荣成环科竟因环保被处罚IPO面临极大的“业绩变脸”风险

杨光

江苏荣成环保科技股份有限公司（简称：荣成环科）是一家以废纸为主要原材料生产各种中高档包装用再生环保纸的资源综合利用企业，所以名字中被冠以“环保”二字。比较可笑的是，这家环保科技公司旗下的子公司恰恰因为环保不达标被处罚了，因此还把退税资格和废纸进口资格给弄丢了，损失不小。

另外，我们通过深入研读荣成环科的招股说明书还发现，公司报告期内业绩虽然突飞猛进，主要是因为国内纸张的价格上涨所致，不具有持续性。而更加不利的是国家加强了国外废品的进口管制，该公司获取低价原材料的基础或不复存在，未来业绩存在较大的成长压力。

子公司因环保违规被罚，退税资格等被取消

荣成环科在报告期内或对政府补贴存在比较大的依赖，尤其是增值税退税的优惠政策，每年退税金额较大。然而，由于公司的子公司无锡荣成在报告期内出现了较为严重的环保违法违规行为，导致该子公司未来三年内无法享受相关退税优惠，恐对公司未来的经营业绩造成较大的不利影响。

荣成环科是以废纸为主要原材料生产各种中高档包装用再生环保纸的资源综合利用企业，也算是环保型企业了。根据财政部、国家税务总局2015年颁发的财税政策以及《资源综合利用产品和劳务增值税优惠目录》，公司的子公司无锡荣成、平湖荣成自2015年7月开始享受资源综合利用增值税即征即退政策。据招股书披露，公司报告期内获得的资源综合利用增值税退税金额分别为2，145.66万元、4，812.61万元和9，465.58万元，同期公司的净利润分别为4，222.13万元、2.58亿元、6.94亿元，因此报告期内公司退税收入占当期净利润的比例分别为50.82%、18.65%、13.63%，占比较高，尤其是2015年，退税收入贡献了当期净利润的五成，最近两年也都超过了10%。

此外，政府对荣成环科的优惠政策并不仅仅表现在增值税的退税优惠上，还包括各类亏损补助、财政补助、建设补助、改造补助、稳岗补助等。据披露，报告期内政府对公司的补助金额（扣除增值税退税后的金额）分别为160.86万元、7，149.29万元、1，162.91万元，若加上上述的增值税退税金额，则公司报告期获得的政府补贴分别为2，306.52万元、1.20亿元、1.06亿元，分别为占当期净利润的比例分别为54.63%、48.36%、15.31%，可见公司的经营业绩对政府补贴与优惠政策可能存在较大的依赖。显然，政府补贴与税收优惠能否持续，或已经成为荣成环科保持其现有净利润水平的重要因素之一。

然而据招股书披露，2017年7月无锡市惠山区环保局对荣成环科子公司无锡荣成进行现场检查，并发现无锡荣成存在未履行环评审批程序而扩大生产规模，热分散工段油墨卸压口未安装废气处理装置，固定废物存放违规等诸多涉嫌环保违法违规问题，随后环保局对无锡荣成进行了行政处罚与罚款。作为一家拟上市公司，而且是自身冠以“环保”二字的公司，环保意识和社会责任感哪里去了？

根据财税政策相关规定，“已享受本通知规定的增值税即征即退政策的纳税人，因违反税收、环境保护的法律法规受到处罚的，自处罚决定下达的次月起36个月内，不得享受增值税即征即退政策。”由于因无锡荣成于2017年7月受到环保部门的行政处罚，因此从2017年8月起的36个月内，无锡荣成将不再享受资源综合利用增值税即征即退政策，公司未来的净利润金额或将出现明显下滑。

据披露，报告期内荣成环科子公司无锡荣成获得的增值税退税金额分别为1，586.50万元、3，917.76万元和2，480.37万元，2017年8月至12月期间由于已经不再享有优惠政策，因此全年退税金额明显低于上一年度。若无锡荣成未来生产规模维持2017年的水平，招股书中预估公司在2018年和2019年每年将减少净利润4，960.74萬元，2020年净利润也将减少2480.37万元。这也意味着，此次违规将直接导致公司产生合计高达1.24亿元的净利润损失。

当然，无锡荣成的违法行为为其带来的后果，远不止36个月内不得享受增值税退税优惠造成的利润损失。据披露，因环保违规，无锡荣成一年内废纸进口许可证被吊销，也就意味着公司未来一年内只能采用价格相对昂贵的国内废纸进行加工。据招股书披露，2017年，国内废纸原料平均采购单价为2，068.72元/吨，进口废纸平均采购单价为1，724.87元/吨，国内废纸比国外废纸均价高19.93%，额外增加的成本也将在一定程度上对公司未来的净利润产生负面影响。同时，根据相关规定，无锡荣成年产量被限制在不得超过91万吨，而无锡荣成2017年的年产量为95.4万吨，这也意味着无锡荣成未来业绩的成长将受到限制。一旦荣成环科成功上市，是否会有“业绩大变脸”的风险呢？

限制“洋垃圾”或致公司失去原材料价格优势

荣成环科为资源综合利用型的再生纸生产企业，废纸为主要原材料之一，这也是公司的成本优势所在。由于国内的废纸回收网点少、回收价格过低等原因，国内废纸回收利用率较低，废纸自给率不足。同时由于国外废纸杂质较少、质量较好、成本较国内还低20%左右，因此公司报告期内的废纸原材料一部分通过进口获得。公司2015年分别收购了美国迈迪和日本荣成，专用于在美国、日本当地收购废纸。报告期内公司从国外进口废纸的金额分别为6.90亿元、7.78亿元、9.40亿元，占当期生产成本的20.08%、18.50%、14.27%，比例不小。

上述提到，2017年国内废纸原料平均采购单价为2，068.72元/吨，进口废纸平均采购单价为1，724.87元/吨，国内废纸比国外废纸均价高19.93%，因此公司采购一部分进口废纸可以显著减低成本。然而近年来我国环保政策日益严苛，对进口国外“洋垃圾”的监管也更加严格，公司能否持续进口廉价的国外废纸也在很大程度上影响着公司的收益。

2017年国务院出台了《禁止洋垃圾入境推进固体废物进口管理制度改革实施方案》，要求提高我国固体废物进口门槛，逐步减少境外固体废物进口量。根据环保部要求，2017年底开始我国将禁止进口混杂类废纸，这一政策也同时导致了国内废纸原料单价的大幅上涨，根据招股书中数据，国内废纸原料单价由2017年第一季度的1，727.44元/吨上涨到第四季度的 2，354.73元/吨，涨幅高达36.31%。2017年12月14日，环境保护部再次发布《进口废纸环境保护管理规定》，进一步加强可用作原料的废纸进口管理工作，提高了对进口废纸企业的生产能力、排污设施、污染监测等多方面的要求，同时再次强调一年内存在违法违规行为的企业不得进口废纸。虽然公司进口的原材料是否属于将要禁止的混杂型废纸招股书中并没有披露，但环保政策的日益严格，进口废纸的成本优势已经丧失，公司的原材料成本和盈利能力将面临比较大的考验。

由于报告期内大量进口废纸，也使得荣成环科的业绩受到了较大的外汇波动影响。据招股书披露，公司境外采购的结算货币主要是美元和日元，报告期内汇兑损益分别为8，861.42万元、4，055.72万元和-4，259.96万元，占当期营业利润的比例分别为141.34%、13.65%和-4.94%，2015年公司因外汇波动造成的損失金额竟达到了当年营业利润的1.4倍，2016年的营业利润金额也因为外汇波动减少了4，000多万元。可见，若未来一段时间内公司依然能够持续从国外进口废纸的话，人民币兑美元和日元的汇率波动也将成为左右公司利润的一个不确定因素。

应收账款及应收票据占比猛飙或有突击营收之嫌

由于国内纸张价格快速上涨，荣成环保的牛皮箱板纸单价也从2015年的2，616.66元/吨涨到2016年的2，669.21元/吨，再涨到2017年的3，892.07元/吨，高强瓦楞原纸单价由2015年的2，209.38元/吨涨到2016年2，345.90元/吨，再到2017年的3，393.11元/吨。由此驱动，该公司报告期内业绩增长也非常明显，2015年至2017年的营业收入分别为41.97亿元、52.15亿元、82.26亿元，2016年与2017年营收同比增长24.24%和57.74%。然而我们发现公司业绩增长的同时，应收账款和应收票据金额也在大幅上涨，其上涨幅度更是超过了营收的上涨幅度，或存在突击营收的情况。

据招股书披露，荣成环科报告期内的各期末应收账款账面价值分别为6.96亿元、7.20亿元和12.59亿元，占当期营业收入的16.58%、13.81%、15.31%。报告期内公司各期末的应收票据账面价值分别为6.35亿元、10.97亿元、19.64亿元，加上上述各期应收账款账面价值，则各报告期末的应收账款和应收票据金额合计分别为13.32亿元、18.17亿元、32.24亿元，占当期营业收入的比例分别为31.73%、34.84%、39.19%，比例呈明显的上升趋势，公司的营收质量出现下滑，或存突击收入的情况。

相比同行业，荣成环科的应收账款、应收票据金额之和占营业收入的比例也明显偏高，报告期内同行业可比上市公司的应收账款、应收票据之和占营业收入的平均比例为29.47%、26.42%、27.80%，而公司比例则为31.73%、34.84%、39.19%，不仅每年都高于同行业平均水平，并且两者之间的差距也存在持续扩大的趋势，2015年仅相差2.26个百分点，而2017年差距则达到了11.39个百分点。而坏账准备方面，荣成环科报告期内的坏账准备分别为8.15亿元、8.43亿元、13.96亿元，逐年上涨明显，同时在2017年更是随着营收扩张而大幅上涨，公司的营收质量实在令人堪忧。

应收款项大幅上涨、营收质量下降或反映了荣成环科回款能力的不足。据披露，荣成环科报告期内经营活动产生的现金流量净额分别为5.23亿元、3.32亿元、-2.68亿元，逐年大幅减少，尤其在2017年，在净利润6.94亿元的情况下竟然还出现了2.68亿元现金净流出的现象。公司的业绩突飞猛进的同时，经营性现金流却出现了显著的恶化，其回款能力着实需要打上一个大大的问号。公司经营性现金流持续下降，甚至流出，在资金链日趋紧张的情况下，荣成环科更应考虑的或许并非是刺激收入规模以便上市募资，而应该是严格销售风险控制，把公司的日常经营可持续地稳定保持下去。