基于面板数据的我国企业债券市场流动性影响因素研究

四川师范大学 杜迅

流动性在市场中处于核心地位，国内外学者对流动性测度指标、流动性影响因素进行了大量研究，研究结果表明Amihud非流动性测度指标能够较好的测度市场的非流动性。根据国际清算银行（BIS）的研究成果，流动性影响因素主要包括：证券品种结构、投资者行为和市场微观结构。在确定的市场中投资者行为和市场微观结构具有一致性，国外学者往往把影响因素限定在债券本身特征上。在已有研究中，流动性影响因素主要以截面数据和时间序列数据为主，本文拟建立一个面板数据模型进行研究，面板数据有着极大的研究优势。

一、流动性测度指标选择

根据目前的研究，Amihud指标是测度市场流动性较为有效的指标，本文将选用该指标对我国交易所企业债券市场流动性进行测度。

其中，表示的是债券i在t时间段内可获取有效数据的天数；表示的是债券i在t期的收益率；表示的是债券i在t期的成交金额。

二、影响因素数据的选择和描述性统计

(一)数据的选择

本文的研究对象为交易所企业债券集中竞价市场，分析企业债券自身特征因素对市场流动性的影响。样本数据来源于锐思金融数据库，观测区间为2007年1月-2014年12月。

样本企业债券剩余年限均在一年以上、评级为AAA级且是固定利率，剔除月交易天数少于10天的债券数据，流动性测度指标均为月度指标。这样共有120支企业债券作为样本数据。

(二)各研究变量描述性统计

各研究变量描述性统计结果为：Amihud的均值为1.3975，标准差为3.6011；发行规模（Issue）的均值为7.6982，标准差为0.7660；成交金额（Trade）的均值为1.432，标准差为1.5287;价格波动（Price volatility）的均值为1.0684，标准差为0.8628；息票率的均值为5.0780，标准差为0.6636；已发年限（Age）的均值为2.3584，标准差为2.137；剩余年限（Ma⁃turity）的均值为6.5645，标准差为3.6612。

三、流动性影响因素的分析

(一)数据的稳定性检验

在利用面板数据进行分析时，首先应该对面板数据进行单位根的检验。在样本期间各研究变量的Levin,Lin&Chu检验的伴随概率都小于显著性水平0.05，因此我们拒绝存在单位根的原假设，我们可以直接对数据进行实证分析。

(二)面板数据模型的确定

面板数据模型包括两种：固定效应模型和随机效应模型。在使用面板数据进行研究时，我们首先需要确定选择哪种面板数据模型。其一般做法为，对面板数据进行豪斯曼（Hausman）检验：选择先随机效应模型，然后检验该模型是否满足个体效应与应解释变量不相关的前提假设。如果满足相关的假设，那么就应该固定效应模型，反之则应该建立随机效应模型。

运用Eviews7.2软件进行分析，Hausman检验的统计量的伴随概率为：0.0000，因此我们可以拒绝固定效应模型和随机效应模型不存在系统差异的原假设，我们应该建立固定效应模型。

(三)流动性影响因素分析

根据前文分析结论，我们建立固定效应模型对影响因素面板数据进行研究。

Prob.0.21280.15020.00000.00000.21540.10550.2530 Variable C Issue?Trade?Price Volatility?Age?Maturity?Coupon?Coefficient-3.5851960.358924-0.4137021.756585-0.065007-0.0990740.340215 t-Statistic-1.2479411.441862-4.38982410.78625-1.240906-2.4314441.144801

上表给出了面板数据固定效应模型估计结果。我们可以发现成交金额、价格波动对市场流动性有着显著的影响。又因为Amihud指标测度的是市场的非流动性，可知成交金额与市场流动性有着正向的关系，债券价格波动性有市场流动性有着反向的关系。

四、结束语

本文选择AMIHUD非流动性指标对我国交易所企业债券市场流动性进行测度。建立面板数据模型，对市场流动性的影响因素进行分析研究，研究结果表明成交金额与债券价格波动与市场流动性有着显著性关系，其他变量不具有显著性关系。

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