ST青松保壳战

李国强

在资金到位、产能爆发之前，横在*ST青松面前的头号困难仍是2017年年关难过，各种保壳手段仍要继续。

*ST青松（600425.SH）是新疆发展历程最久的水泥制造企业之一、国家重点支持的水泥工业结构调整区域性重点水泥企业之一和新疆生产建设兵团最大的工业企业之一。经过多年发展，已经成为疆内油井水泥、道路水泥、大坝水泥等特种水泥的主要供应企业。

2017年4月，青松建化的2016年年报披露后，由于连续两年归属母公司所有者的净利润亏损，戴上了*ST的帽子。大雪节气过去了，眼看年终将至，*ST青松这一年的效益如何，有没有足够的业绩支撑摘帽？

延迟入账的政府补助

2015年，由于经济形势下滑，水泥行业陷入困境。

*ST青松所处行业为水泥制造业，竞争十分激烈，尤其是近几年新疆水泥投资过热，新建水泥企业产能开始逐步释放，盈利空间受到挤压，水泥供大于求，造成水泥产能相对过剩。糟糕的市场形势一直到2016年都未改善，*ST青松的营收和净利润均大幅下滑。

根据退市制度，连续三年亏损会被暂停上市。据公司近五年来的年报数据，经营形势每况愈下，距离退市越来越近了。

2017年三季报中，营业收入为15.7亿元，比上年同期略有增长，而归属母公司所有者的净利润与上年同期相比，从1.86亿元的亏损变成了盈利243万元。如此看来已经减亏成功了？

由于新疆水泥市场产能严重过剩，市场需求未有明显提升，水泥价格上涨的幅度不大，而原煤价格和运费的大幅上涨拉高了企业的生产成本。同时，公司的化工企业处于停产中，未能产生收益。

报告期内，水泥销量比上年同期持平，公司主导产品水泥的单位成本较上年同期有所增长，水泥销售价格较上年同期有恢复性上扬，主导产品水泥的毛利率较上年同期持平。

仔细研究净利润的构成，会发现并非公司的经营状况改善了，主要原因是有两笔政府补助，一笔为3000万元，一笔为746万元。

让人感到疑惑的是，政府补助发放时间分别为2017年3月31日和6月16日，而公告却在9月份发布。在一季报和半年报中，也未将两笔补助列入损益，直到三季报才体现出来。两笔政府补助分别用于控股子公司新疆青松水泥有限责任公司化解75万吨过剩产能的安置职工、转产、化解债务等相关支出。

根据三季报，净利润总额依然是亏损的，为-5229万元，预计全年大概率还是亏损，但是归属母公司所有者的净利润为正数，这是如何实现的？

上市公司财务报表的净利润由少数股东损益和归属母公司所有者的净利润两部分组成，其中归属于母公司所有者的净利润才是真正的属于股东的那一部分。

通常情况下，上市公司并表子公司较多，而且控股比例比较大，净利润足以说明企业的业绩和经营情况，因此在阅读利润表的时候往往会忽视净利润的构成。

但是*ST青松属于极端特殊的情况，在净利润为负数的情况下，归属母公司所有者的净利润做成了正数，实属罕见。根据Wind统计数据，2017年三季报里，在ST、*ST中出现类似情况的仅有*ST青松。

企业合并净利润为亏损的时候，由于净利润是并表子公司累加而来，其子公司一般也会分别为亏损，不难理解，其中属于母公司所有者的净利润一般也会亏损。

但是，*ST青松通过巨额的政府补贴，实现了“定向”增加母公司利润的效果，而并表子公司保持巨亏。最终的结果就是净利润亏损，归属于母公司所有者的净利润却是正数。虽然金额不大，但避免了暂停上市的尴尬局面。

平心而论，在同行业中，*ST青松的盈利能力并不算差，经营性现金流也算健康，连续五年来均为正数，并且在2016年回款力度明显加大。只是水泥行業受到经济形势整体环境的影响太大了，导致近年陷入经营泥沼。

保壳大作战

为了保住上市公司这个壳，除了依赖政府补贴做出轻微的归属母公司所有者净利润盈利外，*ST青松在各方面都进行了不懈的努力。

先是遭遇了雪上加霜的减持。2017年年初，青松建化发布了亏损预告，很快第二大股东海螺水泥进行了清仓式减持，股价连续五个跌停，一蹶不振。接着，公司债券上市进程被暂停。

于是，公司延期归还募集资金。4月发布公告致歉称，原本应于2月26日归还的2亿元募集资金，推迟到3月31日才归还。虽然逾期时间不长，但可见公司资金非常紧张，千方百计补充流动资金。

又加紧向银行贷款。4月，向地方商业银行贷款1亿元；10月，向工商银行申请2.2亿元贷款；向阿克苏农商行申请1亿元贷款；向建设银行申请贷款2亿元；向广发银行申请贷款0.2亿元；向广发银行申请贷款0.9亿元。

然后是股权质押，向大股东借款。向阿拉尔市新鑫国有资产经营有限责任公司借款9亿元并提供股权质押。

同时也向关联方借款。10月，向新疆生产建设兵团第一师电力有限责任公司借款1亿元，新疆生产建设兵团第一师电力有限责任公司与公司受同一股东阿拉尔统众国有资产经营有限责任公司控股，因此构成关联交易。11月，再次进行大规模的关联方借款：向阿拉尔统众国有资产经营有限责任公司借款2亿元、向新疆生产建设兵团第一师电力有限责任公司借款2亿元、向新疆生产建设兵团第一师供销（集团）有限公司借款2亿元、向阿克苏塔河矿业有限责任公司借款5亿元。

另外就是优化资产结构。全资子公司新疆青松建材有限责任公司以青松建材7500T/D水泥熟料生产线设备作为担保，采用售后回租模式办理3亿元融资租赁业务。

根据不完全统计，*ST青松2017年通过各种方式融资超过20亿元。

2017年的水泥行业并没有得到根本性的改观，需求复苏并不明显。与此同时，水泥价格以及盈利却出现了较大幅度回升。 在行业产能依然过剩的背景下，供给控制的有效性体现在产能利用率小幅波动却能带来显著的价格弹性。

由于水泥有着显著的地域性特点，基于运输成本等因素，外地水泥产品不可能进入本地，新疆地域广阔，水泥市场基本被天山股份（000877.SZ）和*ST青松垄断。在去产能、“一带一路”两大政策的影响下，低端产能被淘汰的同时，高端水泥的需求量开始有所增加。

从三季报上来看，剔除政府补助，*ST青松的亏损相对上年也是缩窄的。基于此，公司大规模借债扩大生产，预期2018年打个“翻身仗”。

还可能采取的措施

远水解不了近渴，在资金到位、产能爆发之前，横在*ST青松面前的头号困难是如何通过2017年年报这道“鬼门关”。按照披星戴帽上市公司的常見操作方法，预计公司会在年底之前最后的一段时间进行以下方面的操作：

首先是继续获取政府补助。三季报时入账的政府补助将归属母公司所有者的净利润“做”成了正数，但金额太小并不安全。第一大股东阿拉尔统众国有资产经营有限责任公司是新疆生产建设兵团第一师最重要的国有控股公司，注册地在新疆阿拉尔市政府办公楼，作为该地区唯一的上市公司，*ST青松对当地的重要性不言而喻。不难推测，年底之前更多的政府补贴或将不断到账。

其次是处置子公司或者房产。据2016年年报，*ST青松披露共计37家控股参股子公司，如果年报出具之前仍无法实现归属母公司所有者的净利润的转正，那么最容易操作的方法就是出售子公司或者房产。这是很多主营业务效益不佳的企业的优先选择，比如在“新零售”坎坷不平的道路上艰辛前行的苏宁云商每年都会出售子公司，来确保净利润为正数。

还可以通过关联交易实现扭亏。由企业的关联方承担一部分销售任务，或者进行股权交易，从而使*ST青松获取高额收益。

最后是炒作壳资源。2017年10月份新的发审委上任以来，IPO通过率不足六成，如今，通过排队上市的方式变得风险较大。而股权清晰、流通盘不大的上市公司的壳资源， 往往会被认为反向收购（借壳）上市的优质标的。像同类的水泥企业四川双马（000935.SZ）就被资本大鳄相中，开始了其借壳历程。不过，借壳上市审批手续极为严格，而且需要的准备工作比较复杂，到年底之前完成这个任务可能性不大，如果经营情况仍得不到彻底改观，在2018年变为受追捧的壳资源倒是有可能的。

声明：本文仅代表作者个人观点；作者声明：本人不持有文中所提及的股票