企业环保投资与财务绩效的相关性研究——以钢铁行业为例

张思璐，刘秀兰

(西南民族大学管理学院，四川 成都 610041)

随着经济的高速发展，人们利用自然、改造自然 能力的增强，企业在创造巨额财富的同时，环境问题也日益加重，甚至影响了人们正常的生产与生活，也给人们带来了巨大的经济损失.2007年，世界银行与中国国务院研究中心合作完成了“中国污染代价”，报告指出，中国每年因环境污染而造成的直接或间接损失加总起来就达到了6000-18000亿人民币，占国内生产总值的5.8%，而这一经济损失是呈逐年上涨的态势.由此可以看出，在经济迅速发展、企业不断壮大的今天，环境问题已经成为社会各界关注的焦点，同时也是党和政府工作的重点.

上市公司作为我国社会经济活动的重要主体，却普遍存在着环境保护意识薄弱的问题，不愿意积极主动的承担其应有的环保责任，且多数企业的环境治理措施仍然属于被动型.这是因为许多企业管理者只注重当前的利益，认为企业进行环保投资会投入大量资源，这无疑会增加企业的成本，造成企业的额外费用负担，迫使企业提升其产品的价格，进而影响企业销售，降低其财务绩效.即使从长远来看，环保投资能够促进企业更新其现有的环保技术，提升企业的市场竞争力，创造良好的社会形象，改变外部利益相关者对企业的看法，以实现更为广阔的融资渠道，但多数管理层由于环境的不确定性，仍然不愿意冒风险.

本文选取2014年至2017年A股钢铁行业上市公司作为研究样本，探究环保投资与其财务绩效的相关性.这不仅能够解释企业环保投资与其财务绩效之间的关系，也可以打消企业管理层的疑虑.同时也分析了影响企业环保投资与其财务绩效相关性的因素，为管理层进一步提供决策依据.此外，也可为企业实施环境治理措施、提升企业经营业绩提供一定的参考价值，对推动企业积极主动承担社会环保责任有重要的现实意义.

1 文献综述

1.1 国外相关研究文献综述

近年来，经济的迅猛发展，使得全球性的环境问题日益显现，国内外学者对各种环境问题进行了广泛而深入的研究，获得了不少的学术成果.但在实践中却发现，单纯运用管理思想来治理环境污染的效果并不理想，从环境治理的角度去研究污染问题反而更有利于从源头上防治环境污染.英国环境署发布的“企业环境治理报告”指出，企业环境治理就是企业环境影响、风险、绩效与机遇的综合管理，主要包括环境价值、政策、监管、过程以及绩效等方方面面；Guenster研究发现，当企业对环保投资较大时，并不一定会为企业带来较高的经营收益，同时，企业在环保投资较少或根本没有投入的情况下，一定不会给企业带来更高的绩效[1]；Xia Gao等研究结果表明，增减环保投资有利于提高资源的利用效率以及减少污染物的排放，从而提高企业的生产效率.此外，它还可以提高公司的创新能力，从而改善环境效益[2]；Thomas Broberg等研究发现，环保投资与企业绩效之间的联系紧密，具体表现在若企业投资于前期的污染防控，能够更好地推动企业经营利润以及整体经济效益的提升[3]；CHEN Jiahui等研究探讨了环境保护投资对经济效益的作用，通过格兰杰因果检验模型发现了环保投资能够推动经济的发展.研究结果表明，环保投资能够改善环境质量，给企业提供良好的生产经营环境[4]；Minna Saunila等以芬兰马业公司的横截面数据为样本进行回归分析，研究结果表明，公司越重视其财务绩效和可持续发展，就越有可能增加对环境保护的投资[5].

1.2 国内相关研究文献综述

在国内研究中，赵红等认为环保投资对中国部分上市公司当年的盈利能力无明显的正向或负向影响.但是，它对与下一年度的成本效益有着显著的积极作用.因此，从长远来看，环保投资会对企业财务绩效产生正向影响[6]；陈雯研究表明，企业环保投资越大，就越容易塑造良好的社会形象，并率先抢占市场份额[7]；潘飞等认为，当期内企业的环保投资对其绩效不会产生任何显著的影响.从以后年度来看，企业的环保投资能够对其经济绩效产生明显的促进作用，但两者间有着时间上的滞后性[8]；胡元林等研究表明，企业环保投资产生的收益能够直接反映在财务绩效上，并且环保投资对财务绩效产生的作用效果明显超过了环境监管对其产生的作用效果[9]；彭妍、岳金贵研究发现环保投资对企业绩效有着明显的促进作用，环保投资能够推动财务绩效的提高[10]；张悦研究发现，科技类公司的环保投资对其营运能力并无显著影响，其中废弃物污染治理的投资能够在一定程度上提升公司的偿债和发展能力，而环保专项资金可以提升公司的偿债、盈利以及发展能力，但环保设施和系统投资不能够促进企业盈利能力的增强[11].

通过对现有文献的分析，发现国内外学者对此问题的研究取得了丰硕的成果，但尚未有定论.大多数学者对企业环境保护这一问题的探究还停留在环境规制、环境绩效以及信息披露上.在探究企业环境保护与绩效的相关性时，多数学者是将重点放在企业价值与经济绩效上.少有学者会利用面板数据针对环保投资与财务绩效间的相关性进行探究.因此，本文以钢铁行业上市公司的数据为样本，进一步探究企业环保投资与财务绩效的关系是非常有意义的.

2 理论分析与研究假设

2.1 概念定义及计量指标

环保投资尚未在国内的学术界形成统一定义.夏光(1988)认为环保投资具有狭义和广义的意义.狭义的环保投资是指国民收入的积累基金部分通过各级环保部门以及各企事业单位用于环境保护方面的资金，主要包括治理污染、环境监测、科学研究、环境教育等各方面的基金，以及基建项目“三同时”的投入.而广义的环保投资则是在上述定义之外再加上其他部门用于某些有利于改善环境的工程或项目[12]；彭峰认为环保投资主要包括在环保、污染防治、生态平衡维护以及促进环境、经济与社会的协调统一发展等方面的投入[13].因此，本文定义的环保投资范围是用于污染控制与治理、环保技术研发及创新以及环境管理的投资[14].

财务绩效是直接反映由公司战略及其实施和执行而带来的整体财务状况与经营成果.Ruekert等认为财务绩效的衡量指标能够表明企业资源的投入与产出比，且能够综合反映其财务状况与经营成果.常用的财务绩效指标包括企业总资产报酬率(ROA)、净资产报酬率(ROE)、资产负债率以及Tobin′s Q值等.因此，本文主要选取ROA、每股收益和Tobin′s Q值来衡量公司的财务绩效.

2.2 环保投资与财务绩效之间的关系

企业环保投资和财务绩效之间存在着紧密联系.企业实施环境治理手段，进行环保投资，虽然短期内会增加企业的费用与研发投入，一定程度上降低企业的营业利润.但从长远来看，企业环保技术的创新能够促进其产品质量大幅度提升，企业的社会形象也会因此有较大的改善，无形之中能够扩大其在行业中所占的市场份额，同时也会增加企业的成本竞争优势和差异化竞争优势，从而进一步提高企业的财务绩效.同时股东以及潜在投资者在了解企业近期的环保现状后，有利于股东和潜在投资者对所持股票和表决作出有根据的决策，推动企业财务绩效的持续增长.

2.3 研究假设

企业在环境治理的初级阶段需要投入大量的资金来引入和安装污染治理设备以及进行环保技术的创新，这将不可避免地增加业务成本并导致其财务绩效下降.Schoderbek等研究发现，企业的财务报告具有一定的滞后性，因此，利益相关者无法在该年度会计年度终了日的财务报告中，确认环保投资所产生的附加值[15].虽然大额环保投资将摊销到各个会计期间，但由于规模效益无法在当年显现，那么环保投资带来的效益也将无法呈现.企业在短期内也就无法收回成本，其财务绩效也将因此受到影响.通过上述的研究分析可知，企业若在环境保护上投入大量的资金，那么短期内势必会造成企业的财务绩效的下降，由此本文提出假设1：

H1：短期内，企业环保投资与其财务绩效呈负相关关系.

环保投资是为防治环境污染而进行的一项投资活动.因此，从财务报表来看，短期内环保投资不会给公司带来额外的增值.企业在环境治理的初期就投入了大量的资金以及资源进行环保技术的创新，那么当其环境治理进入后期时，资源和能源消耗将显著减少，企业的生产成本和排污费用也将随之减少，最终这些成本费用的降低会超过前期的环保投入.此外，公司的环保投资可以被公众和政府认可，并为其带来一定的利益.同时它还能为公司创造良好的社会形象，从而赢取公众和政府的信任，由此提出假设2：

H2：从长远来看，企业的环保投资与其财务绩效呈正相关关系.

3 研究设计

3.1 样本选取与数据来源

本文选取2014年至2017年沪深两市A股钢铁行业上市公司中公布了“企业社会责任报告”且在报告中披露了环保投资金额的上市公司作为研究样本.并对样本做如下筛查：(1)不包括ST企业；(2)不包括缺乏相关财务数据的企业，最后得到有效样本28份.

本文的样本数据主要来源于东方财富网、国泰安数据库以及各样本上司公司的官方网站，并经手工整理获得.

3.2 模型构建与变量定义

为了检验前面提出的假设，选择ROA、EPS和TBQ作为被解释变量，而环保投资力度(INV)为解释变量，公司的规模、性质、成长性以及资产负债率为控制变量，构建了一下模型：

各变量具体定义如表1所示.

表1 变量定义表Table 1 Variable definition table

4 实证结果分析

4.1 描述性统计

表2显示了样本的描述性统计结果.由上表可知，在28家上市公司的106个有效数据中，因变量ROA0和ROA1的均值分别为0.0094和0.0144，2014-2017年度样本公司的平均ROA为0.94%，2015年至2018年第一季度的平均ROA为1.44%.EPS0和EPS1的均值分别为0.0474和0.1088，表明样本公司2014年-2017年度平均每股收益为0.0474，2015年至2018年第一季度的平均每股收益为0.1088.TBQ0和TBQ1的均值分别为0.5693和0.6202，表明样本公司2014年-2017年度平均 Tobin′s Q 值为0.5693，2015年至2018年第一季度的平均Tobin′s Q值为0.6202.自变量INV的最小值是0，最大值是0.1049，均值是0.0117，标准差是0.0197，说明样本公司的环保投资平均仅占该年度营业收入的1.17%，且最小值是0，差异较大.这就说明各公司INV不足，仅占当期营业收入的1%左右，企业INV还有待增强.

表2 描述性统计分析表Table 2 Descriptive statistical analysis table

4.2 相关性分析

表3为主要变量之间的相关系数.从上表可以看出，INV与ROA0呈负相关，与ROA1呈正相关.INV和EPS0的相关系数-0.039，与 EPS1的相关系数为0.106.且INV与TBQ0的相关系数为-0.099，与TBQ1的相关系数为0.145.这就表明企业当年的环保投资对该年度的财务绩效有负面作用，对下一年度的财务绩效才起正向作用.在控制变量中，LEV、NATURE、SIZE均与财务绩效呈负相关，只有GROWTH与其财务绩效表现出显著的正相关.总体而言，除了EPS0与ROA0的相关系数是0.875之外，剩余各变量间的相关系数均未超过0.5，这说明变量之间没有严重的多重共线性问题.

表3 相关系数分析表Table 3 Correlation coefficient analysis table

4.3 回归结果分析

表4是实证模型的回归结果.由上表可知，INV与ROA0、EPS0和 TBQ0都呈正相关关系，但并不显著，而INV与ROA1、EPS1和TBQ1呈显著的正相关关系.因此，实证结果表明，企业环保投资对其财务绩效能产生正向的影响，但在当期并不显著，反而在次年该影响作用较为显著，存在一定的滞后性，且该滞后性主要体现在ROA、EPS以及TBQ值上.GROWTH与ROA0、EPS0和 TBQ0值显著正相关，这说明 GROWTH能够在企业环保投资对其财务绩效的贡献上产生积极影响.并且LEV对 ROA、EPS与Tobin′s Q值之间会产生负面影响，这也就表明了资产负债率会在一定程度上阻碍企业环保投资对其财务绩效的正向作用.除此之外，企业性质、规模与ROA、EPS以及Tobin′s Q值并没有显著关系，因此，NATURE和SIZE并不会影响企业环保投资对其财务绩效的正向作用.

表4 回归分析结果Table 4 Regression analysis results

5 研究结论与对策建议

5.1 研究结论

在政府愈发强调环保理念的背景下，多数企业开始意识到环境保护与治理以及环保投入的重要性，开始逐渐加强对环境保护与治理的投入力度，并以各种媒介向公众和政府宣传其已承担的环保责任.然而，企业毕竟是以盈利为目的而存在的，有关环保投资与其财务绩效关系的研究，国内外学者并没有明确的结论.因此，本文以2014-2017年钢铁行业上市公司发布的“企业社会责任报告”为样本，探究了企业环保投资与其财务绩效的相关性.得出如下结论：

在短期(一年)内，INV 与 ROA、EPS以及 Tobin′s Q值无明显的相关性；从长远来看(两年)，INV与ROA、EPS以及Tobin′s Q值之间存在明显的正相关关系.这也就表明了公司的环保投资对于促进其财务绩效起着举足轻重的作用，但是该促进作用有一定的滞后性，即企业目前的环保投资可能不会影响该年度的财务绩效，可能会在下一年度甚至更长的时间内才会产生促进作用.

5.2 对策建议

(1)加大企业的环保投资力度.实证研究表明，环保投资会因为成本增加而影响公司当期的财务绩效，但是有助于公司以后年度财务绩效的提升和社会责任的发挥.然而由于目前国内多数企业基于短期利益还存在着环保投资不足的现状，为了企业的可持续发展，企业应在可承受能力范围内逐步加大环保投资力度，减少资源浪费，降低财务风险，提升企业财务绩效和可持续发展能力.

(2)优先考虑公司环保投资的事前预防而非污染治理.因为大量的污染治理费用或者污染罚款不仅要增加企业的运营成本，还会向社会公众传递不良信号，破坏公司形象，从而失去公众和政府的信任，进而影响企业的财务绩效.

(3)提高企业环境保护的创新能力.企业还应加大环保创新投入，加强环保技术的研发力度.增强企业在事前预防与环境治理方面的创新力，并依靠先进的科学技术帮助企业创新环保技术和环保设备，增强能源资源的利用效率，以便更好的推动公司财务绩效的提升.

(4)强化环境保护与经济利益兼顾的全局意识.企业的管理者应该摒弃经济利益和环境保护不可兼得的错误理论，提高自身的环保意识，在追求经济利益最大化的同时，最大程度地兼顾环境效益，改变其传统的生产和管理理念.

(5)培育环保文化.企业还要培育环保文化，构建环境内部治理制度，培养全体员工的环保意识，让企业的每一位员工都能正确认识到环保投资的长远性，始终把环境保护放在第一位，坚决落实环境保护制度，实现公司整体环保意识的提升.这不仅有助于提高员工的忠诚度，还有助于公司树立负责任的社会形象，进而推动其财务绩效的增长.