“房住不炒”新时代

谢九

每个在外打拼的年轻人，心里都渴望拥有一个温暖的“家”

房地产的拐点真的来了吗？

今年9月份，万科的郁亮在一次内部讲话中表示，房地产行业的转折实实在在到来了，要以“活下去”为最终目标。在9月底的万科秋季例会上，会议现场“活下去”的标语更是在网络上刷屏。龙头万科都如此悲观，地产行业20年的繁荣真的要结束了吗？

从销售数据来看，房地产行业的前景的确在迅速恶化。今年前三季度，国内商品房销售面积同比增长仅为2.9%，而去年同期增速是10.3%，2016年的同期销售增速更是高达27%。仅仅两年时间，商品房销售增速可谓雪崩式下滑，按照这样的趋势，商品房销售出现负增长已经近在咫尺，如果仅从单月销售来看，今年9月份的销售增速其实已经出现了负增长。

房地产是一个高负债的行业，国内龙头地产公司的负债率基本上超过80%。恒大的负债率是82%，万科的是85%，碧桂园的是90%，融创的是91%，房地产企业几乎都将高杠杆资金用到了极致。

在过去住房短缺的时代，开发商的房子很快就可以售罄，实现快速销售回款，为开发商的现金流正常运转提供了重要保障，但是一旦住房销售放缓，开发商们就要随时面临资金链断裂的风险。为了避免现金流断裂，开发商不得不通过其他各种渠道融资，以弥补销售回款放慢带来的冲击，这就使得原本已经很高的负债率继续攀升。尤其是最近几年国内资金去杠杆，加之房地产融资的渠道收紧，开发商融资的成本越来越高。2015年，很多房地产企业的发债成本只有不到4%，但是最近两年快速提升，2017年，房地产企业的融资成本大致在8%左右，今年基本上在12%以上。恒大最近发债18亿美元，利息高达13.75%，許家印自掏腰包认购了10亿美元。恒大尚且如此，房地产企业当前的融资难度之大可见一斑。市场融资难度越大，开发商的融资成本就越高，由此形成了一个恶性循环。

雪上加霜的是，未来几年，房地产企业将迎来偿债高峰期。2015年，管理层为了鼓励债券市场发展，对公司债的发行大幅松绑，当年证监会出台《公司债券发行与交易管理办法》，对发债主体的门槛大幅降低，此前只有境内外上市公司才能发行公司债，新规将符合条件的非上市公司也纳入其中。加之当年股灾之后资金无处可去，导致大量资金涌入债券市场，债券市场的发行规模在当年出现井喷。房地产企业借这一轮债券牛市大规模融资，但是现在开始陆续进入还债期。有市场统计数据显示，目前国内房企的负债总额大概为19万亿元，其中2019年和2021年是偿债高峰，大概有12万亿元将在明后年陆续到期。

万科集团董事长郁亮

面对严峻的债务压力，开发商们的选择并不多。一是借新债还旧债，但是面对越来越严的融资环境，以及越来越高的融资成本，借新还旧的办法只能是饮鸩止渴。

第二个办法就是降价，加速销售资金回款。郁亮在“活下去”的讲话中就重点强调了回款：“6300亿的回款目标是所有业务的起点、基础和保障，如果 6300 亿回款目标没有达成，我们所有的业务都可以停，因为这说明我们没有任何资格和能力做下去。”而事实上，万科也的确在严格执行回款的核心目标，这一轮楼市降价，万科又一次站在了前列，网上热传的新闻“厦门白鹭郡降价四成”也让人看到了万科活下去的决心和勇气。除了万科，另外几家房地产龙头碧桂园、恒大等也都基本上采取了相同的战略，通过降价来实现快速回款，恒大早在年初就宣布全国楼盘8.9折，碧桂园更是因为降价幅度过大导致售楼处被砸。

对于房地产企业而言，应对债务危机还有一个不得已的办法，就是出售股权或是转让项目。万达将大量资产出售给融创，就是典型的断臂求生，不仅是万达，今年已经有很多房地产企业通过转让股权来获取资金。如果实在没有出路，那就只能接受破产或者被收购的命运，比如当年孙宏斌的顺驰和宋卫平的绿城，都是因为资金链断裂而不得不被他人收购。

当然，这并不是房地产企业第一次遇到困境。过去10年，我国的房地产行业经历过两次低谷，一次是2008年金融危机爆发，国内房地产量价齐跌，很多城市的房价跌幅都超过了20%甚至更多，另外一次是2012年，当时楼市成交量急剧萎缩，商品房销售面积持续保持负增长。这两次房地产低谷，最终都是靠政策层面救市，楼市从低谷大幅反弹，房地产企业也最终有惊无险地度过寒冬，迎来一个又一个春天。但是这一次，政策风向变了。

2016年底的中央经济工作会议，首次提出了“房子是用来住的，不是用来炒的”。在“房住不炒”首次提出之时，大部分人都认为这不过是房地产调控史上的又一个口号而已，过不了多长时间，调控就会再度放松，所以很多人并没有将这一次的“房住不炒”太当回事。但是随着时间推移，越来越多的人开始意识到，“房住不炒”确实是要动真格的了。

按照以往的经验，每次房价上涨过快时，房地产调控力度都会加大，但随着经济遭遇增长压力，房地产调控很快就会松绑。这一次“房住不炒”提出之时，也是楼市刚刚经历了一轮暴涨，很多人预计调控力度应该不会持续太久。结果“房住不炒”提出来已经两年，至今未有丝毫放松的迹象。

尤其值得一提的是，随着今年中美贸易战持续升级，中国经济遭遇前所未有的增长压力，即便如此，中央政策对于房地产调控也并没有松动，在稳增长的压力之下，第一时间重启了基建引擎，但对于房地产引擎没有丝毫重启的迹象。

7月31日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作，在这次会议上，中央首次将中国的经济形势描述为“稳中有变”。历史上来看，官方对中国经济的描述通常都是“稳中向好”，这一次描述口径发生变化，其实是相当于承认当前中国经济遭遇的困难。但即便如此，中央也依然强调要加强房地产调控，在会议列出的六大任务中，第五条就是“下决心解决好房地产市场问题，坚持因城施策，促进供求平衡，合理引导预期，整治市场秩序，坚决遏制房价上涨。加快建立促进房地产市场平稳健康发展长效机制”。

今年3月份的《政府工作报告》，对于房价的表述是“遏制房价过快上涨”，7月份则变为“坚决遏制房价上涨”，前者意味着允许房价有一定的上涨空间，只是不能过快上涨，而这一次政治局会议的表态，意味着已经不能容忍房价的上涨。在经济形势稳中有变的背景下，依然对房地产调控做出这样的表态，中央对于“房住不炒”的决心可见一斑。

对于房地产企业而言，这意味着过去屡屡被验证的“经济下滑带来调控放松”的模式已经很难重演。开发商们向来是对政策最为敏感的群体，当風向开始转变时，开发商们最早意识到，等待政策救市已经不太可能，唯有自救才能度过寒冬。郁亮在“活下去”的讲话中就认识到，“虽然我们所处的行业仍然有发展前景，但是我们做的事情必须要改变，必须要认识到社会的方方面面都进入转折时期。在这个时期我们应该怎么做？只有四个字：收敛，聚焦。这是应对转折点和不确定情况的最好方法。只有收敛和聚焦，我们才能应对正在发生的转折;没有收敛和聚焦，我们就很容易在转折点中被淘汰”。基于这样的判断，“活下去”成为万科当前的生存之道。

对于房地产企业而言，在沐浴了20年的政策春风之后，拐点确实来了。

 3月22日，昆明民众向户籍民警咨询落户新政策， 购房者、租房者、有合法工作者均可按相关政策落户

“房住不炒”能持续多久？

对于“房住不炒”能够持续多久，最大的争议在于，如果中国经济继续恶化，是否还会重启房地产引擎？

今年7月份的中央政治局会议其实已经对此做出了回答。在中美贸易战导致经济恶化的背景下，中央依然表示要下决心解决好房地产市场问题，坚决遏制房价上涨。

真正的挑战在于，如果中国经济下滑的程度远远超过预期，“房住不炒”的政策是否还能坚持？这个问题的关键，在于如何认识当前中国经济所面临的困难。

中国经济的困难其实分为两个层次，一是因为中美贸易战带来的短期冲击，二是中国经济发展模式不合理带来的内在矛盾。前者可以理解成特朗普贸易大棒打击带来的外伤，后者其实才是中国经济真正的致命内伤。

如果仅从贸易战的冲击来看，短期之内当然会给中国经济带来不可忽视的伤痛，但以中国经济今天的体量，还是有很大的回旋余地的，不至于因为几百亿甚至上千亿美元的贸易订单而伤了中国经济的元气。按照央行马骏团队在今年7月份所做的测算，500亿美元规模的贸易战会使中国的GDP增速放缓0.2个百分点，这个估计已经充分考虑了出口减少对其他相关行业的第二轮、第三轮影响。当然，后来贸易战升级到2000亿美元，将来还有可能继续升级，中国经济所受影响也会随之上升。

贸易战爆发之后，中国启动了基建补短板和个税减免等组合拳来提振内需，近期对于民营企业也出台了一系列扶持政策，预计这些政策的效果在明年应该会有所体现，虽然不太可能全面对冲贸易战的影响，但至少可以起到一定的缓冲作用。

如果经济下滑超出预期而重新刺激房地产引擎，房地产未必能够如愿拉动经济增长。在房价上涨超过一定幅度之后，成本的提升带来的负面冲击，有可能远大于对经济增长的拉动。2015年和2016年的房价大涨，房地产投资增速明显回升，但是中国经济并没有因此而显著回暖，最近几年的经济增速反而逐年放缓。房地产对于当前中国经济是否还有明显的拉动作用，已经成为一个有争议的话题。

如果重新刺激房地产引擎，最悲观的情形可能是房价继续新一轮大涨，但是经济增速依然没有起色，甚至表现更糟糕。即使房地产短期之内还可以拉动经济增长，但是从长远来看，由此带来的损失将远远大于收益，不仅会使得房地产调控前功尽弃，更将使得中国经济的长期结构转型就此夭折。

对于中国经济而言，真正的挑战其实不在于贸易战，而是中国经济长期不合理的发展模式积累下来的弊端。如果说贸易战只是中国的一场重感冒，不合理的发展模式才是中国经济真正的病因，为了治愈一场重感冒而放弃长期治疗，代价未免太大了。

中国经济长期积累下来的不合理发展模式，很大程度上正是由于过度发展房地产所带来的。从我国房地产发展的20年历史来看，1998年首次启动住房制度市场化改革，宣布停止住房实物分配，实行住房分配货币化，当时对我国房地产的顶层设计是“建立和完善以经济适用住房为主的住房供应体系”。但事实上，随后的发展偏离了政策设计的初衷，经济适用为主的住房体系并没有建立起来。

到了2003年，国务院发布《关于促进房地产市场持续健康发展的通知》，提出“房地产业关联度高，带动力强，已经成为国民经济的支柱产业”。明确提出加快普通商品住房发展，提高其在市场供应中的比例，“逐步实现多数家庭购买或承租普通商品住房”。我国住房制度的顶层设计就此发生重大转变，当房地产作为国民经济支柱产业的地位被确认之后，中国的房价也就此开启了一轮又一轮的上涨。

从拉动经济增长的角度来看，房地产业的高度发展当然给中国经济做出了不可磨灭的贡献，但带来的负面效应也同样突出。首先是房地产行业的高利润形成了一个很不好的示范效应，使得其他行业都纷纷跨界涌入房地产行业赚快钱，在一定程度上荒废了制造业等其他行业的发展。更重要的是，房价不断上涨，使得中国经济的整体成本快速提升，土地、房租和人力成本都在房价上涨的过程中被迅速拉高，一些利润相对单薄的制造业根本无力承受成本的全方位上涨。某种程度上，房地产行业的兴旺，扼杀了其他很多行业的成长空间，可谓“一业兴而百业枯”。从个人角度来看，炒房带来的巨大财富效应，也使得社会的财富分配形成严重扭曲，很多人辛苦上班一辈子，所得收入也不及一套房子带来的收益。

房价的持续上涨，也在很大程度上阻碍了中国经济向消费型转型。对很多普通民众而言，购买一套住房需要两个家庭六个钱包的支持才能勉强支付首付款，而每个月高额的月供支出，更使得日常的现金流所剩无几，当大部分家庭的财产都被一套房子压榨干净，整个社会根本谈不上消费升级。

过去几年，中国经济的“三驾马车”中，消费占比都超过了50%，但这并不意味着中国已经成为消费型经济，更多是由于外贸负增长带来了消费占比上升，消费自身的增长其实并不乐观。以社会消费品零售总额这个指标来看，最近几年的增速逐年下降，2010年，我国社会消费品零售总额的实际增速为14.8%，去年的增速下降到10.2%，今年前三季度仅有9.3%。今年下半年以来，“消费降级”更是成为大多数人的共识。如果房价继续大涨，民众的消费能力还将被继续挤压，中国经济向消费型转型也就更加遥遥无期。

经过最近两年的调控之后，疯涨的房价得到了遏制，部分城市房价出现了明显下降，楼市又来到了一个关键的十字路口。如果现在重新刺激房地产引擎，房价极有可能会出现新一轮大幅上涨。除了房价上涨本身带来的负面效应之外，更重要的是，民众对于楼市调控将从此失去信心，中国房价只涨不跌将成为民众坚定的信条。

但事实上，没有任何一个国家，任何一种商品的价格会只涨不跌，一旦房价只涨不跌的预期形成之后，最终的结果就必然是泡沫破灭。以房地产在中国金融体系甚至中国经济中的体量，如果房地产泡沫破灭，将带来难以估量的金融危机甚至全面的经济危机。上世纪90年代，日本楼市泡沫破灭之后，大量日本家庭因为房价暴跌沦为负资产，很多人不得不流落街头甚至自杀，日本经济在随后30年里徘徊不前，迄今无法走出当年的阴影。对于中国经济而言，唯有坚持“房住不炒”，才有可能避免当年日本房地产泡沫破灭的悲剧。

 2015年重庆街头的房产销售人员

2016年底，中央经济工作会议首次提及“房住不炒”时，正值全国房价新一轮大幅上涨，所以全国各地的举措大多以行政调控为主，比如限购、限售甚至限价等等。行政手段的好处在于短期见效快，但从长期来看，扭曲了市场正常的供求关系，因此也不可能长期维持。所以，“房住不炒”的一大挑战在于，限购、限售以及限价等行政调控何时退出？如果退出，是否会带来房价报复性上涨？

从目前来看，由于有些城市房价已经出现明显降温，地方政府的土地财政收入大受影响，因此从地方政府的角度来看，已经存在放松调控的动机，部分地方政府也在试探性地小幅放松，开始上演新一轮的央地博弈。对于当前楼市开始发生的一些微妙变化，新华社近期发表署名文章：“当前有些杂音认为，经济下行压力加大可能促使政府放松房地产调控。要明确的是，根据7月31日中央政治局会议中所强调的‘下决心解决好房地产市场问题‘坚决遏制房价上涨的调控精神，决不会允许房地产调控半途而废、前功尽弃。”

由于现在房价依然存在随时反弹的可能，所以限購、限售以及限价等行政手段依然是打压房价最有力的武器，预计短期之内还是不会放松。从更长期来看，如果说将来行政调控手段终有退出的一天，这个时间节点应该是房地产调控的长效机制已经充分建立，比如租房市场能够发展到很大的体量，房地产税能够平稳推出，等等。到那个时候，限购、限售以及限价等行政调控手段才可能会逐渐退出。

当然，不刺激房地产引擎，并不意味着中国经济不需要房地产。中国的城镇化还有很大的提升空间，完全可以满足房地产业的持续发展，而房地产只需要保持一个正常的发展速度，就足以对中国经济做出应有的贡献，拉动中国经济稳定增长。反之，如果在政策上强行刺激房地产业发展，反而会带来过犹不及的效果。“房住不炒”政策如果能够转入长效机制，维持长期稳定执行的状态，无论对于房地产行业还是中国经济，其实都是一个最佳的平衡。

房价会降吗？房租会涨吗？

对于普通民众而言，“房住不炒”又意味着什么呢？最现实的问题是，房价会降吗？房租会涨吗？

“房住不炒”事实上可以分为两个阶段，一是目前以限购、限售和限价为主的行政调控阶段，二是将来以购租并举和房地产税为主的长效调控阶段。从现在行政调控阶段来看，如果“房住不炒”继续维持现在的调控力度，中短期内将会有越来越多的城市房价涨幅放缓，甚至出现明显降价。

从开发商的角度来看，由于资金压力越来越大，如果政策层面没有松动的迹象，越来越多的开发商将不得不通过降价来实现快速回款，以维持资金链的正常运转，开发商的资金压力越大，降价的幅度也会越大。最近全国各地再度出现了打砸售楼处的“房闹”行为，或许还只是一个开始。从二手房市场来看，虽然很多卖家并没有开发商所面临的资金压力，但开发商在新房市场的降价，会在整体上拉低二手房市场的定价，同时也会在心理上影响二手房卖家的信心。目前很多城市的新房和二手房价格都出现了倒挂，这种现象持续下去，显然也会加大二手房的降价压力。

从购房者的角度来看，严格的限购将很多买房者拒之门外，而限售政策又提升了炒房的成本和难度，市场的潜在需求被大幅挤压。即使对于具备购房条件的刚需和改善型需求者，由于贷款成本越来越高，买房的压力也是越来越大。尤其在二手房市场，过去“以小换大”的换房需求是二手房市场的主力，但是随着银行对首套房认定标准提高，放贷周期拉长，二手房市场的换房难度越来越大，相应需求也是大幅萎缩。

由于楼市的供需双方都感受到了“房住不炒”的压力，从短期来看，房价的下行压力还是很大。但是从更长期来看，“房住不炒”并不意味着房价绝对会下降。某种程度上讲，目前有些过于行政化的调控手段，扭曲了市场正常的供求关系，比如限购、限售、不允许高价楼盘入市等等，这些举措虽然能够在短期之内压制房价上行，但是也为将来房价报复性上涨埋下了种子。

目前我国的商品房库存已经降到了4年来新低。国家统计局的数据显示，2015年末，全国商品房待售面积高达7.1853亿平方米，达到了历史峰值，在经过了2015年和2016年两年的销售高峰之后，2017年末，全国商品房待售面积下降到5.8923亿平方米。今年9月末，商品房待售面积下降到5.3191亿平方米，创下4年来的新低，和去年同期相比下降了13%，和2015年的库存高峰相比下降了26%。如果库存继续下降，部分城市供需关系出现紧张，有可能会再度形成恐慌性抢房，带来房价新一轮上涨。今年以来，全国多地出现了摇号买房的现象，这也是对当前楼市调控机制的一个预警。

 从购房者的角度来看，严格的限购将很多买房者拒之门外，贷款成本越来越高，买房的压力也越来越大

正因为如此，从长期来看，“房住不炒”将来也一定会从行政干预为主转向建立长效机制，通过更加市场化的手段来实现房地产调控。在房地产长效机制建立之后，楼市的涨跌将主要由市场的供求关系来决定，供过于求的城市房价将会下跌，供不应求的城市房价还会继续上涨。

不过，这种基于市场供求关系带来的房价上涨，和此前屡屡靠政策刺激带来的上涨有本质不同，前者的上涨主要由市场供给决定，可以说是一种健康的上涨，而后者的上涨主要是政策刺激带来了只涨不跌的预期，因此会形成巨大的泡沫，甚至会诱发严重的金融危机。

在经过了最近两年的调控之后，国内不同城市之间的房价走势出现了明显分化，以北京为首的一线城市率先出现了下跌，二、三、四线楼市继续保持上涨的势头，但从更长期来看，这种趋势也随时可能逆转。从供求关系来看，一线城市的供求永远是最紧张的，将来还是存在反弹的可能性。二线城市过去一段时间的上涨，很大程度上是因为人才新政所致。由于很多二线城市出台了鼓励人才落户的政策，这在很大程度上刺激了当地楼市的发展，随着一线城市的生活成本越来越高，二线城市可能还会继续保持人口流入。在一线楼市降温之后，三、四线楼市的涨幅最大，但同时也最危险。三、四线楼市的购买力主要来自棚改货币化的支持，随着未来几年棚改货币化的力度逐渐下降，三、四线楼市的购买力也将大幅萎缩。

如果“房住不炒”的政策目标是遏制房价上涨，那么在一些供求关系紧张的城市，仅仅依靠限购、限售和限价等手段并不能彻底遏制房价上涨，只有增加供应，改变市场供求关系才可能从根本上解决房价上涨的压力。

2016年4月19日，上海街头的一位老人在查看售房信息。此时距离上海颁布最严调控新政“沪九条”已经过去大半个月，新政出台后沪上的新房市场出现“量价齐跌”的状况

最近几年，发展住房租赁市场成为我国住房制度改革的重要内容，也被视为“房住不炒”最重要的长效机制之一，北京、广州、上海等很多城市都出台了鼓励住房租赁市场的政策。但就在租赁市场迎来政策春天的时候，今年8月份，北京市的住房租金价格出现一轮快速上涨，在中低收入人群当中引发恐慌。在“购租并举”被确认为“房住不炒”的重要长效机制之后，房租价格就开始快速上涨，这二者之间有必然联系吗？

如果从短期来看，发展租房市场确实有引发租金上涨的可能性。

为了鼓励更多的人选择租房而不是購房，政策层面开始出台一些保护租房者利益的办法，这会在一定程度上增加租房市场的需求。今年7月份，住建部、发改委、公安部等九部门联合发布《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》，住建部有关负责人表示，将通过立法明确租赁当事人的权利义务，保障当事人的合法权益，建立稳定租期和租金等方面的制度，逐步使租房居民在基本公共服务方面与买房居民享有同等待遇。很多地方政府也开始探索租购同权，比如广州就赋予符合条件的承租人子女就近入学等公共服务权益，有些地方政府甚至放开了租房落户，这些政策都会在一定程度上提升租房的吸引力，进而增加租房市场的需求。但在租房需求快速提升的同时，租房市场的供给短期之内面临不足，势必会引发租金价格上涨。

当政府难以完全提供租房市场的供给时，就需要社会资本的介入。国务院《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》就提出，住房租赁体系“以市场配置为主、政府提供基本保障”。随着大量社会资本进入租房市场，资本的逐利性也注定了这些资本会要求较高的回报率，这也会拉高市场的租金价格。今年8月份北京的房租大涨，当时就有传言是部分长租公寓哄抬价格，有关部门召集部分中介开会，后者做出了两个月不涨租金的承诺。随着两个月承诺到期，近期北京部分中介的价格又开始大幅上涨，提价幅度高达两成。

我国租房市场面临的一个难题在于，房价过快上涨导致租金回报率失真。以“住房租金/住房总价”这个公式来测算租金回报率，北京等一线城市由于住房总价这个分母过大，所以导致租金回报率很低，大概只有1.5%。按照发达国家的标准，租金回报率通常在4%以上，是一个比较合理的水平。但是在国内，由于房价上涨过快，使得租金回报率处在很低的水平，但是相对于民众的收入，租金的绝对水平其实并不低。对于房东而言，在房价持续上涨的年代，主要回报来自于房价收益，对于租金回报并没有过高的要求，但是当房价不再上涨甚至开始下跌，一些高价买房的房东无法从房价上涨中获得收益，因此势必会要求较高的租金回报予以弥补，这就使得租金水平开始上升。

对于租房者而言，如果租金价格大涨，甚至和买房的月供水平相当时，肯定会觉得与其每个月将钱交给房东，还不如自己供房，如果这样的话，很多人将会从租房市场转移到买房市场。如何避免租金过快上涨，将是“购租并举”能否成功的最大挑战。如果租金价格合理，又可以享受购租同权的待遇，对于中低收入人群还是具有很大的吸引力。

过去20年来，国内的房价持续大幅上涨，除了供需因素以及政策层面的刺激之外，还有一个很重要的原因是，中国人对于房子赋予了太多额外的功能，尤其是对经历过短缺时代的中国人，房子不仅能够提供最大程度的归属感和安全感，甚至还可以对抗通货膨胀，实现财务自由。

按照“房住不炒”的定位，“房子是用来住的，不是用来炒的”，核心要义就在于让房子回归最纯粹的住房属性，而不再有其他的附加价值。但是在中国人的潜意识里，房子总是多多益善，因此，想要让国人改变对于住房的传统观念并非易事。

随着将来楼市的供求关系发生实质性改变，住房不再是稀缺品，持有多套房产不仅不会实现财富积累，反而会在房地产税的打压下成为沉重的负担。唯有如此，国人才可能彻底消除对于房子的执念，也唯有如此，“房住不炒”在中国才可能真正成为现实。