破解中国信托业刚性兑付之受托人条件分析〔*〕

○ 张宗高， 周　乾

(安庆师范学院　法学院， 安徽　安庆　246133)



破解中国信托业刚性兑付之受托人条件分析〔*〕

○ 张宗高， 周乾

(安庆师范学院法学院， 安徽安庆246133)

近年来，中国信托业刚性兑付成为金融界的热点话题。破解刚性兑付成为业界的呼声，但对于如何操作缺乏论证。文章认为，破解刚性兑付关键是受托人练好内功，应从提升信托公司风险控制水平和转变信托公司业务发展模式两方面入手。就提升信托公司风险控制水平而言，包括依据信托法律关系开展信托活动、改进信托公司治理结构、营造实施内部控制的环境、提高制度执行效率、加强机构间合作、增强兑付能力、加强对信托公司面临风险的全面研究。就转变信托公司业务发展模式而言，需要做到明确行业定位、加快业务转型、推进产品创新、拓展营销渠道和强化自主管理。

刚性兑付；风险控制；业务转型

信托业刚性兑付是指信托产品到期后，信托公司必须向投资者分配投资本金与预期收益。如果产品到期日，信托计划没有实现预期收益甚至亏损，信托公司通过其他办法来完成对投资者的本金与收益分配，也就是所谓的兜底。信托业刚性兑付为中国所特有，一直被金融界所诟病，如何破解刚性兑付成为需要信托业界深入研究的问题。

《中国信托业发展报告(2013)》指出，中国信托业存在刚性兑付的原因主要包括：信托公司与商业银行、证券公司相比，处于弱势地位，需要通过“刚性兑付”进行促销；在信托业立法和监管不完善的情况下，刚性兑付已成为弥补制度缺漏的策略。可见，中国信托业刚性兑付是多种元素共同作用的结果。破解刚性兑付也需要从监管、法律及作为受托人的信托公司等多方面共同努力。由于刚性兑付是由受托人来完成，加之受托人在信托法律关系中居于核心地位，从受托人的角度研究如何破解刚性兑付意义重大。

本文认为，刚性兑付的存废与受托人状况密切相关。目前之所以有刚性兑付，很大程度上就是因为监管者担心受托人的种种行为会损害受益人的利益。那么，要破解刚性兑付，条件之一就是需要受托人有能力并主动处理好信托事务。这就要求受托人能够做好风险控制并加快业务转型。

一、提升风险控制水平

信托业高收益的背后蕴含着高风险。提升信托业的风险管理水平要求做好风险控制，由于我国信托公司业务模式的机构化和同质化，信托业的风险与信托公司的风险基本对应。中国信托业的声誉风险也主要来自于兑付风险。刚性兑付虽然保障了投资者权益，但信托业风险并没有因此而消失，只是转嫁给了信托公司本身。信托公司能否担当得起这个风险，就要看其风险管理能力。正如余彤所言，在刚性兑付的要求下，“信托公司就像一面隔音玻璃，将外界的各种乌噪之声挡之窗外或自身消化，这就需要信托公司具有强大的‘降噪’功能。”〔1〕

《信托公司净资本管理办法》为了通过资本来配置信托业务、控制信托风险,做出了两个重要规定：一是信托公司的最低净资本为2亿元，且净资本不得低于净资产的40%；二是计算风险资本，信托公司净资本必须大于等于各项风险资本之和的100%。但是，仅靠一个《信托公司净资本管理办法》还远远不够，防范和化解信托业的兑付风险，需要从依据信托法律关系开展信托活动、完善信托公司的管理制度、加强机构间合作以及加强对信托公司的风险研究等多方面展开。

(一)依据信托法律关系开展信托活动

信托关系是一种法律关系，其内容就是权利、义务与责任。信托法律关系的三方当事人都存在风险。“按信托的法律关系从事信托活动是控制风险的基本条件。”〔2〕

“设立信托，必须有确定的信托财产，并且该信托财产必须是委托人合法所有的财产。本法所称财产包括合法的财产权利”。〔3〕可见，委托人对信托财产必须拥有合法的支配权与处置权。否则，可能给委托人带来风险。委托人以非法财产设立信托的，信托无效。受托人的信用与资产管理能力直接关系到委托人通过信托合同所设信托目的的实现。所以，委托人选择受托人时也应该审慎，对受托人的资信能力、经营业绩、资产负债状况等进行认真考察。在商定信托合同条款时，也应充分考虑到受益人的权益，保障信托目的的实现。

就受托人而言，面临的风险较多。包括有市场风险、信用风险、经营风险、操作风险、道德风险、财务风险、政策风险等，还有基于这些风险衍生的兑付风险和声誉风险。受托人若要最大程度地防范这些风险，在法律层面上就要求其在从信托产生到结束的整个过程中依法行为，特别是要适当履行受托人的谨慎义务，做一个法律意义上的合格受托人。

受益人的风险。受益人的风险一方面来自配套政策的不健全。比如，信托税制的优惠政策没有出台，导致受益人的利益受损，不符合信托原理之受益人利益最大化原则。另一方面来自法律规定的不细致。虽然我国《信托法》规定了受益人享有撤销权，但是，撤销权如何行使、期限多久？法律没有明确规定，导致受益人的合法权利难得保障。

从破解刚性兑付的角度看，在信托三方当事人面临的风险中，主要是降低受托人的经营风险。降低经营风险的基本条件是受托人依法经营。对于委托人交付的信托财产要审查其合法性，对于不符合法律要求的信托财产一律不予接受，在经营过程中要按照国家法律行事，不违法经营、不在法律风险的高发领域投资。

(二)改进公司治理、提升风险管理水平

完善信托公司治理机制，是提高公司风险管理水平的需要，也是实现有效外部监管的基础。否则，再强的外部监管也会因内部治理结构的缺陷而失效。对于中国的信托公司而言，改进公司治理的重点包括：打破“一股独大”、优化产权结构；健全信托公司的风险控制的组织体系；明确风险监控路线及相关人员的监督责任等。

首先，打破“一股独大”，优化产权结构。根据法律与金融理论，过高的股权集中度不利于保护投资者利益。“中国公司治理的症结不在于治理机制有问题，而是治理动力不足。”〔4〕特别是还在一股独大的背景下，大股东与董事长的意见基本一致，缺乏公司治理中的约束机制。目前，我国信托公司中的国有成分较高，可通过引进战略投资者的方式稀释大股东的持股比例，在优化资本结构的同时吸收先进的风险管控技术，提升公司治理水平、减少信托风险。

其次，健全信托公司风险控制的组织体系。包括董事会层面的风控机构对公司整体风险的防控。通过审计委员会、风控委员会来具体实施。在经营层面设立专门的风险控制部门，负责日常的风险防控工作。在业务部门设立风险控制岗位，对业务进行风险评估与控制。

再次，明确风险监控路线及相关人员的监督责任。在公司治理层面，要明确股东大会、董事会、高管层、监事会之间的权限与责任，形成一个清晰的监控路线。比如，董事会指示高管层根据监管机构的意见实施整改，监事会就要对整改情况进行监督。特别要发挥好独立董事和董事会专业委员的作用。信托公司应该建立严格规范的董事选任和退出机制，董事必须具备履职应有的知识和素质，并要经监管机构资格审查。可以考虑在信托公司的独立董事中设立首席董事或主持董事，改变现实中独立董事群龙无首的状态，改进公司治理状态。〔5〕完善独立董事的选任制度、薪酬机制与激励机制、责任机制。同时，建立对尽责独立董事的保护机制。

(三)营造实施内部控制的环境、提高制度执行效率

“在金融压抑的经济体中,单纯地改善法治并不促进金融的全面发展。”〔6〕中国的信托业在金融压抑的环境中成长。信托业法律只是制度体系中的一环，法律体系的有效运转还需要法律之外的制度来配套。信托风险的控制除了要求信托关系当事人依法从事信托活动外，还需要做好信托机构自身的制度设计，特别是内部控制制度。

首先，营造实施内部控制的环境。包括：防止片面追求业务发展的速度、忽视风险控制，制定有利于风险防控的绩效考核办法。完善信托公司决策、执行、监督职能分立的制衡管理机制。管理层负责实施内控制定、董事会对内控系统承担最终责任、监事会对内部控制制度的监督实施应落到实处。强化对关键部门(如风险控制部门)、关键岗位(如风险控制岗)及关键人员(如信托经理)的监管，明确他们在管理、运营信托财产过程中的权力与责任。

其次，信托公司的内部控制制度应该符合“三性”原则。一是权威性。信托公司的内部控制制度是信托行为的“内部宪法”，任何人不得违背制度行事。二是审慎性。信托公司的内控制定以保障信托财产安全、防范信托风险为核心，具体制度的设计要围绕受托人的谨慎管理义务展开。三是独立性。内控制度的制定部门、执行部门与检查部门必须独立，直接控制人员与一线操作人员彼此分离。

再次，提高制度的执行效率。客观来看，近年来，信托公司的制度建设取得了较大成果。各项规定比较健全，但在日常工作中有多少被执行了？如果制度只是摆设，再好的内控体系设计也是徒劳。防范信托风险，重在风险控制制度。提高制度的执行效率是实施内部控制的关键环节。

信托公司实行内部控制是一种自律行为。〔7〕监管对象的自律行为是信托公司强化自主管理、控制信托风险的需要。内部控制的实施情况关系着风险控制的实效。防范信托业风险，需要信托公司营造实施内部控制的环境、提高制度执行的效率。

(四)加强机构间合作、增强兑付能力

信托风险的控制并非仅靠公司的内部行为可以实现，而是一个“与外部环境不断互动的过程”〔8〕。首先，信托公司之间要加强合作，实现优势互补、风险共担、协调发展。特别是对于那些专业性较强、融资额度比较大的项目需求，信托公司应该尝试以信托公司团队的方式参与融资，一方面可以分散项目风险，另一方面也可以提高受托人的整体议价能力。

信托公司要加强与资产管理公司、商业银行等机构的合作，优化配置金融资源，建立起持续的资金链条。目前，信托公司不具备发行金融债券的资格，融资渠道缺乏稳定性。比如，信托公司应主动创造条件，利用拆借、央行票据等方式打开银行间市场的融资通道，拓宽信托公司的资金来源渠道，提高抗风险能力。资产管理公司若能成为信托计划的退出资金来源，也将会大大缓解信托产品的流动性风险。

为了较好的处置因融资方偿付能力不够带来的风险，信托公司可以加强与不动产经营机构合作，签署战略合作协议。一般而言，目前的信托项目一般会涉及到不动产抵押，这些不动产的价值如何认定？当项目出现风险时，这些不动产的流动性如何安排？需要信托公司认真思考。本文认为，信托公司通过与不动产经营机构的合作，可以形成不动产价值认定、价值变动及价值变现的一条龙服务体系。二是要有交易对手转换的预案。信托公司毕竟是金融机构，不擅长于实体经营，一旦交易对手风险发生，信托公司即使接手实体企业也未必能经营好，但该企业所处行业内可能不乏有希望接盘者，这对信托公司来说是一种风险化解机制。

(五)加强对信托公司面临风险的全面研究

控制风险的前提是了解风险。提升信托业风险管理水平、做好风险控制都离不开对信托公司面临风险状况的总体把握。所以，信托公司除了依法开展信托活动、做好自身制度设计、建立信托保险制度以及进行多样化投资外，还需要加强对信托公司面临风险的全面研究。

风险是发展变化的，发放贷款前不构成风险的因素可能在贷款发生后引发风险。不同的融资项目在评估指标与体系上应该有区别，不能用一成不变的或万能的模式来进行风险评估，“旧瓶装新酒”的评估办法容易蕴藏风险。而且，信托公司面临的风险多样，应研究出相应的计量与控制方法，以准确锁定风险点，进行针对性防范。这也是实现信托风险监管从粗放式向精细化转变的必然要求。

研究信托公司计量风险的方法、技术。早期对风险的衡量偏重定性分析，精细化的监管要求需要注重定量方法的运用。“以信用风险为例，早期重视SC要素的定性分析法，现在人们关注以信息科学与资本市场理论为支撑的新方法，比如，瑞士信贷金融产品公司推出的Credit Risk+法与J.P摩根推出的Credit Metrics TM法。”〔9〕当然，定量方法也不是万能的。对于不易量化的政策风险、操作风险等主要还是依靠信托公司的内控制度来防范。

二、转变业务发展模式

虽然我国信托业资产规模连年取得突破，但其业务发展模式仍然属于粗放型。信托业到底应该干什么，信托公司似乎明白却没有落实；在信托业务结构中，融资类信托占比仍然较高，信托功能处于被压抑的状态；信托产品的创新能力远远跟不上市场的需求；信托公司有限的销售渠道使其只能依附于其他金融机构；自主管理能力不强使信托公司一直没有形成业务上的核心竞争力。转变信托业的发展方式，走精细化、专业化、差异化的发展道路势在必行。

(一)明确行业定位

虽然“一法两规”对信托进行了业务定位，但信托公司的经营模式尚未发生根本转变。信托公司的主业尚未完全确立。信托业的发展要围绕行业定位展开。

目前信托业面临的高风险主要是由其业务结构造成的。如果信托公司能够形成“信托主业”，就会减少迫于盈利的压力而涉足高风险行业的可能性。信托公司要明确行业定位，量身定制战略目标，不能盲目地去做“金融超市”，避免出现什么都做、什么都不精的局面。信托公司应在众多信托业务中选择几个适合公司情况的业务门类，构建人才队伍，建立相应的风险控制体系与项目决策体系，真正成为某些领域的管理专家或投资理财专家。将信托公司定位于中长期资产管理机构，是发展信托业的指导思路。

当然，信托业的定位与发展离不开政策支持。特别是在金融产业发展政策中，把信托公司放到与商业银行、证券公司及保险公司并列的地位，其市场才不会因为监管部门的利益不同而被挤压，信托主业才能凸显、发展。

(二)加快业务转型

从2012年年末的数据来看，融资类信托业务占全行业信托资产的比例为48.87%、投资类信托业务占比35.84%；在资金投向上，房地产位列第二，占比9.85%；在特色业务中，银信合作名列第一，占比27.18%。可见，我国信托业务短期化、融资化的特征还比较明显。也就是说，在现在的信托市场上，有些信托公司打着信托的旗号不干信托的事，大部分信托产品都是融资类信托，属于“反向信托”，而非真正意义上的信托。从2013年3季度末的数据来看，信托资产运用到信托贷款中的数额为4.62万亿，运用到投资类的为3.42万亿，其中，交易性金融资产投资0.87万亿、可供出售及持有至到期投资1.73万亿、长期股权投资0.82万亿。具体信托资产运用方式占比见下图：

从上图可知，我国信托的投资功能并未充分发挥。然而，真正意义上的商事信托应该是投资主导的，即投资者先将资产交给信托公司，信托公司出于受益人利益的考虑，谨慎的选择投资项目进行投资。在这种反向信托中，信托公司是拿着项目来找钱，为了不丢项目、拿到报酬，放松对项目的审核或者弄虚作假都不足为奇。

信托业务转型的方向是从被动向主动转变，从融资类信托向投资类信托转变。信托公司的转型方向是走出一条由融资导向型向投资创富型的发展新路。幸运的是，部分信托公司已经意识到业务盲目扩张可能带来的风险，开始有意降低融资类业务比重，努力向资产管理者转变。比如，中融信托的信托资产规模在经历了连续走高后的首次下降并在年报中表示，将主动放慢业务扩展速度，集中精力推动业务结构的调整，加快业务转型。加快业务转型是提高信托公司自主管理能力的必然要求。

这种模式虽从短期看有利于信托公司的营利，却偏离了信托的本质。“既有的概念、模型、结论只是对特有时空条件下事件的描述和解释,它们不应该成为我们继续观察和研究人类社会历史变迁的教条。”〔10〕我国虽受大陆法系影响较深，缺乏信托的理念、双重所有权的概念等信托元素，但这并不能成为排斥信托理论在中国生根、发展及壮大的理由。中国的金融创新及金融深化都需要信托制度的推动与信托理论的支撑。让信托公司加速向主业的转型与回归，是证实信托制度优越性及信托理论生命力的最好示例。

(三)推进产品创新

产品创新是信托灵活性的体现，是提高自主管理能力的要求，也是业务转型的必经之路。推进产品创新对于中国的信托业有其独特的价值，其创新的重点在于提高信托产品的结构化设计能力。

推进产品创新可以缓冲信托风险。有些信托公司通过优先与劣后的结构化设计来降低风险，值得借鉴。比如，中诚信托推出的“诚至金开1号”信托计划中就采取了优先受益权与劣后受益权的结构化设计来缓冲风险。只是该项目中有矿产企业参与的3000万劣后受益权相对于30亿的优先受益权占比太小，不足以形成风险屏障，但这种结构化的设计思路值得借鉴。

推进产品创新可以提升品牌价值。品牌价值的提升没有限制，信托产品的创新永无止境。而创新正是信托生命长青的灵魂所在，信托产品的创新不仅要在形式上求新意，更要在产品的生命力与适应性上下功夫，要着力开发满足客户需求的经典产品，通过产品和服务吸引客户，从而提升品牌价值，增强公司信誉。

推进产品创新重在提高信托产品的结构化设计能力。根据《关于加强信托公司结构化信托业务监管有关问题的通知》(银监通〔2010〕2号)第7条的规定，信托公司的实际控制人及股东不得通过结构化设计来谋取不正当利益。结构化设计是风险控制的一种方式，信托公司已有尝试，但仍应加强。正如申景奇所言，“应在了解投资者预期收益情况及风险偏好的基础上对产品进行分段设计。”〔11〕顺应信托产品基金化的趋势，不断推进产品创新，实现信托的创新价值。

(四)拓展营销渠道

从2013年第3季度信托业务数据中的特色信托业务构成情况来看，银信合作的业务与信政合作的业务分别位列第一、第二。其中，银信合作的业务达到2.17万亿，占比21.39%；信政合作的业务达到0.82万亿，占比8.13%。可见，信托公司对商业银行、政府的依存度较高。

在没有强制性政策的要求下，商业银行和证券公司一般不会主动和信托公司分享其客户资源，即使偶尔发生此种情形，也大多是想来分信托公司的一杯羹，信托公司自身的利润空间就被大大压缩。再加上我国信托公司在发展中几经受挫，导致缺乏长期的历史业绩，对客户的吸引力也造成了一定影响。狭窄的产品销售渠道是信托公司发展面临的困境之一。

没有稳定的客户，就没有稳定的收入。信托公司依靠与商业银行、证券公司等金融机构合作的方式来分享客户受益的生存方式过于被动。信托公司应当牢固树立“两条腿走路”的思想，一方面通过银信合作、信证合作来销售信托产品，另一方面，要下力气开拓市场，开发并管理好自己的客户群，减少对银行、券商、保险公司以及政府的依赖。只有渠道拓展了，信托投资者多了，才有自主管理的空间。

(五)强化自主管理

自主管理是信托公司的核心竞争力。〔12〕信托公司性质上为资产管理机构，它不应仅限于信托制度本身的优势，更应注重自身资产管理能力的培养，着力提高为投资者的服务水平，在帮助投资者获得回报的同时实现自身价值。信托公司应该在项目前的尽职调查、项目本身的方案设计、以及项目执行中的过程管理多承担职责，主动发挥资产管理的功能，通过管理能力的提升来获取较高的受托报酬。

强化自主管理可以提高信托公司的管控能力、有利于提升信托业在整个资产管理市场中的实力与地位。目前，我国的资产管理市场竞争日趋激烈。商业银行与保险公司都有自己的客户优势，证券公司、基金公司的资产管理经验也比较成熟，信托公司在金融市场中是后起之秀，要想在竞争激烈的金融市场立足脚跟谋发展，取决于信托业能否在经济社会发展中做出独特的贡献。因此，信托业应该抓住我国理财市场大发展的难得机遇，发挥制度优势，为投资者创造独特的价值，赢得社会公众的认可。信托公司只有变依赖为主动，提高管理能力，发挥制度功能，创造经济价值，在为公众提供高质量信托服务的同时提高信托业在金融市场中的地位。

强化自主管理是信托公司实行持续发展的必经之路。细看近年来的信托业发展历程，房地产贷款信托、阳光私募信政合作等业务都曾在某一时间内成为各个信托公司追逐的热点业务，却又持续时间不长。为什么在业务上追热？除了利润驱动外，就是信托公司自主管理能力不够，自然也就难以创新，除了跟风，别无他途。为什么这样的热点业务难以持续？因为产品没有独特性，技术含量低，容易被复制。所以，信托公司要想持续发展，就必须强化自主管理，提高自身的资产管理能力，形成独特的管理优势。

信托公司在金融行业里独树一帜，因为它似乎什么都能干，但又没有形成自己的主业，信托公司的“游牧”特点比较明显。但从长期看，信托公司的这种“游牧”文化必然要被专业化的自主管理所替代。信托公司什么都能做，一旦做大就会影响到银行、保险、私募等领域，而监管层关注的是各个金融机构业务的协调，对于信托风险，主要由信托公司自身来控制和把握，所以，信托公司应把主要精力放在提升资产管理能力上，不可因为短期有利可图而介入所有业务，以至于忽视了自身核心竞争力的培养。信托公司转变业务方式需要强化自主管理能力。

三、结　语

刚性兑付的破解需要成熟的受托人。在金融的语境下，一个成熟的受托人应该具备较高的风险控制水平以及可持续的业务发展模式。当受托人不具备这些条件时，破除刚性兑付只会伤害投资者、伤害信托业。所以说，刚性兑付的破解有赖于受托人风险控制水平的提高以及信托业务发展模式的转变。

注释：

〔1〕余彤：《我国当前的信托风险管理》，《经济视角》2012年第6期。

〔2〕金志、张缨、季红：《信托业务的风险及其控制》，《经济导刊》2000年第6期。

〔3〕参见《中华人民共和国信托法》第7条。

〔4〕宁向东：《反思中国公司治理》，《商周刊》2010年第24期。

〔5〕宁向东：《独立董事制度的美国新招》，《中国企业家》2012年第14期。

〔6〕卢峰、姚洋：《金融压抑下的法治、金融发展和经济增长》，《中国社会科学》2004年第1期。

〔7〕王亮：《构建高效的信托公司内控与风险管理体系》，《中国总会计师》2010年第12期。

〔8〕栗玉仕：《信托公司主营业务塑造及其风险控制的内部策略研究》，《中南大学学报(社会科学版)》2010年第2期。

〔9〕李昌：《当前对信托投资公司实施风险监管的重点及内容》，《甘肃金融》2006年第10期。

〔10〕时红秀：《实践·融合·创新》，《中国社会科学院研究生院学报》2004年第2期。

〔11〕申景奇：《新时期信托业务模式调整与风险控制》，《金融理论与实践》2011年第12期。

〔12〕柯卡生：《自主管理和风险管理——信托公司科学发展的必由之路》，《中国金融》2010年第22期。

〔责任编辑：流金〕

张宗高(1974—)，安庆师范学院法学院讲师，主要研究方向：经济法、刑法；周乾(1981—)，法学博士，安庆师范学院法学院讲师，主要从事法的经济学理论研究。

〔*〕本文系安徽省教育厅人文社科项目(2011sk285)和安徽省规划项目 (AHSKY2015D25)阶段性成果。