国有上市公司公司治理与投资效率

孔雪婷

摘 要：随着供给侧改革在我国的全面推进，国企改革逐渐成为国内学者持续关注的焦点，国有企业公司治理的完善是国企改革中的重要一步。本文结合我国实际情况，对国有上市公司的公司治理与投资效率进行了分析，并在此基础上，进一步研究了中央企业与地方国企在治理问题和投资效率上的差异，国有上市公司要优化治理结构和治理机制，优化资源配置，提高投资效率，希望能够对国有企业公司治理的改革提供参考。

关键词：公司治理 投资效率 地方国企 资源配置

中图分类号：F273 文献标识码：A 文章编号：2096-0298（2017）04（c）-068-02

1 国有上市公司的公司治理与投资效率

近年来，我国煤炭、钢铁、石化等几大行业持续亏损，产能过剩明显，严重的供需结构性失衡使供给侧改革成为必然，自2015年，以去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板为重点的供给侧改革拉开帷幕。由于我国国有企业过度投资、产能过剩现象严重，因此供给侧改革背景下的国企改革成为最大难点。由于我国以国有经济为主导，上市公司多由国企改制而来，公司上市后依然保留了一定数量的国有股，公司的最终控制权依然由政府掌控，国有上市公司这种特殊的治理结构催生了相应的治理问题，从而导致投资效率低下。国有上市公司的公司治理问题主要体现在两个方面，即政府对公司在行政上的“超强控制”和产权上的“超弱控制”（何浚，1998）。上市公司的国有股一股独大的特征使得上市公司多被政府所控制，政府行政上的超强控制使得政府越来越多地通过国有上市公司的投资刺激当地经济增长，实现政府自身的治理目标，导致过度投资严重。除此，国有企业股权的过度集中，第二大股东以及其余小股东无法对控股股东实行制衡，给控股股东谋取控制权私利提供了契机，在一定程度上催生了大股东对小股东利益的侵占，大股东通过控制企业的投资，转移公司资源，掏空上市公司，侵害小股东权益。同时，行政上的超强控制也使得经理层有动机在进行决策时选择净现值低且风险低的非效率投资项目以推脱责任、规避风险，从而导致非效率投资。另外，由于国有上市公司的剩余索取权归国家所有，国有资产所有者缺位，政府对公司在产权上的“超弱控制”使得国有上市公司出现了严重的内部人控制和代理问题，加之中小股东的“搭便车”行为，对经理人的监督力度不够，内部人控制问题更为严重，内部人有动机利用信息不对称将公司内部的自由现金流用于过度投资，追求规模扩张，以获得更多的薪酬奖励和在职消费。国有上市公司治理机制的不完善导致了公司严重的过度投资现象。除此，尽管我国在2003年上市公司中全面推行独立董事制度，但由于我国上市公司股权集中度很高，一股独大现象普遍，上市公司的独立董事由大股东提名，独立董事并不能保证独立性，难以在根本上发挥有效的监督作用。据深圳证券交易所2013年8月发布的《2012年深市上市公司治理情况报告》，独立董事投反对票、弃权票和质疑的情况极少，这也在一定程度上反映了我国上市公司独立董事并没有有效地监督企业的经营决策。上市公司独立董事监督作用的失效也加剧了经理人过度投资的动机。

2 央企与地方国企的治理差异

我国国有上市公司分为央企和地方国企，央企由中央政府直接控制，受中央政府的监督管理，而地方国企则由地方政府控制和领导，地方政府成为其实际控制人。由于央企与地方国企最终控制人的不同，其治理问题和投资效率也存在一定差异。杨华军和胡奕明（2007）指出我国的制度因素对自由现金流的过度投资存在一定影响，地方政府控制和地方政府干预显著地提高了企业自由现金流的过度投资。程仲鸣等（2008）通过实证检验发现了地方国有上市公司存在由政府干预而引起的过度投资现象。梅丹（2008）的研究更是直接指出地方控制国有上市公司的过度投资水平显著高于中央控制國有公司。唐雪松等（2010）的实证研究也表明为了实现当地GDP的增长，地方政府的干预导致了地方国企的过度投资更严重。事实上，由于央企受中央政府的垂直控制，不受制于地方政府，使得其受地方政策的影响相对较小，从而制约了地方政府对央企投资决策的支配，同时，由于央企受中央政府的直接监管和审计署等的严格监督，信息透明度高，企业的经理人进行内部控制的政治成本较高，从而会约束自己的行为，代理问题随之减轻，企业的过度投资水平也在一定程度上降低。相比较而言，地方国企受地方政府的直接控制，地方政府面临着促进当地经济增长、增加财政收入、解决就业问题等现实任务，同时由于以GDP为核心的政绩考核模式，使得政府官员存在着提升当地GDP、实现政治晋升的个人诉求，国企便成为政府的工具，地方政府有动机依赖其控制的地方国企来实现其经济与政治目标，利用自己的政治权力，干预企业的投资活动，要求企业提高投资水平，加速企业规模的扩张，从而刺激当地经济发展，实现自己的治理目标。地方国企存在的这种治理问题使得上市公司的过度投资水平普遍偏高，资源配置效率低下。

3 结语

结合我国实际情况来看，上市公司多由国企改制而来，其公司治理存在着明显的“一股独大”和“所有者缺位”的问题，从而导致内部人控制、独立董事的独立性差等现象严重，治理机制的不完善在一定程度上提高了企业过度投资水平，降低了资源的配置效率。除此，由于地方国企受地方政府的政治干预程度较大，其治理问题更加突出，地方国企成为政府实现经济和政治目标的工具，相比于央企，其过度投资现象更为严重。基于此，我国国有上市公司需要适度减少国有股，降低政府的干预程度，完善治理结构和治理机制，从而进一步优化资源配置，提高投资效率。

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