广东鸿图收购标的说不清的盈利

杨现华

对于四维尔的盈利水平，广东鸿图与其他股东的说法相差逾四成。

在终止IPO两年多之后，宁波四维尔工业股份有限公司（下称“四维尔”）再度现身A股市场，成为广东鸿图（002101.SZ）的收购对象。

日前，广东鸿图收到证监会关于其重组草案修订稿的一次反馈意见，此前公司曾宣布以16.45亿元收购四维尔100%股权。

在广东鸿图收购前，四维尔连续低价转让股权给外部投资者，而四维尔前后不一的净利润也让市场怀疑公司真实的盈利到底有多少？不过，借助这次收购，广东鸿图一并出炉的股权激励计划势必轻松完成。

IPO折戟 曲线登陆资本市场

11月3日，广东鸿图公告称，其收到证监会关于公司重组草案的一次反馈意见，此前的9月份公司曾经披露重组草案修订稿，计划通过发行股份及支付现金方式，以18.25元/股发行股份5407.24万股，并支付现金6.58亿元，合计作价16.45亿元，向四维尔集团、夏军等8名交易对象购买其合计持有的四维尔100%股权。

同时，公司还计划以19.37元/股发行5095万股，募资9.87亿元，用于支付本次购买的现金对价、四维尔子公司年产500万套汽车饰件项目的建设等。

不得不说的是，在收购之前，四维尔连续分红。2014年12月和2015年4月，四维尔先后分红5000万元和1.7亿元，而四维尔这两年的净利润合计也不到2亿元。分红之后，广东鸿图却要帮助四维尔完成汽车饰件项目建设资金的筹集，四维尔当初为何不用分红资金扩大再生产呢？

而且，四维尔原来的计划是IPO，但2014年7月被终止审查。在此次收购中，四维尔披露当年终止IPO的原因是公司及分公司、子公司分处多省，预计无法如期完成环评工作。然而根据此次收购草案，截至2016年9月公司只有6家子公司，环评并不算难事。

或许业绩下滑才是四维尔终止IPO的真正原因。公司股东之一维科精华（600152.SH）披露的信息显示，2013年四维尔的净利润有6319万元，而2014年骤降至1920万元，降幅接近70%。

维科精华早在2009年就入股了四维尔，四维尔当年的净利润为3735万元，之后盈利一路走高，2012年盈利达到最高的8701万元，2013年有所下降但也在6000万元以上。

上市的次新股中，业绩变脸者比比皆是，因为公司为了通过审核往往给业绩“注水”，上市后业绩则现了原形。

业绩下滑的同时伴随着负债率提升，2014年四维尔的负债率为66.43%，到了2016年一季度时已经达到74.5%，导致四维尔集团不得不转让股权筹措资金。

1月初，四维尔原股东维科创投将4.96%的股权以5157万元转让给四维尔集团，两个月后四维尔集团将3.93%的股权转让给夏军，作价4433万元。前后两次，四维尔的估值分别为10.4亿元和11.28亿元，与此次收购作价16.45亿元相比，夏军浮盈已经达到45.83%。

收购草案披露，夏军是上海一家药店的法人，同时也是现代制药（600420.SH）的一名普通销售人员。在现代制药高管2015年年薪中，只有总经理一人超过百万元，公司的一名销售人员是如何能拿出4433万元来帮助四维尔集团解决资金困难呢？

作为一家汽车零部件厂家，行业目前所处的高景气度也让四维尔做出了每年过亿的业绩承诺，只是公司能否实现呢？

难窥一斑的盈利

四维尔主要从事汽车内外饰件的生产与销售，长城汽车（601633.SH）、一汽大众等主流车企都是公司的主要客户。除了维科精华外，其余股东向广东鸿图做出业绩承诺，四维尔2016-2018年扣非后归属母公司的净利润分别不低于1.23亿元、1.4亿元和1.62亿元，累计不低于4.25亿元。

收购草案显示，2014-2015年，四维尔分别实现营业收入13.26亿元和16.67亿元，净利润为3396万元和9374万元，归属母公司股东净利润4414万元和7198万元。2016年一季度，公司的收入和归属净利润分别为4.82亿元和2244万元，净利润则为2130万元。

然而，根据全国企业信用信息公示系统，四维尔2014-2015年的营业总收入分别仅为10.02亿元和8.10亿元，而净利润分别为8357万元和6387万元。

与本次收购草案披露的数据相比，四维尔的营业收入分别少了3.24亿元和8.57亿元，2014年的净利润多出了4900余万元，2015年则少了2900余万元。

广东鸿图澄清公告中表示，工商信息披露的是母公司数据，收购书中则是合并后的净利润，因此两者出现了不一致的情形。

如果说母公司与合并报表呈现的收入和净利润不一样有理可循，与维科精华披露数据的差异又是怎么回事呢？

维科精华持有四维尔11.57%的股份，其年报显示，2014-2015年，四维尔分别实现营业收入13.26亿元和16.72亿元，同期净利润为1920万元和1.01亿元。

同期，维科精华权益法下核算的投资收益为313万元和872万元，由此可知，四维尔2014-2015年归属母公司的净利润为2706万元和7538万元。

与此次广东鸿图收购相比，两家公司关于四维尔的收入并没有太大差异，2014年甚至完全一致，但净利润和归属净利润却完全是另外一回事。

对于四维尔2015年的净利润，两家公司披露的净利都在1亿元上下，700余万元的差距或许可以用计提和减值调整等原因解释；而2014年两家公司披露的净利润同样相差了不到800万元，但维科精华公布的四维尔全年净利润还不到2000万元，二者差异的占比颇大。

两家公司公布的净利润数据之间相差了40%以上，这就很难用计提调整来解释了，如果母公司与合并报表可以解释本次收购草案中数据与全国企业信用信息公示系统之间的差别，那么在收入完全一致的情况下，四维尔上下相差逾40%的净利润又该作何辩解呢？

值得一提的是，计提标准确实在影响着四维尔的净利润。对于应收账款，公司对信用期以内的应收款零计提，1年以内计提5%。四维尔对国内客户的结算期一般分为60天和90天，国外客户结算期为90天、120天。

2014-2015年，四维尔信用期以内的应收款为1.9亿元和3.17亿元，分别占54.36%和70.11%。2016年一季度，信用期内的应收款为3.38亿元，占69.05%。

这就是说，四维尔占比最大的应收账款完全没有计提，而同行上市公司并没有这样做。在四维尔给出的同行中，包括宁波华翔（002048.SZ）、中鼎股份（000887.SZ）在内的大部分同行公司对于1年以内的应收账款全部计提5%。

京威股份（002662.SZ）虽然0-6个月的应收账款不计提，6个月-1年以内才计提5%，但公司对1-2年的应收账款计提20%，3年以上的直接计提100%。四维尔对1-2年的应收款计提为10%，5年以上的才100%计提坏账，同样比京威股份宽松许多。

如果按照多数同行1年以内应收款全部5%的标准来看，四维尔最近两年又一期的应收账款中信用期内的应收款应该分别计提951万元、1586万元和1690万元的坏账准备。对于全年净利润还不到1亿元的四维尔来说，这并不是一个小数目。

股权激励疑似送钱

在收购四维尔的同时，广东鸿图一并推出了股权激励计划，计划以10.81元/股向包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员以及核心骨干在内的182名员工授予248万股。

对于解锁条件，广东鸿图规定，2018-2020年的每股收益不低于0.69元，且不得低于同行业对标企业75分位值；主营业务收入占营业收入的比重不低于95.70%；相比2015年，2018-2020年净利润增长率分别不低于70%、100%、140%，且不得低于同行业对标企业75分位值。

从净利润增长的要求来看，广东鸿图对未来几年每股收益和净利润有双重约束，这样的要求看似不低。不过，如果并购四维尔成行后，这样的股权激励就难以起到激励的作用了。

广东鸿图目前的净利润不过1亿元出头，而四维尔承诺的净利润也在亿元之上，因此两家公司基本可以各自贡献合并后半数的净利润。此次收购，广东鸿图新增股本不超过1亿股，与公司目前2.48亿的股本相比，增幅在40%以内。

2015年，广东鸿图的每股收益已经达到0.67元，在股本增幅不超过40%，完成业绩承诺后净利润增长50%左右的情形下，无论是每股收益还是净利润增长率，广东鸿图都将轻松完成业绩标准。

在业绩承诺之后的2019年和2020年，广东鸿图只要维持两家公司正常的业绩就可以轻松完成股权激励3年的业绩要求。股权激励本应是激励高管团队努力经营的动力，如今却成了白送的股份，这样的激励又有什么意义呢？