我国私募股权基金发展现状刍议

吴震盼

[摘 要] 随着创业板推出和新三板扩容，自2010年开始，我国创投基金和私募股权基金规模呈现出快速增长的态势，2016年实现了13542.49亿元的募集规模。但由于我国股权投资市场发展的相对不成熟、配套环境不完善，当前我国VC/PE的发展仍存在一些亟待解决的问题，通过研究近年私募股权基金在国内的发展现状，指出了其中存在的六方面问题，并对其未来发展路径提出了相应的政策建议。

[关键词] 私募股权投资基金；创业投资基金；发展现状

[中图分类号] F470 [文献标识码] A [文章编号] 1009-6043（2018）11-0150-02

一、我国私募股权基金的发展现状分析

近年来，我国私募基金募集规模和投资规模增长迅速。虽然2009年受金融危机影响，创业投资基金和私募股权投资基金规模大幅下滑，但随着《新合伙企业法》出台、创业板推出和新三板扩容，自2010年起，我国创投基金和私募股权投资基金规模在良好政策环境的驱动下呈现出快速增长的态势。随着国内资本市场机制的日益成熟、各项监管政策的逐渐完善，我国资本市场也逐步迈入了股权投资新时代。

从创业投资基金（VC）和私募股权投资基金（PE）的市场募资情况来看，私募股权投资市场与宏观经济形势保持着密切的同步性，2010-2016年一直保持平稳增长，且历年PE/VC募资总额均在2000亿元以上，2016年实现了13542.49亿元的募集规模，同比增长77.13%；从新募基金数量来看，历年PE/VC新增基金募集家数均在500家以上，2015年新增家数达2846家，2010-2016年PE/VC募集情况如图1-1所示。在基金募集结构上，2010-2016年我国私募基金募集类型主要是以创业型（venture）和成长型（growth）基金为主，占比达80%以上，随着国内股权投资市场的发展以及相关产业政策的支持，并购型（buy-out）基金和产业投资基金（infrastructure）基金在2013年以后也开始占据一定的市场份额，如图1-图2所示。

从创业投资基金（VC）和私募股权投资基金（PE）的市场投资情况来看，2010-2016年我国创业投资市场和私募股权投资市场活跃程度逐年增加。据清科研究中心统计，2016年我国VC/PE通过定增投资上市公司的案例数量达7073起，涉及交易金额7327.13亿元，同比增加42.2%。从私募基金投资的行业分布看，私募股权投资行业集中度较高，主要分布于战略型新兴产业，其中以信息技术、金融、医疗保健、可选消费四大行业为主，每年这些行业共披露的投资金额在投资总额的占比均达90%以上，由于VC/PE投资面临较大的不确定性，因而其更愿意投资于具有较高成长性的IT、互联网产业，而非传统的加工制造业等产业，2010-2016年VC/PE投资行业分布如图1-3所示。另外，从私募基金投资的区域分布来看，我国VC/PE投资主要集中于华东、华北和华南地区，其中以北京、深圳、江浙沪等经济水平较发达的地区为主，2016年这五大地区VC/PE投资额达5296.63亿元，占全国总投资额的75%，主要是可以充分利用这些地区的企业资源和人力资源。

从创业投资基金（VC）和私募股权投资基金（PE）的项目退出情况来看，2010-2013年我国VC/PE退出数量增长速度较为平缓；随着国家众多利好政策的相继出台，2014-2016年我国VC/PE退出数量开始加速增长，截至2015年末，我国VC/PE合计退出数量达3691笔，同比增加了3.5倍。此外，随着我国经济结构转型和产业升级，我国VC/PE退出渠道也发生了很大变化，特别是新三板的正式扩容后，创投和私募股权投资退出有了一个新渠道，2016年我国VC/PE通过新三板挂牌数量达3103家，占比达70%以上；另一方面，受IPO审核收紧的影响，VC/PE通过IPO方式退出的数量减少，仅占10%左右；通过并购、股权转让的方式退出的也占了15%左右，整体并购市场保持较高热度。

图4 2010-2016年中国VC/PE退出数量

二、我国私募股权投资基金发展过程中存在的问题分析

随着中国经济的发展和资本市场的不断完善，创投和私募股权投资作为资本投融资的重要方式，在市场中不断占据着重要地位，在推动创新型企业发展和解决中小企业融资难问题上发挥了巨大的作用。但因中国私募股权投资市场发展的相对不成熟、配套环境不完善，当前我国VC/PE的发展仍存在一些亟待解决的问题，具体表现在以下六个方面。

（一）从资金来源看，我国私募股权投资市场的社保和养老基金参与度较低

在我国的私募市场中，金融机构和民间资本占主要部分，虽然我国社会保障基金在2008年6月份获批进入PE市场，但是对其投资比例要求比较严苛，这也为我国私募股权投资市场的快速发展帶来一定的约束。而在美国等发达的私募股权投资市场中，机构投资者特别是公共养老金是投资主体，此外还有金融投资机构、捐赠基金、高净值人群等。

（二）从退出渠道来看，我国VC/PE退出渠道较为狭窄

由于涉及分红等利益关系，退出渠道的完善与否对私募股权投资的活跃度有十分重要的影响。在美国，并购退出是美国历年来私募股权基金退出的最主要渠道，占比五成以上，这与美国发达的场外市场有着不可分割的关系。目前，我国的沪深交易所已形成了三个板块的市场体系，为私募股权退出提供了一定的选择空间，但是这三个板块并未呈现出鲜明的不同，并且其较高的进入门槛令一大批中小企业无法满足要求；全国中小企业股份转让系统属于场外市场，建立以来发展较为迅速，但是挂牌企业数量以及市场活跃度仍有待进一步提升。中国的并购市场在打破地方保护主义、提高并购审核效率、丰富并购融资工具等诸多方面仍有较大改进空间。

（三）我国创投基金在退出时面临转板通道相对闭塞等问题

目前，尽管在新三板挂牌上市的一些企业实现了在创业板、中小板上市，但这并不是依靠完善的转板制度实现的，而是与普通未上市企业一样走完IPO的所有程序才得以上市。同时，坐拥上市公司“壳资源”但实际经营业绩并不好的公司却始终得不到降级，很少能以退市等合理的方式处理。由此可见，我国各板资本市场之间的互联互通还没有成型，转板机制不够完善，这在很大程度上导致新三板市场作为一个退出平台在灵活性、通畅性方面都不尽如人意。

（四）我国多层次资本市场发展不够平衡

层次分明的资本市场体系能够为规模、盈利情况等方面各异的市场提供合适的流通平台，而与之不匹配的是我国多层次资本市场建设仍在逐步推进中，全国中小企业股份转让系统与区域股权市场的挂牌数量和交易活跃度也都亟需提高，并且其准入标准应进一步下降，否则这将对中小企业特别是科技创新型企业的直接融资渠道产生较大的阻碍，不利于私募股权投资基金的退出与获利，同时市场的不成熟也导致各板市场之间的发展及其不平衡，差距较大。

（五）从私募监管机制来看，我国VC/PE市场面临法律机制不健全等问题

金融危机后，美国对私募基金的监管趋严，出台了《私募基金投资顾问注册法》、《投资者保护法》等六部法案。而我国直至2014年2月，《私募投资基金监督管理办法（试行）》这部法案才出台，私募基金至此才正式被纳入至监管范围；并且从目前法案的执行情况来看，部分私募基金仍未纳入登记备案，私募股权投资基金和创业投资基金在具体运作中存在诸多模糊地带，VC/PE投资退出机制没有得到相应的法律保障。

（六）我国私募股权投资和创业投资专业投资管理人才匮乏

优秀的管理团队是私募股权市场发展完善过程中不可或缺的资源，截止2016年底，我国已有17433家完成了私募基金管理机构的登记工作，但在质量上参差不齐，在公司治理、投资业务等方面都存在经验不足的现象。在私募管理人才方面，由于我国私募股权市场起步晚、历史短，而创投和私募股权投资要求管理人具备具体的行业和股权投资相关知识和技能，这就对投资人形成了较高的理论与实践要求。目前来看，国内的创投家往往只具有某一方面的专业知识，缺少投资的整体思维和创业投资的实战经验，因此专业投资管理人才的数量与快速增长的私募基金数量存在很大程度的不匹配。总体来看，VC/PE投资人才的缺乏制约着我国私募投资行业的发展。

三、我国私募股权基金发展问题的改革对策

（一）VC/PE投资周期相对较长，因此需要长期稳定的资金来源

养老基金、社保基金注重追求长期回报，并且我国养老基金和社保基金的规模逐渐扩大，是私募股权投资适合的资金来源之一。因此，建议进一步拓宽私募股权基金的募资渠道，放宽社保基金、养老基金投资私募股权市场的限制。

（二）拓宽私募股权投资基金的筹资退出渠道

私募股权投资基金的筹资和退出都是其运营的关键环节，投资门槛高以及对金融机构和非金融机构投资的过严限制均减少了私募股权投资基金的资金供给，退出方式的单一和退出交易市场的不完善均在一定程度上限制了私募股权投资基金的发展。因此，我国应适度拓宽私募股权投资基金的筹资退出渠道，培育多层次的股权交易市场，建立完善成熟的筹资退出资本市场体系，健全相应的配套服务生态。

（三）构建互联互通的多层次资本市场

鉴于创业企业的多样性，多层次资本市场的重要性不言而喻，通过打通各板市场之间的转板通道，创业投资企业可以更加灵活地选择退出时点、退出方式，从而形成更加市场化的资本运作机制，多层次资本市场内部的差异性也能够发挥市场优胜劣汰的功能，有利于具有发展潜力的企业顺利进入资本市场并发展壮大。

（四）深化主板、中小板和创业板市场的全面发展

目前我国的资本市场发展不平衡，企业准入标准不够合理，随着市场的扩容，国家应进一步完善相应的监督管理措施，大力支持场外市场建设，同时建立配套的规章制度，以更加包容的心态为创业投资退出营造良好的市场环境。

（五）不断完善创业投资和私募股权投资相关的法律制度、实施细则等

具体而言，一是加强监管力度，强化落实私募基金全口径登记备案制度，避免部分领域存在监管缺口；二是要扩大监管范围，全面覆盖信息披露、投资运作、资产管理等各环节，防范系统性金融风险的发生，切实保护广大投资者利益；三是相关部门要做好监管的统筹工作，避免监管真空和重复监管等无效率行为，从而降低监管成本，为VC和PE的运作提供良好的法律环境。

（六）注重引进与培育高素质复合型专业投资管理人才

目前我国金融体系的发展较美国等发达资本市场略显滞后，高端人才稀缺成为制约一级市场快速发展的重要因素，为此国家应根据我国私募股权基金发展的现实情况制定相应的人才吸引与培养计划，从国内外渠道共同提高行业人员的水平，一方面从国外金融市场引进具有丰富管理经验的资深人士，另一方面积极培育本土管理人才。与此同时，也应制定并完善从业人员的考核标准，强化竞争机制的作用，既要采取激励手段，又要有相應的约束机制，通过人才端促使创投和私募股权市场的高水平化、规范化。

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[责任编辑：潘洪志]