我国外汇储备与通货膨胀关系研究

胡 聪，赵洪进

（上海理工大学管理学院，上海200093）

·理论研究·

我国外汇储备与通货膨胀关系研究

胡 聪，赵洪进

（上海理工大学管理学院，上海200093）

从外汇储备的角度进行研究，选取1995年12月至2017年1月的外汇储备与CPI以及广义货币供应量的月度数据构建向量自回归模型，通过协整检验和格兰杰因果检验分析发现三者之间存在一个长期的稳定关系并且存在因果关系，其中外汇储备与消费者物价指数以及外汇储备与广义货币之间均存在明显的双向因果关系，而消费者物价指数与外汇储备之间则是单向因果关系，从而可以看出广义货币在外汇储备与通货膨胀之间发挥着一个间接作用。进一步通过脉冲响应及方差分析研究三者间的相互作用，结果表明物价变动受到外汇储备变化的冲击影响不大，而广义货币供应的变动对物价波动有一个最初的正向影响，且这种影响逐渐减小并趋于零。

外汇储备；通货膨胀；广义货币；VAR模型

1 前言

改革开放以来，我国经济的对外开放程度不断提高，我国的外汇储备也总体上呈现明显的增长态势，与此同时，我国的通货膨胀也处于一个不断抬头的趋势。对此，众多的学者对我国的外汇储备以及通货膨胀之间的关系进行了探究。王珍（2006）认为在短期内外汇储备构成一国的基础货币，通过影响货币供给进一步对物价造成影响，并且对外开放程度越高相关性越低，而在长期内两者没有直接的因果关系[1]。孔立平,朱志国（2008）从会计的角度进行分析表明外汇储备增加会造成货币投放的增加，这直接增加了社会的总需求，在供给不变的情况下会造成物价的上升[2]。刘世峰（2009）对外汇储备以及CPI进行协整分析发现两者之间存在一个长期的协整关系，但随着时间的增加这种效果会处于逐渐减弱的趋势[3]。陶士贵，陆苗苗（2013）从结构突变的角度进行分析，发现外汇储备与CPI在结构变化前后关系由负转正，但是总的来说关系较小[4]。姚宇、惠蔡宏（2014）通过对2001—2012年间的月度数据进行实证研究，发现在短期内由于央行的冲销行为抵消了外汇储备对通货膨胀的影响，而在长期内两者的关系也不明显[5]。

纵观众多学者的研究，得出的结论不尽相同，有的认为两者之间有相关关系，而有的认为两者之间没有相关关系，两者之间的影响机制也不尽相同。本文通过对1995年12月至2017年1月间我国的广义货币、外汇储备的月度数据和CPI的月度数据，首先在理论上进行一个初步的探讨，然后重点通过实证分析研究三者之间的相关关系，进而得出相应的结论。

2 外汇储备与通货膨胀传导机制分析

通过数据观察可以总结1978年以来我国的外汇储备总的来说大致经历了四个阶段的变化。首先第一个阶段是1978—1993年，这个时期我国处于改革开放初期，总的来说外汇储备规模较小，因此处于一个高低起伏并且不太稳定的阶段；第二个阶段是1994—2005年，通过1994年的外汇体制改革，我国的对外投资以及对外贸易水平显著提升，这个阶段的外汇储备处于一个快速上升的阶段。第三个阶段是2006—2014年，这个时期我国的外汇储备规模剧增，直到2015年开始出现下降。第四个阶段是近两年，外汇储备一改以往的增长势头，不论是增长速度还是外汇储备的规模都不增反降。从图1可以更加直观地看到这几个发展变化：

而进一步绘制出1978—2015年外汇储备同比增长变化图以及CPI变化趋势图（见图2），可以看到两者之间的变化总的来说具有一个近似的趋势：

那么外汇储备与通货膨胀之间到底有没有联系？如果相关，又是通过什么样的机制进行影响的呢？在传统的货币理论中，通货膨胀与外汇储备之间是存在密切相关性的：外汇储备上升会导致广义货币M2存量上升，从而进一步间接引发物价水平的增长。即为：

Ms=Md,其中Md表示货币需求，Ms表示货币供给

设P代表国内物价水平，i为利率，Y为总收入，m是货币乘数，D代表国内的货币基数，R为国外的货币基数，则

Md=P*f（Y,i），Ms=m*（D+R），则可得出

P*f（Y,i）=m*（D+R），即

P=f（D,R,Y,i）

从函数式中可以明显地看出，物价水平的变化是受到外汇储备的影响的。

而近年来我国经济发展水平不断提升，与此同时通货膨胀也处于一个不断抬头的趋势。通货膨胀到底是怎样产生的呢？通货膨胀分为需求拉动型和成本拉动型。对于我国来说，中国的外向型经济表示出口形成的贸易顺差十分巨大，这样美元就会更多，从而造成的我国以美元为主的外汇储备也更多。而政府为了对冲进来的热钱就要印发人民币，这样通过货币供给的增加引发了通货膨胀。另外由于在国际贸易中，以及金价、原油等都是用美元进行结算，这样美元贬值，农产品以及原材料等的价格上涨，而造成输入性的通货膨胀。而我国在经历2008年的金融危机之后就采用刺激内需的做法，但是效果并不明显，而出口受到金融危机的影响也比较严重，在消费跟出口都没有明显增加的情况下，我国的CPI还是处于快速增长中，这也更加印证了我国的通货膨胀并不是需求拉动型，广义货币的增加以及输入性通货膨胀才是罪魁祸首。

3 实证分析

3.1 选取变量及构建模型

本文通过构建VAR模型，并以此为工具来定量分析物价变动与外汇储备之间的内在影响机制。其中选取CPI（消费者物价指数）作为通货膨胀的衡量指标。CPI作为居民生活相关的一篮子产品以及劳务价格的加权平均指数，在一定程度上可以等同于物价变动。同时，用exchange代表外汇储备，用m2表示广义货币供应量，选取1995年12月到2017年1月的月度数据，利用stata软件进行实证研究，其中所用的数据来自国家统计局网站以及wind数据库等。

3.2 实证检验

3.2.1 ADF单位根检验

为了消除数据存在的异方差现象，对数据均进行对数处理，通过ADF平稳性检验结果整理如表1所示：

从表1可以看出，各序列在进行一阶差分之前都为非平稳序列，但是通过一阶差分之后，均为平稳性序列，进而可以进行协整检验。

3.2.2 Johansen协整检验

由于残差项通过单位根检验，因此是平稳的。为了减小数量级，使模型更加平稳，并使得经济含义突出，选择对三者取对数，进行Johansen协整检验。检验结果如下表：

结果显示，在5%的水平上拒绝“协整秩为0”以及“协整秩为1”的原假设，但无法拒绝“协整秩为2”的原假设。

另外，通过检验，得出该系统所对应的VAR表示法的滞后阶数为二阶，进一步构建VAR向量自回归模型。

3.2.3 格兰杰因果分析

由图3可知，特征方程的根均落在单位圆以内，即可知模型是稳定的。

然后对三者做格兰杰因果检验分析，结果如表3所示：

从表3可以得出，外汇储备与消费者物价指数(CPI)之间存在显而易见的双向因果关系，即外汇储备的变化会引致消费者物价指数 (CPI)的变动，同时，消费者物价指数(CPI)发生变动也会相应使得外汇储备发生变化。另外，外汇储备与广义货币之间也存在明显的双向因果关系，也就是说，外汇储备的变动会导致广义货币的变化，反之亦然。而消费者物价指数(CPI)与外汇储备之间则是单向因果关系，即广义货币的变动会导致消费者物价指数(CPI)发生变化，反之却并不能成立。

3.2.4 脉冲响应函数分析

由VAR模型的稳定性，可进一步进行脉冲响应函数分析。图4表示了VAR模型的脉冲响应函数曲线，图形的横轴代表变量的滞后阶数，纵轴表示对冲击的反应程度。物价水平的变化（DLog（cpi））受到自身的一个标准差冲击后快速下降，之后有些许波动，到第10期后趋于平稳。物价变动受到外汇储备变化的冲击影响不大，仅有两期的微小波动。物价变化受到货币供给的变化冲击后有首先出现一个上升趋势，之后下降并逐步稳定回归于零。

3.2.5 方差分析

进一步对CPI的波动做方差分析，由结果可知预测方差主要来源于本身，即使向前10个月也有90%左右的波动来自于CPI自身。可见在影响物价波动的主要因素当中，之前的物价波动对当前的物价波动影响最大。除了自身的影响外，货币供给的波动对其贡献最大，且随着时间的增加有个增加的趋势，到第10期有10%的贡献，而外汇储备对物价波动的影响最少，不到1%。

4 结论

本文主要从理论分析以及实证分析两个角度对我国物价变动及外汇储备之间的关系以及传导机制进行了研究。总的来说，实证分析选取的变量有限，但是在一定程度上也能反映出两者之间的内在联系。与以往的研究有所不同，本文得出的结论是外汇储备与消费者物价指数（CPI）以及外汇储备与广义货币之间均存在明显的双向因果关系，而消费者物价指数（CPI）与外汇储备之间则是单向因果关系。即外汇储备的变动在很大程度上会使广义货币的供应量发生变化，同时，广义货币的变化也会导致消费者物价指数（CPI）发生变动。这说明广义货币的供应量发挥着一个间接影响作用。进一步通过脉冲响应以及方差分析发现，外汇储备对物价变动几乎没有影响，而广义货币供应的变动对物价波动有一个最初的正向影响，且这种影响逐渐减小。

总的来说，外汇储备的变动带来一定启示：在国际收支方面，我国经济正在走向一个新常态，经济发展结构以及模式都在不断进行调整和变化，依赖大量出口来形成的贸易顺差从而增加外汇储备的方式不再适合经济的发展，应该更加倾向于一个平衡的状态，因此应该加快人民币国际化进程，这样就会有更多的进出口企业在进行对外贸易时选择人民币进行结算。另外，促进外汇储备管理的多元化，这样当物价上升或者下降时人民币或者贬值或者升值不会对外汇储备造成太大的影响。

[1]王珍.我国外汇储备增长与物价波动的理论分析和实证分析[J].统计研究，2006(7):41-45.

[2]孔立平,朱志国.外汇储备增长对货币供应量与物价水平影响的研究[J].上海金融学院学报，2008(2):13-19.

[3]刘世峰.外汇占款增长对我国物价波动的影响[J].经济论坛, 2009(1):19-21.

[4]陶士贵,陆苗苗.人民币汇率波动、外汇储备与通货膨胀：基于结构突变理论的实证分析[J].上海金融，2013(2):3-8.

[5]姚宇惠,蔡宏宇.基于VAR模型的我国外汇备变动与物价波动的关系研究：2001—2012[J].宏观经济研究，2014(11): 138-148.

[6]曲强,张良扬,仁眉.外汇储备增长、货币冲销的有效性及对物价波动的动态影响：基于货币数量论和SVAR的实证研究[J].金融研究，2009(5):47-59.

[7]郭友群,封小花.当前我国外汇储备与通货膨胀关系的实证分析[J].公共管理，2012(1):173-175.

［责任编辑：付 佳］

Study on the Relationship between Foreign Exchange Reserves and Inflation in China

HUCong,ZHAOHong-jin
(College ofmanagement,UniversityofShanghai for Science and Technology,Shanghai 200093，China)

This article conducts the research from the angle of foreign exchange reserves.Structuring vector autoregressive model based on the monthly data from December 1995 to January 2017 of foreign exchange reserves and the CPI as well as the broad money supply.The conclusion shows that there is a long-term stable relationship between them after conducting the cointegration test and Granger test.Among them,the foreign exchange reserve and the consumer price index and the foreign exchange reserves and the broad money have obvious two-way causality.And the consumer price index and foreign exchange reserves is a one-way relationship,which means that the broad money plays an indirect role between foreign exchange reserves and inflation.Further analyze and study relationships between the three factor by impulse response and variance analysis.Result shows that price changes by the impact of changes in foreign exchange reserves while the impact is not big.Besides that,the general changes in moneysupply has a positive impact on the initial price fluctuations,and this effect decreases graduallyand tends tozero.

Foreign Exchange Reserve;Inflation;Broad Money;VAR Model

F822.5

：A

：1673-5919（2017）02-0022-04

10.13691/j.cnki.cn23-1539/f.2017.02.005

2017-03-01

胡聪（1991-），女，湖北荆州人，硕士研究生。