解读银行理财大变局

文/陈新春 编辑/白琳

资管新规将通过统一同类资管产品的监管标准，促进资管业务健康发展，以有效防控金融风险，更好地服务实体经济。

根据十九大报告和全国金融会议的精神，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》（以下简称“资管新规”）突出了三大要点：以服务实体经济为目标，以化解潜在的金融风险为重点，以补齐监管短板并统一监管标准为使命。对于银行理财而言，明确了资产管理业务定义和产品分类，对非标资产重新定义，严格合格投资者的资格，对第三方独立托管的进一步要求，提速子公司制，规范资金池以及打破刚性兑付等，均会对银行未来的发展产生深远的影响。

趋势一：告别保本理财

新规对于资产管理业务新定义的出台，对于当前银行理财市场的冲击较大。截至2017年第三季度，保本类理财产品的存续规模仍然超过5万亿元，市场需求程度较高。该类产品的禁发，必将成为银行理财业务发展的重要转折点。

从2017年第三季度银行发行的不同类型产品的大致比例来看，各类发行主体均以非保本理财产品为主，但保本类产品的占比仍然不低，其中农村金融机构的保本类理财产品的占比更是高达32.04%。新规出台后，保本产品占比更高且产品线较为单一的农村金融机构，受到的冲击必然更大，调整难度也更高。

按照资管新规的要求，保本类银行理财产品的形式将不再存在，但未来很长一段时间内，投资者仍然会对保本类投资有相当大的需求。如何填补保本类理财市场的需求，思路主要有两个方向：一是此类需求仍然由资管部门满足，如类货币基金型产品（既能够满足监管提出的净值化管理要求，又能够做到名义上的非保本）；二是表外转表内，即以类似于大额存单、结构化存款等的其他形式产品加以替代，按存款管理。

趋势二：转向净值型产品

新规对净值化转型的硬性规定，无疑是此次资管新规中对于银行理财业务冲击最大的条款。未来，90%以上的银行理财产品将被迫转型为净值型。从目前的市场环境来看，银行理财净值化转型的提速将引发以下几个方面的巨变：

一是投资者的习惯。目前投资者对于银行理财的认知仍然停留于保本保收益阶段。从我们对市场的观察及与行业的交流情况来看，目前市场上净值型产品的接受程度较低，且大多数净值型产品仍然具有保本保收益的特性。未来，即使投资者逐步接受了银行理财非保本的特性，如何吸引投资者购买银行理财产品而非其他类型较为成熟的资管产品（基金产品），也是一个巨大的问题。

二是系统建设。目前18家全国性银行中，17家已发行了净值型产品，在系统建设层面基本不存在障碍。而中小银行中，发行净值型产品的银行极少，要在短期内搭架系统，压力相对较大。

三是估值方式。资管新规要求采用公允价值原则进行产品估值，但由于银行理财产品的投资对象构成相对复杂，部分资产较难计算公允价值。未来此部分资产沿用成本摊余法的可能性更大。另外，对于银行理财投资的大头——债券而言，采用市值法估值时，若债券收益率上行，价格下跌，会直接反映在净值中，进而拉低银行理财收益，甚至导致负收益，从而导致投资者赎回资金以保本金。如果为应对赎回，银行理财抛售债券，则会进一步恶化市场行情，形成踩踏效应。由于银行理财的特殊性（认为是银行发行的，作为存款替代品，保本保收益），一旦投资者认为银行理财会亏损本金，会导致对银行的不信任，进而大量提取现金，引发挤兑风险，很容易引发金融危机。

目前，银行向净值型产品转型的路径一般会从封闭式净值型产品入手，基本保本保收益，以逐步引导投资者接受此类产品。但随着监管的推进，银行理财净值化转型将提速，预计至2018年年初将有较多银行推出净值型理财产品。虽然由于在监管引导下，投资者对于净值型理财产品的接受程度会较银行单一方面的培养更快，但由于理财产品不再保本保收益，不排除投资者在选择公募银行理财产品时会向规模更大的银行靠拢，中小银行理财业务发展或面临较大的压力。因此在产品完成净值型转型之后，银行声誉建设的重要程度将进一步提升，投资者将更偏好于声誉更好的银行。

在净值化转型初期，银行理财产品为保证产品收益，经营投资策略或更为保守，整体产品收益或有下滑表现。另一方面，由于部分资产的公允价值较难确定，如采用成本法计价，银行仍可以为产品收益进行担保，促使银行可能会加大此类资产的投资比例，间接加大伪净值产品的占比，导致保本保收益的本质并未发生改变。从当前市场净值型产品的形式看，封闭式、半开放式（定期开放）、全开放式(每个工作日开放)等产品类型均存在，可以基本对接所有类型的预期收益型产品。不排除银行理财净值化转型初期，净值型产品仅作为“套壳”的预期收益型产品存在。具体产品发展路径还有待与“各类资产公允价值判定的具体方式”相关的补充文件的出台。

在消除多层嵌套和通道上，资管新规要求，“资产管理产品可以投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资其他资产管理产品（公募证券投资基金除外）”。这与年初的提法比较，资管产品嵌套的要求有所放宽，允许单层嵌套，符合基本原则中提到的对金融创新坚持趋利避害的原则，也显露出监管对于规范的委外模式的认可。随着产品净值化转型的推进，中小银行对于委外的需求将会只增不减，委外规模将继续放大。而对于FOF类产品而言，公募FOF处于监管允许范围内，而私募FOF的发展则前景堪忧。

在组织实施和过渡期安排方面，资管新规的过渡期较长，给予了机构相当的准备时间。就银行理财行业而言，大部分机构没有发行净值型产品，如果不能接续新发产品，恐造成较大危机。

趋势三：产品分类重构

此次新规对于资管产品从两个维度进行了分类：（1）按照募集方式的不同，资产管理产品可分为公募产品和私募产品；（2）按照投资性质的不同，资产管理产品可分为固定收益类产品、权益类产品、商品及金融衍生品类产品和混合类产品。

公募及私募的分类方式在2017年年初的讨论中已有提及，但按投资性质分类的方式却是首次提及。从整个文件的内容来看，对资管产品进行分类是打破行业壁垒、设置统一监管的基础。未来资管政策的制定可能均将根据不同的产品类型进行分类。

根据资管新规所给出的分类标准，现阶段银行理财的公募产品以固定收益类产品为主（投资于债权类资产的比例不低于80%），如发行权益类产品和其他产品，须经银行业监管部门批准，但用于支持市场化、法治化债转股的产品除外。

对于FOF及MOM等涉及中间投资标的的投资方式，在产品分类时必然会穿透至底层资产，并根据底层资产的性质来对此类产品进行分类，如债权类资产如果超过80%，就属于固定收益类。

按照资管新规的要求，产品类型在确认后不能随意更改，如要调整需进行以下两步操作：（1）先行取得投资者的同意；（2）履行登记备案等法律法规以及金融监督管理部门规定的程序。这样的规定使得投资策略大幅调整的难度及成本明显增长，部分短期机会较难把握，调整成本增加，市场套利机会会有所收窄。

趋势四：限制“非标”

此次资管新规对于非标准化债权类资产进行了重新定义：“标准化债权类资产是指在银行间市场、证券交易所市场等国务院和金融监督管理部门批准的交易市场交易的具有合理公允价值和较高流动性的债权性资产，具体认定规则由人民银行会同金融监督管理部门另行制定。其他债权类资产均为非标准化债权类资产。”

资管新规出台前，不同监管体系下对于“非标”的定义有明显的差异，为监管套利提供了便利；而资管新规出台后，各类非标资产将沿用统一的非标定义，也就避免了监管套利的可能性。不过中证报价、银登中心、北金所、中信登、票交所等资产，是否属于标准化资产，在资管新规中并未加以明确。从监管意见的表述看，具体资产的认定规则需要做进一步的讨论，未来将出台更为细致的认定标准。

资管新规虽对“非标”的定义进行了统一，但并未对具体产品的“非标”投资比例进行限制，也就是说不同机构发行产品的比例可以不同。这是否会形成套利机会，有待后续文件的进一步说明。从银行理财层面来看，已有的“非标”投资比例限定相对成熟且稳定，因此笔者预计，“理财产品投资非标准化债权资产的余额在任何时点均不得超过理财产品余额的35%或者商业银行上一年度审计报告披露总资产的4%”的投资比例限制，仍将沿用。

资管新规还要求：“为降低期限错配风险，金融机构应当强化资产管理产品久期管理，封闭式资产管理产品最短期限不得低于90天。金融机构应当根据资产管理产品的期限设定不同的管理费率，产品期限越长，年化管理费率越低。资产管理产品直接或者间接投资于非标准化债权类资产的，非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日。”根据这一要求，开放式产品规避期限错配的方法不再可行，银行投资“非标”资产的难度大幅上升。随着监管对于期限错配风险管理的日益趋严，预期收益型产品的期限将明显增长。在当前投资者对于理财产品流动性愈加看重的时候，流动性较差的理财产品显然不符合投资者的需求。但从银行资产配置目前的比例看，“非标”资产配置仍然是理财产品的重要配置方向。在此情况下，如何增强产品流动性成为了银行关注的重点。此前不温不火的理财产品转让（行内）有可能重新受到银行的重视。

新规后银行高净值客户标准变化情况

趋势五：高净值客户标准改变

资管新规对于合格投资者的要求趋于严格，但在投资门槛设置上，根据产品类型的不同，又有较大差异。其中，投资于单只固定收益类产品的金额仅为30万元，只有权益类产品、商品及金融衍生品类产品的金额仍为100万元。资管新规出台后，目前银行高净值客户的标准或可能出现改变，整体条件将趋于严格（见附表）。

趋势六：银行“资管子公司”加速

在公司治理与风险隔离上，资管新规规定，“主营业务不包括资产管理业务的金融机构，应当设立具有独立法人地位的资产管理子公司开展资产管理业务，暂不具备条件的可以设立专门的资产管理业务经营部门开展业务”。该规定将加速大型银行资产管理子公司的落地。从部分银行理财业务的发展程度看，其中发展较快的银行已具备了设置资产管理子公司的能力，但考虑到资源共享、统筹管理等因素，并未持续推进。此次资管新规的出台，将极大地促进部分银行资产管理子公司的落地。同时，对于中小银行而言，监管层考虑了此类银行所处的发展阶段，并未强制要求设立资管子公司，因此对于中小银行的影响还有待观察。

在第三方独立托管上，资管新规规定，“过渡期后，具有证券投资基金托管业务资质的商业银行应当设立具有独立法人地位的子公司开展资产管理业务，该商业银行可以托管子公司发行的资产管理产品，但应当实现实质性的独立托管”。据此，资管业务处于第一梯队银行的“资管子公司”制改革已成必然。如不改革，相当于将利润可观的托管费拱手相让。对于中小银行而言，此条例的影响不大，因目前中小银行大多也是寻找大型银行进行资金托管。

趋势七：信息披露和透明度提升

目前，银行理财在信息披露上面临的最大障碍是产品尚未标准化。未标准化的产品形式无疑会大幅提升信息披露规范性的难度。

资管新规对资管产品的披露形式、披露渠道、披露频率、风险提示等方面均做出了要求。事实上，相关披露要求与目前大多数银行披露的内容并没有太大的差异。真正增强或者提升信息披露规范性的措施是资管新规对于理财产品净值化的强硬要求。这将促使银行理财产品标准化程度的提高，有利于监管层制定统一的信息披露规范条例。

此外，根据资管新规，各类资管产品需统一向央行报送，且报送形式、内容将趋于统一。对于产品类型不够标准的银行理财业务，有利于从监管角度挖掘相对统一的信息披露维度。这能帮助银行发掘相对标准化的信息披露模式，增强银行理财产品的信息披露建设。

整体来看，由于全国性银行在理财业务发展程度上的步伐更快，因此受资管新规的冲击较区域性银行要小，再考虑到新规给予了银行充分的过渡期，大型银行的转型调整难度或相对较小。区域性银行在理财业务发展程度上进度偏慢，因此受资管新规的冲击较全国性银行要大，引起的阵痛更强，即便是有充分的过渡期，调整的难度仍然较高。

资管新规坚持问题导向，从弥补监管短板、提高监管的有效性入手，在充分把握各类金融机构资管业务开展情况和监管实践的基础上，力求通过统一同类资管产品的监管标准，促进资管业务的健康发展。这对有效防控金融风险，更好地服务实体经济大有裨益。