政策操作目标、调控框架和传导机制，探索符合中国实际的货币政策规则，推动中国货币政策转向利率为主的价格型调控方式转型都具有重要意义。只有这样，才能充分利用价格杠杆更好地发挥政府的作用，真正实现中国经济的高质量发展。