十九大透露地产新信号：租赁市场将是一片绿洲

刘策 深圳明源地产研究院副院长

十九大透露地产新信号：租赁市场将是一片绿洲

刘策 深圳明源地产研究院副院长

举世瞩目的十九大召开后，人们纷纷解读，中央到底释放了什么地产新信号？毫无疑问，租赁是主题词。特别是今年年中以来，以广州“租售同权”提出为开端，租赁政策的春风吹遍中华大地，开发商均跃跃欲试，希望能够挖到新的一桶金。

公寓市场无疑前景广阔，但是对很多从业者而言，却是只闻雷声，不见下雨，就不见雨下来，这么好的万亿级的市场为啥不赚钱呢？尤其对开发商来说，在这样的纠结心态下，对业务发展造成了很大影响，业务进两步退一步是常态。

如果说，公寓市场万亿级的规模，让更多的人知道了这片新大陆，那么，经过耐心耕耘，租赁市场也一定会成为一片绿洲，而这主要源于行业发展的三大底层逻辑变化。

一、从土地红利到租金红利

过去开发商在整个经济中举足轻重，为什么开发商过去二十年能够成为社会产业链的顶端以及经济利润的主要获得者？

背后的奥秘就是开发商获得了一个不断升值的资产包，这个资产包核心就是土地和房子。过去二十年房价在不断上涨，开发商拿到了地和房子，这个资产包就可以不断地滚动起来，而且通过杠杆还极大地放大了升值收益，所以开发商就成了城市化、土地红利和资产升值大背景下最大的受益者。

而现在，一线城市土地增量开发机会越来越少，对于房价，国家调控也越来越严，原来的资产包杠杆风险急剧加大，一线城市的土地肯定还是有红利的资产包，但是数量越来越少，越来越多地转化为租赁用地，那么未来新的资产包是什么？答案是，地产上半场资产包是土地，而地产下半场开发商要争夺的主要资产可能会从土地变为租约包。目前进入租赁市场，从长期角度来看，就是抄底了被低估的租约资产。

数据显示，未来房地产市场会迎来租金红利的爆发。这主要是由于租赁人口驱动和租金水平驱动效应叠加所带来的。

1.租赁人口规模还有很大提升空间

这是中投证券关于长三角、珠三角和京津冀等5个国家级城市群人口占比和国际上大的都市圈比较，可以发现人口占比是远远低于国际大都市圈的，比如美国和日本基本上都占到了20%，甚至50%以上，国内的这些大都市圈现在最多的也就是12.6%，低的还有4.2%，所以人口集聚还有非常大的空间，未来绝大部分可能要靠租赁解决问题，所以租赁人口会有一个很大的提升。

2.租赁人口占比还有上升空间

像目前租赁市场的主阵地北上广深的这些城市租赁人口大概占到30%，和国际平均50%的水平比较，这个比例还是相对偏低的，还有50%～100%的增长空间。

3.租售比偏低，租金水平处于历史低谷

这张图把过去北上广深从2008年到现在十年的租售情况做了一个对比，随着十年房价的上涨，租售比一直处于下降通道，同时和美国、日本这些发达国家比较，我们的租售水平仅仅只有他们的一半。这就意味着如果整个经济社会正常发展的话，租售比一定会往国际的平均水平回归。目前的租约是被低估的，目前的租金水平也是被低估的。

4.低于国际水平的租金收入比

关于租金水平低于国际水平的租金收入比，一线城市大概是在28%，而伦敦是67.98%，这意味着我们在租金水平未来的上涨方面有一个非常大的机会，经济发展，收入提高，人口集聚都能够推动核心城市租金水平的提升。

二、从资本红利到服务红利

1.服务崛起：劳动力在社会财富分配中比重将逐步加大

随着目前资本的充裕，老龄化来临，劳动力逐步变得相对稀缺，未来劳动力价格一定会不断提升，未来整个社会的分配结构一定会不断地优化，会从目前按资分配、资本占主导的时代，逐步过渡到资本和劳动力并驾齐驱的时代，劳动力分配的比例会逐步地提升，劳动力的价格也会提升。

对于租赁来说，在消费升级的大背景下， 劳动力要解决的核心问题就是怎么提升租客居住的体验，给租客提供一个美好的新的生活方式。

2.服务商崛起：劳动力价差红利+服务规模化的效率收益

服务商的崛起是必然，因为服务商在劳动力价格提升的背景下会享受到两大红利：

首先是劳动力价差的红利，因为对服务商来讲，他们聘请了很多的服务人员，规模化用工成本相对来说会低一些，但如果是劳动者本人点对点地给客户服务的话价格是比较高的，因此，规模化的服务费用可以享受到一个批零的差价。

其次是服务规模化后带来的效率收益。服务商把这么多人聚到一起给租户提供服务的时候，这种规模化和进行培训所带来的效益的提升就是效率的收益。

三、从“98房改”到“租赁新政”

1998年，国务院发布《关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》具有划时代意义，房地产的市场化开启了中国住房变革的序幕，土地、金融等政策的支持，也促使市场迎来了史无前例的大发展、大繁荣。

然而，在房地产市场发展高歌猛进的20年，房产被附上了“资产”属性。随着高企的房价饱受诟病，“房子是用来住的，不是用来炒的”被中央明确定位。今年7月份以来，住建部和各个省市围绕租赁的政策此起彼伏，租赁新政目前的政策导向是非常清晰的，核心就是加大租赁的供给。

在各项政策支持下，租赁市场红利显著。

第一是区域红利。国家重点鼓励发展租赁的城市，尤其北上广深将迎来大发展的机会，特别是广州甚至都提出要打造租赁总部经济的宏大定位。

第二是土地红利，北京、上海、广州、深圳都是租赁重点发展的城市，基本上后续的用地可能在租赁住宅方面会有重点的倾斜。随着越来越多租赁用地的推出，特别对国企来讲，尤其是上海已经开出了二三十块租赁用地，全部都是由国企持有和获得，比如光明地产成了拿租赁用地的大头，国企利用这种体制的优势确实能够享受到土地的红利。

第三是证券化的红利，国家在金融方面给我们提供了很多政策的优惠，现在可能还没有办法大规模推广，因为目前符合要求的标的还不多，主要困难是基础资产收益太低，但如果是现在拿的租赁用地要做REITs，基础资产收益是符合要求的。

未来证券化的洪流一定会越滚越大，对于运营商而言，越早进行证券化的布局，就可以越早享受到这种证券化红利，主要是流动性和估值的溢价，这是需要在政策层面积极把握的。

并且在证券化红利下，将推动行业的轻资产转型，比如新派公寓发行的国内首单公寓类REITs，新派公寓作为运营商，一方面，每年可享受租金收入5%比例的管理费，并且在基金退出时还要补足到每年12%，另一方面，还可以享受资产增值溢价分成，基金劣后享受资产升值所有收益，而新派将分得20%的资产升值收益。

四、展望：对行业的两个猜想

1.从资产流量到资产存量

目前整个国家的政策正在驱动地产行业投资模型或者投资场景的转变，就是从资产流量的时代变到了资产存量的时代。

过去我们主要是通过“开发商+融资”这个模式，这就是我们地产的全貌或者地产的场景。流量是什么概念？对开发商来讲，假设我有一百个亿，我要尽可能把它流动起来，通过加大杠杆提高周转，如果土地成本能够控制住的话就意味着我们可以获得特别高的ROE（净资产收益率）。在这种情况下，不断地通过资产滚资产，能够实现整个资产规模和利润的扩大，这是过去整个行业投资的逻辑。现在这种滚资产的模式在国家目前频繁的政策调控下风险越来越高，而且一线城市招拍挂的机会也越来越少。

而通过新派公寓和保利公寓的REITs，我们发现一个新的机会出来了。当这个社会主要的资产都变成存量资产或者持有的时候，或者现在我们拍地主要是持有的时候，我们怎么扩大资产管理规模？如何通过扩大管理规模实现管理费的收入？如何提升资产运营的效率？如何通过运营效率获得超额利润提成？我们的利润从原来的销售利润变为费率收益，这是未来行业根本的盈利方式的转变。

这就是未来我们开发商都会往资产管理机构转型，做好资产管理是未来我们需要重点思考的一个问题，包括盈利模式或者整个发展的逻辑都在发生深刻的变化。

推行资产证券化目前最大的难点就是基础资产收益率，可能有税收、制度各个方面的原因，实际上估值太高是目前一个比较关键的原因。换句话说，我要上REITs的话至少可以有百分之七八的收益率，否则为何要投？但是目前国内的这种租售比尤其是住宅只有1.5%～2%，所以根本就没有办法满足上REITs的要求。现在随着国家租赁用地的推出，未来符合收益要求的这种标的会越来越多，而且原来有些商办物业如果经过变性改成商改住以后，它的收益率也会提高，如果能够达到5%左右，基本上大规模买卖REITs的条件就会越来越成熟。

REITs一方面是基础资产收益率，另一方面和利率本身有关。如果资产收益率大于利率的话，相当于对REITs来讲是可以加杠杆的，原来是2%的利润率，如果利息更低的话可以融一半的资金，收益可以变成百分之四。现在我们是倒挂的，就是租售比远远低于同期一年期的贷款，甚至低于十年期的贷款。如果从美国的无风险利率来看的话，会发现过去的二十年虽然过程中有波动，但是整体呈现下行的趋势，所以我们国家未来的利率一定也是这样一个走势，尽管现在短期有反复，未来一定会逼近成熟的市场。一旦我们的资本慢慢放开，利率一定是会和国际接轨。利率一旦下行，REITs自己就可以融资，因为收益是5%，只要利率低于5%，融资再去提升收益和规模就是有利可图的，这样也能够改善REITs的回报。

2.5 大基础设施服务商的崛起

前面是从开发商和运营商的角度来给大家展望，除此之外，我认为未来市场一定是一个整体的生态体系。一方面有挖矿的，同时旁边还有卖铁铲卖矿泉水的，未来有五个类型的服务商一定会崛起：

首先，是信息平台，实现房源——客源的连接，蘑菇租房、阿里和京东都在介入这个市场，解决的就是信息不对称的租房问题，C端能够马上看到所有的房源，B端可以通过这个平台获得更多的流量尽快出房，这些慢慢就会崛起。

其次，就是供应链平台，实现开发商/运营商——供应商的连接，现在公寓运营商装修的环节产品不标准，包括装配式装修等等，未来供应链也有很好的企业机会。

再次，就是金融平台，实现运营商——资金的连接。金融方面就是怎样解决公寓运营商资金的问题，比如ABS和REITs，金融机构也会成熟。

另外，就是技术平台，实现员工——房源管理的连接。技术方面比如SAAS供应商，明源云已经在这个市场做了两年多的储备，接下来相信和开发商和运营商有更多的合作机会。

最后，就是内容平台，解决从业者——知识的连接，现在整个公寓行业虽然是五万亿的市场，但是目前的人才缺口近3年就有50多万，特别可悲的是，现在所有的高校都没有公寓专业，只有酒店管理专业，也没有公寓这一块的导师，没有办法给社会提供足够的人才，社会上也没有一个可以大规模扩张的知识服务平台，通过线下和高校和企业家连接，线上提供精品内容培养这些未来的公寓店长和CEO，未来这个平台一定能够成长为独角兽企业。（文章由刘策副院长在2017年湖北省暨武汉市住房租赁市场创新发展论坛上的录音整理）