存贷款市场竞争对货币政策信贷渠道的影响是非对称的吗——基于中国利率市场化改革的讨论

刘忠璐

(山东工商学院 金融学院，山东 烟台 264005)

存贷款市场竞争对货币政策信贷渠道的影响是非对称的吗
——基于中国利率市场化改革的讨论

刘忠璐

(山东工商学院 金融学院，山东 烟台 264005)

选取2002—2014年中国76家商业银行数据为样本，实证分析存贷款市场竞争对货币政策信贷渠道的非对称性影响。结果显示：存贷款市场的适度竞争，有利于货币政策信贷渠道的传导，而贷款市场竞争的影响更大；贷款市场竞争在增强扩张性货币政策信贷渠道上的作用力度要大于存款市场竞争；相较于紧缩性货币政策，存款市场竞争更能促进扩张性货币政策信贷渠道传导。

利率市场化；存贷款市场竞争；货币政策信贷渠道；非对称影响

一、引言

中国人民银行在2015年10月24日取消了商业银行和农村合作金融机构存款利率浮动上限，这意味着利率市场化改革的基本完成。整个利率市场化改革的进程是一部渐进式篇章，始于银行间市场，经过贷款利率改革，终于存款利率放开。一般情况下，利率市场化改革能够强化价格型货币政策工具的作用，将利率作为操作的目标，从企业外部融资成本溢价差距出发，弱化信贷渠道的效果，强化了利率渠道的有效性。然而，由于金融摩擦及金融部门市场结构等因素的存在，实际情况可能并非如此(战明华 等，2015)。同时，由于不同层次利率之间的传导链条尚未市场化，因此利率的变化难以成为影响全社会投资变动的信号，利率管制带来的扭曲需要由信贷数量管制来纠正(盛松成 等，2008)。所以，长期的利率管制使得货币政策利率渠道的传导严重扭曲，货币政策广义信贷渠道的存在是显而易见的。较多的实证研究发现信贷渠道对于中国货币政策的传导仍然具有较大影响(许伟 等，2009；姚余栋 等，2013)。

商业银行是中国主要的金融中介，对货币政策的传导有着重要的作用；同时，中国长期以来以间接融资为主，商业银行在货币政策信贷渠道中的作用尤为重要。对于商业银行而言，利率市场化改革最大的改变是使其有了自主的定价权。随着利率市场化改革的逐步推进，商业银行间的竞争格局逐步形成。银行间竞争由机构扩张转向价格竞争。商业银行竞争对货币政策信贷渠道的影响可以概括为：一方面，银行业竞争越激烈，银行信贷供给对货币政策的敏感度越高，货币政策信贷渠道的传导效果越好；另一方面，银行竞争会减少信息不对称，降低借贷成本，当货币政策调整时，信贷客户能够方便地在银行间转移，从而受到的信贷调控压力较小，降低了货币政策信贷渠道的调控力。可见，银行竞争对货币政策信贷渠道的影响是不确定的。那么，在中国货币政策信贷渠道依然广泛存在的前提下，利率市场化改革的逐步深入会产生怎样的影响？存贷款市场竞争在其中扮演了什么样的传递角色？沿着“利率市场化改革—商业银行自主定价权—商业银行存贷款市场竞争—货币政策信贷渠道”这条传导路径，存贷款市场竞争对货币政策信贷渠道影响的问题是值得研究的。

综上所述，本文在中国循序渐进利率市场化改革的背景下，以银行存贷款价格竞争为切入点，实证检验利率市场化改革透过银行存贷款价格竞争对货币政策信贷渠道的非对称性影响。

二、文献综述

(一) 货币政策信贷渠道的研究

Bernanke et al.(1988)首次提出货币政策信贷渠道，认为货币政策可以通过改变商业银行可贷资金来影响货币供给。之后，有研究运用不同国家数据进行了货币政策信贷渠道存在性检验。Kakes et al.(2002)、Al-Mashat et al.(2007)、Dave et al.(2009)、Buigut(2010)、姚余栋等(2013)等都证实所研究样本国家存在显而易见的货币政策信贷渠道。以上研究都是基于宏观总量的时间序列数据，不能排除实体经济对贷款需求的影响。为此，有研究开始运用商业银行微观数据来对信贷渠道进行检验。一些研究侧重于银行资产负债表特征变量对货币政策信贷渠道的影响，如Kishan et al.(2006)(资本充足率)、Kishan et al.(2000)(资产规模)、Kashyap et al.(2000)(流动性水平)、Gunji et al.(2010)(盈利水平)及熊启跃等(2015)(资本监管)发现银行不同的微观特征会对货币政策信贷渠道产生显著的影响，良好的资产负债表特征可以弱化商业银行信贷对货币政策的反应程度。近年来，还有一些研究是从更为广阔的视角——金融改革、金融自由化、金融创新和市场竞争，探究其对银行市场和信贷的影响，进而影响货币政策信贷渠道(Aysun et al.，2011；Boivin et al.，2010；Leroy，2014；战明华 等，2015)。

(二)银行竞争与货币政策信贷渠道的关系

实验室资源与创新平台利用率低 随着高等院校越来越注重学生的实践动手能力培养，国家对教育投入的持续增加，很多高校在开放实验室和双创平台建设上投入的人力、财力和物力不断增加，但在这个过程中，实验室重复建设、资源配置不合理等高校开放实验室与双创平台利用率不高的问题不断出现[6]。由于管理和协调方面存在很多缺陷，大多数实验室只是满足基本的本科和研究生教学任务，进实验室进行科技创新实验和到平台进行双创实践的学生很少，因此，创新平台和实验室利用率低。

1.货币政策工具层面

VanHoose(1985)运用一般均衡模型，研究发现，联邦基准利率在完全竞争市场上的作用不明显，而货币供应量和存款基准利率在完全竞争和不完全竞争市场上都是有效的，提高银行存款市场竞争程度会使货币总量的变化降低。Stiglitz et al.(2003)认为，垄断银行体系中利率工具对银行信贷的影响强度要大于完全竞争市场。

2.货币政策信贷渠道层面

“市场竞争—强化信贷渠道”观点。理论支持：钱雪松(2008)运用动态一般均衡模型，发现寡头垄断的市场结构会使得银行信贷对货币政策的反应不连续。Gerali et al.(2010)运用同样的方法模拟欧元区的状况，发现银行市场竞争会提高货币政策的信贷传导效果。实证支持：许小苍(2008)的研究表明，银行竞争度的增加，提高了货币政策对银行信贷的控制力；Leroy(2014)的研究表明，提高银行市场竞争促进了货币政策通过信贷渠道的传导。

“市场竞争—弱化信贷渠道”观点。理论支持：Stiglitz et al.(2003)采用均值-方差分析法，比较了货币政策在竞争和垄断两个市场中的表现，结果发现，在垄断市场体系中，提高利率对银行信贷的影响更大；Scharler(2008)动态模拟分析了市场利率向银行利率的传导，发现银行市场竞争会弱化货币政策短期传导效应。实证支持：Gunji et al.(2009)用赫芬达尔指数衡量银行市场竞争，结果发现，银行集中度越高，货币政策对银行信贷的冲击越强；Olivero et al.(2011)运用Rosse-Panzar H统计量来衡量银行市场竞争，发现银行市场竞争降低了银行信贷对货币政策的敏感性。

综上，现有文献已经证实银行竞争对货币政策信贷渠道传导的影响，但还存在两点不足：一是对于银行竞争的衡量多为市场结构指标，较少使用勒纳指数，并且没有将存贷款市场竞争区分开来*Boyd et al.(2005)明确指出贷款和存款市场的竞争会有不同的效果。；二是关于中国的研究较少立足于现实的金融市场改革背景，缺乏随着利率市场化改革逐步推进，对中国银行业价格竞争的变化，进而对货币政策信贷渠道影响的探讨。为此，本文立足于中国利率市场化改革从贷款利率开始到存款利率完全放开循序渐进的背景，借鉴Forssback et al.(2015)的方法，分别构建出商业银行存贷款市场勒纳指数，研究两个市场银行价格竞争的变迁，然后进一步分析两个市场的价格竞争对货币政策信贷渠道传导产生的非对称性效应，并针对中国当前货币政策走向提出针对性的建议。

三、模型构建、变量描述与样本选择

(一)模型构建

本文设计如下计量模型来检验银行存贷款市场竞争对货币政策信贷渠道的非对称性影响：

其中，被解释变量为商业银行信贷(credit)；主要解释变量为货币政策衡量指标(mp)、商业银行贷款市场勒纳指数(lli)和存款市场勒纳指数(dli)；控制变量(X)包括银行资产负债表变量(资本充足率、资产规模、流动性水平、经营效率和盈利能力)与经济发展水平(ggdp)。i=1,2,…,N表示银行数目；t=1,2,…,T表示时间；μ为个体异质性的截距项；ε为随机扰动项。

(二)变量描述

1．被解释变量

商业银行信贷(credit)为银行贷款总额的对数。

2.核心解释变量

(1)货币政策变量(mp)。国外研究较多用市场化的短期利率作为货币政策的代理变量，但是中国刚刚基本完成了利率市场化改革，市场化利率如上海银行间同业拆借利率(Shibor)、银行间质押式回购利率等还没有成为中国的基准利率，央行主要以存款基准利率(bdr)作为货币政策工具(方意 等，2012；邓创 等，2015)。因此，本文首先选择存款基准利率(bdr)作为货币政策的代理变量；同时，考虑到货币政策长期以来以数量型工具为主，而基础货币的变化率可以有效衡量中央银行的货币政策取向，本文选用M2的增长率(gm2)作为稳健性检验的货币政策代理变量(熊启跃 等，2015)。

为了进一步考察货币政策紧缩与扩张时期银行信贷的非对称性反应，本文引入货币政策紧缩与扩张时期的虚拟变量dum。根据李四海等(2015)的研究，本文将2002、2003、2009和2012年定为货币政策扩张年度，此时dum取值为1，其他年份取值为0；将2004、2006、2007和2011年定为货币政策紧缩年度，此时dum取值为1，其他年份取值为0。此外，考虑到对货币政策紧缩与宽松划分对于估计结果至关重要，在稳健性检验方面，本文借鉴陆正飞等(2011)的做法，使用每年度(M2增长率-GDP增长率-CPI增长率)的差值作为判断当年货币政策紧缩与否的指标，将这一差值较大的六年作为货币政策宽松期，较小的六年作为货币政策紧缩期，也即基于上述研究思路，本文将2004、2006、2007、2008、2011和2013年定义为货币政策紧缩期，将2002、2003、2005、2009、2010和2012年定义为货币政策宽松期。

(2)商业银行贷款市场勒纳指数(lli)和存款市场勒纳指数(dli)。银行市场竞争的衡量指标主要有三类，分别为银行集中度指标(赫芬达尔指数)、市场结构衡量指标(Panzar-Rosse H统计量和Boone 指数)和勒纳指数。与前两类指标相比，勒纳指数独具优势，与市场结构指标相比，勒纳指数不需要市场均衡假设，而且可以衡量银行-年度水平；与银行集中度指标相比，勒纳指数不需要银行同质性假设。所以，本文选用勒纳指数来衡量银行的市场竞争程度，借鉴Forssback et al.(2015)的方法构建出商业银行存贷款市场的勒纳指数。

3．控制变量

(1)银行资产负债表层面：资本充足水平(car)、资产规模(size)、流动性水平(ldr)、经营效率(cir)和盈利能力(roa)。

(2)宏观层面：经济发展水平(ggdp)。

(三)样本选择及描述性统计

本文选取2002—2014年76家商业银行的数据，来源于Bankscope、Wind和CSMAR数据库。变量的描述性统计如表1所示。

注：*、**、***分别表示10%、5%、1%显著性水平；货币政策紧缩与宽松时期按照李四海等(2015)的标准构建。

四、实证结果与分析

(一)存贷款市场竞争对货币政策信贷渠道影响的非对称性检验

本文采用系统广义矩方法对模型进行估计，结果如表2所示。二阶序列相关检验和Sargan检验结果在10%的显著性水平下均不能拒绝原假设，表明用系统广义矩估计模型的干扰项不存在显著的序列相关，工具变量的选取是合理的。

以存款基准利率(bdr)为货币政策代理变量的结果分析。从列(1)可以看出，在包含银行资产负债表微观特征的货币政策信贷渠道模型中，存款基准利率的估计系数显著为负，证实了货币政策信贷渠道在中国是存在的。当货币政策紧缩时，商业银行面临融资性冲击，并传导到银行信贷供给，信贷供给增速下降(Kishan et al.，2006)。资本充足率与存款基准利率交互项的估计系数显著为正，说明资本充足率弱化了货币政策信贷渠道的传导，也就是说，当银行资本充足率较高时，信贷供给增长率受货币政策的影响较小(熊启跃 等，2015)。从银行经营效率(成本收入比)与存款基准利率交互项的估计系数来看，经营效率对货币政策信贷渠道起到了促进作用，这意味着银行经营效率越高，信贷供给增速对货币政策变化越敏感。

从列(2)可以看出，在加入银行存贷款市场势力的货币政策信贷渠道模型中，存款基准利率的估计系数也显著为负，再次印证了货币政策信贷渠道在中国是存在的。贷款市场勒纳指数的估计系数显著为负，贷款市场勒纳指数与存款基准利率交互项的估计系数显著为正，说明银行贷款市场势力与信贷供给增速会因存款基准利率水平差异而有所不同。根据系数计算出贷款市场势力与信贷供给增速关系中存款基准利率水平临界点为3.28。中国存款基准利率在2002—2006年小于3.28，2007—2014年大于3.28，而贷款市场勒纳指数值越大，贷款市场竞争程度越小。因此，2002—2006年银行贷款竞争程度越强，信贷供给增速越高；2007—2014年银行贷款竞争程度越强，贷款增速越低。结合中国利率市场化改革的进程来看，2004年贷款利率上限取消之前，贷款市场竞争是逐渐增强的，助力信贷供给的增加；2006年之后，除了受金融危机后政府“四万亿”刺激计划影响之外，贷款市场竞争程度整体上是逐渐加剧的，降低了银行信贷的增速。同时，存款基准利率的估计系数显著为负，而贷款市场勒纳指数与存款基准利率交互项的估计系数显著为正，这说明银行贷款市场势力阻碍了货币政策信贷渠道的传导，也就是说，银行贷款市场的适度竞争，提高了银行信贷对货币政策的敏感度，有利于货币政策信贷渠道的传导。

表2 存贷款市场竞争对货币政策信贷渠道的影响

注：括号内为回归的标准差；*、**和***分别表示10%、5%和1%显著性水平；检验结果为相应的P值。下同。

存款市场勒纳指数的估计系数也显著为负，存款市场勒纳指数与存款基准利率交互项的估计系数也显著为正，这说明银行存款市场势力与信贷供给增速也会因存款基准利率水平差异而有所不同。根据系数计算出存款市场势力与信贷供给增速关系中存款基准利率水平临界点为3.36。而中国存款基准利率在2002—2006年和2010年小于3.36，2007—2009年和2011—2014年大于3.36。所以，2002—2006年和2010年银行存款竞争程度越强，信贷供给增速越高；2007—2009年和2011—2014年银行存款竞争程度越强，贷款增速越低。2012年之前，存款利率都受到管制，导致银行存款市场价格竞争扭曲，2012年之后存款市场价格竞争才逐渐回归理性，竞争程度在逐步加强，减少了银行的信贷供给。同时，存款基准利率的估计系数显著为负，而存款市场勒纳指数与存款基准利率交互项的估计系数显著为正，说明银行存款市场的适度竞争，提高了银行信贷对货币政策的敏感度，促进了货币政策信贷渠道的传导。作用力度方面，与存款市场竞争相比，贷款市场竞争对银行货币政策信贷渠道的影响更大。这是因为中国的利率市场化改革先从贷款利率开始，再到存款利率放开，导致银行贷款市场价格竞争机制较存款市场更为成熟，所以其对货币政策信贷渠道的作用效果更为显著。

此外，银行资产规模与存款基准利率交互项的估计系数显著为正，意味着银行规模的扩大，弱化了货币政策指标与银行信贷固有的负相关关系；资本充足率和经营效率与存款基准利率的估计系数符号与列(1)一致，再次说明随着银行资本充足率的提高，货币政策对银行信贷的调控能力下降，而其经营效率的提高，促进了货币政策信贷渠道的传导。

从列(3)可以看出，没有加入交互项的模型中，存款基准利率的估计系数依然显著为负，再次说明货币政策信贷渠道在中国是存在的。贷款市场勒纳指数的符号显著为正，表明贷款市场竞争能够抑制银行贷款的发放。存款市场勒纳指数的符号也显著为正，意味着拥有存款市场势力的银行，在利率管制的背景下，会有大量的存款流入，从而激励了银行的信贷供给(Freixas et al.，2008)。作用力度方面，与存款市场竞争相比，贷款市场竞争对银行贷款发放行为的抑制作用更大。银行的盈利水平、流动性水平和资产规模的估计系数都显著为正，说明盈利能力越好、资产规模越大、流动性越充足的银行，贷款发放的增长率越高。

从列(1)—(3)中经济发展水平的估计系数来看，商业银行信贷发放的顺周期效应明显，意味着当经济发展良好时，银行有更大的放贷冲动。

列(4)—(6)是以M2的增长率(gm2)为货币政策代理变量的结果，除了资本充足率与M2增长率交互项的估计系数不显著外，其他结果与存款基准利率为货币政策代理变量的结果基本一致，说明本文模型具有较好的稳健性。

(二)存贷款市场竞争对货币政策宽松与紧缩时期信贷渠道影响的非对称性检验

将货币政策代理变量换作货币政策紧缩与扩张的虚拟变量(dum)，重新对模型进行估计，结果如表3所示*如前文所述，在稳健性检验方面，本文借鉴陆正飞等(2011)的做法，对货币政策宽松和紧缩期做了重新划分，并对方程进行估计，结果与表3基本一致，说明本文模型的稳健性良好。如有需要，可向作者索取具体的估计结果。。

由表3可以看出，AR(2)检验说明扰动项的差分不存在二阶序列相关，Sargan检验说明所有的工具变量都是有效的。

在货币政策紧缩时期，货币政策虚拟变量的估计系数在列(2)和(3)中显著为负，一定程度上说明紧缩性货币政策会降低银行信贷增速；而在货币政策扩张时期，货币政策虚拟变量在列(5)和(6)中显著为正，表明扩张性货币政策会增加银行信贷供给。对比列(2)和(5)中货币政策虚拟变量估计系数绝对值的大小可以看出，扩张性货币政策对银行信贷的激励作用要大于紧缩性货币政策对银行信贷的约束作用，从侧面反映出银行的放贷冲动较大。

在货币政策紧缩时期，贷款市场勒纳指数与货币政策虚拟变量交互项的估计系数不显著，说明贷款市场竞争对货币政策信贷渠道的影响不明显。在货币政策扩张时期，贷款市场勒纳指数与货币政策虚拟变量交互项显著为负，说明贷款市场竞争促进了货币政策信贷渠道的传导。在货币政策紧缩时期，存款市场勒纳指数与货币政策虚拟变量交互项的估计系数显著为正，说明存款市场竞争提高了货币政策信贷渠道的有效性。在货币政策扩张时期，存款市场勒纳指数与货币政策虚拟变量交互项显著为负，且绝对值大于货币政策紧缩时期的估计系数，说明存款市场竞争促进了货币政策信贷渠道的传导，尤其是在货币政策扩张时期，作用效果更为显著。此外，在货币政策扩张时期，贷款市场竞争对货币政策信贷渠道传导的促进作用要大于存款市场竞争。

表3 存贷款市场竞争对货币政策信贷渠道的非对称性影响

其他资产负债表变量方面，无论是货币政策紧缩时期还是扩张时期，银行盈利能力都能强化货币政策的效果，而流动性水平却对货币政策信贷渠道的传导起到了抑制作用，且货币政策紧缩时期流动性差的银行对货币政策的反应更强烈。在货币政策紧缩时期，银行的资产规模和经营效率都促进了货币政策信贷渠道的传导。

此外，从列(3)和(6)中可以看出，贷款市场勒纳指数和存款市场勒纳指数的估计显著为正，货币政策紧缩时期的估计系数要大于货币政策扩张时期，说明在货币政策紧缩时期，银行存贷款市场势力对其信贷增长的促进作用要大于货币政策扩张时期。同样，银行的盈利能力、流动性水平以及资产规模也在货币政策紧缩时期对信贷增长的激励作用更为显著，而银行的经营效率则在货币政策紧缩时期对信贷发放的抑制作用更为显著。从ggdp的估计系数来看，在货币政策紧缩时期，银行信贷的亲周期行为更明显。

五、结论与启示

本文采用系统广义矩估计的方法，选取中国2002—2014年76家商业银行为样本，实证分析银行存贷款市场竞争对货币政策信贷渠道的非对称性影响。结果表明：货币政策信贷渠道在中国是存在的，而银行存贷款市场的适度竞争，增强了银行信贷对货币政策的反应程度，对于货币政策信贷渠道的传导是有利的，而且贷款市场竞争的影响程度更大；货币政策信贷渠道传导是非对称的，紧缩性货币政策对银行信贷的约束作用要小于扩张性货币政策对银行信贷的激励作用；在货币政策紧缩时期，贷款市场竞争对货币政策信贷渠道的影响不明显，存款市场竞争提高了货币政策信贷渠道的有效性；在货币政策扩张时期，与存款市场竞争相比，贷款市场竞争对货币政策信贷渠道的传导的影响更大，而且这时存款市场竞争的作用效果要比在货币政策紧缩时期更好。

此外，银行资本充足水平弱化了货币政策信贷渠道的传导，经营效率对货币政策信贷渠道起到了促进作用。无论是货币政策紧缩时期，还是货币政策扩张时期，银行盈利能力都能强化货币政策的效果，而流动性水平却对货币政策信贷渠道的传导起到了抑制作用，且货币政策紧缩时期流动性差的银行对货币政策的反应更强烈。在货币紧缩时期，银行的资产规模促进了货币政策信贷渠道的传导。

据此，可以得到如下启示：

第一，继续深入推行利率市场化改革，鼓励金融市场有效竞争。由于当前中国利率市场基准利率尚未形成，整体而言，中国利率市场化程度还是比较低的，再加上前期市场准入等原因，银行业市场竞争不足。不管是存款市场还是贷款市场，竞争程度的提升都能促进货币政策银行信贷渠道的传导，进而影响到实体经济发展。因此，利率市场化改革应继续深入推行，存贷款利率管制逐步放开，银行获得资金运用的自主定价权。银行业逐步形成有效的价格竞争机制，货币政策信贷渠道的传导会更顺利。此外，继续放宽银行业准入标准，鼓励民营银行的设立，形成多层次、广覆盖、差异化的银行业机构体系。这样可以打破长期以来的垄断格局，促进银行间的有效竞争和多元化发展，从而提高货币政策传导的效率。

第二，逐步形成利率走廊，推行新型货币政策调节工具。银行业充分有效竞争是利率走廊系统构建的必要条件。此外，随着利率市场化改革的推进，传统的货币政策数量调节工具的负效应凸显，货币政策价格性调节工具的优越性逐步体现出来。逐步形成利率走廊，以银行间隔夜拆借利率为锚定对象，将准备金存款利率及常备借贷便利利率作为利率走廊系统的下限与上限，确定利率走廊宽度。由于传统的数量型货币工具运用已较为成熟，在积极推行价格型货币政策操作工具时，可以将利率调控与货币量调控有机结合，这样有助于在利率走廊构建初期增强利率调控的效果，将货币政策调控更好地传递到实体经济。

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(责任编辑 刘志炜)

Does Loan and Deposit Market Competition Affect the Credit Channel of Monetary Policy Asymmetrically? Based on China′s Interest Rate Liberalization

LIU ZhongLu

(Finance Institute, Shandong Technology and Business University, Yantai 264005)

This article uses Chinese 76 commercial banks′ data from 2002 to 2014 to test the asymmetric impact of the deposit and loan market competition on the credit responses to monetary policy. The empirical analysis yields the following results. Deposit and loan market competition promotes the transmission of credit channel of monetary policy and loan market competition plays a greater role. Loan market competition plays a more obvious role than deposit market competition on the effect of expansionary monetary policy on credit. Deposit market competition′s promoting effect is greater at monetary policy expansion period than at monetary policy tightening period.

interest rate liberalization; loan and deposit market competition; credit channel of monetary policy; asymmetric effects

2017-03-13

刘忠璐(1989-)，女，山东潍坊人，经济学博士，山东工商学院金融学院讲师。

国家社会科学基金项目“中国增加值贸易隐含排放的测度及其政策含义研究”(16CJL038)；教育部人文社会科学规划项目“新兴市场国家(地区)银行危机与货币危机的共生性研究”(13YJA790122)。

F822.0

A

1001-6260(2017)06-0065-09

10.19337/j.cnki.34-1093/f.2017.06.007

财贸研究 2017.6