PPP模式下私营企业公租房投资风险评价方法研究

李素红，宋情情，苑 颂

（1.天津大学 管理与经济学部，天津 300072；2.重庆大学 建设与房地产学院，重庆 400045；3.河北工业大学 经济管理学院，天津 300401）

经济与管理

PPP模式下私营企业公租房投资风险评价方法研究

李素红1，3，宋情情2，苑 颂3

（1.天津大学 管理与经济学部，天津 300072；2.重庆大学 建设与房地产学院，重庆 400045；3.河北工业大学 经济管理学院，天津 300401）

针对公租房项目投资风险评价中存在的随机性和模糊性，利用云物元分析理论，将投资风险的等级、评价指标及其特征值作为物元，利用云理论描述特征值，运用云理论的不确定推理特性和物元理论兼具定性、定量分析的优点，建立了私营企业公租房投资风险云物元评价模型。然后，从私营企业角度出发，针对PPP模式下公租房项目的特点，构建了PPP模式下公租房项目投资风险评价指标体系。最后以天津市公租房项目投资为例，对评价方法进行了应用研究，得出总的投资风险等级为较高，与实际情况一致：天津市公租房项目投资中私营企业面临着较高的风险，参与积极性不高。云物元评价模型为公租房投资风险评价提供了一种新的评价思路。

私营企业；PPP模式；公租房项目；投资风险评价方法

公共租赁住房（简称公租房）是一种保障性住房，与我国保障性住房体系中的经济适用房和限价房不同，其采用“只租不售”的运行模式，投资只能通过租金回收[1]。公租房的投资额大，投资报酬率低，投资回收期长，资金问题是政府部门面临的主要难题。为弥补公租房建设的资金缺口，PPP（public-private-partnership，即公私合伙关系）模式成为一种比较理想的合作关系。通过私营企业的介入，解决政府部门公租房建设的资金短缺问题，降低成本和提高项目的运作效率。目前我国部分地区和城市已经积极探索将PPP模式引入公租房项目建设中，国家层面也陆续出台相关政策积极鼓励地方运用PPP模式推进公租房的投资建设和运营管理。但是PPP模式下的公租房建设参与方众多，融资结构复杂，导致风险因素多，因此需要政府或者公共部门与私营企业之间通过相互协调与沟通，在项目全生命周期中共同发挥作用，保证项目顺利实施。借助于政府的特许协议和私营企业的资金优势，由双方共同组建项目公司，以实现双方资源共享和风险共担，政府可以借助于公租房的建设为中低收入居民提供居所，以达到公共利益最大化，私营企业借助于公租房项目实现预期的投资收益。然而，PPP模式中私营企业是主要的出资人，对于项目的建设和后续运营承担了更大的风险。因此，本研究提供了一种新的评价思路，有助于私营企业对其投资风险进行评价，为其投资决策提供参考，也有助于私营企业提前制定投资风险防范措施，防患于未然，并提高其参与投资的积极性，研究具有重要意义。

目前的研究大多是PPP模式下风险的识别及风险的分担问题研究[2-4]，而从私营企业角度探讨投资风险评价的研究尚少。目前的风险评价方法主要是层次分析法、模糊综合评价法等主观性很强的方法，评价结果不太准确。云理论是在传统模糊集理论和概率统计学基础上提出的定性与定量之间的转换模型，在转换过程中充分考虑了问题的模糊性和随机性，使转换结果更加客观和科学。因此，本文利用云物元理论，建立PPP模式下公租房项目投资风险评价的云物元模型，从而实现了只能用自然语言值描述的定性概念的物元表示，将定量计算与定性分析结合。

一、基于云物元分析理论的投资风险评价模型

基于云模型的物元综合评估方法是一种将云模型与一般物元评估方法有机结合的新的综合评估方法，其实质是采用云模型对物元进行重新构造，并在此基础上，借用一般物元方法步骤，对事物进行描述、分析及评估。

公租房项目投资风险评价中存在着很大的随机性和模糊性，而云理论具有很好的不确定推理特性，物元理论兼具定性、定量分析的优点，本文将云理论和物元理论结合起来，建立云物元投资风险综合评价模型，以使评价结果更为科学可靠。具体的评价步骤如下。

第一，确定待评物元。评价的事物为PPP模式下公租房项目私营企业的投资风险，待评物元为投资风险的大小。此模型利用三角模糊数理论确定指标属性值，即投资风险的大小。三角模糊数是将模糊不确定的语言变量转化为确定数值的一种方法，语言评价与三角模糊数之间的对应关系如表1所示。

表1 语言评价与三角模糊数之间的对应关系

设三角模糊数为C=（f，g，h），其模糊评价值则为D（C），计算公式为：

式中，f、h为三角模糊数的下确界和上确界，g为三角模糊数的中值。

采用德尔菲法，邀请n位专家，根据表2所列的5个风险等级，对投资风险指标进行风险等级判断，再由式（1）计算指标的模糊评价值。取n位专家判断结果的平均值作为指标Ci的属性值xi。

第二，确定标准云。

式中，Rij为评估所划分出的等级；Nj为等级j下的标准对象；Ci为评价指标；（Exi，Eni，Hei） 为Rpj关于Ci的云表示，即物元模型中的经典域。Exi为正态隶属云的期望值，即云的中心位置；Eni为熵，反映定性概念的不确定度；Hei为超熵，反映熵的不确定性。超熵越大，云滴的离散程度越大，确定度的随机性就越大，云的厚度也就越大。

第三，确定待评事物P各指标值与标准云各评判等级的云指标间的关联度。结合投资风险评价的特点，云物元关联函数的计算类型为数值与标准正态云物元之间的关联度形式。

首先将风险指标Ci的属性值xi视为一个云滴，接着产生一个期望值为En、标准差为He的服从正态分布的随机数，求出等级j下xi与该正态云物元之间的关联度kj（ci）[7]。其计算式如式（3）所示：

式中，xi表示指标ci的属性值，Exij表示风险等级j下指标ci的正态隶属云的期望值，表示上述方法产生的随机数。

第四，确定指标权重。对公租房项目进行多级评价，在确定权重时，需要分别确定各二级指标权重ωi和相应的三级指标权重ωij。

第五，计算待评事物的关联度。

（1）单维度的关联度计算，即三级指标ci对二级指标bm的隶属度。

（2）综合关联度计算，即事物P关于等级j的关联度计算

二、PPP模式下公租房项目投资风险评价指标体系构建

目前对公租房项目投资风险分类国内外都没有统一的标准。公租房项目中私营企业面临的投资风险影响因素错综复杂，有直接的和间接的风险，有显性的和隐性的风险，有宏观的和微观的风险，有重要的和不重要的风险，而且各个风险因素影响程度也不尽相同。一般来说，PPP模式下公租房项目的风险具有的特征为：（1）项目风险受政策影响大；（2）项目风险阶段性变化大；（3）项目参与方众多，项目风险控制方关系复杂。

对于私营企业，PPP模式下公租房项目的投资风险不仅具有一般项目投资风险的特征，还因投资项目的公益性、投资合作伙伴的特殊性等具有其独特性，因此除了考虑一般投资项目涉及的金融、建设、管理、环境等风险外，还需关注相关政策变动风险、与政府合作的风险等。

本文在综合考虑PPP融资模式特征、公租房自身特点及公租房项目投资实践中遇到的普遍风险，结合专家调研意见，遵循全面性、系统性、动态性、可比性、科学性、可操作性、实用性、超前性等原则[5]，将私营企业面临的投资风险（用A表示）分为6类（用B1-B6表示）、22个具体指标（用C1-C22表示）。其指标体系及指标含义如表2所示。

表2 基于私营企业的PPP模式下公租房项目投资风险评价指标体系

三、应用研究——以天津市公租房项目投资为例

目前将PPP模式应用于天津市公租房项目建设还存在诸多问题，如：PPP项目立项的许可和审批涉及部门繁多，手续复杂且耗费时间长；住房保障法制建设滞后，住房保障立法不完善；公租房土地供应不足；公租房收益低、回收周期长等。公租房收益低、资金回收周期长成为私营企业投资最关注的问题。这就导致整个天津市公租房项目中，私营企业在参与投资过程中面临着较大的风险，参与的积极性不高。本节运用云物元综合评价模型，对整个天津市公租房项目建设中私营企业预期面临的投资风险进行评价，从而验证评价方法的实际可操作性与科学性。通过评价使私营企业明确各类风险的大小，以便于采取相应的风险防范措施，提高预期投资收益。

（一）确定待评物元和标准云

邀请10位专家（用L1-L10表示，其中2位为政府保障房管理部门，2位为房地产开发企业管理人员，6位为高校房地产领域研究专家），从整个天津市公租房投资现状出发，采用三角模糊评价模型对私营企业可能面临的风险进行评价，然后运用三角模糊综合评价法确定指标评价值，如表3所示。

PPP模式下公租房项目投资风险评价，将Rij划分为低风险、较低风险、中等风险、较高风险、高风险5个等级。通过调查和咨询10位专家，综合专家意见得出相应标准云参考值，见表4。

将区间数值看成是一个双约束的指标 [Cmin，Cmax]，则云参数计算如下[8-9]：

表3 各投资风险评价指标的评价值

表4 PPP模式下公租房项目投资风险评价标准

（二）关联度计算

根据式（3），采用MATLAB对待评事物与各评判等级指标间的关联度进行计算。结果见式（9）。

（三）指标权重计算

用层次分析法确定指标权重，邀请10位专家（其中2位为政府保障房管理部门，2位为房地产开发企业管理人员，6位为高校房地产领域研究专家）对PPP模式下天津公租房项目的投资风险评价指标进行两两比较，得到的最终结果为：

二级指标权重：

1.政策风险维度指标的权重：

2.金融风险维度指标的权重：

3.建设风险维度指标的权重：

4.合作风险维度指标的权重：

5.管理风险维度指标的权重：

6.环境风险维度指标的权重：

（四）关联度计算及评价等级确定

1.单维度评价结果：

政策风险单项综合关联度：

金融风险单项综合关联

建设风险单项综合关联度：

合作风险单项综合关联度：

管理风险单项综合关联度：

环境风险单项综合关联度：

根据最大隶属原则，由以上结果可得到，政策风险的风险等级为中等；金融风险的风险等级为较高；建设风险的风险等级为较高；合作风险的风险等级为较高；管理风险的风险等级为较高；环境风险的风险等级为较低。

2.综合关联度评价结果：

由上述结果可知，目前，私营企业面临较高的投资风险为金融风险、建设风险、合作风险、管理风险。综合投资风险较高，符合整个天津市公租房投资建设的实际情况：私营部门面临着较高的投资风险，参与公租房投资积极性不高，参与度较低。结果表明云物元分析法应用于公租房项目投资风险评价是可行的。

四、结论

PPP模式为公租房项目的建设提供了一种很好的融资渠道。在PPP模式中，私营企业发挥着重要作用，私营企业也面临较大的投资风险，因此对其投资风险进行分析和评价尤为重要。本文为私营企业进行公租房投资风险评价提供了新思路，将云理论及物元模型结合，建立了云物元投资风险综合评价模型，该模型对PPP模式下公租房项目投资风险状况进行等级评价，该方法将定性分析与定量计算相结合，分析结果较为科学；同时，在国内外相关研究的基础上，结合公租房项目PPP融资模式的特点，总结了私营企业面临的六大投资风险，并建立风险评价指标体系。总之，该评价模型具有很好的理论性与实用性，丰富了风险管理的理论与方法体系；通过应用研究得到的评价结果与天津市公租房项目中私营企业参与投资的实际情况相一致。该研究通过对私营企业投资风险进行评价，为其投资决策提供参考，也有助于私营企业根据评价结果制定投资风险防范措施，进而提高参与投资的积极性，研究成果值得推广应用。

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InvestmentRisk Evaluation M ethod of Public RentalHousing in Private Enterprisesunder a PPPM ode

LISu-hong1,3,SONG Qing-qing2,YUAN Song3
（1.DepartmentofManagementand Economics,Tianjin University,Tianjin 300072,China;2.SchoolofConstruction Managementand RealEstate,Chongqing University,Chongqing 400045,China;3.Schoolof Economicsand Management,HebeiUniversity of Technology,Tianjin 300401,China）

Considering the randomness and fuzziness in the investment risk evaluation of public rentalhousing,the paper establishes the investment risk evaluation model of private enterprises with the level,the evaluation index and the characteristic value of investment risk taken asmatter-elementaccording to the cloudmatter elementanalysis theory.The eigenvalue is described with cloud theory,and the uncertainty reasoning of cloud theory as well as the advantages of qualitative and quantitative analysis ofmatter-element theory is also taken into consideration.Then,an investment risk evaluation index system under the PPPmode for the private sector is put forward from the perspective of private enterprise, which is based on characteristics of public rental housing projects under the PPPmode.Finally,taking Tianjin public rental housing project investmentasan example,the evaluationmethod is applied to practical research,and we conclude thegeneral investment risk is relatively high for privateenterprise,which conforms to Tianjin'sactualsituation.Thatis,the investment risk is relatively high for the private enterprises in public rental housing projects,and their enthusiasm to participate in the investment is not high.Cloud matter element evaluation model provides a new evaluation method for investment risk evaluation ofpublic rentalhousing.

private enterprise;PPPmode;public rentalhousing;investment risk evaluationmethod

F293.33

A

1674-7356（2017）-01-0041-06

10.14081/j.cnki.cn13-1396/g4.2017.01.008

2016-07-14

国家哲学社会科学基金（14BJY060）

李素红（1978-），女，河南汤阴人，博士后，副教授，硕士生导师，研究方向：金融工程与风险管理。

时间：2017-02-27

http：//kns.cnki.net/kcms/detail/13.1396.G4.20170227.1435.002.htm l