论新一轮商业银行债转股的实施难点与策略

缪锦春(南京大学 商学院，江苏 南京 210093)

论新一轮商业银行债转股的实施难点与策略

缪锦春
(南京大学 商学院，江苏 南京 210093)

去杠杆作为供给侧改革的“三去”之一，影响着整个金融体系的系统性风险，而债转股则是去杠杆的重要举措之一，已成为近期的经济热点，万亿债转股成为众人热议的对象。万亿债转股的动因是：降低企业杠杆率；增加银行不良资产处理途径。债转股可缓解商业银行资产恶化压力，改善企业财务状况及社会融资结构。债转股的实施面临现有市场规则的挑战，成功的核心是企业经营能力得到改善。商业银行债转股应按照市场原则进行，加强债转股后管理，完善银行债转股后的退出机制。

商业银行；债转股；去杠杆；债仅；股权

近年来，我国实体经济处于下行周期，经济持续低迷，央行持续降准，本意是希望降低企业融资成本以实现经济稳定的目标。然而，银行出于风险控制的考虑，更偏好于将货款投放于大型企业或国有企业，而国有企业大多数集中在传统行业，随着规模的不断扩张，资产负债率不断增加，国有企业逐渐陷入产能过剩、盈利恶化的困境。

去杠杆作为供给侧改革的“三去”之一，影响着整个金融体系的系统性风险，而债转股则是去杠杆的重要举措之一，已成为近期的经济热点，万亿债转股成为众人热议的对象。有观点认为：股市将因此迎来千点反转，国企改革将再次成为经济热点，债转股利好商业银行处置不良资产，消化现在经济风险等。也有观点认为：债转股的实质是因为急功近利，行政手段逼迫银行就范，从而银行要承担更大的股权投资风险，这样延迟了风险暴露。本文通过理论和实证两种方式，分析债转股的目的、模式、作用和风险点，提出债转股应按照市场原则进行，加强债转股后管理，完善银行债转股后的退出机制等建议。

一 本轮债转股的动因

所谓债转股，是指国家组建金融资产管理公司，收购银行的不良资产，把原来银行与企业间的债权债务关系，转变为金融资产管理公司与企业间的控股(或持股)与被控股的关系。债权转为股权后，原来的还本付息就转变为按股分红。国家金融资产管理公司实际上成为企业阶段性持股的股东，依法行使股东权利，参与公司重大事务决策，但不参与企业的正常生产经营活动，在企业经济状况好转以后，通过上市、转让或企业回购形式回收这笔资金。消息层面显示：国开、中行、工行、招行等银行入选第一批债转股试点；首批债转股规模为1万亿元，预计在3年甚至更短的时间内，化解1万亿左右规模的银行潜在不良资产。消息层面还显示：首批债转股试点企业，主要是生产能力和项目符合相关法律法规规定、符合产业政策和转型升级方向、属于先进产能但出现暂时困难的企业，以国企为主，该类企业贷款分类为正常或关注类贷款；债转股试点企业不能是处于市场出清过程中的“僵尸企业”或不良企业；同时，财政对本轮债转股不做兜底。本轮债转股的动因是：

(一)降低企业杠杆率

2016年，决策层多次发声：可以通过市场化债转股的方式来逐步降低企业的杠杆率。在去产能、去库存、去杠杆经济政策的大背景下，产能过剩行业的债务违约正在逐步加大。通过市场化债转股方式，以时间换空间的手段，可以帮助有潜力的企业降低杠杆，为企业赢得发展时间，帮助其在困难时期平稳过渡，确保坏账不出现大规模集中爆发[1]。

(二)增加银行不良资产处理途径

截至2016年2月末，商业银行不良贷款余额约1.4万亿，比年初增加近1200亿，同比增长约45%，贷款不良率1.83%，比年初增加0.1个百分点；关注类贷款余额约3万亿，同比增长约35%[2]。在大量的关注类贷款中，国企、央企的违约苗头隐现。由于不良贷款快速增长，传统处置方法已远不能满足银行化解不良资产的需求，以转让为例，当前不良资产处置是买方市场，银行资产包出售价格低至三折左右。

二 债转股的国内外做法分析

国内外债转股的做法，主要有两种类型。一类是商业银行主导型债转股。由于法律法规的限制、实际操作的难度等原因，采用该方式的国家较少，较多地集中于波兰、捷克等转轨国家，日本部分商业银行也有先例。另一类是政府主导型债转股，通常在集中式不良资产处理模式下被采用。商业银行将不良贷款剥离至政府设立的处置机构(如AMC)中，再由处置机构决定是否转换为股权，历史上美国、韩国、日本以及我国均采取过此类模式。我国在1990年代曾开展过政府主导的债转股，由政府设置长城等四大资产管理公司实施债转股。

(一)以日本为代表的商业银行主导型模式

二次世界大战后，日本的旧财阀被强制解散，企业出现了较大范围的不良贷款，银行通过债转股大量吸收了企业的股权，促进了主办银行制度的形成。在早期严格监督的制约下，银行与企业关系紧密，虽然不经常干涉企业的经营活动，但能够清楚地掌握企业的真实经营状况，使得银行放贷的风险得以降低。然而在后期，也正是因为主办银行制度，使得政府、企业与银行逐渐形成了强依赖性的排他关系，多方业绩息息相关、紧密相连，刺激了贷款需求，使得不良信贷反而产生得更多，为日本1990年代的经济危机埋下了隐患。

(二)以美国为代表的政府主导型模式

在2008年的金融危机下，三大车企均资不抵债，陷入僵局。以通用汽车为例，为避免企业进入破产清算，大批工人失业，政府果断为通用提供了数百亿的贷款。并且通过债转股对通用进行了债务重组，将总计500亿美元的贷款转化为美国财政部拥有的新通用6成股份。经过削减产能、重建公司治理等一系列有效的重整措施后，效果显著，通用逐渐走出破产保护，经营不断得到改善，直到2010年完成了IPO(首次公开募股)。与此同时，美国政府也逐渐撤出资金，到2013年12月9日完全退出。尽管付出了近百亿美元的成本，但成功避免了百万的就业岗位损失，使得美国工业免遭重创，维护了社会稳定，此模式不可谓不成功。

由于债转股在对象选择与总额控制上都比较重要，其余很多国家也对债转股有着较为谨慎的政策控制，如：克罗地亚允许银行不良贷款转化股权的比例为银行总资产的2.5%；智利鼓励债转股用于出口和进口替代型部门及私有化项目，央行每月设定可以转换的最高限额。

(三)我国本轮债转股的混合模式

与1999年债转股相比，本轮债转股由政府主导型模式转变为“商业银行主导型+政府影响型”模式。本轮债转股和1999年债转股存在较大差异，主要项目对比见表1:

表1 1999年债转股和本轮债转股比较

但在中国特色的环境下，特别是当前债转股主体银行是国有银行的背景下，债转股对象的选择究竟由谁来主导，就显得格外关键，是由政府有关部门进行筛选还是由债权银行自主甄别风险，就大不相同。政府虽然是相关企业债转股的参与者与推动者，但政府部门本身并不负有经济责任与风险，对于企业的不良资产最终能否实现返良不承担最终责任。而且政府工作人员既需要考虑到各自省市政治经济稳定各方面的问题，又需要面对来自各方面的人情，本身还需要抵制权力寻租的诱惑，以不完全专业的角度仔细调查辨别一二类的企业进入债转股名单，显得十分困难，最终导致的可能就是“拉郎配”[3]。因此，要避免政府相关部门在政策实施过程中权利过大，管住“看不见的手”，更多地运用市场的手段，让银行、让债权人自主选择。

三 债转股的理论分析

债转股作为一种盘活边缘不良资产的举措，一旦操作不慎，不仅无法化解体系中的金融风险和优化企业发展，还会积累和加剧金融风险。比如：转股的流程中牵涉主体甚多，包括银行、企业、地方政府、财政部门等，而这些主体间均相互独立，因而必然存在主体之间的利益分歧甚至冲突。在多方主体博弈的过程中，银行如何确保处于主动地位？又比如：由于存在信息不对称，在对企业真实情况不甚了解的状况下，如何有效管理债转股过程中的风险问题？

(一)债转股宏观环境分析

将当下债转股与1999年的那次债转股相比较，可以发现宏观环境发生了巨大的变化。1999年债转股之后，我国正式加入世界贸易组织，成为世界商业中的一员，进而整个行业与经济全面上升，很多债转股的企业由此获得新生，蓬勃发展。同时各种资产大幅度升值，而当时转让不良资产时土地与房产的估值很低，十倍以上的不动产增值使得不良资产变现后大多呈现盈利的状态。四大资产管理公司的成功很大一部分可以归于土地与矿产的升值。而现今我国的经济没有可预期上升的时机，仍处于下行过程中，而国际贸易中也遇到了如TPP(跨太平洋伙伴关系协议)等的多重阻力。虽然房产至今仍旧未缓下上涨趋势，但十倍增长的可能性难以想象。可以预见的是现今债转股后，成功转化的概率相比于1999年会小很多。

(二)债转股的正面效果分析

1.缓解商业银行资产恶化压力

在需要考虑债转股的形势下，按照商业银行现有的几种不良贷款处置手段，基本只剩下资产转让和诉讼追偿了。资产转让是指商业银行将债权以公允价格转让给第三方的行为，实际中主要的问题在于难以界定合理的价格。而诉讼追偿对于资不抵债的公司来说可能就只有破产清算，银行则会损失大量的贷款本金，这是银行与企业都不想看到的。债转股则提供了一个新的选择，相较于资产转让，银行可以自己做回避转让时的大幅折价。对于那些因为短期因素造成流动性困难，而无法偿付的企业，债转股不仅暂时缓解了困局，避免了优质资产劣化，从债权人的身份变为了股东，也可以更有力地直接参与到企业的日常经营中。如果企业能渡过难关，在形式向好后再进行抛出，可能能获得远超过破产清算的收益，甚至盈利。

2.改善企业财务状况

在经济形势下行压力较大的现在，许多原先的优质贷款逐渐成为了坏账。企业背负沉重的贷款负担的同时，经营状况不佳，每年经营利润入不敷出，连利息都还不上，难以为继，濒临破产。通过将贷款转化为股权，企业的负债得以有效降低，这不仅能够改善企业当期的财务报表，同时也改善了企业潜在的市场融资能力。对于具有一定竞争力能够长远发展的企业来说，债转股可以帮助它们在面对不景气的经济环境时降低负重，待市场回暖后再焕发新生。

3.改善社会融资结构

目前，全社会企业普遍杠杆率较高，去杠杆作为供给侧改革的“三去”之一，影响着整个金融体系的系统性风险。债转股则为存量融资调整提供了一项途径，它有利于降低债务在GDP中的比例，升高股本融资占社会融资的比重，进而缓解金融体系的整体风险。

(三)债转股的负面效应分析

1.债转股对降低企业杠杆率意义不大

根据《中国国家资产负债表2015》，2015年末，我国全社会企业(非金融机构)负债101万亿元、杠杆率1.5(杠杆率=负债/GDP=101万亿/67万亿)。本轮债转股首期规模1万亿，仅占全社会企业101万亿负债的0.99%，在企业不新增负债的情况下，1万亿债转股实施后，企业杠杆率从1.5下降至1.48，降幅1.3%，意义不大；若企业杠杆率下降10%到1.35，债转股规模需要扩大到15万亿(约占2015年年末全国金融机构贷款余额93.95万亿的16%)，银行风险资产需要增加45万亿(商业银行被动持有的对工商企业股权投资在两年内风险权重为400%)，对应资本至少需要增加3.6万亿(按8%计算，不考虑2.5%的储备资本、0-2.5%的逆周期资本、1%的附加资本)；两年后，风险资产需要增加172.5万亿(超过两年处分期，商业银行对工商企业其它股权投资的风险权重为1250%)，资本需要增加13.8万亿，新增如此巨大规模的风险资产和资本是商业银行无法承受的。因此，债转股对降低企业杠杆率意义不大。

2.债转股仅是一种保全措施

从商业银行的角度来看，在债转股开始时确定客户是贷款对象，一开始就没有持股动机，只有在不得已的情况下才会考虑去持股。即便在全能银行体制下，全能银行从一开始就会确定对客户究竟是贷款还是投资，一旦确定为贷款后，主观上也没有持股动机。在贷款对象正常经营的情况下，贷款银行能够顺利收回本息，贷款银行是不需要持股的；但是在贷款对象出现严重经营问题、无法偿还或者严重拖欠本息时，银行需要根据问题严重程度采取不同的保全措施，债转股是若干种保全措施中的一种。

3.债转股现金回收率不到20%

从处置时间和现金回收率来看，债转股对银行非常不利。根据官方数据，1999-2006年，四大资产管理公司接收不良资产1.45万亿，处理不良资产1.21万亿、占比84%，累计回收现金约2110亿、回收率17%。

4.债转股对银行财务指标的不利影响

债转股股权的公允价值与银行贷款账面净值之间的差异会对银行财务指标产生不同影响。假设债权与股权的置换比例1:1(债权置换等价值股权)，正常贷款(未减值)和不良贷款(已计提减值)债转股对银行财务指标的影响如下：

(1)正常贷款债转股

利润表：由于正常类贷款在债转股的过程中，账面贷款价值与转换后股权等值替换，两者不产生差异；债权转股后，若公司不发放股息，同时原债权不再产生利息收入，会造成银行收入(利息)减少，从而影响当期净利润。

银行监管指标：由于正常类贷款没有计提拨备(没有计入不良)，因此债转股对拨备覆盖率没有影响，而拨贷比会因为分母贷款总额的减少而变大；债转股后，股权资产风险权重(转股两年内400%，两年后1250%)提高、加权风险资产规模增加，会导致资本充足率下降。

短期内，正常类贷款债转股会对银行的利润表造成小幅负面影响(利息收入下降)，同时增加银行的资本负担；但是，考虑到正常类贷款债转股企业一般已经存在偿付问题，如果当期将其确认为不良贷款，会对利润表造成更大影响。因此，正常类贷款债转股在短期内平滑了银行账面利润。长期来看，由于债转股回收期限长，现金回收率低，并且极大地提高了资本占用，使银行丧失了放贷机会，总体上对银行不利。

(2)不良贷款债转股

利润表：由于不良贷款已经计提过部分减值损失，因此在其债转股过程中，因为贷款净值小于对应转换后股权的公允价值，将转回已提拨备，所以会增加当期利润。

银行监管指标：债转股将使得不良贷款规模以及拨备余额的同步减少(类似于不良贷款核销)，会使得拨备覆盖率和拨贷比下降。不良贷款债转股对资本充足率影响较为复杂，首先从分子项来看，由于当期拨备冲回(转股价与不良贷款账面价值差)所带来的净利润增加，将增加净资本；而从分母来看，银行对于股权类资产400%的风险权重又会使得风险加权资产增加，此时，分子分母的同向变化对于结果的影响是不确定的。特别是当债权银行原先对该笔债权计提了较高比例的拨备减值后，债转股后可能使得资本充足率上升。

(四)债转股的不确定性分析

1.债转股的实施面临现有市场规则的挑战

一是从法律规定层面上讲，债权不能直接转化为股权，因为投资形成的股权和合同形成的债权是两种完全不同的民事法律权利。债权人是合同之债的权利人，不是企业股份的持有人。二是资产管理公司没有实质性根据其持股参与到企业的经营中，没有真正行使其股东权利，一旦企业经营恶化，资产管理公司将处于被动的境地，且商业银行既没有企业的股东权利，也丧失了企业的债权人权利，其利益难以得到有效保障。三是债转股会软化企业的债务责任，存在巨大的道德风险。

2.债转股实施的前提是形成各方能接受的不良资产转换价格

债转股需要资产管理公司收购商业银行的不良资产，如果按原价收购不良资产，则不良资产脱离了其实际价值，对资产管理公司不利。如收购价格打折过低，则损害了商业银行利益，商业银行很可能更加倾向于自己寻求交易对手把不良资产转出，而不是把不良资产出售给实施债转股的资产管理公司。如果不良资产收购价格不能达成一致，则债转股将无法实施。

3.债转股实施的保障是资产管理公司能筹集到充足的资金

资产管理公司的资金来源可以分为三种：一是财政直接注资；二是从人民银行获得贷款；三是从商业银行拆解资金或向商业银行发行债券。除财政注资之外，其他资金来源均需资产管理公司后期偿还，因此资产管理公司实施债转股时必然会考虑到后期的运营机制。

4.债转股成功的核心是企业经营能力得到改善

债转股模式若要成功，就需要债务人企业在债转股后能改善经营能力，提高盈利能力，企业通过盈利回购股权，则债转股结束，企业发展走上正轨。但实施债转股的企业一般都面临着现金流动困难的情况，如债转股之后其经营能力没有改善，则资产管理公司的股权将难以处置，且二级市场减持会对股票市场形成重大的冲击，债转股模式退出困难。投资人股权与债权不同，不具有强制清偿的属性，在流动性方面，股权投资有着大量的不确定性与较高风险，很难预期未来的走势以及能否将股权进行变现。

四 债转股的实证分析

普遍认为，债转股对银行和企业是一种双赢，既能减少企业负债又能降低银行不良率。但即使转为股权，也存在企业经营情况持续恶化，银行仍旧处于劣势地位的情况。而持有债权，只要公司没破产，银行就保留债权，但债转股后，债权就没了。

这是一家身处金融风险重灾区分行的逆袭：2016年，中国银行通过债转股成为熔盛重工(现名华荣能源)的最大股东，这则新闻一时引起市场哗然。从原来中国最大的民营造船厂，到转向石油、天然气等能源产业，熔盛重工资产负债率高达123%，发布公告时公司借款及融资租赁负债总额达人民币224.44亿；本轮共发行171.5亿元新股，置换22家银行与1000家供货商的债权，占发行后总股本的88.6%，公司的债务基本抹掉，同时股东结构中大部分都是自己的债主了。相当于银行原来是债主，现在借钱借成了股东。

如果贷款发生不良，原来可以通过延期、资产处置、企业清算、抵押品变卖、担保方或母公司归还等方式多少清收一些，然后结束这笔贷款；而转股后，不仅收不回清收款，反而还要成为股东一直持有这笔不好的资产。以下对本轮债转股与1990年代的债转股进行对比，并对实行过程中的可能性进行初探。

(一)谁占主导权，决定了未来的实际效率与效果

1999年的债转股主要通过四大AMC(资产管理公司，也称坏帐银行)承接四大国有银行1.4万亿不良资产，通过债转股处置了4000万不良资产，将银行对企业的债权最终转为资产管理公司对企业的股权[4]。AMC是政府为了国企脱困而成立的，主动权在于政府；进行债转股的名单也由国家经贸委推荐，在推荐名单内的企业才去谈判确定具体转股方案。

而1995年颁布的《商业银行法》第43条明确规定商业银行不得向非银行金融机构和企业投资，本轮的债转股属于“另有规定的除外”，由银行直接转股，还是成立各自的资产管理公司，还是成立股权投资机构代为持股，都还未有明确说明。

但不论何种形式，本轮债转股大概率都将是银行为主体，运行效率与主动参与度较原来资产管理公司应该会有明显提升。AMC当时承接不良贷款的资金主要来自财政部、央行再贷款、四大行和国开行的金融债，本质上是使用无偿的资金进行企业资产重组，因此积极性与急迫性有限，在改善企业经营重组的动力与专业支持上未必发挥很大作用；加之信息不对称，AMC未能有效对持股企业进行监督和管理。而银行主导后，对于企业的筛选、企业后续的经营参与改革等将发挥更明显的效果，能改善企业经营。

(二)政府是否注资支持，将影响银行的意愿与实施的成本

原来可预期的贷款资产变成未来不可预期的股权，原来固定期限的债务本息的现金流变成未来不确定性的股权投资收益，这在目前银行的存贷制度下、在银行的资产负债的期限上可能会存在错配。那么政府是否会针对进行债转股部分对银行提供专项低息再贷款支持，或是不良拨备上进行单独核算？如果无政府注资或支持，银行在债转股的比例与规模上将不太可能进行大规模的推进，甚至只能是小规模的进行。而从目前看，政府大概率不会进行注资。

再从可能实现的债转股成效看，这次的债转股背景与之前完全不同。1999年债转股主要对象为国有企业，随后享受了职工下岗等深度国企改革带来的红利以及之后十年土地房产增值带来的巨大收益，加上当时我国刚刚加入WTO，出口大幅增加，成功化解了国内的供给失衡，给困难企业带来了十年的黄金发展期。

而目前的市场背景是我国的公司债务约占GDP的160%，银行不良率超过2%,实体经济企业资产负债率约为60%，经济下行伴随着供给侧调整，不良资产以落后产能和结构性过剩库存为主，银行还需要具备更强的产业整合和去库存能力才能达到转股后改善企业经营状况提升股权价值，而现阶段下银行的专业范畴是否足以应对该挑战？

(三)转股后股权的退出方式和期限

之前AMC的债转股设定的存续期是10年，意味着10年内需完成转股和退出的全过程。而本轮债转股由银行主导后，转为普通股还是优先股，有多长的持股期限的要求，未来是企业全额回购、未上市企业上市后退出，还是以怎样的方式收回股权投资并获得回报，都影响着银行债转股的意愿。《商业银行法》第42条认可了商业银行因行使抵押权质押权而取得的不动产或股权，即允许商业银行因资产处置而被动持有企业股权，但却规定了两年的处分期。作为不良资产处置方式，债转股并无显著优势，根据《商业银行资本管理办法》第68条“商业银行被动持有的对工商企业股权投资在法律规定处分期限内的风险权重为400%”，两年之后，该股权的风险权重升至1250%。虽然已足额计提的不良资产需100%冲抵相应附属资本，对资本金的消耗同样可观，但相比之下债转股400%和1250%的风险权重不具备任何优势。

(四)银行在选择目标企业时是否会存在寻租行为

是否制定统一标准来决定哪些可以成为债转股的企业；不良率高的也多是一些传统的产能过剩行业，尤其集中在钢铁、煤炭等行业，这类型的企业在越来越多的轻资产企业参与的竞争中如何胜出并保持生命力，以此带来股权投资的回报；怎样进行债转股目标企业的筛选并通过制度建立避免利益交换与寻租行为，都具有一定的难度。

(五)资产类别上，债转股是否只适用于不良资产，正常资产是否适用

《公司法》第27条规定：“股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资。”国家工商行政管理总局令第64号《公司注册资本登记管理规定》第7条规定：“债权人可以将其依法享有的对在中国境内设立的公司的债权，转为公司股权。”以上法规框架并未对债转股的实施对象进行限制，因此可以广泛适用于不良及正常资产[5]。而在正常资产处置方面，主板、新三板和非上市公司均有大量债转股成功案例。本轮债转股不一定是不良资产，银行并不倾向于把不良债权转为不良股权。如果对象不一定是不良资产，那么就考虑到可能是银行想涉足股权投资的手段。

(六)债转股是银行想涉足股权投资的手段

在低效的债和相对高昂的融资成本的矛盾中，债转股可能就类似“投贷联动”模式。即银行与专业投资机构联手为企业提供服务，投资机构负责筛选企业和股权投资，银行负责贷款。当企业经营糟糕出现坏账时，银行从投资机构获取补偿，凸显债性；当企业成长性好时，银行也可以按约定股价进入获取股权增值收益，凸显权性。银行、投资机构、企业共同捆绑利益，有更大的利益触动去整合资源将企业进行提升。

在这种模式下债转股成为兼具股性与债性、进可攻退可守、不论企业好坏的逆周期投资品种，也预示银行传统的存贷息差模式转为股债相结合管理模式。这其中债转股的比例、换股的条件、定价是怎样，专业机构的形态是资产管理公司、产业基金、还是银行成立专业投资子公司，是否是银行实施混业经营的尝试，这一些既源于债，又都源于股，都具有不确定性。

五 关于商业银行债转股实施的建议

不论如何债转股只是债务重组的一种方式，并不是让企业脱胎换骨的神丹妙药，也非银行为不良资产买单。债转股是商业银行采取的若干种保全措施中的一种。短期内，债转股有助于缓解目前银行不良贷款快速增长的趋势，但长期而言，债转股项目现金回收周期长、回收率低、资本占用极高，总体上不适合大面积推广。为此提出以下三点建议：

(一)市场化债转股

债转股过程中蕴含的并不仅仅是当下的一时之利，也潜藏着未来更大的忧患，在较大的风险面前，应当充分尊重债权人及投资人的本身意愿，不通过政府的行政指令强制撮合推进，应尊重市场的规律，放开一定权限，由市场力量自主选择适宜债转股的企业。允许银行自主根据资产风险与收益的评估和企业谈判确定交易价格与附加条件。政府应做好积极的引导与规则制定方面的完善，发挥积极作用，但避免过度干涉。

1.优选客户

如果从银行的角度可将企业分为三类：第一类经营正常，资产良性，企业可以正常地进行还本付息。第二类经营不善，产品没有市场前景，资不抵债，企业几乎没有可能还本付息。而第三类则是介于二者之间，企业负债过高，但经营还有希望，如果银行强行按期回收贷款，则企业经营停滞进入破产，贷款反而无法收回；反之改变方法让企业有所喘息，还有希望能够正常经营，逐渐转良。毫无疑问，第三类企业是最需要银行实行债转股，也是有价值实施债转股的对象。再看第二类，产品既没有市场，又不具备竞争力的企业，债转股是没有用的，应当直接转让或破产清算。

债转股是一把双刃剑，债转股客户选择，要按照优胜劣汰的市场规律，根据经济政策环境，尊重市场主体意愿，自行评估，自主决策，对行业、产业、企业审慎选择。债转股选择的客户要属于朝阳周期性行业，符合国家产业政策，产品有市场，有潜在价值、成长性较好，发展前景良好，公司治理结构较规范，产权清晰。还可选择由于去产能或者经济周期下行导致公司经营暂时遇到困难，但在经济企稳或周期向上时有能力恢复经营，通过债转股能提升其盈利能力，实现股权增值的企业。对于属于结构性调整、遭遇淘汰的僵尸企业，如果对其债转股，充其量是一场玩资产负债表的游戏，并不能解决其根本经济问题，反而浪费信贷资源，再次制约了产业结构的调整升级。厘清符合资格企业的范畴，不仅需要银行眼明心亮，监管层面更要及时拿出符合商业原则、市场规律的政策。

2.合理确定标的资产定价

对于标的资产定价与评估，按照市场化、合法化、合理化的定价准则，定价应基于资产质量，选择合适的评估方法对资产进行定价评估，既要考虑到资产的实际情况，又要充分评估资产处置和实施时的难易程度和可变现性。

3.选择最合适的债转股模式

银行通过债转股直接把债权转成股权，在混业监管、投贷联动的大趋势下，银行或将成立新的资产管理公司(AMC)，设立股权投资基金，以基金或理财资金等方式对接，可以用优先和劣后合伙人模式、撬动社会资本直接承接银行债务模式等。

(二)加强债转股后管理

1.保证银行的股权合法权益地位

作为利益主体之一的银行，务必要切实落实企业融资时的风险防控前提和条款，逐一核实相关项目，确保银行利益不受损失或少受损失。为了提高债转股后企业的经营转型效率，扭转亏损的局面，应当从制度与实质上根据银行持有的股权比例给予银行在企业经营管理过程中的决策权，发挥与其所承担风险相匹配的作用，享有企业后续经营收入的分配权与资产的自主处置权，才能更好地盘活企业，实现商业银行资产的保值增值。

2.参与企业经营管理

债转股的特性决定，本轮债转股整体上不会大面积推广，银行债转股后所持股权能否增值，取得好的投资收益，核心在于未来企业的经营能否有改善，取决于企业所处周期性行业与经济周期再次上行。若未来企业经营得好，银行能取得好的投资收益，股权退出也容易；若未来企业经营没有实质性改善，持有的股权处置周期长、难度大、变现难，可能成为一堆烂账。市场化债转股股权结构，对企业管理层存在一定的制约作用，银行通过参与企业经营管理，发挥应有的股东权利，推动企业转型升级，平稳过渡。

3.多渠道市场化股权推出

债权和股权在收益和风险方面存在不同，债转股类资产收益不确定性较大，资产处置周期长、难度大，银行要根据企业经营及资本市场情况，制定股权处置方案，与投行等联手，通过多渠道方式，择机市场化退出，保全银行资产。

(三)完善银行债转股后的转让退出机制

一是需进一步探索明确银行在债转股之后的后续退出机制，比如是引入专业的第三方资产管理公司承接，还是引入更多的社会资本来参与到其中。二是充分利用好各证券交易所与股权转让板块平台，对债转股后的股权交易提供便利。三是通过协议约束，对于经营转好的企业，激发其积极性，鼓励企业回购股权。

[1]罗柏宇.浅析债转股的目的、内容和影响[J].金融动态专报，2016(4)：13-14.

[2]郑英威.浅析债转股：企业的救命稻草还是银行的数字游戏？[J].中银国际，2016(6)：21-23.

[3]刘欣.债转股背后的利益博弈[J].招银研究，2016(1)：87-88.

[4]叶海蓉.“债转股”的动因与管控[J].招银研究，2016(26)：11-12.

[5]黄舒雯，林佑儒.债转股，银行会成为不良企业的接盘侠吗？:新市场环境下债转股初探[J].江苏金融，2015(6)：101-102.

(责任编校：杨丽英)

A New Round of Debt-to-Equity Swap Facing Commercial Banks: Difficulties and Solutions

MIAOJin-chun
(School of Business, Nanjing University, Nanjing 210093, China)

Reducing overcapacity, destocking, and deleveraging are the three major tasks surrounding the supply-side reform. Among them, deleveraging influences the systemic risks that would ultimately impact the financial system. Recently the debt-to-equity swap as an important measure to deleverage has become an economic hotspot and the trillion-yuan debt-to-equity swap a heated debate. Reason behind this is that the debt-to-equity swap can lower the corporate leverage ratios and provide the banks with more options when tackling the non-performing loans. Positive effects of the debt-to-equity swap include alleviating the pressure commercial banks suffer from asset quality deterioration, and improving financial conditions of the companies and the financing structures of the society. The implementation of debt-to-equity is challenged by the current market rules, and the key to its success is to improve the companies’ operating capability. Therefore, commercial banks should follow the market rules to carry out the debt-to-equity swap plans, strengthen their management and improve their exit mechanism after the debt-to-equity swap is completed.

commercial bank; debt-to-equity; deleveraging; creditor′s rights; stock rights

2016-10-08.

缪锦春(1972—)，男，江苏东台人，南京大学商学院教授，博士后，研究方向：银行风险控制。

F830.33

A

1673-0712(2016)06-0058-08