培育人民币汇率衍生品市场

文/仪伟 编辑/王莉

培育人民币汇率衍生品市场

文/仪伟 编辑/王莉

人民币汇率衍生品业务的开拓过程也是“培育”客户群体的过程。这方面的工作在商业银行目前的业务布局中还较为薄弱。

人民币汇率双向波幅的加大，给银行许多优质客户的业务经营带来了困扰。其实，相对于其他主要国际结算货币，我国人民币汇率的波幅并不大。之所以会给企业带来困扰，是因为它骤然打破了这些企业在多年单边升值趋势下形成的惯性操作模式，经营环境的变化促使企业形成了新的汇率风险管理思路。所以从这个角度看，商业银行汇率衍生品业务的开拓过程，实际上也是“培育”客户群体的过程。这方面的工作在商业银行目前的业务布局中还较为薄弱。

汇率风险管理的主要方式

2015年“8·11”新汇改前，人民币兑美元汇率多年维持着单边升值的走势。进口企业一般通过押汇、外币贷款等融资方式来推迟购汇时点，以降低购汇汇率。出口企业则通过提前出口押汇的结汇时间，或通过远期结汇交易来获取远期升水。这样经年往复的汇率处理方式，使很多企业的财务人员对汇率波动并不敏感，对汇率避险产品也不甚了解。而现在汇率走势发生了变化，汇率的敞口风险也就随之暴露出来，主要体现在四个方面：一是进口企业融资项下汇率敞口完全打开，融资成本显著提高；二是出口企业存量远期合约价格大大低于即期汇率，市值风险显现，普遍需要追加担保；三是对汇率避险产品的成本、功能和选项认识不足；四是对汇率市场的关注缺乏持续性，没有形成客观的分析和预判，容易受到非理性恐慌气氛的影响。

针对企业在汇率管理方面的困扰，银行可提供的汇率避险产品包括：即期结售汇、远期结售汇、人民币对外汇期权以及这三种方式的组合产品。

远期结售汇交易，是指企业与银行预先签订远期协议，规定结汇或售汇的币种、金额、汇率以及交割的时间，到约定到期日，银企双方按协议内容履约。远期结售汇最主要的功能是将未来一定期限的汇率敞口提前进行锁定，以便预先确定对应基础贸易回款汇率或外币融资的成本。人民币对外汇期权，指企业向银行支付一笔期权费，由此获得在期权到期日当天，以约定的执行汇率和金额结售汇的权利。远期和期权是最基础的两种汇率衍生管理工具。企业进行汇率管理可以根据自身经营的需要，在上述产品中选择一种或几种按一定比例配置。

实例探讨

使用汇率避险产品只有充分认识其功能、局限性和“成本”，才能更好地服务于财务管理目标，为基础贸易保驾护航。下面通过两个实例来探讨远期、期权这两种工具在人民币汇率管理中的应用。

实例一：远期结售汇

A企业在2016年3月28日出口一批货品，回款日预计在一年以后。为规避汇率波动风险，A企业与银行签订了远期结汇协议，金额100万美元，到期日是2017年3月28日至2017年4月28日。签约价格6.5700。并向银行缴存此笔交易的保证金（一般按协议金额的3%缴存）：

100万（美元）×6.57×3%=19.71万元

在远期到期日企业可能面临以下两种情景之一：

情景一：到期日的即期价格低于6.57。假设到期日当天的即期结汇汇率为6.28，则以到期日即期价格衡量远期结汇的损益为：

（6.57-6.28）×100万=29万元

情景二：到期日的即期价格高于6.57。假设到期日当天的即期结汇汇率为6.65，则以到期日即期价格衡量远期结汇的损益为：

（6.57-6.65）×100万=-8万元

由于无论哪种情形，企业都须依约按6.57的价格结汇100万美元，因此，当即期价格低于6.57时，企业的远期交易是“盈利”的；而当即期价格高于6.57时，企业的这笔远期交易是“亏损”的。

实例二：人民币对外汇期权

B企业向银行购买了一笔结汇期权。到期日为2017年2月6日，执行价为6.59，期权费0.1元/美元。金额100万美元。具体是指，企业获得在2017年2月6日以6.5900结汇的权利。为此，企业需要提前向银行支付10万元的期权费以达成交易。

在到期日企业可能面临以下两种情景之一：

情景一：到期日的即期价格高于6.59。假设到期日即期价格为6.65，即到期日即期结汇价格优于期权执行价。此时企业会选择不行权而按即期结汇，则以到期日即期价格衡量此笔期权的损益为：

（6.65-6.59-0.1）×100万=-4万元

由上可知，由于支付了期权费（“成本”），当即期价格为6.69时，企业的损益为-4万元人民币

情景二：到期日的即期价格低于6.59。假设到期日即期价格为6.41，即到期日即期结汇价格劣于期权执行价,企业选择行权，以6.59的价格结汇，则以到期日即期价格衡量此笔期权的损益为：

（6.59-6.41-0.1）×100万=8万元

由此可知，除去期权费的“成本”，当即期价格为6.41时，企业的损益为8万元人民币。

从上例可以看到，当即期价格低于6.59时，企业会选择执行期权以6.59的价格结汇；而当即期价格优于6.59时，企业会放弃行权，选择以即期价格结汇。

针对上述案例，我们来探讨一下汇率风险管理的“成本”。在案例一中，A企业通过远期结汇将一年后回款的结汇汇率进行了锁定，也就提前确定了这批货品的利润，并且规避了实际回款日结汇价格低于6.57的风险。但是也排除了实际回款日即期价格优于6.57的有利情况。我们可将这种有利情况的排除视为企业付出的“成本”。除此之外，企业为达成交易缴存的保证金19.71万元也是企业的“成本”之一。这笔保证金将在到期交易完成后才会释放到企业的结算账户。在案例二中，B企业通过期权来规避未来回款的汇率风险，企业的“成本”是签约日支付的10万元期权费。期权费就像是“保险费”一样，无论保险的事项发生与否都需要企业提前支付费用。如果以到期日的即期价格来衡量期权损益时，这笔交易的盈亏平衡点分别在6.49和6.69，即到期日即期价格低于6.49或者高于6.69时企业才会有“盈利”。

由此可知，银行在帮助企业选择汇率避险产品时，不仅要让企业了解产品的功能，而且还要使企业看到产品相应的“成本”是如何构成的。这种“成本”的形式是多样的，有的是流动性占用、有的是有利价格机会的丧失、有的则是具体的费用等。现阶段市场中衍生出很多远期以及期权的组合型产品。无论怎么嫁接、配置或组合，都逃不开“成本”与功能的对应关系。一般来讲，一个汇率产品的功能越强大、价格越好，也意味着与之对应的“成本”也会越高。

签约远期交易后，在到期日必然会遇到两种情景中的一个：即与到期日的即期结汇价格相比，要么有“盈利”要么有“亏损”。这种情况下，很容易以“盈利”或“亏损”来衡量远期结汇这项产品的优劣。在实务中，有的企业由于对签订远期产品存在“想赢怕输”的心理，因此企业的财务虽然意识到了汇率风险，但因没有明确的内部授权，擅自使用汇率避险产品又意味着责任风险，最终还是放任汇率敞口的存在；还有的企业，乐于获得选择权而选择期权产品，但又不愿意接受支付期权费。这些都是不能科学对待汇率风险管理成本的表现。而银行在此过程中的正确引导尤显重要。

基于实需的汇率管理理念

在上述情景分析中，“损益”都是参照汇率的签约价格与到期日的即期价格进行比较产生的。这种比较方式是典型的基于投资或者投机交易的目的。对于从事实体经营的企业，在管理汇率风险时，则需要模式化、稳健的财务管理。企业管理汇率风险的根本目的应是服务于汇率敞口所对应的基础贸易，即汇率管理服务于实体贸易和经营。这时衡量损益的标准就成为签约价格与由基础贸易所核算的成本汇率之间的差额。

衍生交易的历史告诉我们，很多衍生交易发明的初衷都是规避风险，但最终却很难逃脱成为零和游戏，甚至投机工具的宿命。市面上指导外汇交易的书籍大多也是从“纯交易”的角度进行论述的，并往往将借助杠杆、抓住交易“时机”获得巨额利润的案例奉为经典。当这些“专业书籍”指导我们了解市场和产品的时候，也潜移默化地使我们产生了“纯交易”的思维。然而，交易与企业的“理念碰撞”则赋予了交易新的内涵：它是辅助交易，即衍生交易从属于实体贸易，服务于实体贸易；它也是功能交易，即衍生交易是为保障贸易利润安全而非交易博利；它还是基础交易，即衍生交易有一一对应实体贸易的真实背景。

当前的外部环境为人民币汇率衍生品的推广和营销提供了难得的市场机遇。与其他产品不同，银行在营销汇率衍生品之前，需要有一个“引导”和“培训”企业的前置阶段。原因主要有三：一是人民币汇率衍生产品具有相对的专业性。其内容不仅包括汇率衍生品本身的专业知识，而且还包括服务于实体的应用理念。这是其区别于其他银行产品的本质特征。二是人民币汇率衍生产品具有极强的市场性，即一种产品往往并不具有普遍的适用性。企业对市场的预期、财务管理理念、市场条件、结算方式和回款周期等的不同，决定了与之适用的产品也会不尽相同。三是汇率衍生品的避险功能使企业容易忽略其交易成本及局限性。

随着人民币汇率市场化的加速，我国企业势必将面对越来越市场化的国际竞争和汇率波动。汇率管理将成为贸易企业财务管理绕不开的课题。相比欧美等发达国家企业对汇率波动的敏感及对汇率风险管理的积极态度和专业水平，引导和培训我国企业具有更敏锐的市场意识、更专业的汇率避险管理，就成为我国商业银行业务发展的题中应有之义。

作者单位：中信银行太原分行

点评

孟超

中信银行金融市场部外汇交易处处长

在人民币国际化及市场化改革的大背景下，银行应当持续进行客户风险教育工作，帮助企业提高市场意识和管理水平，正确摆布本外币资产负债，通过外汇产品防范汇率市场风险。

一是加强同企业财务人员的沟通，帮助其识别业务中的汇率风险，掌握汇率避险产品的基本知识和结构，了解汇率避险的基本选项。纵观人民币外汇市场的产品发展，由最初的即期结售汇、远期结售汇、外汇掉期到货币掉期、外汇期权，产品种类越来越丰富，可以满足不同类型客户的避险需求。然而银行对企业的服务不能仅停留在代理交易层面，还应深入企业的进出口合同谈判、竞投标方案制作、投融资决策制定等经营环节，利用银行在市场分析、产品运用、方案设计等方面的专业性，在“外汇工具箱”里合理选择组合，为企业设计符合其需求的保值方案，并将产品方案逐渐嵌入到企业经营的全流程。产品并非越复杂越好，应以是否适合客户需求为标准。

二是引导企业关注市场，帮助企业逐步建立对外汇市场波动的正确认识。随着人民币外汇市场化改革不断向纵深推进，汇率双向波动成为常态。在以往的单边升值市场，企业选择远期结汇及推迟购汇即可以管理自身汇率风险；而在如今汇率双向波动、走势难以预测的情况下，企业关注市场波动、管理汇率风险就显得尤为重要。银行一方面要加强对客户市场风险识别和套保产品教育，另一方面要采用银企直联、一户一策的汇率风险管理方案，提供新产品推介、过程管理、盯盘盯市等服务，丰富客户的汇率管理策略。在信息资讯方面，银企之间要通过视频会议、网银交易系统、手机APP等渠道保持对接，便于企业随时了解市场行情和保值产品信息。

三是引导企业理性运用汇率避险工具，消除博弈市场行情的冲动和贪婪心理，引导企业树立“服务实体经营”的汇率管理理念。银行应积极帮助客户树立正确的套期保值观念，避免因套保不足使得自身经营收益被汇率市场风险蚕食，造成不必要的损失；与此同时，也要让客户充分了解保值产品本身存在的风险，即企业应基于真实的贸易或者投资背景，以锁定贸易利润或投资收益为目的，运用套保工具，而不是为了博取汇率交易收益。