创新与包容是创业板精神的内核

董登新

2009年10月30日，我国首批创业板上市公司在深交所正式挂牌交易。这是中国股市的重大创新与跨越式发展，除了传统的主板之外，我们又增设了自己的创业板。深交所创业板的及时推出，契合了创新型国家建设的历史使命与时代担当。

2011年我国首次颁布小微企业的量化标准，小微企业开始成为国家政策重点扶持的对象。2012年11月党的十八大指出，随着科技进步对经济增长的贡献率大幅上升，我国已经进入创新型国家行列。2013年1月，全国中小企业股份转让系统正式挂牌，这意味着“新三板”由此前的区域性市场正式向全国统一的场外交易市场转变。创业板（场内）和新三板（场外）两大市场的并存，为我国创新型、高成长、新业态中小企业的发展提供了强大的股权融资机会及财富效应激励机制。

2014年李克强总理发出“大众创业、万众创新”的号召，推出一批新兴产业“双创”示范基地，引导社会资金支持大众创业。各类创新工场、车库咖啡等新型孵化器犹如雨后春笋，众创空间不断壮大，创业孵化服务不断完善，各类创业孵化器与天使投资、创业投资相结合，投融资模式不断创新。2015年国务院发布《关于大力推进大众创业万众创新若干政策措施的意见》，明确指出：推进大众创业、万众创新，是发展的动力之源，也是富民之道、公平之计、强国之策，对于推动经济结构调整、打造发展新引擎、增强发展新动力、走创新驱动发展道路具有重要意义，是稳增长、扩就业、激发亿万群众智慧和创造力，促进社会纵向流动、公平正义的重大举措。

2017年10月召开的党的十九大提出，到2035年，我国将基本实现社会主义现代化。到那时，我国经济实力、科技实力将大幅跃升，跻身创新型国家前列。因此，我们必须加快建设创新型国家，因为创新是引领发展的第一动力，是建设现代化经济体系的战略支撑。

中国创业板的横空出世，极好地抓住了这一难得的历史机遇，创业板也是国家创新体系建设的重要组成部分。八年来，深交所创业板快速发展，上市公司数量已接近700家，总市值达5.6万亿元。尤其是自2016年11月IPO扩容以来，每月审核4批IPO企业，创业板成为最大的受益者，大批互联网概念、双创高成长型、新业态企业纷纷上市，这极大地提升了创业板的创新含金量，同时，创新型国家建设战略也为创业板提供了源源不断、保质足量的上市资源。

从创业板近三年营业收入及净利润平均增长水平来看，充分体现了创业板公司的创新能力及高成长属性，其中，也诞生了不少创业板明星公司，尤其是投资者及市场给予了创业板公司普遍的认可及较高的估值。2016年虽然股市巨幅波动，但创业板市盈率年内最高仍达到了100倍，2017年创业板年内最高市盈率为75倍，目前创业板市盈率一直维持在55倍左右。由此可见，创业板是A股最有人气的市场，其高估值也表明了创业板是投资者最欢迎、最青睐的市场。

不过，在总结经验、肯定成绩的同时，我们更要善于发现问题、找出原因、解决问题，让中国创业板获得更快、更好的发展，并逐步缩小与世界第一大创业板NASDAQ的距离。

一是创业板上市资源需要强大的创新体系支撑。NASDAQ不仅是世界上规模最大的创业板，而且它还是最开放、最包容的创业板。它既拥有境内外最庞大的机构投资者群体，更拥有世界最发达的风险资本（VC，中国俗称风投、创投）和私募股权基金（PE）支持，以及世界最大的高新技术孵化器硅谷作为依托。NASDAQ面向世界高新技术、高成长、新业态、互联网公司，敞开怀抱，兼收并蓄。这一切都为NASDAQ市场提供了源源不断、保质足量的上市资源，这是创业板的生命之源泉、人气之所在，NASDAQ的包容精神也赢得了世界优秀互联网等新业态公司的青睐及世界投资者的认可。不过，中国的“大众创业、万众创新”已经成为全民行动，创新型国家建设正在加速推进，而且成绩斐然，我们相信这一切都将构成中国创业板发展腾飞的坚实基础与制度保障。

二是创业板IPO标准必须要有足够的创新性与包容性。世界主要国家的股票市场大多区分为主板与创业板两大类别。其中，主板也就是传统的股票市场，它是工业化的产物，同时其IPO标准遵从工业企业标准，而创业板则是迎合新产业、新技术、新业态的新市场，不同于传统主板市场。如果说主板IPO标准更注重公司资产规模块头及现实盈利水平，那么，创业板IPO标准则更注重营收高成长及市场份额扩张前景。实际上，作为传统主板的代表，纽约证交所也在不断创新，学习并借鉴创业板精神，它对新业态公司也开始包容，并与NASDAQ竞争优质上市资源。比如，阿里巴巴不仅是互联网公司，而且更是另类合伙人制度，但纽约证券交易所却完全包容并接纳了它。此外，作为世界最知名的股价指数，道琼斯工业指数（DJIA）100多年来一直保持着工业版的纯洁性，其成分股只接纳工业股，拒绝互联网概念等新业态公司，但近十年来，道琼斯工业指数成分股中却出现了微软、英特尔、苹果之类的互联网、新业态公司。由此可见，时代在进步，传统主板开始向创业板学习取经，而不是创业板向主板靠拢。

相比之下，目前中国创业板IPO标准仍是工业版性质的，基本上是比照主板IPO标准复制而来，只不过在资产块头与净利润指标方面比主板略有降低，这样的IPO标准将创业板变成了第二主板，进而失去了创业板的本色和包容性。正因如此，许多块头不够大，或是净利润不达标的高成长优秀企业被拒之门外，它们只能去境外寻求IPO机会。

因此，中国创业板IPO标准应该明显有别于主板，并吸纳NASDAQ多通道IPO标准，重新设计、重新定位，大幅降低资产规模及净利润指标要求，将营业收入扩张的可持续作为最重要的考核指标，从而包容轻资产型公司的IPO。此外，创业板原本就是服务于双创型、高成长中小企业的挂牌需要，只有降低IPO門槛，才能真正体现创业板创新与包容的市场精神。

三是创业板是高险板，大浪淘沙、大进大出是其本性。创业板高成长背后就是高风险，创新意味着高风险，意味着高失败率与高死亡率，这既是它不同于主板的重要特征，同时也是创业板创新与包容精神的充分体现。创业板精神也就是投资者精神。大浪淘沙、大进大出是NASDAQ保持永恒的活力与生命力的重要保证。

20世纪80年代和90年代，是美国股市大扩容的20年。20世纪80年代，年度IPO数量最多的记录是1983年，共计442家；在90年代，年度IPO数量最多的记录是1996年621家。其中，尤以NASDAQ占据了IPO扩容的绝大部分。同样，在美股退市统计中，退市数量最多的年份是1995年至2002年期间，这八年间NASDAQ累计退市5143家，其中，私有化主动退市约占一半，另一半则为强制退市，在强制退市中，至少有一半是投资者“用脚投票”的结果，也就是被“一美元退市法则”赶出市场的。

相比之下，中国创业板8年扩容仍比较缓慢，而且在创业板成立以来，还遭受了两次暂停IPO的影响，直至2016年11月才开始加速IPO扩容，但目前不足700家“袖珍型”上市公司，创业板总市值仅为5.6万亿元，规模太小。此外，创业板至今仅有2家公司退市，这或许与创业板成立时间较短有关。

因此，中国创业板仍需扩大块头，通过降低IPO门槛，加大IPO扩容，真正体现创业板的创新与包容精神，让中国创业板更具特色和人气，进而在服务实体经济，助推大众创业、万众创新及建设创新型国家的战略方面发挥更大作用。□

（作者为武汉科技大学金融证券研究所所长）