我国新三板市场产生、发展和独特服务优势探析

王龙

摘 要：在对国外场外交易市场进行综述的基础上，详细考察我国新三板市场产生的背景和过程，提出对我国新三板市场两个发展阶段分期的观点，指明我国新三板市场所具有的四个方面的独特服务优势，以期以此引起人们对新三板市场研究的重视，促进新三板市场的健康发展。

关键词：新三板市场；产生；发展；服务优势

中图分类号：F832 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2017）31-0092-03

一、我国多层次市场体的发展现状

十八届三中全会指出，经济体制改革和发展最重要的是要解决政府和市场的关系，市场要发挥资源配置中的决定性作用；要大力发展非公有制经济和混合经济，努力推动中小微企业发展。资本市场是为实体经济服务的，三中全会的指导意见是：健全多层次资本市场体系，推动股票发行注册制改革；多渠道推动股权融资，提高直接融资比重，发展规范债券市场[1]。

经过二十多年的发展，我国多层次资本市场体系已经基本形成。我国资本市场体系具体包括沪深主板市场、中小板市场、创业板市场、新三板市场和区域性股权转让市场五各层次。沪深主板市场于1990年12月在上海和深圳成立，主要负责国内大型企业上市交易；中小板市场于2004年5月在深圳成立，主要负责国内中小企业上市交易；创业板市场于2009年7月在深圳成立，主要负责国内科技创新型中小企业上市交易；新三板市场于2006年1月在北京成立，主要面对国内中小微企业，被誉为“上市资源孵化器”；区域性股权转让市于2008年9月成立，主要面向区域性小微企业服务，被誉为“小微企业蓄水池”。

新三板市场在我国资本市场体系中处于下面第四个层次，上面可以通向主板、中小板和创业板市场，下面又与区域性股权转让市场相互衔接，它的健康发展对我国资本市场体系的进一步改革、发展和完善具有重要意义。

本文拟在国外场外交易市场综述的基础上详细考察研究我国新三板市场产生的背景和发展过程，探索概括我国新三板市场的独特服务优势，揭示新三板市场存在和发展的根本原因，希望以此引起人们对新三板市场研究的重视，促进新三板市场的健康发展。

二、国外场外交易市场（OTC）综述

场外交易市场（Over The Counter Market，OTC）又称为柜台市场，是指在证券交易所以外的，为满足特定融资主体的融资需求和投资主体的流动性需要，而根据一定的制度安排进行的证券发行与证券买卖活动的所有证券交易市场的统称。OTC市场是世界各国多层次资本市场的重要组成部分。美国的全美证券商协会自动报价系统（NASDAQ），英国的另类投资市场（AIM），台湾地区的兴柜市场（Emer-ging Stock）均为OTC市场。我国新三板市场也屬于OTC市场。

美国针对一些小公司在发展初期需要资本市场的支持，但达不到主板市场上市要求，部分券商建立了一些地区性的、区域性的分散市场，即OTC市场。1990年6月，为了便于交易并加强 OTC 市场的透明度，美国证券交易委员会（SEC）根据1990年《低价股票改革法》的要求，命令全美证券商协会（NASD）为场外证券交易市场设立电子报价系统，开通了OTCBB（Over the Counter Bulletin Board） 电子报价系统，可译为场外证券交易行情公告榜。它是由全美证券商协会（NASD）所管理的一个场外证券交易市场报价服务系统，是为不在纳斯达克、纽约交易所挂牌交易的证券，提供即时报价、成交价和成交量等信息的报价系统。OTCBB 的证券包括全国性、区域性和外国权益证券（Equity Issues） 、认购权证（Warrants）和美国存托凭证等有价证券，并将一部分在粉单（Pink Sheets）上场的优质股票转到OTCBB 上来。1997年4月，美国证交会批准了OTCBB的永久运营地位。OTCBB 的管理方主要以监管做市商来规范市场，在OTCBB挂牌公司必须申报其财务季报和年报，达不到要求的，摘牌的公司降级到次一级粉单市场。OTCBB 市场的公司通过一段时间积累扩张，只要标准达到NASDAQ挂牌要求，即可向证交会提出申请，升级为NASDAQ小型股票市场；而当上市公司不符合相关条件时，又可从NASDAQ小型股市场退市到OTCBB市场[2]。美国证券市场还有一个鲜明特点：上市容易，退市率也高。根据1998—2004年间的数据，每年约有 20%的股票从NASDAQ、NYSE退市到OTCBB市场进行交易；而转版也很便利，只要达到NASDAQ、NYSE等市场标准。新三板市场指以具有代办股份转让资格的证券公司为核心，为非上市公众公司和非之后，经申请，最快一周就能实现转板[3]。

三、我国新三板市场的产生

根据世界银行统计，我国目前约有6 000万中小微企业，占全国企业总数的 99%，它们在活跃市场、创造就业、增加税收和保持社会稳定等方面发挥着巨大作用。中小微企业已成为现代经济及国民经济中的重要组成部分，但先天弱势地位决定了这些企业普遍存在借款困难和融资成本较高的问题。原有的资本市场和融资渠道解决不了这个问题，为了破解中小微企业的融资困局，给这些企业提供更多的融资渠道，我国新三板市场应运而生。

新三板市场是指以具有代办股份转让资格的证券公司为核心，为非上市公众公司和非公众股份有限公司提供规范股份转让服务的股份转让平台市场。2006年1月，经国务院批准，中关村代办系统股份报价转让试点正式启动，新三板市场正式形成。

四、我国新三板市场的发展过程

我国的新三板市场的发展过程可以划分为初创和快速发展两个阶段。

1.初创阶段。2006—2011年是我国新三板市场的初创阶段。这个阶段的主要工作是建立机构，完善制度，启动试验基本业务流程运作。这个阶段的特点是发展十分缓慢，每年平均只有16家公司挂牌入市；在基数不高的情况下，2010年年增长率只有25.42%。endprint

2.快速发展阶段。2012年后公司进入快速发展阶段，这个阶段的主要工作是扩大规模，拓展业务，积累经验，已经表现出来的特点是快速发展。挂牌公司数量迅速增加，年增长率大幅提升。国家政策的推动对快速发展阶段的形成发挥了明显的影响作用。

2012年8月继中关村科技园区之后，国务院正式批准新增上海张江高新技术产业开发区、武汉东湖新技术开发区和天津滨海高新区为“新三板”试点园区，新三板扩容取得重要突破。

2013年12月16日国务院发布《关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》，决定明确指出，凡境内注册符合挂牌条件的股份公司均可经主办券商推荐，申请在全国中小企业股份转让系统挂牌公开转让。中小企业股份转让系统试点工作正式推向全国，新三板挂牌公司数量开始爆发式增长，2014年1月24日当天新增挂牌公司266家，一季度新增挂牌企业共302家。按照一季度的增长速度估算，新三板挂牌公司数量的年增长率高达339.33%，发展前景非常广阔。

四、我国新三板市场的独特服务优势

我国新三板市场主要面向中小微企业，在上市条件、交易规则、信息披露、监管制度等方面都有别于主板、中小板和创业板，对中小微企业融资具有独特的服务优势，有利于拓宽这些企业的融资渠道。企业进入新三板市场，通过券商等利益相关者持续督导，规范了公司治理，提高了公司的定向股权融资能力、银行授信额度能力和发行中小企业私募债能力。此外，通过进入新三板市场实现股份全流通，企业更容易实施股权激励和资产重组。

1.提高公司诚信和治理水平。公司挂牌后必须披露财务报表，公开股份转让说明书、审计报告、重大事项公告，接受有关各方的监督。因为公司信息透明、监督到位，经营业绩在财务报表得到充分体现，公司的社会认可度和诚信水平必将大大提高。随着公司治理结构日趋完善，内部控制和管理水平也将不断提高。由于客户和供应商的信心增强，必然促进公司的产品销售和原材料采购工作的改善。这些都对以后提高公司向银行贷款的能力和在新三板市场上的定向融资能力具有重要意义，也为公司以后转板上市奠定了坚实的基础。

2.提高公司的债权融资能力。由于中国资本市场还不够发达，企业融资主要依靠向银行贷款，各家公司都很看重自己向银行贷款的能力。中小微企业普遍缺少土地、房产、机器设备等贷款抵押物，向银行贷款较为困难。公司成功登陆新三板市场实现股份全流通后就可以通过股权质押取得贷款。相反，非挂牌公司股份不能流通，银行也不接受非流通股份的质押贷款。挂牌公司信息透明，运作相對规范，诚信水平也相对较高，银行就会对资产质量较好的公司通过提高授信额度，降低贷款利率；同时，客户与供应商对挂牌公司有了更加全面细致的了解，客户可能提前预付货款，供应商也能延迟收款，挂牌公司的商业信用随之大大增加。按照我国法律规定，新三板挂牌公司可以在上海证券交易所或深圳证券交易发行中小企业私募债融资。2013年2月，中海阳能源集团有限公司通过在上海证券交易所发行中小企业私募债，成功募集资金达1亿元。

3.提高公司定向股权融资能力。新三板挂牌公司定向股权融资是指企业通过向公司股东、董事、监事、高级管理人员、核心员工以及符合条件的自然人投资者、法人投资者和其他经济组织发行股票的融资方式筹集资金。其中，非股东投资者合计应不超过35人。我国法律规章明确要求：审核机关受理公司股权定向增发申请后，审核该公司的公司治理、信息披露和发行对象情况，于20个工作日内做出核准、中止审核、终止审核和不予审核的决定。WIND数据显示，截至2013年12月31日，全国新三板挂牌公司共进行了133次定向股权融资业务。其中，参与定向股权融资的公司占37.36%，融资总额共计37.32亿元。新三板挂牌公司对定向股权融资较为谨慎，2009年以来当年融资均值明显小于当年融资中位数，平均每次的融资额只有0.28亿元；2013年融资额中位数只有800万元；扬讯科技2013年12月的融资额只有13.88万元，在所有定向融资中金额最小，这与上市公司的巨额融资圈钱形成鲜明对比。

4.资产重组与股权激励。挂牌公司股份全流通，公司价格市场化，更容易实现资产重组与股权激励。因为挂牌公司信誉水平相对较高，挂牌公司可与上市公司进行资产重组，通过换股等方式直接转换成上市公司股份。非挂牌公司可以通过换股等方式直接转换为挂牌公司股份，实现间接挂牌。市场化的可比价格使挂牌公司并购时可采用股份支付，降低了并购重组成本。挂牌公司还可通过实施股权激励，改善公司的治理结构，有效降低公司的委托代理成本，提高公司的管理效率和整体管理水平，增强公司的凝聚力和市场竞争力。

上述独特优势，其他普通股份公司不可能同时具有，正是这些优势为新三板市场带来了勃勃生机，使新三板市场能够破土而出，发展壮大，成为继主板市场、中小板市场和创业板市场之后第四个独立存在的资本市场。这些独立优势不仅决定了新三板市场的应运而生和过去两年的快速发展，而且还将决定新三板市场未来的长期持续发展，给新三板市场带来无限广阔的发展前景。

参考文献：

[1] 中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定[Z].2013-11-15.

[2] 马达.美国场外交易市场的发展历程及启示[J].金融教学与研究，2008，（2）：45.

[3] 国务院.关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定[Z].2013-12-14.

[责任编辑 陈丽敏]endprint