中信泰富炒汇案例分析

黎依堞

（青岛大学经济学院，山东 青岛 266100）

一、引言

一九九零年于香港注册成立的中信泰富有限公司属于一家综合性企业公司，它获批准在香港交易所上市之后并且被纳入恒生指数成分股之一。中信泰富起源于信泰发展有限公司前期，中国国际信托（香港）集团有限公司对其既是注资又是股份收购（近50%）之后正式注册成立公司；而公司的更名则于下一年完成。中信泰富注册所在地香港本土以及毗邻富有潜能的内地市场是公司业务的主要范围，而基建则是所有业务之中的重点项目；除此之外，还包括能源项目、投资物业、环保项目、基础设施（如桥、路和隧道）、航空以及电讯业务等，另外，公司所涉及的贸易与分销业务则通过旗下全资附属机构大昌贸易行有限公司与慎昌有限公司进行。

二、中信泰富巨亏过程

2008年10月20日，市场上突然爆出消息——作为香港恒生指数成分股之一的中信泰富发生巨亏，其亏损原因源于前期与多家银行签订的高杠杆外汇衍生品合约——包括已实现亏损约为8.07亿港元、与相应的估计亏损147亿港元。

2008年10月21日，公司股价受波及——由于前一日巨亏利空消息影响，当日股价不仅开盘随即暴跌38%、盘中更是创出超过55%的跌幅，最终于6.52港元收跌55.1%——这比业界预计的20%左右跌幅高出两倍不止。

2008年10月22日，香港证监会出于维护证券市场秩序对股价大跌的中信泰富展开业务调查；同时荣智健个人以及中信集团为维持公司股价稳定纷纷增持中信泰富的股票。

2008年11月，母公司中信集团为深度彻底解决中信泰富危机再次向其注资15亿美元，与此同时授予中信泰富116亿港元的备用信贷并认购其发行的可转换债券。

2009年3月26日，中信泰富二零零八年年报展示公司自创立以来第一次亏损且高达126.62亿港元。

2009年4月8日，荣智健正式卸任。北京中信集团副董事长兼总经理常振明接任荣智健的位置并由中信泰富在港交所网站发布公告，后期公司所有因亏损造成的处理措施都由母公司中信集团应对。

三、原因分析

（一）外部原因：澳元暴跌

中信泰富正是由于二零零六年三月末收购了澳大利亚分别拥有10亿吨磁铁矿资源开采权的两个公司，因此后期直至二零一零年对于澳元都有很大的需求。出于规避当时市场行情极好的澳元继续走高升值的风险，中信泰富先后与多个投行签订了数份累计期权合约。2008年发生的金融危机促使美元升值，同时被金融危机波及的澳大利亚储备银行实施降息举措，从而澳元兑美元在持续下跌；正是由于中信泰富在澳元兑美元持续长达3个多月的下跌中没有做对冲并及时停止交易的行为进一步导致公司的巨额亏损。

(二)直接原因：外汇衍生品投机行为

中信泰富采用金融衍生工具进行外汇对冲及规避汇率波动风险从经营管理角度来看属于正常且明智之举，但缺乏遵循一定的前提——即必须是有投资预算的详细规划并判断在风险承受范围内进行对冲。公司签订的外汇衍生品合约涉及澳元金额与其实际需求不匹配，不免让人怀疑此举是否涉及投机。

(三)间接原因：合约陷阱

中信泰富所签订的杠杆性外汇衍生品累计期权合约具体涉及两种障碍期权组合：一种是止盈性看涨期权；另一种是无止损性看跌期权，即所谓“止盈不止损”。中信泰富公司的巨亏正是由于相关执行人员没有对合约进行评估分析以及未能透过合约发现隐含的三大陷阱。

一是目标定错。中信泰富应用累计期权合约举措的目标函数仅仅单纯追求利润最大化而并未涉及风险的任何约束，这样做最终给公司带来的结果无疑是这份合约的风险敞口为百分百。

二是工具选错。中信泰富所购买的累计期权合约在功能上比起套期保值其实更倾向于投机。在具体选择金融工具的过程中，企业作为决策制定的主体、金融工具的选择方要充分发挥自身的主观能动性，积极搜集资料并广泛咨询，不要盲信于金融机构一面之词。充分综合运用较成熟已有的金融衍生工具并计算好相应的风险损失范围，根据具体情况选择风险最小收益最大的组合来达到企业特定的套期保值需求。

三是对手欺诈。实际上，简单分析中信泰富签订的合同便可以发现自签订之时公司就是处于劣势。根据当时中信泰富签订合同列出的具体损益情况，即使在最理想的情况下，中信泰富能够从中获得的最大盈利也不过5150万美元；而相反在最坏的情况下最大亏损远远不止上亿美元，这显然不对等。

(四)根本原因：内部监控制度出现问题

中信泰富事件反映出公司在风险监管和治理机制方面存在缺陷。公司董事会在公司亏损事件发生前仅设有审核委员会和薪酬委员会，而两个委员会中审核委员会的职能主要是与外部审核师进行沟通、检查公司对外公布财务报告是否真实以及内部控制是否有效；薪酬委员会主要是监督管理层的薪酬。除此之外的重大事项，中信泰富董事会便没有专门的委员会进行监督；并且公司董事的精力也是非常有限，因为大多董事都在其他公司担任要职。因此，无论是在购买签订高杠杆外汇衍生品合约时还是在购买后的日常经营活动中，中信泰富公司内部都没有相应专门的机构对该行为进行监督。

四、启示与借鉴

(一)强化内部监督机制，将公司治理制度落实到实处

前面根本原因分析中提到了中信泰富事件反映出公司在风险监管和治理机制方面存在缺陷。中信泰富事件从侧面反映出我国国有企业在在公司治理过程中的缺陷和问题。层出不穷的金融风险问题中实在不乏因公司治理结构所导致的，国家监管部门也早已意识到了这点并着手在健全公司治理的规章方面做了大量工作，微有成效。从中信泰富事件中获取的深刻教训制度是，规章制度本身应弱于制度的落实，这样制度不至于沦为摆设。

(二)对套期保值形成正确的认知，守住企业资产

套期保值的作用在于规避或者减少投资者因持有或将支付资产价格在至具体支付交接日期间发生不利变动所带来的损失。对于有套期保值需求的企业来说需注意两点：其一是明确套期保值的最终目标在于规避风险减少亏损而非放大风险敞口，这要求企业相关负责人一定要保持谨慎态度、避免走入投机；其二是对于专业人士的请教或者是相关部门的成立，企业可以自身创造条件去分析研究市场行情并相对成熟之后果断出手。

(三)正确选择套期保值衍生品

套期保值这类金融创新产品用以规避价格不利变动风险，但像中信泰富所涉及的累计期权具有的高杠杆、价格波动性等金融创新产品特点也显示了此类产品的高风险。在具体选择使用的过程中，若是用于过度投机，类似于中信泰富事件则给交易者带来巨大损失的可能性是极高的。从而企业在从事衍生品交易的过程中要选择合适的套期保值衍生品，降低风险，从而减少亏损。