银行低风险资产占三成

刘链

虽然上半年银行将新增贷款的50%投放于按揭贷款，加上银行加快对风险规避型资产的配置，使得低风险总资产配置达到76%，远高于2014年和2015年的51.2%和43.8%。

2012年至今，虽然房价出现过阶段性调整，但居民购房杠杆却不断攀升。那么，谁在加杠杆购房对于分析市场风险至关重要：如果是“富人”在加杠杆，房地产市场则相对较稳固；如果次级购房者，则相对脆弱。

通过分析，我们推断房价上涨时期加杠杆的主力是“富人”，但在房价低迷时期会存在一些边际购房者加杠杆的情况，因为只有在市场不景气时期，开发商、信贷员才有动力冒险做首付贷等灰色操作。综合来看，这些年加杠杆的主流仍为“富人”，次级购房者加杠杆但并非普遍时期的普遍现象，按揭对象绝大多数为优质客户。

未到“次贷”危机边缘

居民购房杠杆可以用“（新增个人购房贷款余额+估算的购房贷款到期偿还额）/商品房住宅销售额”的指标来衡量，这里还不包括场外配资以及隐性杠杆。究竟是什么导致居民购房杠杆一路走高呢？

2012年这个时间点非常特殊，很容易让市场联想到货币政策。2011年还在加息周期，自从2012年6月和7月两次降息，利率进入下行通道，与此同时，居民购房杠杆步入上升通道，至少说明利率下行与加杠杆之间具有极强的相关性。当然，购房加杠杆倒不一定会导致房价上涨，比如2014年房价就曾出现过调整。

居民购房杠杆的一路走高，抛出了一个重要问题：谁在加杠杆购房？如果是“富人”在加杠杆，房地产市场则相对较稳固；如果类似美国的次级购房者，那这个市场则相对更脆弱。

居民购房杠杆走高有两种可能性：第一，按揭利率降低，理性的“富人”调低购房首付比例。第二，边际购房者的占比在上升，边际购房者是指刚好支付首付的刚需人群，甚至首付也是来自贷款。

现实中，究竟是哪一种可能性更大呢？从目前情况来看，无疑是第一种，房价上涨时期加杠杆的主流无疑是“富人”，但在房价低迷时期确实会存在一些边际购房者在加杠杆。首付贷是难以观察到的隐性杠杆，还有信贷员的灰色操作，这些多数发生在房地产市场不景气时期，只有此时，开发商、信贷员才有动力冒险做这些事情。2015年以来，房价开始上涨，购房需求大幅上升，可以推断此时加杠杆的主力是“富人”，事实上，个人购房贷款也是2015年开始出现放量苗头的。

假如是第二种可能边际购房者在加杠杆，那么，贷款比例除了受到最低首付比例的限制，还会受到贷款期限不超过30年的约束。在正常操作流程下，真正的次级购房者月收入很可能不足以支付月供。此时，位于灰色区域的两种操作方式可能会出现：第一，通过各种途径的首付贷提高首付比例，减少月供。第二，信贷员人为调高购房者的可承担月供，以便顺利获得银行的授信。第二种方式银行要承担更大的风险，因此第一种方式显然更受按揭银行偏爱，而此时显性的购房杠杆并不会低；除非信贷员根据购房者的资产已判定为有偿还能力的“富人”，才有可能在月收入或者流水上动脑筋，这时的显性购房杠杆才会比较高。不过，这种情况的借款人其实并不是真正的次级购房者，仍可划为“富人”范畴。

这就意味着，最危险的情形，即次级购房者首付来自贷款，同时偿还能力得以粉饰，并不是普遍时期的普遍现象，银行的风险偏好还没有理由要高到如此程度。

因此，2012年居民购房杠杆不断攀升的原因，大概率并不是边际购房者所致，主流的购房者仍是富人。由此可进一步推断出，既然不是穷人在购房，首付贷这些隐性加杠杆方式也并非想象中的那么普遍。再进一步可以推断出，银行放量的按揭贷款并非美国次贷危机时的“次贷”，客户在质量上仍较为优质。

2016年上半年，房价上涨幅度较大，这一定程度上了代表了交易的活跃，而活跃的房地产市场一定程度又带来了社会融资的活跃。长江证券将上海、北京、武汉列为房价高涨幅组，同时对照组是房价基本没变化的新疆、宁夏、海南。结果可以很明显地看出，与2015年同期相比，北京、上海、湖北这些省市的社融规模占全国的比重在2016年上半年大幅提升，北京地区社融上半年占全国社融规模的23%，2015年同期仅为15%；上海上半年为18%，2015年同期为11%；湖北上半年为13%，2015年同期为6%。另一方面，与2015年同期相比，对照组则没有显著变化甚至出现恶化。

因此，一系列房地产收紧政策大概率会影响到社融规模数据以及信贷数据。但是，房价上涨减缓或者不再上涨，并不代表没有交易。上半年，居民中长期新增贷款（占总贷款新增的35%）是2015年同期的一倍，假如回落至2015年同期的水平，也就是居民中长期贷款数据可能会减少一半。2016年上半年，居民中长期贷款新增2.6万亿元，2015年同期的新增贷款为1.3万亿元，事实上，个人购房贷款余额新增2.3万亿元，2015年同期新增1.1万亿元，估算居民中长期贷款中约90%是按揭贷款。

银行偏爱低风险

每一笔不良贷款的背后，都蕴含着风险的苗头。账面不良率数字的背后，代表了多少企业和家庭的破产。换个角度来看，不良没有暴露出来，蕴含的或许就是家庭和企业的一线生机，为何要苛求银行有一个很高的账面不良率呢？

目前，银行暴露在房地产市场的风险敞口确实非常大。截至2016年6月末，与此直接相关的房地产开发贷款5.9万亿元和15.4万亿元个人购房贷款，两者占商业银行总贷款的26%。事实上，信用、保证、质押、抵押四种担保方式，如果最安全可靠的抵押贷款都出问题，那么其余三种方式的贷款势必难以独善其身。

根据上述判断，如果加杠杆的主流仍为“富人”，则这种购房者结构将会加强房地产市场的稳固性。在房价低迷时期运用了首付贷这些隐性杠杆的人群，虽然承受房价下跌的能力较弱，但目前至少在账面上应是浮盈不少，承受房价下行的能力变强。此外，推动本轮房价上涨的富人，无论是多样的资产组合，还是从测算的四成首付比例来看，理论上至少能承受40%的房价下跌幅度，这使得市场崩溃的大面积止赎式下跌难以出现。

虽然目前还不需要担心银行按揭这块资产的风险敞口，但是，收紧房地产市场后对经济的负面影响，仍要拭目以待。在当前时点，如何看待银行的资产风险和不良的持续暴露呢？

众所周知，小微企业贷款的风险暴露已经历了第一轮，这基本形成了市场共识。大中型企业的风险是当前银行面临的最为棘手的问题，但却无可避免。不过，可以肯定的是，在这一轮风险暴露中，一定是抵质押物充足的银行占优。与小微企业抵质押物都不足不一样，在给大企业的贷款上，各个银行的授信担保方式可能会存在较大的区别。由于大企业贷款金额都比较大，无论是清算还是债务重组，抵押物充足的银行都将面临更少的损失，在风险暴露的后半期，抵质押率较高的银行更值得市场期待。

2016年上半年，中国银行业快速调整了资产结构。基于国内上市银行的数据，上半年有23.1%的新增生息资产是按揭贷款。同时，政府和央行债券占到新增生息资产的30.9%，长江证券预计其中有90%是地方政府债券。与国企和地方政府关系更密切的基建以及租赁和商业部门贷款占到新增生息资产的12.7%。考虑到央行存款也占到新增生息资产的11.9%，低风险总资产配置达到76%，远高于2014年和2015年的51.2%和43.8%。同时，上半年中小企业贷款和制造业贷款增长近乎为零。很显然，中国银行业正主动规避风险并寻求安全的资产。

在新增贷款方面，按揭贷款占到2016年上半年新增总贷款的50%，鉴于2015年年底按揭贷款仅占贷款余额的20.4%，这一比例已经非常高。受按揭贷款强劲增长的支持，零售贷款扩张的步伐继续快于企业贷款。截至上半年末，零售贷款比重环比上升1.5%至33.9%，企业贷款比重环比下降2%至62.1%。

企业贷款的增长主要来自基建以及租赁和商业服务贷款，而2015年年底曾占到总贷款39.7%的其他企业贷款仅贡献6.0%。信贷风险最大的行业（如制造、零售和批发以及采矿）贷款比重下降。企业贷款比重上升的少数行业包括水务、环境、公用事业以及租赁和商业服务，它们的周期性不强，并且与当前的财政政策支持有一定的关联。

总之，2016年上半年末，包括按揭贷款在内银行低风险贷款在总贷款余额中的比重由2015年年底的48.1%上升至50.8%，达到历史最高水平。

银行偏爱低风险资产的另一个证据则是地方政府债券占到投资证券总增量的59%。随着中国债券市场潜在信贷违约事件的逐渐增多，2016年上半年，上市银行持有的企业债下降了1570亿元，大部分资金都配置成政府信用工具。上半年，上市银行贷款账目总体增加了4.0万亿元，国债账目增加了4.2万亿元，其中，58.6%是政府债或类似工具。

虽然上市银行并未披露其持有的地方政府债详情，但长江证券根据总体市场数据估算出了地方政府债数量。在2.44万亿元政府相关债券的增幅中，有2.664万亿元来自政府和央行，而下降的部分则主要产生于政策银行和公共机构。根据估算，在2.664万亿元来自政府和央行的债券中，2.401万亿元是地方政府债券，约占到2016年上半年投资证券总增量的59%。