金融危机中上市公司商业信用变化研究

【摘要】本文利用沪深交易所制造业上市公司2007～2009年的数据，实证发现在金融危机发生以后，公司对商业信用的使用明显增加，而且商业信用使用提高的公司，其获得的银行授信往往减少，商业信用变化和银行信用变化负相关，对于难以获得银行信用的公司，商业信用成为它们有效的融资渠道。同时发现民营公司金融危机期间商业信用在使用方面遭受“产权性质歧视”，即国有企业在发生金融危机以后获得商业信用扩展更多；同样，“规模歧视”在商业信用授信方面同样存在，规模较小的公司获得的商业信用也较少。

【关键词】金融危机 商业信用 产权优势 规模优势

一、金融危机前后企业商业信用使用行为的实证研究

全球金融危机2008年开始在新兴市场国家蔓延，下半年我国上市公司销售收入出现明显下滑，银行信贷配给造成的融资约束是销售下滑的原因之一，危机期间商业信用所扮演的角色因为银行信贷紧缩和信贷配给问题的存在出现了明显的变化。随着经济全球的深化，全球宏观经济恶化对于公司的冲击越来越大，上市公司需要建立起应对宏观环境变化的常态机制，研究金融危机期间公司商业信用行为对于公司解决特殊时期融资难题具有十分重要的意义。

参照Love等（2007）和陆正飞和杨德明（2011）的研究，本文构建模型对金融危机中上市公司的商业信用变化进行实证检验。

Tci，t=β0+β1Year2008+β2Year2009+β3Banki，t+β4tabit+β5ReLi，t +β6RoAi，t+β7LnAsseti，t+β8Industry+εi，t

本文以2007年至2009年在沪深交易所上市交易的制造业上市公司为样本。之所以选择制造业是因为制造业企业更倾向于选择商业信用作为其融资途径，同时在金融危机期间受影响较大，考察制造业企业在危机期间的商业信用行为具有代表性。剔除了数据不完整的企业之后，样本数为819。

根据Love等（2007）和Levchenko等（2010）之前的研究，本文的商业信用用营业总成本进行标准化，即Tci，t是第t年第i家企业应付账款和应付票据之和与营业总成本的比值。Year2008和Year2009分别为年份虚拟变量，年度为2008年时，Year2008取1，年度为2009年时，Year2009取1，年度为2007年时都取0。Banki，t是第t年第i家企业获得的银行信用，本文用银行贷款总额与总资产的比值代理，其中，银行贷款总额等于短期借款与长期借款之和。Statlit为表示第t年第i家企业的产权性质的虚拟变量，若企业最终控制人是中央直属和地方所属国有企业，值为1，若企业最终控制人是外资或自然人，值为0。RECi，t代表企业自身的商业信用供给，也是可能影响企业商业信用的因素，为第t年第i家企业应收账款与总资产的比值。模型还考虑了企业业绩对商业信用的影响，用指标，RoAi，t即企业的总资产收益率代理。企业规模也可能影响企业的商业信用，本文对企业的总资产取自然对数，用LnAsseti，t代理。模型还包括了行业控制变量。

根据之前的理论分析，2008年和2009年的商业信用使用量应该显著增加，本文预期年份虚拟变量Year2008和Year2009的系数β1和β2显著为正。

二、金融危机前后的商业信用行为的实证结果与分析

表1给出了模型的回归结果，模型考察了2007年、2008年和2009年企业商业信用使用的存量指标与企业各项因素之间的关系。回归结果当中虚拟变量Year2008和Year2009的系数为0.0157和0.0424，分别在5%和1%水平上显著。可以看出金融危机发生后，企业对于商业信用的使用会显著增加。尤其是2008年底，国家对于货币政策和财政政策的放松并没有全面传导至实体经济，仍然处于2008年前三季度紧缩的货币政策约束环境中，实体经济中的企业倾向于压缩自身商业信用供给，在这种背景下，遭受金融危机之后的公司仍然得到了商业信用扩展，说明在发生金融危机之后，由于自身财务约束和信贷配给加重，公司对于商业信用等非正规金融的融资需求明显增加。

银行贷款Bank项的回归系数为0.0476，且在1%水平上显著，从商业信用和银行信用使用的存量指标上来看，在2008～2009金融危机发生前后商业信用授信与银行信用授信是正相关关系，即获得银行信用较多的公司获得的商业信用授信也较多，需要指出的是这是从存量角度考察出的互补关系。代表产权性质的虚拟变量State的回归系数并不显著，根据陆正飞和杨德明（2011）的研究，当处于货币紧缩期时State的回归系数显著为负，当处于货币宽松期时State的回归系数显著为正，本文样本数据所处时间应是货币紧缩期（陆正飞和杨德明，2011）。本文实证结果与其不一致的原因可能是本文是以制造业而非全行业为样本，制造业公司规模偏大，可抵押的固定资产较多，现金流稳定性相对较好，上述特征给予信贷供给方的保证淡化了国有企业的身份优势。代表公司自身商业供给的应收账款项REC的回归系数为0.2651，在1%水平上显著，表明自身获得更多商业信用的企业其對外提供的商业信用也较多。LnAsset的回归系数在1%显著水平上为正，表明在样本中规模越大的企业会获得更多的商业信用，即使在商业信用这种非正规金融融资中，“规模歧视”的现象仍然存在。

三、总结

我国的上市制造业公司因为银行渠道的信贷约束，明显增加了商业信用使用。这一方面证明了金融危机期间商业信用和传统银行信贷的替代关系，同时也体现了商业信用在特殊经济时期融资方面的重要作用，可以用来弥补银行信贷的不足，解决金融危机期间融资渠道不畅对企业的发展制约问题。实证同时发现金融危机之前制造业上市公司中的国有上市公司并没有得到商业信用授信的优待，但是在金融危机发生以后，即使在可抵押物相对充足的制造业，国有上市公司危机之后也扩展了更多的商业信用，国有企业政府“隐性担保”的优势仍然存在。实证还发现了商业信用不仅存在“产权歧视”，还存在“规模歧视”，即规模越大的企业其获得的商业信用越多。

参考文献

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作者简介：汪一林（1988-），男，安徽明光人，助教，研究方向：公司金融、金融法。