新三板扩容对挂牌企业盈余管理行为影响研究

夏子航，陈登彪，陈海涛

(1.北京交通大学经济管理学院，北京 100044；2.中欧国际工商学院，上海 201206；3.中信证券股份有限公司，北京 100125)



新三板扩容对挂牌企业盈余管理行为影响研究

夏子航1，陈登彪2，陈海涛3

(1.北京交通大学经济管理学院，北京 100044；2.中欧国际工商学院，上海 201206；3.中信证券股份有限公司，北京 100125)

本文以2012-2014年全国中小企业股份转让系统挂牌企业为研究样本，基于自然事件研究的思路，考察新三板扩容及该背景下做市商制度对公司应计盈余管理与真实盈余管理行为的影响，以此揭示新三板制度发展对挂牌公司盈余质量的作用效果。研究发现：新三板扩容显著降低了挂牌企业的应计盈余管理及真实盈余管理程度；但是在高速扩容之下，做市商制度引入在一定程度上反而加剧了企业进行应计盈余管理与真实盈余管理，股票流动性提升后，企业实施费用操控的真实盈余管理水平也明显提升。

新三板；市场扩容；做市商；应计盈余管理；真实盈余管理

一、引 言

制度环境发展会改变企业微观层面的盈余管理行为[1][2][3]。上市企业普遍通过刻意操纵会计政策及改变公司实际活动等来干预会计信息，又或者通过权衡不同盈余管理方式来应对制度所设立的“盈余基准(earnings benchmark)”[4][5][6]。然而，若放松盈余基准的约束，市场发展是否真正能够影响企业微观层面的财务信息质量？另外，制度环境如何影响处于初阶生命周期企业的盈余管理行为？已有文献对此问题还缺乏研究，相关研究有待展开。

“新三板”(官方名称“全国中小企业股份转让系统”)是经国务院批准设立的全国性证券交易场所，主要为创新型、创业型、成长型中小微企业服务，与主板、中小板及创业板构成了我国多层次的资本市场。自2012年起，新三板进入规模扩张和制度建设高速发展时期，当年新增上海、武汉和天津三个科技园区之外，同时股转系统还发布《全国中小企业股份转让系统业务规则》，大力对投资者保护、市场监管、交易制度等方面问题进行规范。2013年12月14日国务院发布《关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》进一步强调对新三板制度的完善，并放开至全国范围符合条件的企业。区别于其他板块市场，新三板在挂牌审核以及市场监管中考虑挂牌企业的成长周期特征，并不对企业盈利能力做实质性判断，因此未设财务门槛。鉴于此，新三板扩容为考察上述理论问题提供了一个高度匹配的现实背景。

通过考察新三板扩容及该背景下做市商制度对公司应计盈余管理与真实盈余管理行为的影响，将有助于揭示在放松制度所设立的“盈余基准”后，制度环境发展对企业盈余管理行为的外部治理是否仍然有效，这扩展了制度环境与盈余管理关系的研究；其次，基于新三板企业为样本进行研究，这对理解新商业模式或处于初阶生命周期企业的盈余管理行为提供了崭新证据；最后，本研究对新三板发展的实践后果评价以及市场机制未来完善方向提供了相关参考依据。

二、制度背景与文献分析

表1 新三板挂牌规模统计

注：数据来源自全国中小企业股份转让系统网站。

(一)新三板扩容相关制度背景

在国务院“总体规划，分步推进，稳妥实施”的原则之下，非上市股份公司股份转让试点于2012年新增上海、武汉和天津三个高新技术园区，同时注册成立全国中小企业股份转让系统(新三板)，成为全国性证券交易场所。2013年12月14日，国务院发布《关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》后，最终扩容至全国范围所有符合条件企业。近年来，由于新三板挂牌的企业数量呈高速增长，截止2014年12月底挂牌公司达1572家，挂牌规模变化如表1所示。在挂牌企业范围全面扩容的背景下，新三板平台在市场交易机制上也逐步走向完善。为进一步激发交易活跃度，并且发挥市场的价值发现功能，2014年6月5日《全国中小企业股份转让系统做市商做市业务管理规定》发布，明确提出引入做市商制度。8月25日做市商系统正式上线，随着三板成指以及三板做市指数于2015年3月18日正式发布，使得新三板公司的交易价格及市值等要素将在资产重组中发挥重要的作用。

与主板以及创业板的市场条件不同，新三板对企业的挂牌及退出不设财务指标门槛*截止至2014年末，新三板退市的企业基本为主动退市，对于被动退市并未有相关财务性指标出台。。现有大量研究发现，上市企业为迎合市场监管制度的“盈余基准”，会通过刻意地构造、调整或改变公司实际的经营、投资和筹资活动等来干预会计信息，又或者采取不同盈余管理方式的权衡来应对制度对“盈余基准”的改变[4][5][6]。然而，在非财务基准的约束下，市场环境发展变革是否真正能够影响企业微观层面的财务信息质量？新三板扩容的制度背景发展为上述问题研究提供了良好的自然实验研究基础。

(二)制度环境与盈余管理关系的相关文献

制度经济学进一步延展了企业盈余管理行为研究的边界，相关研究逐渐发现外部制度环境发展之下，市场化进程、法治水平上升及政府干预弱化将对企业财务信息决策该微观层面行为存在影响[7][8]。Leuz等(2003)通过对31个国家的盈余管理行为进行比较，发现对于投资者保护较强的国家盈余管理将受到抑制，这是因为对投资者利益的保护事实上限制了内部人谋取控制权私利的能力，进而降低了他们粉饰企业业绩的动机[1]。李延喜和陈克兢(2014)以2004-2011年沪深A股上市公司的动态面板数据为样本，基于GMM检验，发现外部治理环境改善能够抑制上市公司的盈余管理行为，特别是对于政府控制的上市公司，外部治理对盈余管理的约束力更强[3]。

(三)做市商、股票流动性与公司治理的相关文献

做市商机制对证券市场的运行效率存在显著影响，做市商交易有助于降低证券定价波动性，也同时为市场提供了额外的流动性[9]。赵骅等(2007)引入信息不对称约束，构建一个做市商机制下投资主体之间的博弈模型，研究发现，当市场达到至均衡状态时，做市商能够有效对公司的信息披露进行有效的识别及分析，起到提高市场绩效的作用[10]。针对股票流动性提高是否能够对公司间接带来治理监督效应，部分研究认为股票流动性越高将促使市场投资者主动挖掘公司未披露的私有信息，该行为能对公司管理者形成外部治理监督并且对公司价值产生积极效应[11]。然而，Bhide(1993)的研究则指出，当公司管理者实施机会主义行为时，股票流动性提高反而可能促使小股东通过减持以躲避代理问题所带来的损失，将使监督效应受到削弱[12]。我国新三板做市商机制处于起步阶段，挂牌企业数量高速攀升背景之下，做市商机构能否发挥对挂牌企业信息质量的监督作用，并且股票流动性对挂牌企业的披露行为是否存在影响，上述问题值得深入探讨。

三、理论分析与研究假说

(一)新三板扩容对盈余管理影响的理论分析

新三板扩容的逐步落实使挂牌企业面临的制度环境发生重大变化。自市场扩大自全国后，已形成了由证监会对股转系统及各业务活动参与人的统一监督管理，同时股转系统公司对申请挂牌公司、挂牌公司及其他信息披露义务人、主办券商等市场参与人进行自律监管。随外部治理环境改善，政府监管部门一方面履职责任感不断提高，使监管部门积极监督企业的盈余管理行为；另一方面，监管部门执法效率也不断提高，对企业起到威慑作用[13]。因此，双重监管实施之下，市场监督力度以及企业违规成本的提高，将有效降低挂牌企业的盈余管理行为。

从交易主体的准入条件来看，新三板要求注册资本500万元人民币以上的机构投资者，而对于自然人投资者，还需具有两年以上会计、金融或投资等相关专业经验或背景。程书强(2006)对沪市A股上市公司进行研究发现，我国机构投资者抑制了上市公司盈余管理[14]；而缪毅和管悦(2014)则进一步发现良好的制度环境使得机构投资者能够更加有效地抑制公司的真实盈余管理行为[15]。由于机构投资者具有一定专业优势并拥有专门研究团队对挂牌企业进行持续研究，这将在投资决策以及持股过程中及时地发现可能存在的盈余操纵行为并实施抑制。

虽然制度变革发展较大程度地限制了企业的盈余管理空间，但众多研究发现管理层在制度约束之下将减少应计盈余管理，改而实施隐蔽性较高的真实盈余管理以躲避外部监管[2][5][6]。因此，本文认为新三板扩容下的制度环境发展，既可能同时降低企业应计及真实盈余管理动机，但也可能诱使企业减少对应计的调节，改而操纵各类经营活动来进行盈余管理。综上本文提出以下假设：

H1a：随着新三板逐步扩容，企业应计盈余管理以及真实活动盈余管理程度均显著下降。

H1b：随着新三板逐步扩容，企业应计盈余管理将显著下降，而真实活动盈余管理程度将显著上升。

(二)高速扩容下做市商制度对盈余管理影响的理论分析

新三板快速扩容至全国范围后，为进一步激活市场流动性，做市商系统于2014年8月25日正式上线，该制度要求做市商连续报价并且在该价格下通过交易系统对买卖双方的报价进行撮合成交。对于投资机构，在做市决策过程中将对拟做市投资企业进行深入评估，这涉及企业的盈余质量以及舞弊风险的评估，做市决策以及投资过程中的风险监控将对挂牌企业形成持续的监督，有助减少盈余管理行为发生；对于挂牌企业，为得到投资机构做市机会，企业将减少盈余管理以提供更高信息质量的财务报告；对于市场交易者，已有研究表明信息披露质量的提高以及盈余管理程度的降低将有效降低与外部市场的信息不对称，有利于提高企业股票流动性并获得更合理的估值[21]，为增加在做市交易过程中股票溢价流通机会，企业将减少盈余管理行为。

但现阶段的做市商实施上明显也存在一些缺陷。做市商在新三板业务上存在明显的同行争夺，除降低承销费进行揽客外，还同时降低对挂牌企业的评估与监控要求。除此之外，在做市商制度实施初期，由于做市资源与挂牌企业数量的严重不匹配，企业之间在做市商资源的获取上存在竞争关系，挂牌企业将存在较强的盈余管理动机，特别是进行真实活动盈余管理来粉饰业绩，以此吸引做市商以及市场交易者投资。本文认为做市商的引入以及企业股票流动性的提高，可能同时降低两类盈余管理动机，但也可能使公司向真实活动盈余管理方式的转换。综上提出以下假设：

H2a：新三板高速扩容下，做市商制度引入减弱了企业应计及真实活动盈余管理动机。

H2b：新三板高速扩容下，做市商制度引入减弱了企业应计盈余管理动机，但加剧了真实活动盈余管理动机。

H3a：新三板高速扩容下，股票流动性与企业应计及真实活动盈余管理水平显著负相关。

H3b：新三板高速扩容下，股票流动性与企业应计盈余管理水平显著负相关，但与真实活动盈余管理水平显著正相关。

四、研究设计与实证模型

(一)样本数据选择

本文选取2012-2014年在全国中小企业股份转让系统挂牌企业作为研究样本。由于盈余管理代理变量计算过程中涉及到滞后两期数据，对样本的处理上，本文剔除了各个代理变量计算中存在缺失值的企业样本。最终得到2012年样本196家、2013年样本347家、以及2014年样本591家。样本数据来源于同花顺iFinD客户端中的股转系统股票数据库。为消除异常值的影响，对所有连续变量做1%的Winsorize缩尾处理。

(二)相关变量设计

1.新三板扩容相关的代理变量设计。首先，本文基于自然事件研究思路，结合挂牌企业准入相关制度背景，将2013年以及2014年作为界定新三板扩容的制度发展时点，基于此建立虚拟变量Dum2013以及Dum2014，用以衡量市场逐步扩容的影响效应，当挂牌企业所在年度为2013年时，Dum2013取值为1，否则为0，Dum2014的设计思路同上。为进一步考察2014年度挂牌企业范围放开至全国范围以及对做市商制度引入的具体影响，本文设计以下两个代理变量：(1)做市商引入：设置虚拟变量MtkMaker，挂牌企业当年有做市商的取值为1，否则为0；(2)股票流动性：以当年日均股票换手率(Turnover)作为代理变量，具体计算如式(1)所示：

(1)

其中，Volumeit为挂牌企业i在第t年第d天的成交数量，LNShareit为该公司流通股数量，Dit为挂牌企业i在t年的总交易天数。该值越高意味挂牌企业的股票流动性越高。

2.盈余管理的代理变量设计。本文同时考察新三板扩容对应计盈余管理以及真实活动盈余管理行为的影响，两种盈余管理的相关代理变量设计具体如下：

(1)应计盈余管理的测度。本文采用基于行业分类的横截面修正的Jones模型来度量盈余管理程度[17][18]。首先对各年度样本进行分行业回归拟合出正常水平应计，模型如下：

TAt/ASt=α0(1/ASt-1)+α1(ΔREVt-ΔRECt)/ASt-1+α2PPEt/ASt-1+εt

(2)

式(2)中TAt代表公司在年度t的应计利润总额，以经营活动现金净流量与同期净利润之差计算而得；ASt-1代表公司上年度末总资产；ΔREV代表公司在t年度内的主营业务收入变化；ΔRECt公司在t年度末应收账款变化；PPEt代表公司在t年度末固定资产原值。然后，将模型中拟合所得的系数代入各个样本中计算出正常水平应计，即非操纵性应计。最后将总应计减去非操纵性应计得到公司样本的操纵性应计(DAC)，对其取绝对值(ADAC)以度量挂牌企业应计盈余管理程度。

(2)真实活动盈余管理的测度。借鉴Roychowdhury(2006)的方法计算真实盈余管理，从异常经营活动现金流、异常产品成本以及异常操控性费用三个方面进行度量[19]。首先，异常经营活动现金流估计模型如下：

CFOt/ASt=δ0(1/ASt-1)+δ1Salet/ASt-1+δ2ΔSalet/ASt-1+φt

(3)

式(3)中，在经营活动现金流(CFO)与公司销售收入(Sale)及销售增长(ΔSale)的线性关系下，若公司增加赊销及折扣销售，虽然盈利增加，但是经营现金流将会减少。通过上式估计出正常水平的经营活动现金流，其与实际经营现金流之差则度量了管理者采取销售操纵进行盈余管理的程度(REM_cfo)。然后，异常产品成本估计模型如下：

Productt/ASt-1=φ0(1/ASt-1)+φ1Salet/ASt-1+φ2ΔSalet/ASt-1+φ3ΔSalet-1/ASt-1+γt

(4)

式(4)中，生产成本(Product)包括企业当期的销售产品成本与存货变化额，在生产成本与公司当期销售收入(Sale)、销售增长(ΔSale)以及上一期销售增长(ΔSalet-1)的线性关系下，通过上式估计出正常水平的生产成本，其与实际生产成本之差则度量了管理者采取生产操纵进行盈余管理的程度(REM_prod)。最后，异常操纵性费用估计模型如下：

DisExpenset/ASt-1=η0+η1(1/ASt-1)+η2Salet-1/ASt-1+ϖt

(5)

式(5)中，操纵性费用(DisExpense)为当年管理费用与销售费用之和进行近似度量，在操纵性费用与公司上一期销售收入(Salet-1)的线性关系下，通过上式估计出正常水平操纵性费用，其与实际操纵性费用之差则度量了管理者采取营销操纵进行盈余管理程度(REM_disexp)。另外，借鉴李增福等(2011)的思路[20]，建立总指标(REM_index)度量真实盈余管理活动整体水平。

3.控制变量设计。Liu和Zhou(2007)的研究发现，控股股东将利用对公司的控制能力实施盈余管理以谋取私利，考虑到新三板大部分挂牌企业股权仍然较为集中，控股股东的支配程度普遍较高，因此加入控股股东的持股比例(ConShare)作为该因素的代理变量[21]。另外，结合盈余管理相关文献[5][6][18]，同时还控制了以下因素：产权属性(State)，设置虚拟变量，当最终控制人性质为国有背景时取值为1，否则为0；财务杠杆(Lev)，以公司当年的资产负债率作为代理变量；市场估值(BM)：以公司账面价值与市场价值之比作为代理变量；成长性(Growth)，以公司当年销售收入增长率作为代理变量；公司规模(Size)，以公司当年期末总资产对数作为代理变量；公司盈利能力(ROA)，以净利润与平均总资产之比作为代理变量；公司年龄(Age)，以(上市公司成立至今年数+1)取自然对数后作为代理变量。

(三)实证模型设计

1.新三板扩容对盈余管理的影响检验。为检验本文假设1，构建了如下OLS回归模型：

ADTACi,t/REM=β0+β1Dum2013+β2Dum2014+β3State+β4Age+β5Lev+ β6Size+β7BM+β8Growth+β9ConShare+β10ROA+∑Indu+ε

(6)

模型(6)中，因变量为企业应计盈余管理程度以及真实活动盈余管理的四个相关代理变量。核心自变量为新三板扩容制度发展时间虚拟变量Dum2013与Dum2014。同时，模型控制了行业因素的固定影响。

2.扩容背景下股票流动性对盈余管理的影响检验。为检验假设2以及假设3，本文针对2014年样本进一步建立以下OLS回归模型：

ADTACi,t/REM=β0+β1(MtkMaker/Turnover)+β2State+β3Age+β4Lev+β5Size+ β6BM+β7Growth+β8ConShare+β9ROA+∑Indu+ε

(7)

模型(7)中，分别采用做市商制度(MtkMaker)以及公司股票年度日平均换手率(Turnover)作为核心自变量，因变量保持不变，模型控制了行业因素的固定影响。

五、实证结果与分析

(一)描述性分析结果

初步考察新三板扩容对挂牌企业盈余管理行为的影响结果见表2。

表2 各年度盈余管理程度分析

注：系数下面的数值是t值；“*** ”、“** ”、“* ”分别代表在1%、5%和10%的水平上显著。

可以看出ADTAC均值自2012年的0.186逐渐下降至0.127，这表明新三板扩容的制度发展，有利于挂牌企业降低采用操纵会计政策的方式进行盈余管理的程度，然而三年的均值都在1%的水平上显著大于0，也表明挂牌企业普遍存在应计盈余管理的行为。对于真实活动盈余管理行为，REM_cfo、REM_disexp以及REM_index近年来均值逐趋向0并且异于零的显著程度在下降，这表明新三板扩容后企业也同样减少了真实活动的盈余管理行为，并具体表现在减少了利用销售操纵以及费用操纵进行利润调节。

表3 核心变量描述统计结果

表3对本文核心变量进行了描述性统计。ADTAC的均值为0.148、标准差为0.163，上述结果基本与姜付秀等(2013)对我国2002-2010年A股上市公司应计盈余管理平均水平0.146持平[18]，这表明新三板企业与A股市场上市公司相比，盈余管理的程度总体差别不大。REM_index均值为0.080、标准差为0.555，REM_index均值低于ADTAC均值，这意味新三板市场挂牌企业更普遍通过操纵应计项目进行盈余管理。

表4是核心变量之间的Pearson及Spearman相关系数表。ADTAC与REM_index的两种相关系数均在5%上显著正相关，表明新三板挂牌企业的应计盈余管理与真实活动盈余管理之间并非替代选择，公司会同时使用应计与真实盈余管理以确保利润达到一定要求。

表4 核心变量Pearson及Spearman相关系数

注：上三角为Spearman相关系数，下三角为Pearson相关系数；斜体加粗指在5%水平下显著。

(二)多元回归结果分析

表5列示了新三板扩容对挂牌企业盈余管理行为影响的OLS回归结果。对于ADTAC，新三板的两个扩容阶段对其影响均具有统计上的显著性，Dum2014回归系数为-0.027且在5%水平上显著，与Dum2013比较可以表明在2014年股转系统放开至全国范围后，有利于进一步降低挂牌企业的应计盈余管理行为。另外，对于真实活动盈余管理相关因变量，当因变量为REM_pro以及REM_disexp时，Dum2014回归系数并未显著，而Dum2014回归系数在列(2)及列(5)中均在1%水平显著，这意味新三板扩容后挂牌企业虽然可能通过销售操纵进行真实活动盈余管理，但是仍然显著降低了整体的真实活动盈余管理水平。

对控制变量的观察发现，Age与ADTAC以及REM_index显著负相关，这意味着随着企业生命周期发展逐渐成熟，公司对利润操纵的倾向将减弱；而ConShare虽然与ADTAC显著负相关，但与REM_cfo显著正相关以及与REM_disexp显著负相关，这意味着随着控股股东支配力加大，将可能转向采取实施隐藏性较强的真实盈余管理以谋取私利。表5实证结果表明了新三板扩容的制度发展下，挂牌企业的应计以及真实活动盈余管理行为均有所减少。

表5 假设1的检验结果(样本量N=1134)

注：系数下面的是t值；“*** ”、“** ”、“* ”分别代表在1%、5%和10%水平上显著；各回归均对行业因素进行控制。下同。

表6列示了扩容背景下的做市商机制对挂牌企业盈余管理行为影响检验结果。MtkMaker的系数在两类盈余管理行为下均表现出显著的正相关关系，列(1)中MtkMaker系数为0.010，列(4)中因变量为REM_disexp时，MtkMaker系数为-0.009，列(5)中因变量为REM_index时，MtkMaker系数为0.030，以上证据均表明在新三板扩容的现阶段背景下，做市商的引入反而加剧了挂牌企业的应计盈余管理以及通过操纵恣意性费用支出活动的盈余管理。挂牌企业为获得做市券商的青睐将进行业绩操纵，另外也揭示了做市商在做市投资决策中存在忽视挂牌企业盈余质量问题。

① 此检验以及后文的检验中，控制变量的回归系数符号以及显著程度与假设1的检验结果相比并未发生太大出入，受限于篇幅，在本检验以及后文检验中虽然对加入了所有控制变量进行回归，但并未列示相应回归结果。

表6 假设2的检验结果①(样本量N=591)

表7列示了扩容背景下的挂牌企业股票流动性水平提高对挂牌企业盈余管理行为影响的回归检验结果。实证结果发现，列(1)中Turnover的系数趋近零并且并不显著，这表明了挂牌企业股票流动性水平提高在现阶段并未对企业应计盈余管理行为造成显著影响。而针对真实活动盈余管理，列(4)中Turnover的系数为-0.001并且在5%水平显著，该结果表明挂牌企业将通过削减研发、广告宣传等活动来增厚利润以增加公司股票换手交易机会。

表7 假设3的检验结果(样本量N=528)

综合以上证据可以得出，新三板扩容事实上能够有助于减轻挂牌企业的应计盈余管理以及真实活动盈余管理行为，然而针对在高速扩容背景下做市商制度的初步引入以及股票流动性的激活，为了争取做市资源以及股票交易机会，将一定程度上加剧了挂牌企业的盈余管理动机。

(三)稳健性检验

为保证研究结论的稳健性，本文进行了如下检验：首先，对新挂牌企业盈余转回的备择假设考虑。已有研究发现我国A股上市公司在IPO中普遍存在盈余管理行为[22]，这可能导致公司会在上市当年进行盈余转回。为排除该行为对本文实证结果的影响，本文剔除2013年以及2014年新挂牌企业的样本后，对原模型进行重新回归检验；其次，对盈余管理活动测度方法效度的考虑。本文使用Jones(1991)的原始模型估计操控性应计利润ADTAC2[23]，对ADTAC替换后重复上述实证分析，分析结果未发生实质性变化。并且根据Cohen等(2010)的思路以REM_cfo与REM_disexp各相反数之和重新构建真实活动盈余管理指标REMIdx2[29]。上述稳健性检验的实证结果未发生实质性变化*稳健性检验结果因篇幅限制未列示，作者备索。。

六、研究结论与政策性建议

本文考察了新三板扩容及该背景下的市场制度发展对公司应计盈余管理与真实盈余管理行为的影响，得出结论如下：随着中小企业股份转让系统准入范围扩大至全国，挂牌企业应计盈余管理以及真实活动盈余管理行为显著减少；然而高速扩容背景下的做市商制度引入以及股票流动性活化，会诱发企业进行应计盈余管理与真实盈余管理的动机。

本研究对新三板制度完善具有一定的启示意义。股转系统应当进一步优化做市商制度，发挥做市商对盈余质量优良企业的甄别功能，并且关注挂牌企业在新三板平台中的融资竞争动机。新三板为中小企业提供了一个新的融资渠道，但难以避免挂牌企业事后面临融资约束问题时，产生通过盈余管理等来增加股票获得溢价流通的行为扭曲。在市场扩容的同时，需要完善相应的监管制度，实现新三板市场的平稳、有序和持续发展。

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(责任编辑:肖 如)

The Influence of NEEQ Expansion on Listed Companies’ Earnings Management Behavior

XIA Zi-hang，CHEN Deng-biao，CHEN Hai-tao

(1. School of Economics and Management, Beijing Jiaotong University，Beijing 100044，China；2. China Europe International Business School，Shanghai 201206，China；3. CITIC Securities Co., Ltd.，Beijing 100125，China)

Using the 2012-2014 year listed firms of National Equities Exchange and Quotations as research sample, this paper investigates the impact of the NEEQ expansion and market-maker system on the listed firms’ accrual earnings management and real earnings management behavior, trying to reveal the effect of the NEEQ institutional development on the earnings quality of the listed companies. The study finds that with the NEEQ development, listed firms significantly reduce their accrual earnings management and real earnings management. However, under the rapid expansion, the introduction of market-maker exacerbates accrual earnings management and real earnings management to a certain extent, and the cost-controlled real earnings management level is significantly higher when stock liquidity increases.

national equities exchange and quotations (NEEQ)；market expansion；market-maker；accrual earnings management；real earnings management

2015-07-21

国家社会科学基金资助项目(14BGL039)；中央高校基本科研业务费专项基金资助项目(2015YJS068)

夏子航(1989-)，男，广东中山人，北京交通大学经济管理学院博士生；陈登彪(1987-)，男，重庆市人，中欧国际工商学院案例研究中心研究员，博士；陈海涛(1972-)，男，北京市人，中信证券股份有限公司企业金融部研究员。

F239.43

A

1004-4892(2016)06-0075-09