薪酬外部不公平性与非效率投资——基于社会比较理论的解释和经验证据

王嘉歆，黄国良,高燕燕

(中国矿业大学管理学院，江苏　徐州　221116)



薪酬外部不公平性与非效率投资

——基于社会比较理论的解释和经验证据

王嘉歆，黄国良,高燕燕

(中国矿业大学管理学院，江苏徐州221116)

在高管薪酬体制扭曲现实背景和社会比较理论视角下，引入心理学和行为学研究成果，关注薪酬外部不公平性对高管心理感知及行为选择影响。研究发现，薪酬外部不公平易引发高管“黑嫉妒”心理，导致其寻求替代性补偿激励而增加非效率投资。这一现象在民营企业更为突出，主要是因国有企业报酬体系异化所致。宏观经济形势和公司所在地区对薪酬外部不公平性与非效率投资之间关系有显著调节作用。研究还发现受自我期望值、归因模式及注意力基础等因素影响，高管对薪酬外部公平性问题的心理感知存在显著性别差异，女性高管治理有助于缓解男性高管主导的“黑嫉妒”心理和抑制非效率投资。

社会比较理论；高管薪酬；外部不公平性；非效率投资

一、引　言

屡屡曝光的天价高管薪酬引起公众广泛质疑其正当性和合理性，薪酬是否真正反映了高管能力、努力程度及对公司业绩贡献？基于高管权力假说的研究得到我国上市公司高管利用权力寻租来扭曲薪酬契约、攫取高额报酬的证据[1][2]。然而，对高管畸高薪酬口诛笔伐的同时，我们不能忽视高管薪酬水平两极分化严重，数据统计显示，2013年上市公司高管年薪最高达1973万元，最低仅为几万元，数百倍差距让薪酬外部公平性问题遭到质疑。社会比较理论基于公平性偏好来诠释薪酬水平问题，重点关注当事人横向比较，并且强调，个人倾向将薪酬水平同与自身具有相似经历或职位的人进行比较，据此判断是否被公平对待[3]。试想，如果某位高管勤勉尽责、兢兢业业，但薪酬分配却显著低于已被扭曲的薪酬体制下平均水平，这会对高管心理感知及行为选择产生如何影响？

目前，有关高管薪酬外部公平性问题的研究十分有限，仅吴联生等(2010)及祁怀锦和邹燕(2014)分析了薪酬外部公平性与公司绩效的关系，但经验证据并非完全一致，并且他们将两者作用机理视为黑箱，其内在逻辑及影响路径仍悬而未决[4][5]。Goel和Thakor(2005)研究认为薪酬比较会产生嫉妒心理，并能够影响高管投资决策[6]。Grolleau等(2006)又根据经济产出后果，将嫉妒心理细分为积极的“白嫉妒”和消极的“黑嫉妒”[7]。他们为薪酬外部不公平性研究提供了新思路和有力的解释工具。那么，在我国高管薪酬体制扭曲的现实背景和高管权力假说盛行的背景下，薪酬外部不公平性是否会引起高管“黑嫉妒”心理，导致其作出非理性投资决策呢？

二、理论分析与研究假设

社会比较理论基本观点认为，个人不仅具有经济偏好，也具有强烈社会偏好，即个人会将收益与投入比率同他人比较，若两者相等，人们认为分配是公平的，进而调动其努力工作的积极性，否则，人们感觉没有被公平对待，会采取一定行动来补偿损失[3]。值得一提的是，从文化渊源上中国自古推崇公平与和谐，“不患寡而患不均”在当今社会仍被广为接受。Kim和Leung(2007)研究就发现中国人对于分配公平重视程度远高于其他国家，公平感与工作满意度显著正相关[8]。

Goel和Thakor(2005)基于人性角度，认为薪酬比较会令较低者产生失落心情，并对较高者产生冷落、排斥甚至敌对的心理状态，这实际上就是人类无法回避的天性嫉妒心理在作祟[6]。Grund和Sliwka(2005)研究发现个人不仅关心自己消费量，更关心他人消费量，当消费量低于参考者，效用减少，反之增加，说明嫉妒影响个人偏好[9]。Grolleau(2005)将嫉妒心理应用于经济学领域，根据影响经济产生结果，将嫉妒心理细分为积极的“白嫉妒”和消极的“黑嫉妒”[7]。薪酬契约作为股东促使管理者最大化公司价值的手段，“白嫉妒”高管会将薪酬不公平解读为警示信号或者惩罚，高管有动力提高公司业绩，改变董事会和投资者对自己负面看法，继而实现报酬增加，达到被嫉妒者水平。因此，“白嫉妒”是一种有效激励机制。但大量研究证明我国上市公司高管超额薪酬并非与业绩挂钩，而是以权谋私的结果，并将最优契约假说推向破产边缘[1][2]。薪酬异化导致的不公平会使高管认为通过改善业绩等常规手段无法降低不公平性，导致其寻求替代性补偿以弥补正式契约遭受的损失，这就引发了“黑嫉妒”心理。“黑嫉妒”心理可能通过多种途径得以发泄，高管可能会消极怠工、增加自身闲暇来寻求短期心理平衡，从而放弃净现值大于0的投资，导致公司投资不足；另外，高管还可能为扩大控制权而建造“经营帝国”，投资净现值小于0的项目，引发过度投资。基于以上分析，本文提出假设：

假设1：高管薪酬外部不公平性与非效率投资呈正相关关系。

我国国有企业报酬体系与民营企业存在显著差异，刚性、滞后的管制性薪酬仅是国有企业高管报酬的一部分，多元非货币性替代报酬普遍存在，并出现替代性报酬远高于货币薪酬的异化现象[10]。其中，在职消费就是国有企业最普遍的隐性激励途径之一，比如，公款去旅游、出门坐豪车、宴请上档次、热衷高尔夫等。国有企业“小金库”久禁不绝，它往往就是为了支付高管超额佣金、满足高管在职消费、维系高管私人网络关系等特定目的而设立的账外账[11]。可见，国有企业高管有存在于契约框架之外、不易被觉察的隐性替代报酬，单纯比较显性货币薪酬无法准确洞察其对公平问题的真实心理感知。反观民营企业，高管薪酬源于业绩薪酬契约，绝大部分是可被大众监督的显性货币报酬，报酬信息公开、透明，可以直观、公正比较。基于此，本文提出假设：

假设2：相较国有企业，民营企业高管薪酬外部不公平性与非效率投资的相关性更加显著。

一直以来，高管天价薪酬就是社会热议话题，但宏观经济形势可能影响公众对薪酬不公平性的敏感程度。经济环境景气时，民众普遍较为乐观和宽容，即使是出格的薪酬分配，也可能被当作为娱乐新闻，成为茶余饭后的谈资；经济环境萧条时，公众普遍对前景预期悲观，宽容度自然适当紧缩，这点可从“限薪令”颁布时机得到证实。金融危机爆发时期，一股高管限薪潮流忽然涌起，美国和欧盟迫于民众压力颁布了相关“限薪令”。无独有偶，中国收入公平性问题愈见尖锐，直到金融危机爆发，政府才将分配公平列为五年计划中的一项重要工作，并于2009年出台了堪称中国“限薪令”的《关于进一步规范中央企业负责人薪酬管理的指导意见》文件。因此，衰退的经济环境会增强高管公平偏好强度，放大“黑嫉妒”心理。基于此，本文提出假设：

假设3：衰退的宏观经济形势会增强高管薪酬外部不公平性与非效率投资的相关性。

此外，公司所在区域也会影响高管公平偏好强度。根据边际效用递减法则，在收入水平普遍较低的地区，物质财富效用水平较高，因此，较低收入水平有加剧不公平心理的作用，随着收入水平提高，不公平心理也有一个递减趋势。另外，经济落后地区人们思想相对保守，对薪酬外部差距接受度和容忍度也较低，薪酬外部不公平更易引致该地区高管“黑嫉妒”心理。基于此，本文提出假设：

假设4：相较沿海地区，中西部地区高管薪酬外部不公平性与非效率投资的相关性更加显著。

最后，基于以下原因，高管对薪酬外部不公平性心理感知可能存在显著性别差异。第一，自我期望值。公平性判断受个体期望值影响，期望值越高，不公平性感知越强烈。情境实验研究发现，与男性相比，女性普遍对自身期望值较低[12]。第二、归因模式。男性通常将成功归因个人能力等内部原因，将失败归因运气差等外部因素，女性恰恰相反[13]。因此，男性高管可能将不公平归因被剥削，女性高管则归因个人能力不足。第三、注意力基础。个体判断取决于其关注焦点[14]，通常，男性高管更对利益和成功事业感兴趣，女性高管更为关注人文和社会价值[15]。因此，与男性高管相比，女性高管对薪酬外部不公平性感知较不敏感。

受共同认知基础影响，男性高管思想具有趋同性，女性加入高管团队，有助于消除“男性俱乐部”弊病。首先，性别多元化使不同意见更加敏感，女性高管会促使男性高管理性看待不公平性问题，而非武断判断利益被侵蚀。其次，女性高管倾向考虑道德标准和市场声誉[16]，男性高管寻求替代性补偿的败德行为很可能会遭到女性高管质疑。因此，女性高管增加有利于缓和高管“黑嫉妒”心理，并纠正错误的投资决策。据此，本文提出假设：

假设5：女性高管比例增加会削弱高管薪酬外部不公平性与非效率投资正相关关系。

三、研究设计

(一)样本选择及数据来源

本文选取2005-2013年沪、深A股非金融类上市公司为研究样本，并按照以下标准进行筛选：(1)剔除被冠名ST、*ST、S*ST、PT、退市的样本；(2)剔除高管薪酬数据缺失样本；(3)剔除财务数据缺失及相关数据异常的样本。由于回归模型存在滞后一年的数据，实际进入回归的样本区间为2006-2013年，最终得到7387个公司年度观测值。样本数据来源于CCER及CSMAR数据库。

(二)模型设计与变量定义

1.非效率投资的度量

借鉴Richardson(2006)研究，采用以下模型对样本数据回归，得到公司期望投资水平，残差即为非效率投资[17]。其中，残差为正代表投资过度，残差为负代表投资不足，本文使用残差绝对值来衡量非效率投资水平Ine_Inv。

Invi,t=α0+α1Growthi,t-1+α2Levi,t-1+α3Cashi,t-1+α4Agei,t-1+α5Sizei,t-1+β6Reti,t-1+β7Invi,t-1+∑Year+∑Ind+εi,t

(1)

Inv代表公司投资增加额，使用现金流量表中披露的构建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付现金、购买和处置子公司所支付现金及权益性投资所支付现金之和与期初资产总值的比值进行衡量；Growth代表主营业务增长率；Lev代表资产负债率，Cash代表现金及现金等价物持有量，Age代表公司上市年数，Size代表公司规模，Ret代表股票收益率，模型中还加入年度和行业虚拟变量。

2.高管薪酬外部不公平性的衡量

鉴于数据披露问题，无法识别高管取得股权方式，本文使用货币薪酬作为高管全部薪酬替代，采用所有领薪高管平均薪酬(Pay_P)及薪酬增长率(Pay_Z)来衡量该公司高管薪酬水平。借鉴祁怀锦和邹燕(2014)的方法，以同年同行业同地区公司高管平均薪酬最高(MaxPay_P)及薪酬增长速度最快(MaxPay_Z)公司作为其它公司判别公平性的参考标准[5]。据此得到2个高管薪酬外部不公平性衡量指标UFair_P和UFair_Z。变量及其定义详见表1。

3.模型设计

Ine_Invi,t=β0+β1UFairi,t-1+β2Cfci,t+β3Sizei,t+β4Levi,t+β5TobinQi,t+β6Agei,t+β7Msti,t+β8Bsizei,t+∑Year+∑Ind+εi,t

(2)

Ine_Invi,t=β0+β1UFairi,t-1+β2UFairi,t-1*Privatei,t+β3Privatei,t+β4Cfci,t+β5Sizei,t+β6Levi,t+β7TobinQi,t+β8Agei,t+β9Msti,t+β10Bsizei,t+∑Year+∑Ind+εi,t

(3)

Ine_Invi,t=β0+β1UFairi,t-1+β2UFairi,t-1*MacEi,t+β3MacEi,t+β4Cfci,t+β5Sizei,t+β6Levi,t+β7TobinQi,t+β8Agei,t+β9Msti,t+β10Bsizei,t+∑Year+∑Ind+εi,t

(4)

Ine_Invi,t=β0+β1UFairi,t-1+β2UFairi,t-1*Zonei,t+β3Zonei,t+β4Cfci,t+β5Sizei,t+β6Levi,t+β7TobinQi,t+β8Agei,t+β9Msti,t+β10Bsizei,t+∑Year+∑Ind+εi,t

(5)

Ine_Invi,t=β0+β1UFairi,t-1+β2UFairi,t-1*FeMi,t+β3FeMi,t+β4Cfci,t+β5Sizei,t+β6Levi,t+β7TobinQi,t+β8Agei,t+β9Msti,t+β10Bsizei,t+∑Year+∑Ind+εi,t

(6)

建立模型(2)来检验本文假设1。考虑到非效率投资行为是高管对薪酬外部不公平的反应，具有一定滞后性，同时为了缓解内生性问题，模型对薪酬外部不公平性采用滞后一期的数据。并且，模型使用自由现金流、公司规模、资产负债率、成长机会、上市年限、管理层是否持股、董事会规模作为控制变量。另外，为了检验假设2-5，我们在模型(2)的基础上还分别引入变量产权性质、宏观经济形势、公司所在区域、女性高管比例及它们与薪酬外部不公平性的交叉项，得到了模型(3)、(4)、(5)、(6)。根据本文假设，预期模型(2)中薪酬外部不公平性系数显著为正，模型(3)、(4)、(5)中交叉项系数显著为正，模型(6)中交叉项系数显著为负。

表1　变量定义

四、实证结果分析

(一)描述性统计分析

表2报告了2006-2013各年度高管薪酬水平及外部不公平性分布情况。首先，从第2行可以看出，排名前100名高管平均薪酬自2006年就已达近100万，到2013年已经达300万之上，说明部分上市公司高管薪酬维持在高位水平，并且攀升速度愈发陡峭,但第3行数据说明还有部分高管薪酬基数非常低，每年增幅也微乎其微，可以说，我国上市公司高管薪酬市场可谓是“冰火两重天”。第5行标准差数据说明各公司高管薪酬水平差异逐年增大，侧面支持了薪酬分配不公平问题有愈演愈烈的趋势。另外，从第6、7行可以看出2008年薪酬外部不公平程度达到历年来最大值，2009年受金融危机及国务院六部委出台的“限薪令”影响，薪酬外部不公平性明显有回落，自2010-2013年，薪酬外部不公平性呈现出稳中有升的趋势。以上数据分析说明，高管薪酬外部不公平性问题十分突出，制定公平合理的高管薪酬规范仍是我国迫在眉睫、任重而道远的任务。

表2　2006-2013年高管薪酬水平及外部不公平程度年度分布值

表3报告了变量描述性统计结果。Ine_Inv的均值为0.071，说明我国存在严重的非效率投资行为。Private均值为0.356，说明民营企业占样本的35.6%。MacE均值为0.748，说明有74.8%样本公司处于衰退的宏观经济环境中。Zone均值为0.361，说明样本中有36.1%的公司注册地址在中西部地区。FeM的最小值为0，说明部分上市公司高管全部为男性，同时均值为0.145，也说明我国女性高管比例偏低是不争事实。变量Mst的平均值为0.195，可以说明管理层持股比例偏低，实施股权激励上市公司较少，用货币酬替代高管全部薪酬具有合理性。

表3　变量描述性统计值(N=7387)

(二)回归结果分析

表4报告了模型(2)检验假设1的回归结果。其中，UFair_P回归系数为0.017，在1%水平上显著正相关，说明薪酬外部差距容易导致高管产生不公平心理感知，继而滋生“黑嫉妒”心理，引致非效率投资增加。同时，UFair_Z的回归系数为0.029，在5%水平显著正相关，说明薪酬增长率差距也会使高管产生“黑嫉妒”心理，导致投资决策上的败德行为。以上回归结果证实了假设1。

表4　高管薪酬外部不公平性对非效率投资的影响回归结果

注：“*** ”、“** ”、“* ”分别表示在1%、5%、10%的水平上显著(双尾)；括号内为相应系数的T值。

表5报告了模型(3)检验假设2的回归结果。其中,民营企业组UFair_P回归系数为0.021，在1%水平上显著为正，国有企业组UFair_P的回归系数为0.008，在10%水平上显著，同时，交叉项系数在5%水平上显著为正，说明民营企业高管薪酬外部不公平性对非效率投资影响作用更加显著。另外，民营企业组UFair_Z的回归系数为0.028，在5%水平上显著为正，国有企业组UFair_Z的回归系数为0.012，但统计上不显著，同时，模型(6)中交叉项系数在5%水平上显著为正，说明薪酬增加速度引致的不公平性与非效率投资正相关关系在民营企业更加显著。而国有企业高管有存在契约框架以外的灰色收入，被大众监督货币性薪酬只是全部报酬的一部分，甚至是极小部分，这使得单纯使用显性薪酬差距来刻画国有企业高管的不公平性心理失之偏颇。以上实证结果验证了假设2。

表6报告了模型(4)、(5)、(6)验证假设3、4、5的回归结果。其中，第1、4列表示宏观经济形势调节作用的回归结果，其交叉项系数分别在5%、10%水平上显著为正，说明衰退的宏观经济形势增强了薪酬外部不公平性与非效率投资正相关关系。这是因为，经济不景气时，高管公平性偏好较为强烈，放大了“黑嫉妒”心理，实证结果支持了假设3。第2、5列表示公司所在区域调节作用的回归结果，交叉项系数都在10%水平上显著为正，说明相对于沿海地区，中西部地区高管对薪酬外部不公平性容忍度较低，同样的薪酬差距更会引起该地区公司高管的“黑嫉妒”心理。实证结果支持了假设4。在第3、6列中，交叉项系数分别在5%和10%水平上显著为负，这是因为与男性高管相比，女性高管对外部薪酬公平性问题较不敏感，并且，女性高管价值观念和行为准则也会抑制男性主导“黑嫉妒”心理产生的非理性投资决策。回归结果验证了假设5。

表5　高管薪酬外部不公平性对非效率投资的影响回归结果(区分产权性质)

注：“*** ”、“** ”、“* ”分别表示在1%、5%、10%的水平上显著(双尾)；括号内为相应系数的T值。

表6　高管薪酬外部不公平性与非效率投资关系的影响作用回归结果(宏观经济形势、所在地区及女性高管的调节作用)

注：“*** ”、“** ”、“* ”分别表示在1%、5%、10%的水平上显著(双尾)；括号内为相应系数的T值。

(四)稳健性分析

为保证结论可靠性，本文进行如下稳健性检验：(1)使用年报披露“高管前三名的薪酬总和”衡量公司高管薪酬水平，重新计算薪酬外部不公平性的替代变量;(2)采用年报披露的固定资产、在建工程、无形资产以及长期投资净值变化量定义当年新增投资量，重新计算公司非效率投资水平;(3)采用非平衡面板数据的随机效应模型进行回归估计。以上检验结果与本文主体部分结论基本一致，但限于篇幅，结果未作列示。

五、研究结论

本文突破传统委托代理框架，结合高管薪酬体制扭曲现实背景和高管权力论理论背景，从社会比较理论视角出发，引入心理学和行为学的研究成果，关注薪酬外部不公平性对高管心理感知和行为选择影响。研究结果表明，薪酬外部不公平性容易引致高管“黑嫉妒”心理，导致其为寻求替代性补偿激励而进行非效率投资行为。相对于国有企业，民营企业高管薪酬外部不公平性与非效率投资正相关关系更加显著，值得强调的是，这并非国有企业高管在报酬公平性问题上豁达大度，而是由于多元非货币性隐性报酬普遍存在，仅靠显性货币薪酬比较难以获知国企高管真实心理状态。另外，在宏观经济衰退时期和中西部地区，高管“黑嫉妒”心理更为强烈，薪酬外部不公平性和非效率投资关系更为显著。进一步研究还发现，受自我期望值、归因模式及注意力差异等因素影响，女性高管对薪酬外部公平性问题相对不敏感，女性发挥自身特质有利于缓解男性主导的“黑嫉妒”心理，抑制非效率投资。

高管薪酬畸高已引起社会广泛关注，公平性问题成为我国薪酬改革的重要“风向标”，本文基于社会比较理论的解释和经验证据支持了政府“限薪令”及“限高保低”政策。然而，虽然高管薪酬大调整和改革渐行渐近，并初具成效，但被管制薪酬仅是显性、可被大众监督部分，国有企业高管隐性报酬信息不透明，仍处于监管的真空地带，所以，让隐性收入显形应成为未来深化国企收入分配制度改革的重要内容和方向。此外，还应特别关注经济形势较差年份和经济发展落后地区薪酬分配不公平问题，这对我国薪酬改革同样具有重要指导意义。虽然女性高管在完善公司治理中有举重轻重的地位，但我国女性高管比例偏低仍是不争事实。所以，企业应创造条件，更多提拔和引进女性高管，同时，政府也应参考西方实践、陆续制定颁布相关政策法规，改善高管团队性别结构，充分发挥我国女性积极作用。

本文主要局限在于:鉴于数据披露问题，本文无法识别高管股权取得方式，因此没有考虑股权激励报酬差距对高管心理感知影响，及其对非效率投资的影响作用。随着高管薪酬及股权激励信息披露的完善，单独检验股权激励报酬外部不公平性或包含股权激励报酬在内的薪酬外部不公平性对非效率投资的影响作用更具有合理性和说服力。

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(责任编辑:肖如)

External Unfairness of Managerial Compensation and Inefficient Investment——A Empirical Study Based on Social Comparison Theory

WANG Jia-xin, HUANG Guo-liang, GAO Yan-yan

(School of Management, China University of Mining and Technology, Xuzhou221116, China)

Under the background of distorted managerial compensation system and from the perspective of social comparison theory, this paper studies the impact of compensation external unfairness on managers’ psychological perception and investment behavior based on psychology and behavior research. The study shows that external unfairness of compensation may breed managers’ “black envy” psychology and lead them to seek alternative compensation incentive, resulting in the increase of the inefficient investment. The phenomenon is more prominent in private enterprises, which may be caused by the dissimilation of the compensation system,widespread in state-owned enterprises. Further research shows that both the macro-economic situation and the company’s location have a significant positive regulating efect on the relationship between the external unfairness of compensation and the inefficient investment. It also finds that due to the factors of self-expectations, attribution-models and attention-foundation, significant gender differences exist in the psychological perception on the external unfairness of compensation as female manager governance may alleviate the male “black jealousy” psychology and inhibit inefficient investment behavior.

social comparison theory; managerial compensation; external unfairness; inefficient investment

2015-03-16

国家社科基金资助项目(11BGL028)；高等学校博士学科点专项科研基金资助项目(20110095110003)：国家自然科学基金资助项目(71202113)

王嘉歆(1988-)，女，江苏沛县人，中国矿业大学管理学院博士生；黄国良(1968-)，男，浙江临海人，中国矿业大学管理学院教授；高燕燕(1980-),女，江苏徐州人，中国矿业大学管理学院讲师，博士。

F275.1

A

1004-4892(2016)02-0063-09