关于中概股信任危机的思考

王思远

[摘 要]继阿里巴巴在美上市后，“白皮书”事件再次撼动美国的资本市场，国内已经握手言和，国外却仍在待续。虽然大规模猎杀中概股的时代已经过去，但是国外投资者对中概股的不信任在阿里巴巴事件上仍然有所体现，继而使中概股信任危机又出现在了人们的视野。本文回顾了整个事件的进展，剖析了造成信任危机的成因，并提出了应对信任危机的对策。

[关键词]中概股；信任危机；财务造假

doi：10.3969/j.issn.1673 - 0194.2018.16.052

[中图分类号]F831.51 [文献标识码]A [文章编号]1673-0194（2018）16-0-02

0 引 言

阿里巴巴在2014年9月给美国资本市场带来了惊喜，股票首个交易日以93.89美元报收，较发行价68美元，上涨38.07%，阿里巴巴也凭借着这一融资规模被认为是华尔街最为看好的几只中概股之一。但资本市场的瞬息万变是不可预测的，2015年1月28日，工商总局公布了一份名为《关于对阿里巴巴集团进行行政指导工作情况的白皮书》，直接导致阿里巴巴的股价在2015年1月29日、30日两个交易日连续大跌超过12%。阿里巴巴“白皮书”事件再一次使中概股陷入了信任危机。然而，谈起这次危机，有必要回顾一下3年前在美上市中国概念公司遭遇的信任危机，中国概念股曾一度受国际投资者的热捧，但从2010年来在美上市的中国企业陆续被揭露存在财务造假问题，导致60余家企业被停牌或退市，中概股陷入了从未有过的诚信危机。本文通过分析中概股陷入信任危机的深层次原因，并提出应对信任危机的相关建议，为现在的中国企业更好地认知、适应境外资本市场提供借鉴。

1 中概股信任危机事件的发展

2010年6月，浑水公司对东方纸业发布了首份做空报告，导致东方纸业的股价大幅下跌。2010年11月，浑水公司针对绿诺公司发布了财务造假的做空报告，导致公司最后遭遇停牌并退市。2011年4月，美国证监会与美国上市公司会计监管委员会开始对中概股公司进行联合调查。2011年4月26日，香橼公司发布了针对东南融通的做空报告，2011年5月17日，东南融通被停牌，并于2011年8月17日退至粉单市场，当日股价暴跌84.68%。2012年7月，浑水公司发布对新东方的做空报告，导致暴跌35%，创5年新低。2013年浑水公司针对网秦发布了做空报告，指出财务数据造假，质疑收入的合理性。2015年1月，阿里巴巴与工商行政管理总局的争执也同样引起了海外投资者的关注，投资者委托律师事务所对阿里巴巴进行调查，这让中概股如何面对诚信问题，如何获得投资者的再次信任又一次成为关注点。

2 中概股为何屡次陷入信任危机

2.1 信任危机的外部原因

2.1.1 不适应美国的资本市场制度

中概股公司由于注册地址在中国而上市在美国，公司处于两种不同的监管环境。中美两国市场制度不同，导致中国公司在中国形成的应对监管环境的策略在美国并不相适应。此外，做空机构在美国的资本市场是可以存在的，它关注在美上市公司的一举一动，它的惩罚力度特别大。但在中国，不存在真正的做空机构，而且市场监督与惩罚机制的不成熟导致企业造假的成本远低于其获得的利益。

2.1.2 中介服务机构的职业违规

一些中介机构为谋取利益，怂恿一些企业在不合规的情况下赴美上市，以便获取利益，甚至帮助企业如何造假，以便使财务数据达到上市条件。出现问题的中国概念公司，大多都是在我国财务审计数据没有问题，但是提交到美国资本市场后，数据却与原来国内的数据大相径庭，其实是中介机构、审计部门的失职造成的。正是这些不负责任的执业行为增加了赴美上市公司财务造假的可能性和风险，最终会导致投资者对中概股的信任度再次降低，危机再次加深。

2.1.3 做空机构的伺机做空

美国市场的监管力量是非常强大的。做空机构监管作为市场监管的重要组成部分，不容忽视。浑水公司之所以只针对中国公司，是因为猎杀中概股能够获得高额利润，是做空机构无法拒绝的诱惑，做空公司一般利用中概股“没有核心技术，虚假现金流”等偏见进行做空。不可否认，一些中概股确实存在问题，但是由于“羊群效应”，谣言会使整个中概股市场遭到重创，导致投资者对整个中概股市场产生心理质疑。

2.2 信任危机的内部原因

2.2.1 财务信息造假

反向收购也称“借壳上市”，由于反向收购费用低、用时少、审查松，不少企业通过反向收购上市。为了达到上市目的，企业会采用财务造假等手段。在此次中概股信任危机中，据统计大多企业都有财务造假、信息披露不实的行为，如夸大企业营业能力、虚构收入等。

2.2.2 公司内部治理不规范

赴美上市的中概股公司参差不齐，而且大多数企业成立时间不长，公司内部治理不完善，制度不健全。例如，被做空的公司大多数是信用较差的反向收购公司，这些公司股权结构失衡，大都一股独大，企业高管凌驾于内控制度之上，给财务造假行为带来了很大的空间。这种无人监管的情况会导致造假越来越严重。

2.2.3 对美国资本市场认识不足

由于國内IPO上市需排队，在政府审批上面临很大的不确定性，不少中国公司转而谋求海外上市。但是，也有部分民营企业赴美上市，是由于受来自“上市产业链团队”的诱惑而谋求海外上市，因此对其上市目的仅简单理解为融资圈钱，而并未真正理性地认识到上市对于企业发展的利与弊，上市本身的成本以及美国资本市场的游戏规则。由此一来，容易诱发部分企业为了上市而上市，于是某些企业就过度修饰财务数据、强行包装以迎合上市条件。这种愚昧、投机取巧的心理，使其进行财务造假，无视信息披露义务，无视美国资本市场的自发性监督机制，肆无忌惮，终有一天会东窗事发。

3 中概股公司应对信任危机的策略

目前，面对新一轮境外上市的热潮，拟境外上市或已境外上市的中概股公司应该采取以下措施应对信任危机。

3.1 提高财报质量

美国的社会体系是以信任为基础，其上市门槛相对国内较低，但账务做假问题毫无疑问是美国资本市场最不可容忍的问题之一。一旦有公司涉嫌财务造假欺骗投资者，股价就会立即暴跌，公司需花费大量的人力和物力去澄清。因此中概股应该努力提高财报质量，尤其是改善市场普遍关注的问题。

3.2 谨慎选择上市中介

选择合适的中介，也是中概股企业赴美上市时需谨慎考虑的问题。在做空风潮中，中介机构先劝说企业海外上市，后又举报造假，继而劝说退市的现象不得不发人深思。因此，赴美上市企业一定要谨慎选择具有国际影响力、可信度高的中介机构，同时在上市前要对企业自身有个明确的自我判断，要知道借壳上市虽然周期短、费用低、审查不严格，但是企业一定要注意拒绝过度粉饰包装。企业要意识到自身是否熟悉海外资本市场的运行体制，因为中介有时为了获取利益会怂恿中小企业反向并购上市，所以拟赴美上市的企业不要被中介机构牵着鼻子走。

3.3 熟悉美国股市监管环境

美股作为全球监管最为严厉的市场之一，除了官方监管机构外，行业自律组织、律师、对冲基金、分析师、新闻媒体及个体投资者都是市场监管的一部分。中概股上市公司高管应该系统学习美股市场的监管环境，深入了解当地的基本法律法规知识，努力遵循美国资本市场的游戏规则，从而提升投资者对中概股的信心。选择到美国上市的公司，应该按照当地的法律标准对公司进行自我要求，披露真实的信息，不要肆意夸大企业的情况，因为任何上市行为都在美国证监会、华尔街分析师的放大镜下。这些虚假陈述行为可能在中国司空见惯，但在美国就会面临集体诉讼、停牌或者被强制退市。相关境内外监管部门也要加大合作力度，彼此进行有效配合以消除监管空白。

3.4 主动反击做空

虽然做空机构如鱼得水，但并不是所有的中概股公司都是有问题的。其实，通过推敲浑水发出的做空报告，有很多问题经不起推敲，有底气的企业应该对投资者的质疑给予有力的反馈，如恒大地产对做空机构香橼的反击就是一个很好的案例。只有这样，中概股才有望得到投资者的信任，有助于提高中概股的整体形象。

4 结 语

本文分析了赴美上市公司遭遇信任危机的深层次原因，并提出了如何应对信任危机。总结来说，中概股面临的信任危机其实就是诚信问题。企业通过提高财务报告质量、提高信息披露透明度、完善内部治理和适应监管，既可以反击做空，又可以实现企业自身价值最大化。而中概股要想在美国获得较为完善的资本市场，就必须深入了解美國资本市场的规则，充分披露企业信息，杜绝财务造假行为，并学会使用法律武器保护自己，面对恶意中伤，据理力争，积极回应。

主要参考文献

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