石油期货价格波动风险研究

呼伦贝尔学院 张淑云

一、石油市场历史回顾及发展现状

现代石油工业的发展是从19世纪开始的，最初在1859年，德雷克在美国宾夕法尼亚州进行了首次商业石油开采，矿物油逐渐取代了植物油成为主要燃料品种。科学技术为工业带来的变革让石油工业发展迅速，石油市场也随之壮大，许多从事石油的企业崭露头角，1870年，洛克菲勒成立了美国标准石油公司，该公司在灯油时代便长期垄断着美国的炼油业及市场份额，20世纪初完成了跨国石油工业基础，标准石油公司在世界各地成立了自己的分公司，但是美国最高法院经反垄断裁决后，标准石油公司很快解体，独立出来的公司包括埃克森公司、莫比尔公司、雪佛龙公司等，世界石油市场出现了变化，除美国外，英荷壳牌公司也发展迅速，在亚洲地区建立了石油开采及销售市场。

进入到20世纪20年代，石油市场寡头垄断趋势非常明显，根据租让合同来进行石油开采、生产以及石油运输，通过协议来维持稳定的石油市场交易体系，因而在第二次世界大战爆发之前，石油市场主要采用美国墨西哥湾的加成定价方式，世界各地的石油均以墨西哥湾离岸价加上墨西哥湾消费中心运费来完成计算，二战结束以后，石油供给方转移到了中东地区，世界石油公司均按照沙特阿拉伯、利比亚以及卡塔尔的离岸价来编制基准价格。为了进一步维护石油输出国的根本利益，沙特阿拉伯、科威特、伊朗以及伊拉克组织发起了石油输出国组织，简称OPEC，目前共有13个成员国。

1960年，OPEC成员国的石油出口量占据世界石油总出口量的85%，平均日产出730万桶石油，展现了压倒性的巨大市场能量，与此同时，OPEC成员国与欧洲某些国家的石油公司签订了新型经营合同，成员国积极参与到石油经营管理，建立本国的石油公司，强化立法，收回了石油资源的最终控制权，OPEC对各个成员国之间进行着协调，以集体参与的方式与西方石油公司谈判，目的在于提高石油价格，主要针对跨国石油公司控制市场的能力，对石油市场寡头垄断发起挑战。

进入到20世纪70年代，发达国家对于石油的依赖日益加深，相继出现了石油短缺的情况，随着阿拉伯世界与以色列爆发战争，第一次石油危机出现。为了抵抗和有效打击以色列支持者，阿拉伯主要产油国对美国采取了石油禁运，此后OPEC成员中的阿拉伯国家在同年12月宣布回收石油标价权，并且将石油基准价格从3.011美元提高到了10.651美元，OPEC组织利用这次机会，将2～3美元的平均油价一举提升到13美元，继第二次世界大战后最严峻的世界性经济危机由此爆发，连续三年对石油工业产生巨大冲击，在这场石油危机和经济危机下，美国工业生产总值下降14%，日本工业生产总值下降了20%左右，全球工业化国家的经济增长出现明显放缓。

1978年底，作为第二大石油出口国的伊朗，政局发生了动荡，国王巴列维下台，伊朗国内亲美分子遭到肃清，恰逢此时又发生了两伊战争，全球石油产量遭遇重大影响，平均每天580万桶的出产量急剧下降到了100万桶以下，伊朗甚至停止了石油出口，OPEC再一次提高油价，世界石油价格在1979年终于开始暴涨，从每桶13美元暴增到了1980年的34美元，这种状态一直持续了近半年时间，尽管周期并不长，但本次石油危机成为了西方国家在70年代经济全面衰退的主要诱因。

经过20世纪70年代两次石油危机，原本由跨国公司控制的石油市场结构被彻底更改，跨国石油公司的垄断地位以及独占所有权陆续丧失，许多石油公司转型成为了贸易商，从事石油运输、服务贸易，利用石油价格波动来进行短期的投资和现货交易。

尽管如此，OPEC并未在20世纪70年代形成对石油市场的垄断控制，原因主要在于石油价格的暴涨让需求量出现降低，因油价上涨使西方国家不得不采取节能措施，调整石油需求结构，因此北非轻质原油开始得到广泛接受。进入到20世纪80年代，石油市场价格结构与形成机制也有了改变，石油市场向多元化发展，资本注入增多，石油价格开始复杂多变，让许多石油交易商从固定合同转变成为现货交易。石油现货交易不再停留剩余市场，而是根据石油市场价格成为主导市场，各大跨国石油公司、石油消费国利用石油政策来开拓自己的交易市场，对于规避风险的能力不断提高。

二、石油期货主要市场

以美国、欧洲为首的石油业巨头在亚洲从事石油生产、交易、消费等方面具有传统优势，因此石油期货交易逐步形成此以美国、欧洲以及亚洲为主的石油期货交易市场。

（一）美国市场 美国是全球第一大石油消费国和第二大原油生产国，但是最近10年以来，由于消费需求提高与产量的下降，进口量大于自产，原油60%需求依赖于进口，主要贸易方是南美洲、英国以及非洲的尼日利亚，美国石油期货市场最主要的部分在于墨西哥湾沿岸以及纽约，期货交易的活跃程度并不亚于欧洲。美国拥有相当数量的尖端输油管道系统，因此原油期货批量交易十分灵活，欧洲的原油每批在50万桶左右，这需要参与者具备强大的资金实力，而美国10万桶便可以形成交易，这是美国石油期货市场活跃的主要原因。美国石油消费结构较为独特，而且汽油方面也有统一的计量标准，所以汽油是美国交易量最大的油品，占据市场42%比重。在原油价格上，美国期货市场也与欧洲存在不小的差异，主要是因为市场中有廉价的国内石油，除了极特殊情况，美国政府禁止本国石油出口，因此美国并未成为石油市场的供给者，所以国内石油期货市场的价格相对稳定，在20世纪80年代，美国解除了石油进口限制，这让石油期货交易变得更为繁荣。

（二）欧洲市场 欧洲石油期货市场主要由英国、法国和德国组成，欧洲期货市场在20世纪50年代便已出现，包括驳船与油轮两个主要部分。驳船市场期货油品多数1000吨批量级以上，这些油品通过莱茵河运输到瑞士与德国，其中也有少部分进入到了法国和英国。驳船交易供应商集中在西北欧海岸，期货参与者数量繁多，主要以鹿特丹为核心，在阿姆斯特丹、鹿特丹与安特卫普地区利用离岸价完成交易，不但从事期货投机性交易，也将油品分销至终端。油轮市场的油品交易批量一般在18000吨以上，虽然油轮交易市场也作为地区中心，但其更偏向于国际性交易市场，因为油轮市场的变化和转移相当频繁，通常以西欧到岸价格作为报价根据，以传真、电报、电话、电子通讯等手段来维护交易的正常进行。报价系统雇佣专门的接线人员来为交易商提供价格信息，精确、及时的报价服务也被看做是国际石油期货交易的合约基础。另外，地中海也是欧洲主要的现货、期货交易市场，在地中海市场的供应商主要是当地炼油企业，意大利海岸独立炼油商最为著名。目前，俄罗斯的石油供应业在持续增长，随着油田不断得到开发，俄罗斯也可能成为欧洲期货石油交易的重要成员。柴油是欧洲期货交易量最高的油品，占据市场的半壁江山，投机的交易量十分庞大，相比之下，汽油仅排在第二位。约为油品市场的25%。

（三）亚洲市场 20世纪80年代，亚太地区以东南亚为首的石油市场持续繁荣，我国的石油消费量也在不断增高，进入到21世纪以后，亚太地区的原油需求发展速度，高于世界原油需求平均增长幅度，亚洲市场的石油供应者主要是当地炼油商与阿拉伯海湾诸国炼油商共同构成。新加坡是亚洲市场期货交易发展最为迅速的国家，其在世界现货市场中所经历时间最短，但很快却成为了东南亚石油交易的中心区域。因西方国家需求主要面向于轻质油品，中东地区的重质油更多运往亚洲，但是随着西方发达国家因轻质油产量不足而提高了对重质油的需求量，亚洲地区逐渐成为了石油期货交易的另一个主要市场，以新加坡为首的期货交易市场发展速度很快，交易量也十分活跃。

三、石油期货价格波动风险

在经济全球化进程当中，石油在国民经济中所占比重越来越大，通过对石油期货波动性及风险的研究，有助于准确分析石油价格未来走向，对于度量国际石油价格所伴随的风险具有现实意义。

（一）流动性风险 石油价格风险的研究基础在于流动性，然而截止目前，学术界尚无公认的关于流动性的定义。通常而言，当一种资产和现金能够以较小的交易成本迅速相互转换时，就说该资产具有流动性。流动性实际上是投资者根据市场的基本供给和需求状况，以合理的价格迅速交易一定数量资产的能力，是迅速执行一定数量交易的成本，一般而言，较低的交易成本意味着较高的流动性。

流动性是买卖大量证券而不导致其价格剧烈波动的一种价格平衡能力。根据专家描述，流动性具有三个主要特征，分别是：密度、深度与弹性。密度又被称为宽度，它是指期货交易价格偏向中间价格的程度。如果某类资产的交易是建立在买方溢价或者卖方折价很小的条件下产生的，那么买卖双方价格十分接近，即交易价格等同于或接近于中间价格。

具体而言，交易价格与中间价格差距很小，关系紧密，反过来，紧密度意味着交易者买进价格要高于中间价格许多，而卖出价格却大大低于中间价格。深度又被称为广度，它意味着特定价格存在着订单数量，交易价格经常受到交易数量制约，这意味着密度需要在订单数量中权衡。如果市场对于小额订单具有广泛密度，而对于大宗交易却密度很小，即在某个价格水平下的密度不具有稳定性，则意味着市场在该价格下深度不足。可见，在深度较大的市场，一定数量的交易对价格的冲击较小；而在浅度市场，同等数量的交易对价格冲击较大。

（二）弹性风险 弹性是指由于一定数量交易而引发价格偏离均衡水平，恢复到均衡价格的速度，用来衡量交易市场自我恢复能力。为避免因为等待交易对象而付出过多时间成本，交易者总是希望能够尽快促成交易，于是基数庞大的交易在短时间内得到了执行，让市场蒙受冲击，随着冲击时间加剧，甚至某种油品的价格冲击引起了其他连锁反应，导致整个交易大盘无法及时恢复到均衡状态，则意味着市场目前缺乏弹性。在此需要明确的是，衡量弹性需要以既定交易量与偏差值为前提，因为只有在某种交易量下对市场形成冲击，那么冲击价格才会导致偏差程度的异化，而市场恢复均衡状态的能力或者需要的时间不同时，才能体现出具体差异。

（三）价格波动风险 以长期眼光来看，各类因素对国际石油期货价格影响主要表现在两方面：

一方面，石油市场是一个全球性市场，交易者数量十分庞大，而石油期货的价格在极大程度上是交易者通过对比期货市场所得到的。对于大部分石油商品消费者而言，购买石油的主要用途是生产成品油或直接用来消费，因此石油价格的提高将会降低石油的需求。但是对于大部分石油商品供给方而言，销售石油的主要目的是最大化利益，所以基于这一角度可以看出，供求关系是石油价格波动的主要因素，供求关系的改变将会给石油价格产生根本性影响，例如战争一旦爆发，在很长时间内将会降低石油供给，而暖冬往往直接引发燃料油需求下降等。

另一方面，目前绝大部分石油商品通过期货市场进行交易，各大期货市场的石油期货价格是石油现货的基准价格。金融市场赋予了石油明显的资本性质。而对于资本品而言，其价格并非通过简单的供求关系决定，而取决于投资者对这一资产未来收益的判断。上述的各种因素也可能影响投资者对石油资产未来收益的预期，进一步影响石油价格，如战争爆发初期供求关系并没有很大变化，但战争爆发这一事件本身将会使得投资者认为所持有的石油资产未来将有升值可能，从而使得油价在短期内大幅偏离其实际价值。

四、加强石油期货价格风险管理的建议

作为期货交易组织方，需要建立完善的市场风险管理体系，这对以规避石油期货价格风险具有根本性作用。在石油期货交易过程中，交易所是买卖双方中介，其主要职能是负责撮合交易以及担保合约的正常履行，交易所提供的风险管理，是整个石油期货市场风险管理中最为直接、有效的环节，在石油期货风险管理中处于核心地位，交易商对于风险的管理能力会直接影响到石油期货运作，我国石油期货市场成立时间比较短，在石油期货市场的风险管理上主要借鉴西方发达国家的经验，进而形成符合我国国情的控制体系。

（一）会员资格审批 石油期货与其他期货交易并无根本性差异，都是会员在交易所内统一完成交易的。会员资质与交易所经营状况会对风险管理构成直接影响，因此交易所对会员资格认证需要秉承较高的要求，首先是会员注册资本必须达到一定数值，防止恶意投机者进入市场，会员必须具备良好信誉与合法的经营历史，还要具备较高的组织能力、内部控制能力以及相对固定的经营场所，必要设施以及人员数量也需要符合一定要求，交易所通过对会员的严格审核，能够很大程度上降低交易市场风险，会员资格审批制度是石油期货交易的事前控制。

（二）保证金制度 保证金是交易所会员进行期货交易时按照相关规定交纳的费用，可以用于担保和结算，保证金制度是石油期货市场风险管理的基础，也是许多期货交易风险管理的核心制度。目前，我国石油期货市场保证金制度分为结算准备金与交易保证金两个主要部分。交易保证金是为了让会员正确履行合约，在专用结算的账户中存入一定数额的资金，属于合约占用部分，买卖双方都需要向交易所交纳在一定数额比例范围内的保证金，而结算准备金指的是会员为实现交易结算，存入交易所专用账户中的资金，属于未被合约占用的部分。最低额度在不同交易内有着不同要求，但会员结算准备金的余额如果小于最低限额，那么交易所则会向会员宣布追加保证金的通知要求，在一定时间内必须将保证金补齐，否则交易所将停止该会员的开仓或平仓权利。保证金制度的完善，是确保合约旅行和风险管理的重要工具，在石油期货交易中具有至关重要的作用。

（三）信息披露制度 交易所需要通过建立信息披露制度来维护期货市场信息，这一制度的完善让石油交易的参与者能够在公开、透明的基础上获取真实交易信息，帮助交易者准确掌握当前市场行情，进而做出合理的判断与决策，同时预防信息垄断所引发的交易风险。

总之，我国石油期货交易的起步时间相对较晚，风险管理能力存在一些不足，现阶段急需建立完善、健全的管理体系，本文针对石油市场的演进分析用意在于明确西方发达国家对石油交易的先进经验，以便于我国石油期货市场借鉴与学习。当前应对石油价格波动所进行的风险管理，核心部分仍然在于交易所和担保机构，只有交易所在制度上充分加以完善，让石油期货交易逐渐形成监管、自律与组织化，这样才能进一步提高我国整体石油期货市场的风险管理能力。

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