我国期货市场价差套利投资现状及其发展研究

我国期货市场价差套利投资现状及其发展研究

文/周芳，湖北经济学院法商学院

期货价差套利交易是指投资者基于不同期货间价差的不合理情况来获利。期货的价差套利交易有利于期货市场价格趋于合理并增加期货市场的流动性。随着期货市场的规范化，金融市场的发展，期货价差套利投资越来越受到重视，我国期货市场也相应出台了价差套利投资的业务规则，目前，我国四大期货交易所中，郑州商品交易所于2013年6月14 日审议通过，自2013年9月16日施行；2017年2 月10日修订，自2017年3月7 日施行了《郑州商品交易所套利交易管理办法》，大连商品交易所也就同产品跨期套利以及跨品种套利指令开出了交易规则细则说明。然而，期货价差套利交易在我国的交易状况如何，套利条件是否充分，套利时机是否存在，套利收益及风险是否具有优势，这些问题不仅对于我国期货市场的完善发展起到重要作用，对于加强我国金融市场的稳定运行，扩宽投资渠道也存在积极作用。

1 我国期货市场价差套利投资的相关背景

本质上来说期货价差套利是不同期货间价差的投机，根据套利使用的期货不同，期货价差套利又分成跨期套利、跨品种套利、跨市套利等，跨期套利是指利用同品种不同期限的期货合约价差的变化，进行套利，套利的策略又分为牛市套利、熊市套利以及蝶式套利等。跨品种套利又分成相关商品之间套利和原材料和成品之间的套利。然而，无论是哪一种套利类型，期货套利都会涉及到期货的买卖行为，而期货交易所制定了关于开户、下单、竞价、结算、交割等各个交易流程一系列的交易规则及制度，接下来我们将从期货交易所的相关交易规则及制度的角度，以套利投资者的视角，了解期货套利投资交易的相关背景。

首先在开户及申请方面，上海期货交易所（简称上期所）2017年6月15日发布文件《上海期货交易所套利交易管理办法》指出需申请套利交易头寸的客户应当向任意一家其开户的期货公司会员申报，由期货公司会员进行审核后，按本办法向交易所办理申报手续；非期货公司会员直接向交易所办理申报手续。郑州商品交易所（简称郑商所）第五届理事会于2013年6月14日审议通过，自2013年9 月 16 日施行；2017 年 2 月 10 日修订，自 2017 年 3 月 7日施行《郑州商品交易所套利交易管理办法》但该管理办法并未要求办理额外的申报手续，中国金融期货交易所（简称中金所）20 12年2月1日实施，2013年8月30日第一次修订《中国期货交易所套期保值与套利交易管理办法》中提出客户可以就套利投资行为申请份额及产品额度，而大连商品期货交易所（简称大商所）并未提出单独的套利交易申报管理办法，将套利投资交易与投机交易并做非套期保值交易。

其次在下单方面，郑州商品交易所提供的交易指令的种类包括限价指令、市价指令、取消指令、套利指令以及交易所规定的其他指令。其中套利指令分跨期套利指令和跨品种套利指令。郑商所对各套利指令给出明确定义，同时指出套利指令不参与集合竞价；行情出现单方无报价时，不得下达套利指令。大商所提供的交易指令有限价指令、市价指令、市价止损（盈）指令、限价止损（盈）指令以及套利交易指令，其中套利指令是指交易所对指定合约提供套利交易指令，交易所计算机撮合系统收到指令后将指令内各成分合约按规定比例同时成交。套利交易指令分为同品种跨期套利和跨品种套利交易指令，并对各交易指令给出表格说明（具体参看《郑商所-交易细则》），而上期所提供的交易指令分限价指令、取消指令和交易所规定的其他指令，并没有直接的套利指令。中金所提供的指令有市价指令、限价指令以及交易所规定的其他指令，同样没有提供相应的套利指令。

在竞价方面，各交易所采取计算机撮合成交方式，计算机交易系统一般将买卖申报的价格以价格优先、时间优先的原则进行排序，当买入价大于卖出价时自动撮合成交。其中提供套利指令的郑商所指出套利申报不参与集合竞价。

在结算及交割方面，价差套利交易一般采用平仓方式进行结算，郑商所套利交易管理办法指出对于期货和期权套利，结算时由交易所自动确认。对于其他套利方式，非期货公司会员、客户可以通过对历史持仓确认的方式建立套利持仓，也可以通过套利指令直接建立套利持仓。

通过对于期货价差套利投资交易流程的梳理，可以看出，我国四大交易所对于期货套利交易的流程规定已经出台了相应的管理办法以及交易指令，但是在具体的细节把握上存在改进的空间，例如中金所最早于2012年实施套利管理办法，但是并没有提供套利指令，大商所提供了套利指令，但并没有相应的套利管理办法具体的额度和监管并没有与投机行为进行区分。郑商所相对来说情况更加明确，于2013年实施套利交易管理办法，提供相应的套利指令，并在竞价过程明确指出套利指令对集合竞价的处理办法，后期套利交易的结算以及交割也给出相应的交易细则。

然而，期货交易不仅在交易流程上受到交易所的组织和监管，在交易制度上期货市场存在如保证金制度、每日无负债制度、涨跌停板制度、持仓限额及大户报告制度、强行平仓以及信息披露制度等，这些基本制度对价差套利投资具有直接的影响。

根据已经公布的《中国金融期货交易所套期保值及套利交易管理办法》、《郑州商品交易所套利交易管理办法》、《上海期货交易所套利交易管理办法》可以看出，交易所对于套利投资在保证金制度、每日无负债制度、涨跌停板制度、强行平仓制度以及信息披露制度上与其他的期货投资交易并没有太大的差别。但在持仓限额以及大户报告制度上区别去套期保值和投机交易者，提供相应的资料会对持仓限额做一定的调整，同时在实际交易过程中产生的手续费可以给予一定的优惠。

2 我国期货市场价差套利的市场条件

对于我国期货市场价差套利的相关背景了解之后，是否存在可采取价差套利策略的市场价格条成为另一个关键因素。基于金融市场上，金融产品的标准化，交易的集中化和电子化，以及金融产品的无形化等特点，使得套利行为在金融市场更加容易，极大的增加了套利的机会。因此，在研究我国期货市场价差套利的市场条件问题上主要集中在中金所的金融期货产品研究上。

2.1 样本及数据来源

选取中金所已有的金融期货产品（沪深300股指期货、中证500股指期货，上证50股指期货，5年期国债期货，10年期国债期货）作为研究样本，考察近期存续时间较长的2017年09月和2017年12月到期的两个品种，考虑该产品存续期的2017年4月24日到2017年9月15日之间的交易数据。所有数据均来源于中金所网站。

2.2 基本假设

针对期货市场价差套利的市场条件，源自于不同期货价差的变化，只有存在较为明显的价差变化才有套利的可能性这一基本事实，不考虑实际价差套利操作过程中的成本。即假设套利成本为零。2.3 数据分析结果

图一：同品种不同期限期货合约的价差变化

可以看出，在102个交易日当中，股指期货合约IC1709与IC172，IF1709与IF1712以及IH1709与IH1712的价差变化较为明显，具有跨期套利的市场可能性。而国债期货同品种不通期货合约的价差相对稳定。

4 结论

通过对我国期货市场价差套利的交易条件，相关条款的整理与研究，以及样本产品的数据分析，可以看出我国期货市场对于套利交易有相对完善的规定，市场对于价差套利行为的认识以及逐步区别于投机与套期保值交易，在不考虑交易成本及时间的限制下，现有产品在价差套利交易上存在一定的套利机会。（湖北经济学院法商学院2017年院级科学研究项目；项目编号：2017K10；项目名称：我国期货市场价差套利投资现状及其发展研究）

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周芳（1985--），女，湖北武汉人，硕士研究生，金融学专业，研究方向：金融。