美元的前因后果与前瞻远见之思考

谭雅玲 研究员

20 14 年下半年美元开始实施强美元战略。这一方面是基于与欧元竞争、较量的综合性考量。美元对欧元的竞争进入白热化阶段，欧元分化的可能将伴随欧元贬值与升值而临近，因为这种汇率水平既没有反映欧元区经济的真实情况，更使得欧元无法抉择自己的汇率水平价值需要，也因为欧元区的不均衡与差异越来越大，欧元的实际价格难以评估与界定。另一方面则是美元实际利益与需求的考量。美国经济的繁荣与稳定周期可以短期承受强美元走势，而这也是美元继续走升的重要基础。实际上，美元走强处在阶段区间，只是伴随经济比较因素的明显差异而起，这种比较性刺激美元走强超乎预料与设计规划有关，进而美国经济受制于美元走强严重，美元贬值迫在眉睫。

基于上述观点的基本认识以及长期跟踪美元研究的经验，笔者认为当下美元需要寻求的是美元贬值的时机与条件，并非一味地让美元继续升值。理由在于三点:

一是美元全球化经济的特性与众不同。美元特性是历史过程的使然，更是美元战略意图的设计。其中美元定价与报价的现实已经决定美元地位的特殊性，其不同于一般的自由货币或发达国家的一篮子货币，它属于特殊权力的货币。因此，我们的市场以平常货币和普通货币议论与预期美元走势的偏颇在于对美元理解力的不足，只是从货币价格角度思考较多，严重忽略美元的特殊性，尤其是美元汇率的最终目标所在，进而强势美元的预期心理是错位美元目标与宗旨的严重误区。如果从美元背后的国家利益角度看，美元贬值是有利于美国经济本身或有利于美国全球化的战略进程的。因为货币贬值会有利于经济竞争力的维持与发挥，反之，货币升值必然削弱经济竞争力或直接冲击经济增长。日本教训值得思考与借鉴。所以美元升值不是美元战略的宗旨与目标，美元贬值才是基本策略，强势美元价格的预期并不是美元的诉求，反之只是一种策略和时间、技术的运用。

二是美国经济周期性的选择与众不同。从2000 年来看，美国经济“一波四折”。“一波”是美国经济新时代的来临，即创新经济、研发技术和引领行业为主的升级换代经济周期与阶段。突出的特点在于美国工业化时代处于“再工业化”(Again Industry)阶段，其是一般工业的升级版与创新版，完全不同于一般国家的工业化时代。“四折”在于:一折是美国高科技泡沫破灭的经济衰退，恐怖事件、地缘政治凸显对美国经济的冲击;二折是美国面临流动性过剩的经济调整阶段，高速增长转向低速增长;三折是美国新型金融危机的风险应对，经济周期与经济衰退处于全新时期;四折是美国货币政策反转结构的调整时期，经济持续与强劲复苏凸显。但是这种状况最终推进了美国经济新时代、新周期与新结构、新组合，特色在于流动性过剩的全面引领与指引，美元霸权的再发威与再垄断新时代，即美元份额的扩张，回归欧元抢占份额之前的美元地位，美元独霸回归;美元市场覆盖率全面垄断的时代，美元定价与报价已经从金融领域扩张到资源、商品与农产品全方位的调控，美元为主的霸权鼎盛时代。这也是形成美国经济复苏的强大推动力，经济全球化的结构与份额力量刺激美国经济复苏超出预期的强劲，这与美元霸权引领与覆盖范围有紧密关联，更是十分重要的基础要素。

三是美元货币政策性的宗旨与众不同。几年来，美联储的政策焦点十分集中与敏感，美联储因素是困惑市场的重点。然而，与对美元特性的理解一样，对美联储的特性的理解是基础要素，即美联储是一般的中央银行吗?一般的中央银行宗旨与目标是为本国本土经济服务，而美联储作为美国的中央银行绝非如此，其基点来源于美元的定义与定位，进而美元的货币供给量是以世界为主，美联储的政策宗旨并不以本国本土为主。60%的美元是供给美国以外的世界范围，只有40%供给美国。因此，美联储的QE 是释放与覆盖美元的影响力和市场份额，并非市场解读的因为美国华尔街的金融危机，或美国经济衰退，这些只是美联储QE 的次因，不是主因。伴随美联储的QE，欧洲的QE 和日本的QE 也就耐人寻味了。而美联储要求欧洲和日本货币政策宽松的宗旨与目标也就十分显然，并非完全为他们的经济着想，反而是为美元掠夺与占有创造更好的条件与空间。此时，我们或许就可以明白美元升值用意何在，即扩大的是美元的影响力，而非欧洲和日本救助经济的实际需要，用心十分巧妙与透彻，凸显美元的鹤立鸡群。

透过上述分析，我们不难看出美元升值的两个层面。

一是美元无奈的顺势而为。“无奈”是因为美元经济基本面与欧洲和日本等发达国家比较之后的优势明显，美元升值是无奈的一种选择，但并非美元的本意。因为美国作为全球化的经济构造，以及技术创新的产业引领，美元升值必然伤害这种构造与技术的发挥和收益，甚至会严重影响利润回报。美元升值对美国经济的抑制作用是明显的。其中2014 年第三季度与第四季度的经济增长指标是一个明显的例证，即从5%的增速下降到2.2%，美元升值不利于美国经济的复苏是可以确定的。另外，美国银行业也受到较大的冲击。美国联邦储蓄保险公司今年2 月24 日公布的数据显示，2014 年第四季度美国银行业整体盈利同比下降7.3%，6509 家商业银行和储蓄机构的净利润总和为369 亿美元，同比下降29 亿美元。当季美国银行业净利息收入同比上升1%，但非利息收入同比下降0.3%，其中住宅抵押贷款销售和证券化相关业务收入同比大幅下滑30.8%。美国联邦储蓄保险公司承保的机构中有61.2%实现利润同比增长，9.4%的机构出现净亏损。当季具有较大倒闭风险的有问题的银行数量比上一季度减少38 家，降至291 家，并创6 年来新低。但2014 年全年美国银行业实现整体盈利1527 亿美元，同比下降约1%，为5 年来首次出现年度下滑。其中美元升值的冲击是不能回避的。综上所述，美元升值的主观性不存在，美元升值的客观性十分明显。 “顺势而为”在于美元策略的灵活性和成熟性。任何一种货币的升值与贬值都是相对的，美元贬值与升值的转换是必然的周期与规律。美元的成熟恰好在于运用这种自然规律顺势而为，最终目标是铺垫美元继续贬值的基础和时机。美元升值的基础因素被推进，美元升值的技术因素在设计，这两种关联加大美元指数直线上升、难以抑制，但这不是美元的宗旨与选择。

二是美元长远的深谋远虑。美元作为一个特权与霸权货币，实际上的成熟性和娴熟性是相当具有历练和经验的。因此，目前的美元升值恰恰蕴藏未来更大的风险。

第一个风险来自对美元贬值的所料不及。市场陶醉于美元升值，买美元风潮十分激进，进而为美元贬值铺垫技术与规模基础，美元贬值不仅会很快来临，而且速度与幅度会较快。一方面是美元贬值要保全美国经济的需要，另一方面是打破市场预期应对的策略选择。这对美国而言是心里有数的对应，而对于世界而言则是所料不及的难以应对。

第二个风险是或引起欧元的分化乃至瓦解。欧元是美元主要的对手和唯一的对手，其他国家的货币并不具备对美元的挑战性或抗衡性，唯有欧元的挑战具备抗衡性。因此，从欧元出台至今，无论欧元贬值或欧元升值都不是欧元实际的需要，反而是美元做主和控制的结果。从目前欧元经济基本面看，经济刚刚呈现复苏的迹象，似乎与前期欧元升值相背离，欧元升值本应不利于欧元经济竞争力，但美国机构的投资投机青睐于欧洲股市，进而即使有希腊问题风险存在，也不吝于投资欧洲股市，欧洲股市上涨不减，高涨创新不断，这对刺激与带动经济是不容忽略的。但实际上的欧洲经济尚无根本性的转变，其表现在失业增加、通缩严重、制造业不景气。股市高涨与经济基础脱节，所以很难说欧元区经济复苏来临。而目前的欧元贬值或许将继续酝酿欧元升值，进而彻底摧垮欧元区经济基础环境，进一步打击货币合作的协同。目前的欧洲央行QE很难说会成功，因为数量的概念很难兑现，谁会买是一个难题，如果按照权重摊派债券将会进一步引起矛盾与分化，即好的成员国不愿帮助坏的成员国，政策协调的风险将会直接导致货币合作松垮乃至分裂。最新的调查显示，若欧洲央行QE 无效，未来等待欧元区的或许只有解体。一份调查显示，投资者今年2 月对欧元区解体的预期升至两年来高点，即便之前希腊与欧元区伙伴国就关键的金融救助达成一致，但Sentix 欧元区解体指数(EBI)依然升至2013 年3 月以来最高，38%的受访者预计欧元区将在未来12 个月内解体，高于1 月时的调查结果24.3%。这一指数在2012 年7 月达到73%的高位，并在2014 年7 月触及低点7.6%。为了挽救欧元区经济，而且因为受到了美国的压力，欧洲央行不得已推出了QE，但是否真的有效，需要时间去检验。如若QE 无效，加上宛如定时炸弹的希腊局势，也许等待欧元区的只有解体了。所以美元升值是铺垫欧元升值的一种策略，恰恰未来的欧元升值将会致欧元于死地。回顾2010 年所谓欧债危机的一年，欧元下跌到1.17 美元，随即快速反弹到1.40美元。而目前欧元区经济环境比那时要好，欧元贬值却比上次幅度更大，最低已经达到1.06 美元，这是12 年来的新低，其中的原因十分重要，深谋远虑的策划耐人寻味和发人深省。

第三个风险是或再度引起国际竞争危机风险。确切地说是发达国家的实力发挥更优，发展中国家的发展规模与速度将明显减缓甚至收缩。金融市场则更突出价值投资的回归，减弱与减少价格投机的冲动和膨胀。但是更多的新兴市场国家和发展中国家正在投资与投机的膨胀期与扩张期，这势必会导致危机的爆发或风险难以控制。危机的爆发性正在增加，新的问题的焦灼性与敏感性十分严重。重点地区与国别在于欧元区、亚太地区、中东地区，市场风险控制面临巨大挑战。

预计美联储加息会很快来临，提前的可能性加大，但是美元加息不一定会带动美元继续升值，或事与愿违。因为投资回报率和投机回报率已经远大于利率上行，利率对市场的吸引力和调节力需要进一步理性论证。我们处在传统理论过时、新型理论尚未创立与确立的阶段，流动性是一个关键因素。传统理论基点是流动性不足，如今现实基础是流动性过剩甚至是泛滥，因此无论通胀、通缩，投资投机回报率以及风险控制指标等都需要重新确立与梳理。美联储加息不一定带动美元升值，并应关注美元资产汇率与股票的组合和搭配。

预计美联储加息会很快来临，提前的可能性加大，但是美元加息不一定会带动美元继续升值，或事与愿违。因为投资回报率和投机回报率已经远大于利率上行，利率对市场的吸引力和调节力需要进一步理性论证。我们处在传统理论过时、新型理论尚未创立与确立的阶段，流动性是一个关键因素。传统理论基点是流动性不足，如今现实基础是流动性过剩甚至是泛滥，因此无论通胀、通缩，投资投机回报率以及风险控制指标等都需要重新确立与梳理。美联储加息不一定带动美元升值，并应关注美元资产汇率与股票的组合和搭配。

预计美元升值将会有所节制，美元贬值迫在眉睫。透过美元指数今年走势的观察，可以发现每一个新水平跃上新高之前，美元指数的下行动向凸显，上升新高点具有很强的突发性以及数据刺激性。美元指数的回调与修复更值得关注。特别是强美元概念的基点在哪?市场大多数预期在于美元价格，但美国自己的期待是美元的价值，更确切地说是注重美元的市场份额与势力垄断，并非美元价格的低级简单追求。美国的高级化和高端化遵循的是金融与汇率基础原理——货币升值削弱竞争力、货币贬值增强竞争力。预计美元指数全年有升有贬，延续上年的基数，全年美元贬值的可能性更大。预计短期美元指数将会快速回到85－80 点，这似乎是美元指数的基本点，无论对自身经济而言，或对欧元竞争而言，80 点基数上下波动将会进一步扩大，年中之后到年底美元或升值，但是有限，美元贬值的意愿与策略将会有更大的可能，美元贬值已经留有充分的余地与空间。美元风险评估盲区盲点的偏颇应该引起重视与修正，对美元认识的合理与理性将直接涉及对我国人民币的评估与选择，而今年人民币的风险挑战更大，内外夹击的风险压力值得重视与认真对待。