国内外航空公司财务分析及比较研究

●凃晨然 王 芳

近年来，随着中国经济的平稳向好，国内民航业蓬勃发展，航空产业的国际化程度也进一步加深。2017年全年中国民航共运输旅客5.5亿人次，同比上升13.0%，其中国际航线旅客5,544万人，同比上升7.4%；货邮运输量达706万吨，同比上升5.7%，其中国际航线达222万吨，同比上升15.0%。本文选取了部分航空企业已披露的2017年年报，对中国南方航空、中国国际航空、国泰航空、美国航空、达美航空、美国西南航空、美国联合航空和汉莎航空等大型上市航空公司的经营情况进行了分析①，并从基本情况、经营实力和财务绩效三个方面进行了对比分析，试图找出国内航空企业与欧美大型航空企业之间的经营差距，为国内航空企业的发展提供参考。

一、基本情况及生产效率

为客观比较国内航空公司和国外航空公司情况，本文选取了机队规模较大的中国南方航空和中国国际航空，香港的国泰航空，美国前四的美国航空、达美航空、美国西南航空、美国联合航空以及欧洲的汉莎航空进行对比分析。

航空公司为旅客提供位移服务，往往以机队规模和承运旅客人数来评价其规模大小。业内评价航空企业产能的指标则一般使用可提供座公里或可提供吨公里：

单班可提供座公里=航班总座位数×航班飞行公里；单班可提供吨公里=航班总可载重量×航班飞行公里。

评价其实际承运量，则通常使用旅客客公里或总周转量：

单班旅客客公里=航班总旅客人数×航班飞行公里；单班总周转量=航班总载重重量×航班飞行公里。

而评价航空公司生产效率则主要使用客座率、平均机龄和人机比。这些指标能够充分反映航空公司的运力产能、运营效率和人员效率情况。从数据对比结果上看，国内大型的航空企业如南航、国航虽然在规模上与美国四大航之间还有一定差距，但客座率相对较好，同时国内航空企业还存在效率低下、人员结构失衡的情况。

（一）机队情况

2017年，对比的8家航空企业中，美国航空企业除专注于支线航空②市场的西南航空外，美航、达美、美联航的机队规模超过1000架，其中包含支线机型。南航机队规模达754架，在对比航空企业中排名第4，超过汉莎、西南航空处于国内领先地位。国航机队规模为648架，在对比航空企业中相对靠后。国内航空企业在支线市场不发达的情况下，机队规模已经超过部分欧美航空企业，主要得益于近年来国内航空业需的相对旺盛和国内航空企业的不断扩张。(见图1)

图1 2017年航企机队及平均机龄对比

从平均机龄上看，欧美航空企业平均机龄普遍超过10年，而南航、国航平均机龄为6.5年左右。这与欧美航空企业起步较早，而国内航空企业今年扩张迅猛，机队更新换代较快所致。南航、国航较新的机队规模，在旅客体验、安全保障、维修维护方面拥有一定优势，但欧美航空企业由于机型结构较老，年折旧费用也相对较少，在折旧成本上有一定优势。

（二）可供座公里及载客人数

美国航企由于其机队规模较大，每年产能较为旺盛。2017年平均可提供座公里在4,000亿座公里以上，西南航由于是支线航空公司，机型相对较小，座位数较少，总产能也较少。国内航空公司总体产能不及欧美航企，主要与市场、机型结构有关。汉莎航空公司飞机数量小于南航但可提供座公里数大于南航，主要由于其宽体机较多。在载客人数方面，美国四大航空企业的年载客人数均超过1.5亿人次。南航2017年载客人数也达到1.3亿人次，国航载客人数为1.0亿人，均承担了不小的公共运输压力，与其较大的机队规模相匹配。

（三）航空公司效率指标

航空公司的效率包括生产效率和人员效率。在生产效率方面，通常选取客座率、飞机日利用率作为对比评价指标。而在人员效率方面则通常选取人机比作为对比评价指标。国内航企在客座率方面优于部分欧美航企，但人机比则相对较差，反映了国内航企人员工作效率较低、人员结构失衡等问题。

1、生产效率。本文对比运营效率使用了客座率作为评价指标。但事实上，飞机日利用率，即每架飞机平均每天的总飞行小时，更能反映航空公司是否充分利用了飞机资源。遗憾的是，部分欧美航企没有披露此项数据。但从已披露的数据看，国内航企的飞机每日利用率低于美国航企，是极大的资源浪费。在不考虑机型结构的情况下，按南航754架飞机计算，如果其飞机日利用率如果从9.79小时提升至与美联航相当的10.45小时，相当于增加了50.8架飞机的运能。

图3 2017年航企客座率对比图

而在客座率③上，对比的航空企业客座率均超过80%，美国航空企业客座率普遍较高，达美航空客座率高达85.6%，西南航航空客座率为83.9%。相比之下，南航客座率为82.2%，国航客座率为81.1%，国内航空企业客座率相对较低除各公司航线结构的原因之外，也由于航空市场受高铁冲击有关。

2、人员效率。在人员效率方面，本文选取了人机比作为评价指标，即员工人数/飞机数，该指标反映了航空公司每运营1架飞机，所需要的员工人数。

图4 2017年航企人员效率对比图

根据2017年航空企业人员效率对比情况，中国航空企业与美国航空企业存在较大差距，运营每架飞机要比美国航空公司多出30余人。但从关键技术人员配比上来看，国内航空企业飞行人员的人机比又相对偏小，存在一定程度上的人员结构失衡。其中，美西南航空飞行人员人机比较少，与其专注于经营支线航空这一经营特点密切相关；汉莎航空由于其辅业板块的员工比重极高，在计算人机比时已在员工总数中剔除，仅对比了其航空板块人员效率。

二、经营实力情况

经营实力是指一个企业对资源的掌控、产出的规模和回报的多寡。本文评价航空企业经营实力，所选取的财务指标主要包括3项，分别是资产总额、营业收入、EBITDA。分别对应了航空公司的资源、产出与回报，基本能够客观评价航空企业的经营实力。

（一）资产总额

截止2017年末，南航国际公告中披露的资产总额为2,187.2亿元，国航为2,356.4亿元。从数据对比来看，国内航空企业资产总额低于欧美大型航空企业，国内航空企业的规模仍与欧美航空企业存在一定差距，主要原因是南航、国航经营租赁飞机比例较多。南航与国航相比，南航主要在长期股权投资比国航低110.9亿元，国航股权投资共计153.1亿元，其中主要包括对国泰航空投资117.6亿元。

图5 2017年末各航企总资产（亿元）

（二）营业收入

从2017年公告营业收入数据来看，南航营业收入为1,323亿元，高于国航的1,240亿元，但低于美国和欧洲的大型航空企业，美航和汉莎航空2017年营业收入达到2,800亿元人民币以上。充分说明了欧美航空企业与国内航空企业的规模差异。

国内航空企业经营收入（含补贴）与其生产量匹配率较低，一方面说明了单位生产量下，国内航空企业所获得的收入较少，这与国内旅客购买力水平较低、民航局的定价限制、高铁的市场冲击有密切相关，另一方面结合国内航空企业其他业务收入占比情况，也反映出国内航企专注于进行航空运输业务，对航空产业链上的上下游产业或其他产业涉足较少，产业板块对收入的贡献不足。

图6 2017年各航企营业收入（亿元）

另外，国内航空企业的运输收入中包含了政府补贴，2017年南航获得的政府补贴有30.75亿元，国航则获得25.15亿元。政府补贴是国内航空企业重要的收入来源之一，各省、市为打开本土市场、促进经济发展、提升城市地位，为从本地起飞的国际、国内航班提供财政补助，且补贴额度十分诱人。但大量的财政补贴，各省市之间各自为战，没有统一的航空枢纽建设规划，对航空企业发展也产生了一定的影响。一是会形成补贴导向，部分航空公司会受到补贴的吸引，从而开通一些没有实际客源的航线。根据美国交通部公布的数据，国内除了北上广之外的城市开通的18条中美航线，去年1-10月客座率超过70%的只有5条，其中青岛-旧金山客座率仅为48.8%，这些航线实际客源较少，没有产生应有的社会效益。二是会产生财政资源的浪费，例如，2014年5月英国航空开通成都-伦敦航线，但2017年1月补贴一到期即宣布退出该市场；另外还有汉莎航空的沈阳-法兰克福航线，捷星航空的武汉-黄金海岸航线，都是在补贴到期后就撤航，使财政补贴变成单方面的付出，失去了市场培育的效果，浪费了财政资源。

（三）EBITDA

图7 2017年各航企EBITDA（亿元，剔除经营租赁费、汇兑）

EBITDA指剔除折旧摊销、所得税和利息费用后的利润总额。但由于国内航空企业经营租赁飞机比例较高，2017年末南航经营租赁飞机占比为35.0%、国航为30.4%，欧美航空企业除美航外，经营租赁飞机占比均在25%以下。而经营租赁费本身也属于机身成本的组成部分，因此计算EBITDA时也剔除了经营租赁费用。同时欧美航空企业的外币业务较少，而国内航空企业这部分比重较大，为了增加可比性，汇兑损益也在计算时进行了剔除。从2017年数据来看，南航EBITDA为328.9亿元，国航为340.6亿元，低于欧美航空企业。主要反映出国内航空企业在盈利能力方面还与欧美航空企业存在较大差距。

三、财务绩效情况

本文选取了净资产收益率、总资产收益率、总资产周转率、资产负债率、座公里收入、座公里成本，来对比国内外航空企业的财务绩效。

（一）净资产收益率

评价一个企业的财务状况最常用的财务指标是净资产收益率，它能够综合反映该企业资产负债结构、资产状况和盈利能力。使用杜邦分析法拆分该指标来看：

净资产收益率=总资产收益率×权益乘数

总资产收益率=销售净利率×总资产周转率

销售净利率、总资产周转率和权益乘数分别对应了企业的盈利能力、资产运营效率和债务风险，其中权益乘数与资产负债率正相关，都是反映企业资产结构的指标，资产负债率越高，权益乘数也越高。

表1 2017年国际航空企业杜邦分析

通过2017年航空企业年报数据的对比，不难发现国内航空企业净资产收益率普遍低于美国和欧洲的航空企业。南航在销售净利率、总资产周转率、权益乘数均和欧美航空企业存在一定差距，而国航销售净利率表现较好，体现了其强大的盈利能力。欧美航空企业净资产收益率较高，一方面是由于其盈利能力较好；另一方面则是得益于其高负债的运营模式，美国航空企业资产负债率极高，其中美航甚至达到92.4%。而南航和国航则由于国企的特殊性，近年来积极响应国资委要求，对资产负债率进行严格控制，权益乘数的可提升空间较小。未来国内航空企业如果要赶超欧美航空企业，主要需要从盈利能力、资产状况上下工夫。

（二）总资产收益率

总资产收益率反映了企业利用资产获取利润的效率，主要与企业经营利润情况关系密切有关。从国内外的航空企业总资产收益率对比结果来看，国内航空企业的总资产收益率相对较低，经营利润相对较少。

1、总资产收益率对比。近年来，得益于公司净利润的不断上涨，南航、国航的总资产收益率不断提升，但如果剔除汇兑损益来看，南航利润总额逐年下降。由于美国市场处于下行阶段，欧美航空企业除西南航外，盈利能力均有下降。西南航空2017年盈利能力远超其他航空公司，主要是由于其作为低成本航空公司，专注于美国本土航空市场，大量执飞非主干机场的航线，侧面反映了支线市场的巨大经营潜力。目前国内的支线市场并未完全开发，直接联通三四线城市的高铁网络尚未形成，支线市场整体潜能较大，未来可以考虑进行深入开拓。

图8 2015—2017航企总资产收益率对比

图9 2015—2017年国内外航空企业经营利润情况

2、经营利润情况对比。从与总资产收益率最直接相关的利润上看，近年来，国内外航空企业的利润受经济环境、油价波动影响，整体呈下降趋势，但南航、国航的下降幅度小于北美航空企业，主要是由于北美经济处于低谷，其航空市场相对疲软，而国内经济处于稳中有升的回暖阶段，市场需求较为旺盛。南航和国航发展扩张势头强劲，但三年来经营利润呈总体下降趋势，主要与成本上升、竞争加剧、收入水平下降有关。汉莎航空近年来经营利润逆势上扬，主要与其大量开辟航空相关产业的业务，有效地控制了航空产业周期性风险有关。

（三）销售净利率

拆分总资产收益率指标来看，航空企业的销售净利率是影响总资产收益率的关键指标。而销售净利率代表了航空企业的盈利能力，主要与企业的收入成本配比有关。为了在对比中剔除由于航空企业生产量规模不同所造成的差异，本文选取了收入水平和成本水平来比较航空企业的获得收入、产生成本的效率。收入、成本水平指单位生产量所获得的收入和所付出的成本：

图10 2017年航企收入和成本水平对比（折合人民币）

从2017年各航空企业的收入水平上来看，国内航空企业的收入水平在所有对标航空企业中排名靠后，但成本水平也相对较低。而欧美企业在成本水平较高的情况下，经营业绩仍好于国内企业。主要是得益于欧美旅客的购买力较强，对价格的敏感度较低。未来提升企业的销售净利率、成本费用利润率主要需从收入着手，找准市场定位，吸纳优质客源。

1、收入水平变化趋势。2015-2016年世界各大航空企业除汉莎外客运收入水平均有所下降，南航、国航、国泰下降幅度尤其明显。国内航空企业收入水平下降，一是受国内经济形势和高铁冲击影响，航空市场受到一定程度的冲击；二是在国际航线经营方面，国内与国内、国内与国际航空企业之间的竞争日益加剧，以2015-2017年南航的国际航线为例，其年均运力投入增幅超过10%，但座公里收入却呈逐年下滑趋势；三是由于中国民用航空局准入政策逐步开放，众多小型航空公司如雨后春笋，部分廉价航空以超低价格打入市场，打破了国内市场原有的价格平衡。

图11 近三年国内外航企客运收入水平增速图

从美国四大航空企业的收入水平变动来看，近年来美国市场的整体情况不佳，进入2017年后开始有所回升。美航、达美收入水同比上升，主要是由于美国本土航空市场复苏，达美在本土客运市场的收入水平提升3.1%。美联航和西南航则没有把握好本土市场，美联航本土收入水平下降0.7%，西南航下降0.6%。

2、成本水平变化趋势。国内航空企业成本占比来看，航油成本一直是成本中最大的项目，在油价处于高位时如2014年，航油成本占比能达总成本的40%，到2015-2017年，航油价格下降，航油成本占比也保持在25%以上。从2017年的数据看，其余占比较高的成本分别为人工成本24%，机身成本17.2%，起降费用12.7%。其中机身成本指飞机及发动机的折旧费、租赁费；起降费用主要是支付给机场的飞机起降服务费、航路费等费用，价格标准由民航局制定，部分服务费机场公司有定价权，属于卖方强势市场。

图12 近三年国内外航空企业成本水平增速图

图例中，各航空公司2015-2016年的成本水平均有下降，主要是油价持续下跌所致。到2017年，成本水平也随着油价的波动有所回升。鉴于油价对航空企业经营业绩的重大影响，欧美航空企业（除美航外）均开展了航油套期保值业务，以锁定部分航油价格，平滑成本波动，但在2015-2017年油价下行期间，各家航空企业产生了不同程度的亏损。而国内航空企业如国航、南航，由于其国企的特殊性，在国资委的管控下，对此类业务持谨慎态度，未来也难有较为深入的涉足。同时，从2017年4月开始，民航局18号文正式生效，提升各地机场对起降费的收费标准，并赋予了各地机场对机场收费的自由定价权，预计国内航空公司所承担的起降与机场服务费在未来一段时间会有较大幅度的提升，在航空产业链中，航空板块的部分利润将被转移到机场板块。

值得注意的是，汉莎航空的成本水平与其他航空企业总体的波动趋势不一致。主要是由于汉莎大量经营航空产业链上的上下游业务，其航油成本占比仅在15%左右，在所有航空企业中占比最低；而其人工成本水平占比达25%以上，是占比最高的成本。在油价波动的情况下，汉莎产业链化的经营模式，平滑了油价波动对成本的影响。

（四）总资产周转率

图13 2015—2017年航企总资产周转率

总资产周转率反映了企业利用资产产生收入的能力和效率。通过对总资产周转率的对比，可以发现国内航空企业的总资产周转率相对低于欧美航空企业，并且近三年的变动幅度不大。因此，从数据上看，欧美航空企业利用资产创造收入的能力更强。务的收入

表2 航企各业务收入占比

航空业具有重资产、回报低、周期性强等特点，如果单依靠加大运输投入来增加收入，在公众购买力水平没有较大幅度提升的情况下，资产周转率很难有所增长。欧美航空企业主要依靠经营航空产业链上的其他业务进行创收，其子公司经营范围涵盖了维修、地服、租赁、保险、能源、旅行和投融资等多项对外服务，尤其是汉莎航空，其他业务收入占比达23%以上。

国内航空公司中，海南航空、东方航空辅业收入都相对可观。海南航空通过大量并购，进行规模化、产业化扩张，旗下囊括了航空、旅业、商业、物流、实业、机场、置业、酒店等八大业务板块，已经实现了多元化发展，从严格意义上来讲超脱了传统航空企业的范畴，而东方航空股份公司的辅业收入不多，但其集团旗下金控公司、地产公司每年能为集团贡献较多利润，在航空主业受客观因素影响较大的情况下，产业链化的发展模式是未来国内其他航空企业可以借鉴的战略发展方向。

（五）资产负债率

资产负债率反映了企业的债务风险情况。高负债率运营，意味着企业的债务规模较大，是对企业的偿债能力的考验。此外，由于航空企业重资产、资金需求大等特点，本文也选取了速动比率和带息负债比率进行对比分析。

图14 2017年航企债务风险指标对比

从资产负债率看，美国航空企业除西南航空外资产负债率极高，其中美航甚至达到92.4%。除了由于此前巨亏所造成得影响外，也与其运营理念有关。而南航和国航则由于国企的特殊性，近年来积极响应国资委要求，对资产负债率进行严格控制，从而导致了权益乘数的相对较低，造成其净资产收益率不如欧美航空企业。

速动比率方面，国内航空企业速动比率远低于国外航空企业，主要是由于国内航空企业债权融资难度较低，因而很少持有大量资金。而非内地航空企业，如国泰航空大量持有流动资金，其2017年末的货币资金余额达190.9亿港币；北美航空企业则偏向于进行短期投资，以保障临时资金需求的同时，达到增加收益的目的，2017年末美国四大航短期投资平均占比达34%，主要包括公司持有的短期的公司债券、资产抵押债券、存款证和定期存款，美航2017年出售短期投资所获得的资金达59.2亿美元。

带息负债方面，南航占比达74.4%，在对比的航空企业中占比较高，国航带息负债比重为67.3%，较2016年下降4.6%，主要是由于其利用股权融资，偿还相关带息债务所致。从负债结构来看，国内航空企业带息负债总额较高与国内外养老制度差异有关，欧美航空企业的带息负债绝对值大于南航和国航，但其负债项目中包含了大量的应付薪酬、应付养老金和退休金，这部分负债占美国航空企业的总负债的20%以上，而国内航空企业这部分负债仅占5%以下。

四、小结

我国市场经济发展已经进入新时期，从过去高速扩张的规模化发展，转向了以质量变革、效率变革、动力变革为主体的高质量发展阶段。航空业作为交通运输业的重要组成部分，未来如何实现发展，如何赶超国际一流水平是一项长期的、持续的课题。

从目前的情况看，国内航空企业在盈利能力、人员效率方面仍与欧美航空企业存在一定差距，在经营增长、生产运行方面则有一定优势，主要对比结论如下：一是国内航空企业总产能旺盛，机龄较新，但客座率、飞机日利用率、人机比等效率类指标，不及欧美航空企业，体现了国内航企飞机资源使用率不够、人力资源浪费严重，人工成本虚高；二是虽然国内航空企业总资产收益率等盈利指标逐年上升，但主要受汇兑损益影响较大，若剔除此影响，利润总额呈下降趋势，主要由于成本受油价影响上升，民航局提升起降费的定价标准所致；三是经营收入增幅快，但由于国内旅客整体购买力较低、民航局定价限制等原因，导致收入水平较低，因此总体盈利能力与欧美企业差距明显；四是国内航空企业资产周转率较低，利用资产产生收入的能力不足，主要是由于受到于国资委、民航局严格监管，航空产业分工明确，航空公司专注于空中运输主业，产业板块发展不足，收入规模较小，对利润贡献不足；五是国内航企经营成本受油价等客观因素影响较多，机身、起降等大项成本受上下游及政策控制，成本管控空间极小；六是国内大型航空公司债权性融资较多，融资难度较低，资产负债率低于美国企业，但随着政策收紧，未来融资难度和成本将加大。

未来主要从收入入手，第一是要找准市场定位，抢抓市场机遇，同时促进民航局开放航空票价自由定价，提升每单位生产量收入水平。第二是要加强成本控制，在航油成本方面，探索进行航油套期保值的空间，在人工成本方面，从人员效率入手，进行集中、共享等管理模式的改革，规范流程并引入高效的信息系统，提升人员效率，在起降费用方面，加强与机场沟通协调，争取最大化利益。第三是要进行产业化发展，实现多元化经营，平滑由经济环境引起的收入波动，内化部分成本，实现成本控制；第四是要考虑与欧美航空公司进行面对面的深入交流探讨，在管理上寻找差距，最终实现企业的由“大”变“强”。 ■

注释：

①本文已将各大航空公司年报数据折算成人民币，时点数用2017年末人民银行公布的人民币中间价折算，期间数用2017年平均汇率折算。

②支线航空指短距离、中小城市之间的非主干航线，飞行距离在600-1200公里。支线机型指主要执飞支线航线、支线机场的小型飞机，一般是座位数在110座以下。美国支线航空业较为发达，而中国支线航空尚未形成规模。

③客座率=旅客客公里÷可提供座公里。