宏观审慎政策与货币政策对商业银行经营行为的影响

孙健

摘 要：本文基于山东省城商行季度数据，实证检验宏观审慎政策与货币政策对商业银行经营行为的影响。实证结果表明，宏观审慎政策的出台对商业银行资产扩张具有显著的负向影响，宏观审慎政策与货币政策之间存在着互补效应，宏观审慎政策进一步提高了货币政策的调控效果。因此，应进一步加强货币政策与宏观审慎政策的协调，构建完善宏观审慎管理框架，发挥中央银行的货币政策调控与宏观审慎政策协调职能，建立金融监管部门与货币政策制定部门的信息共享与处理平台，完善宏观金融调控体系。

关键词：货币政策；宏观审慎政策；面板数据模型；城商行

中图分类号：F831 文献标识码：A 文章编号：1674-2265（2018）08-0021-07

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2018.08.003

一、引言

2008年爆發的国际金融危机导致世界范围内的经济衰退以及金融市场动荡，暴露了传统微观审慎政策的诸多弊端，旨在防范系统性风险的宏观审慎政策成为国际金融监管的共识。新时代下，如何协调宏观审慎政策和货币政策之间的关系并实现经济增长和金融稳定双重目标，是当前金融政策研究及实践的重大议题。近年来，我国把防范系统性金融风险放在更加重要的位置，在宏观审慎政策方面开展了一系列具有创新性的探索实践，相继制定出台了《中国银行业实施新监管标准指导意见》、《商业银行杠杆率管理办法》、《商业银行资本管理办法（试行）》、《关于商业银行资本工具创新的指导意见》、差别准备金动态调整机制、宏观审慎评估体系、跨境资本流动的宏观审慎管理、住房金融宏观审慎政策等，维护了金融体系稳健运行和金融稳定。党的十九大进一步明确提出，要健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，为未来做好金融宏观调控指明了方向。面对日益复杂的经济金融环境，各类潜在金融风险隐患不容忽视，研究宏观审慎政策和货币政策的作用机制，做好宏观审慎政策与货币政策的协调配合，对于防范金融风险具有重要的现实意义。

目前，宏观审慎政策与货币政策的协调配合已经成为各个国家面临的重大命题，也引发了国内外学者的讨论和研究。在促进经济增长、维护金融稳定的政策实践中，宏观审慎政策和货币政策各自拥有不同的政策目标、操作工具，既各有侧重、难以替代，又相互促进、有所冲突，存在着千丝万缕的联系。国外学者们探讨了宏观审慎政策的有效性和必要性，并对其与货币政策的关系进行了探讨。Jordan（2010）探讨了货币政策与宏观审慎政策的相互作用，并对宏观审慎政策工具如何有助于货币政策实现价格稳定的目标进行重点分析，最后研究了宏观审慎与中央银行的关系。Papademos（2010）认为宏观审慎政策与货币政策之间可以有效互补，货币政策的成功实施也有助于促进实现宏观审慎政策的目标。反之，宏观审慎政策的成功实施能通过促进货币政策传导、维护金融稳定、降低金融部门破产对宏观经济的冲击等途径促进货币政策目标的实现。Blanchard、Ariccia和Mauro（2010）认为，宏观审慎政策以维护金融稳定为主要目标，但仅有宏观审慎政策也不足以实现金融稳定，需要与其他政策协调配合。Gerali、Neri、Sessa和Signoretti（2010）认为，宏观审慎政策与货币政策在不同经济环境下的贡献水平不同，在金融和房地产冲击时，宏观审慎政策比货币政策更能维护金融稳定，而在技术冲击时，宏观审慎政策对宏观经济稳定贡献较小，货币政策贡献较大。Beau、Clerc和Mojon（2012）则认为，只有货币政策和宏观审慎政策明确各自主要目标且保持严格的独立性，才能最大程度发挥金融稳定的作用。Benigno、Chen、Otrok、Rebucci和Young（2014）的研究结果表明，宏观审慎政策与货币政策缺乏配合会产生政策冲突，比如会导致利率和资本市场的过度波动，因此宏观审慎政策并不必然提高社会福利，其适用范围严格依赖于货币政策的性质。国内学者对宏观审慎政策与货币政策协调配合方面也进行了探索研究。张晓慧（2010）认为，宏观审慎政策是对金融宏观调控手段的重要补充和完善，反思金融危机教训、进一步完善金融宏观调控体系，最为重要的内容就是要实现货币政策与宏观审慎政策之间的有效协调和配合。黄飞鸣（2012）、马勇和陈雨露（2013）、冯涛等（2014）研究表明，在货币政策调控的基础上，配合使用宏观审慎政策可以降低金融系统的风险，稳定经济和金融体系，因为宏观审慎政策在遏制资产价格泡沫膨胀方面可以发挥关键作用。金鹏辉等（2014）研究表明，为抵消货币政策对银行过度风险承担产生的影响，央行在货币政策调控过程中应同时采取逆周期的资本调节措施。

从现有的研究文献可以看出，已有的研究集中在探讨宏观审慎政策与货币政策之间的关系，以及宏观审慎政策与货币政策配合的必要性，但对于宏观审慎政策和货币政策的共同作用机制如何，以及宏观审慎政策与货币政策如何配合才能更有效地维护金融和经济的稳定，这些问题仍需进一步深入研究。本文在现有文献基础上，构建了我国宏观审慎政策与货币政策对银行经营行为影响的理论模型，并对宏观审慎政策与货币政策之间的效应进行了实证分析。研究结果表明，宏观审慎政策与货币政策之间存在相关补充关系，以及货币政策和宏观审慎政策存在着共同的逆周期调节效果，进一步提升了金融系统的稳定性。

二、宏观审慎政策与货币政策对商业银行经营影响的理论分析

在多重金融政策协调方面，现有的理论模型十分有限，且主要分为两大类：一是一般均衡模型法，如Goodhart等（2013）通过模拟一个经济体，研究偶发性资产价格崩盘风险对经济结构的影响，以及多监管政策对金融机构和居民部门福利水平的影响；二是资产负债模拟法，主要是通过关注法定存款准备金率等货币政策和最低资本充足率等监管政策的多重约束条件下，通过简化的金融机构资产负债表对银行信贷的顺周期性和逆周期监管等相关政策的比较分析。鉴于本文主要研究货币政策和宏观审慎政策对银行经营行为的影响，借鉴Bliss和Kaufman（2003）、廖岷等（2014）的研究方法，基于银行资产负债表，综合考虑各类货币政策工具和宏观审慎政策工具的综合作用对银行信贷供给的影响，分析货币政策与宏观审慎政策的实施效果。

（一）主要假设

本文通过构建银行资产负债表进行分析，对银行资产负债表做出如下基本假设：一是银行业务主要包括吸收存款和发放贷款。银行总资产为存款准备金和贷款之和，负债主要为存款。二是假设银行资本充足率为银行资本与全部贷款的比值，意味着银行其他类型资产为无风险资产，且无表外资产。但在实际中，商业银行的风险加权资产计算方式更为复杂，做出如此假设主要是为了便于简化模型，更加清晰地分析货币政策和宏观审慎政策对商业银行经营管理的影响。假设银行的存款余额为[D]，存款准备金总额为[R]，贷款总额为[L]。总资产[A=R+L]。假设银行的总资本为[C]。银行总资产等于总负债加上总资本，即[R+L=D+C]。贷款利率为[rL]，存款利率为[rd]，且满足[rL>rd]。假设银行的利润水平为π，银行的利润函数为[π=rLL-rdD]。

（二）單一政策条件下的银行经营均衡分析

1. 当仅存在货币政策工具约束时的均衡分析。本文分析中，以法定存款准备金率（[r]）为例，当仅有准备金率要求时，均衡状态下，银行不会保留超额准备金，原因在于银行通过发放贷款的收益率高于持有超额准备金。因此，在利润最大化的条件下，银行会将所有新增存款用于发放贷款。可以表达为下式：

当中央银行降低法定存款准备金率，此时商业银行持有了多余的准备金，为了再次达到平衡，银行将扩大贷款规模。在这类单约束情况下，金融管理部门达到了调整预期，即通过调整银行业的资产负债表，实现货币政策调控目标。

2. 当仅存在宏观审慎政策工具约束时的均衡分析。宏观审慎政策工具主要包括资本充足率、杠杆率等指标要求。

（1）当仅有资本充足率要求的情况。假设最低资本充足率要求为[c]。在约束条件下，银行为了实现最大化利润水平，资本充足率将等于最低资本充足率要求。

在仅有资本充足率约束条件下，银行的放贷水平将主要取决于资本充足率和银行资本水平，银行资本规模越大，可以发放的贷款越多，最低资本充足率水平要求越低，银行的放贷规模越大。

（2）当仅存在杠杆率监管要求的情况。假设最低杠杆率水平要求为[k]。银行实现利润最大化的贷款投放函数可以表达为：

（3）当仅存在流动性要求的情况。假设存贷比水平要求为d。银行实现利润最大化的贷款投放函数可以表达为：

（三）货币政策与宏观审慎政策同时存在下的均衡分析

根据上述的银行业资产负债表关系及相关假设，推导出贷款资产与存款准备金率的关系如下：

（四）基本结论

当银行资本C、资本充足率c、法定存款准备金率r、杠杆率k、存贷比d都既定时，贷款总额的可行集是确定的。可以看出，位于临界值时，即使中央银行向商业银行注入流动性，也无法增加信贷供给。如果进一步提高c、r、k，或者降低d，那么银行信贷的规模会相应减少。

从图1中可以看出，宏观审慎政策与货币政策同时存在的时候，两者的作用与所处区间密切相关。如图1中，存款准备金率约束和杠杆率约束当前交点为X，且X的位置高于资本充足率要求，此时资本充足率起着约束作用；当放宽资本充足率要求，使得资本充足率线高于X点时，存款准备金率约束和杠杆率约束的效用替代了资本充足率约束，此时资本充足率约束失效。因此，宏观审慎政策与货币政策对商业银行的综合影响无法简单判断，需要结合各工具当前所处的区间，以及银行业资本情况进行分析判断。

三、宏观审慎政策和货币政策对商业银行经营行为影响的实证分析

（一）计量模型设定

为了实证分析宏观审慎政策和货币政策对商业银行经营行为的影响，借鉴Gambacorta和Murcia（2017）的计量分析方法，结合我国宏观审慎政策和货币政策的实践特征，构建了以下计量模型：

1. 宏观审慎政策对银行信贷投放的影响。第一个计量模型主要用于实证分析宏观审慎政策对商业银行信贷投放的影响：

宏观审慎政策指数和银行专有特性之间存在的交互作用项，是用来评估宏观审慎政策对不同类型银行产生影响的必不可少的因素，不同类型的银行有不同的特征，通过引入交叉项可以有效解决银行的异质性问题。从广义上讲，这种方法假定宏观审慎政策收紧后，不同银行对于防范自身贷款组合风险的能力有所不同，尤其是在金融市场遭受较高信息摩擦的小型银行和资本较少的银行，面临着更高的存款成本，并且需要压降信贷投放计划。

2. 货币政策和宏观审慎政策对商业银行贷款投放的综合影响。为了评估宏观审慎政策与货币政策的效果，本文通过结合虚拟的宏观审慎政策和货币政策条件引入额外的交互作用项进行实证检验，计量模型如下：

（二）样本选取及数据说明

城市商业银行是银行业的重要组成部门，目前山东省城商行已经有14家，资产总额占银行业金融机构总资产的比重达到15%左右。城商行作为独立法人机构，能够根据宏观金融政策变化较快地调整资产负债结构，是研究宏观政策传导情况的重要观察对象。因此，本文采用山东省14家城商行2013—2016年上半年各季度的面板数据为实证研究的样本，研究宏观审慎政策和货币政策的传导效果，所用数据主要来自对相关机构的公开数据整理和计算。在货币政策变量方面，本文以存款准备金率变量作为衡量工具，主要使用的是中国人民银行规定的法定存款准备金率数据，可以较为可靠地反映货币政策变化情况。在宏观审慎政策指标构建上，综合考量了近年来宏观审慎政策性质的政策出台，构建了宏观审慎政策指数①。在银行控制变量方面，本文用银行资本、银行资产、银行负债、资本利润等指标。在宏观经济的控制变量方面，选取GDP增长率衡量宏观经济环境变量，反映宏观经济形势变化情况。

（三）实证结果分析

1.宏观审慎政策对商业银行信贷扩张影响的实证分析。在计量回归模型（13）中，考虑到山东各家机构的特点差异，应当选用固定效应模型而不是随机效应模型。对计量模型进行Hausman检验得到的P值为0，说明应当选用固定效应模型。固定效应模型回归的结果见表1。表1中所有的估计模型都采用聚类稳健标准差。在模型1中，首先考察了宏观审慎政策变化对金融机构信贷增长的影响，结果发现宏观审慎政策指数与金融机构负债水平交叉项的估计系数在5%的水平上呈现负效应。这初步证实了宏观审慎政策工具的收紧会提高金融机构放贷的审慎水平的结论。宏观审慎政策要求越高，银行越需要提高资本留存水平，从而提高审慎经营水平，降低风险资产扩张速度。金融机构负债水平[Δ]lnliab的估计系数在1%的水平下显著不为0，说明金融机构负债水平对山东省城商行资产扩张有着显著影响。银行负债增长越快，银行的贷款规模扩张速度越高。

在模型2中，加入了银行盈利能力指标变量[Δ]lnprofit后，进一步考察了宏观审慎政策对城商行信贷扩张的影响。结果发现，宏观审慎政策变化对城商行信贷扩张的影响与模型1的结论一致。经济增长水平指标gdp的回归系数在10%的水平下显著，表明经济增速越高，银行信贷扩张越快，从而印证了金融与经济发展具有共生性。盈利能力指标[Δ]lnprobit的回归系数为0.00552，在5%的显著水平下显著不为0，表明银行盈利能力对其信贷扩张有着显著影响。银行盈利能力越强，扩张信贷资产的意愿越高。

在模型3中，加入了资本水平指标[Δ]lncapital后，考察了宏观审慎政策对银行信贷资产扩张的影响。资本水平指标[Δ]lncapital的估计系数为0.0255，表明银行资本补充水平的提高，将对银行信贷资产扩张产生正向影响。在模型3中，宏观审慎政策指数变量的交叉项系数为负，在5%的水平下显著，表明宏观审慎政策对商业银行信贷资产扩张有着显著影响。

2.宏观审慎政策和货币政策对商业银行信贷投放影响的实证分析。在计量回归模型（14）中，考虑到山东各家城商行的经营差异，应当选用固定效应模型而不是随机效应模型。对计量模型进行Hausman检验得到的P值为0，说明应当选用固定效应模型。固定效应模型回归的结果见表2。表2中所有的估计模型都采用聚类稳健标准差。在模型4中，首先考察了宏观审慎政策与货币政策对金融机构信贷增长的影响，结果发现宏观审慎政策指数指标与货币政策工具交叉项的估计系数在1%的水平上呈现负效应，这意味着宏观审慎政策与货币政策之间存在着互补的关系。当前，差别准备金动态调整机制、宏观审慎评估体系等都是带有宏观审慎政策理念的货币政策工具，因此宏观审慎政策与货币政策存在内在的一致性和相关性。宏观审慎政策指数变量ΔMacrotool的估计系数为负，表明宏观审慎政策的收紧有助于抑制商业银行信贷资产的过快增长。

在模型5中，引入了货币政策工具Δreserve后，考察了宏观审慎政策和货币政策对金融机构信贷增长的影响。结果发现，宏观审慎政策变化与货币政策变化的交叉项对城商行信贷扩张的影响与模型4的结论一致。交叉项的估计系数为-0.00117，在1%的水平下显著，表明宏观审慎政策与货币政策之间存在着补充效应。货币政策工具变量Δreserve的估计系数在10%的水平下显著为负，表明货币政策的收紧对商业银行信贷资产扩张有着显著的抑制作用，货币政策的调控效果非常显著。

在模型6和模型7中，加入了银行盈利能力指标变量Δlnprofit和经济增长指标gdp后，进一步考察了宏观审慎政策和货币政策对城商行信贷扩张的影响。结果发现，货币政策与宏观审慎政策交叉项的估计系数与模型4结论一致。经济增长水平指标gdp的回归系数在10%的水平下不显著，这可能是由于考虑了货币政策调整是主要依据经济增长和物价形势变化作出的，与经济增长水平存在一定的相关性，进而导致相关指标的估计系数不显著。

四、结论及政策建议

本文對宏观审慎政策与货币政策的协调效果进行了理论分析，并基于2011—2016年上半年山东省14家城商行季度数据，实证分析了宏观审慎政策和货币政策对商业银行经营行为的影响。实证结果表明，宏观审慎政策的出台对金融机构资产扩张具有显著的负向影响，宏观审慎政策与货币政策之间存在着互补效应，宏观审慎政策进一步提高了货币政策的调控效果。因此，在健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架中，应当注重货币政策与宏观审慎政策的协调配合，形成政策合力，提升金融服务实体经济水平。

一是充分发挥国务院金融稳定发展委员会的协调作用。监管协调不充分是当前我国金融监管体系面临的突出问题，为此国务院设立金融稳定发展委员会，作为统筹协调金融稳定和改革发展重大问题的议事协调机构。“协调货币政策与金融监管相关事项，统筹协调金融监管重大事项”是国务院金融稳定发展委员会的重要职责，应当充分发挥其功能，建立货币政策与宏观审慎政策的协调机制，统筹考虑稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险等多重工作目标。

二是货币政策与宏观审慎政策更加注重搭配协调。货币政策主要针对物价稳定，而宏观审慎政策更加注重防范系统性金融风险，因此应当在全面分析具体的经济金融环境的基础上，合理搭配把握货币政策和宏观审慎政策的方向和力度。在制定和实施货币政策时，需要考虑其对宏观审慎政策的影响，有效把握政策的方向和力度。同时，在制定出台宏观审慎政策时，也需要考虑其对货币政策的状况及货币政策传导的影响。因此，实现货币政策与宏观审慎政策的协调配合，要把握好经济和金融市场规律，管控好政策溢出效应和传染效应，防止出现政策叠加和行为不当导致的风险，真正实现两者的充分协调、灵活配合。

三是加强经济金融信息共享。高质量的经济数据和高效健全的金融业数据综合统计，是制定货币政策和宏观审慎政策的关键。因此，应当充分发挥互联网+、大数据等信息技术优势，构建完善经济金融数据统计体系，加强数据的共享合作，提升对实体经济和金融环境的监测分析。及时监测金融高频数据，强化对影响经济金融稳定的因素和事件的分析，有针对性地制定出台货币政策和宏观审慎政策。在某项政策制定时要强化全局意识、协调意识，选择正确的实施时机并在适当的时点退出，以发挥宏观审慎政策与货币政策之间的良好互动作用，促进宏观调控政策目标的实现。

注：

1在具体编制过程中，参考了中国人民银行、银监部门出台一系列具有宏观审慎政策理念的相关政策，包括住房宏观审慎管理政策、差别准备金动态调整机制、宏观审慎评估体系、跨境融资审慎管理、商业银行资本管理办法、规范金融机构同业业务等政策。如果在当季出台了一项新的宏观审慎政策或工具，宏观审慎政策指数+1，如果当季没有出台新的宏观审慎政策工具，则宏观审慎政策指数没有变化，这种计算方法已经在国外宏观审慎政策实证研究中得到了广泛的应用（Cerutti等，2015；Altunbas、Binici和Gambacorta，2016；Akinci和Olmstead-Rumsey，2015；Buch等，2016）。限于篇幅，本文未将具体宏观审慎政策指数计算过程详细列出。

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