债券融资对企业投资效率的影响

胡玥

摘 要：企业的投资行为与企业的生死存亡有着密切的联系，近来年是财务会计的一个研究热点。我国上市公司融资方式主要包括银行贷款和公司债券等方式。本文对两者进行比较研究，并以在不同所有权性质的企业中的公司债券为研究对象，对比两个融资方式对企业投资效率影响的不同，以及债券融资是否能够抑制企业过度投资，并在不同所有权企业中抑制能力是否存在差异。

关键词：债券融资；投资效率；所有权性质

长久以来，我国企业的负债来源比较单一，大多数企业选择的融资方式是银行贷款，且我国银行与企业的关系又比较复杂。银行贷款受货币政策的影响较大，当货币政策发生变化时，企业可贷款的金额量直接受到货币政策的影响。如果企业的融资方式只有银行贷款，则投资行为会受到大大的限制。

公司债券自2007年证监会颁布实施《公司债券发行试点办法》以来发展迅猛，成为上市公司另一个重要的债务融资方式。银行贷款与公司债券有着不同的约束机制，银行贷款主要受金融机构的约束，称为“软约束”。而公司债券主要受市场的约束，称为“硬约束”。因此，它们发挥着不同的债务治理功效，产生不同的经济后果。

那么，银行贷款与公司债券两种融资方式哪种更好？公司债券融资能否有效地抑制企业过度投资？如果能抑制，那么在不同所有权性质的企业中，这种抑制作用是否存在不同？基于上述情况，本文以在不同所有权性质的企业中的公司债券为研究对象，对上诉问题依次论述。

一、企业债券融资的定义

我国企业债券的发行历史可追溯到上世纪80年代初，而后2007年《公司债券发行试点办法》的颁布实施又为企业债券融资的发展提供了一个良好的发展平台和机会。且该办法充分体现了市场原则，为企业的债券融资提供了有利的制度条件。

企业的资金主要有内部资金和外部资金构成，内部资金来源于企业的利润留存和自由资金，外部资金主要来源于债券融资、银行贷款和股权融资等。债券融资，就是指以发行债券的方式取得资金，而发行人可以是政府、企业或者金融机构。狭义的债券融资是指由国家发革委核准发行的具有特定用途的债券，广义的债券融资是指企业为凑集资金而发行的债券。

本文的债券融资是指企业为取得资金，作为发行人而发行的债券。

二、银行贷款与公司债券两种融资方式对企业投资效率的影响

银行贷款和公司债券作为两种不同的融资方式，都存在债权人的委托代理以及管理者与债权人之间信息不对称的问题，但各自又有各自的特点。

首先，债券融资的成本比银行贷款的成本低。往往发行规模大、声誉高、经营风险低的企业更倾向于债券融资，使其银行贷款的占融资金额的比例较低。而发行规模小、经验风险高的企业往往因为发行债券的成本过高而放弃发行债券融资的方式，选择银行贷款。

其次，银行贷款会造成企业中内外部信息的不对称，银行通常是通过自身与企业的关系来获取信息，从而决定贷款审批发放的时间及金额等。而在债券融资中，债权债务关系明晰、公开，企业不仅需要定期向股东和社会公众进行信息披露，同时证监会、证券交易所的信用评级机构等还可以提供比较权威的参考信息。

最后，银行贷款的灵活度高，银行与企业之间的关系模糊，且作为债权人，银行并未发挥治理作用，让企业从银行取得贷款更为容易，因此是一种“软约束”。而债券融资中债券债务关系非常明确，当债权人不能履行自己义务时，债务人可以申请破产清算，债务人可以申请法院强制执行，比较有保障，因此是一种“硬约束”。

与银行贷款相比，债券融资也存在一定的硬性要求，首先发行需要经过中国证监会的审批、核准或者备案。另外需定期向股东和社会公众披露信息，还要求公司的财务制度和治理结构必须科学严谨。

因此，银行贷款会加剧企业的过度投资行为，相比之下，债券融资能够抑制企业的过度投资，使企业的投资行为更为科学、理智。

三、所有权性质对企业投资效率的影响

在国有控股企业和民营上市企业中，公司债券表现出不同的治理功效，对企业投资效率的影响不尽相同。在国有控股企业中，由于所有者的缺位，国有控股企业基本上是和政府存在着直接或间接的关系，政治色彩比较浓厚，造成了国有企业对经理人缺乏有效的激励机制和约束机制，从而影响了市场作用的有效发挥。另外国有企业在取得银行贷款后并不会起到破产威胁的作用，相反为过度投资提供了足量的资金。

而在民营上市企业中，有多个债权人的存在，且有股东会、董事会和监事会等机构，对经理人有比较科学的激励和约束机制，有效地发挥了市场作用，使企业在投资决策方面更为科学和谨慎，对企业投资的行为能有效的抑制。

因此，相对于国有控股的企业而言，在民营上市企业中，不管是银行贷款还是公司债券都可以更有效的抑制企业过度投资的行为，且公司债券的抑制作用比银行贷款更为明显。

四、结论及建议

债券融资能显著提高企业的投资效率，但银行贷款融资却并不会提高企业的投资效率。债券融资还能很好的抑制企业的过度投资，且上所有权性质对此种抑制作用的发挥有显著影响。尽管我国债券融资在发行规模上仍然小于银行贷款的规模，但公司债券的债务结构特征使得债权治理效应正向。

因此，为提高企业的投资效率，抑制企业过度投资，一方面应大力推广债券发行并完善债券市场，减少银行贷款所占融资金额的比例，实现资本的高流动性和高效率性，依靠公司债券的“硬约束”来提升业绩。另一方面，要不断完善相关的规章制度，如逐渐消除利率限制、强制担保、发行规模限制等约束硬条件，增加债权信用评级制度等。最后还需要加强和完善公司内部治理机制，让企业发行真正符合自身信用等级的债券。

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