创业板上市公司股利政策研究

丁昭涵



创业板上市公司股利政策研究

丁昭涵

（邢台学院会计学院，河北邢台 054001）

上市公司财务管理的三大决策由股利政策与筹资管理、投资管理共同构成，股利政策与公司股票的市场价格、未来财务决策有着紧密的联系。为了使得高新技术为基础的中小企业得到长足的发展，我国相关部门在进行认真的研究和论证后设立了创业板块，这一板块的出现为中小企业提供了一个融资平台，文章对创业板块中小企业的股利政策所存在的问题提出了几点建议：首先，建立分散的股权结构，改变我国上市公司股权集中度高、一股独大情况严重的现状；其次，规范公司的管理制度，改善公司的内部管理制度；再次，提高企业制定股利政策的科学性，缓解上市公司轻视股利决策,股利政策的制定不合理的状况；最后，使政府由过度干预转变为进行适当监督，并建立健全的法律体系，以维护证券市场的良好秩序。

创业板；上市公司；股利政策

近年来，我国创业板市场蓬勃发展,取得巨大成果,但在成熟度方面与国外发达国家资本主义市场相比仍然存在一定的距离。因此，需要对很多问题进行探索与规范,其中创业板上市公司股利政策就是一个值得研究的问题。我国的创业板于2009年10月23日正式开板,它在扶持中小企业,尤其是在高科技企业中有着显著作用。在风险投资和创业投资企业方面，还可以帮助其建立正常的退出机制。创业板市场成为我国多层融资平台的一个重要组成部分。鉴于我国创业板市场建立的时间不长,相关的股利方面的政策和规定的影响研究的不够透彻，因此该方面的研究不仅能够使股利政策理论更加完善,对企业股利政策的制定提供良好的参考价值,而且有利于创业板市场的有效运作,为外部监管提供理论依据。

一、创业板上市公司股利政策相关的理论概述

（一）创业板上市公司的含义

创业板上市公司指的是符合国家对于创业板块上市公司的上市条件，并且得到证监会和其他相关部门的批准，可以在创业板块进行股票的发行和买卖活动的组织。

创业板上市公司具有如下的特点：首先，创业板上市公司是以高新技术产业为背景，一般这类企业被包含在如下大类的行业，如信息技术、生物制药、航空航天等。其次，创业板上市公司一般具有成长潜力大、利润回报高等特征。该企业在上市的时候可能还处于起步阶段，但是经过几年的发展可以迅速成长为一个大型企业。最后，该类企业往往是风险投资关注的对象，因为前一个特点所以该类企业必然会成为风投青睐的投资客体。这就使得创业板市场相对于主板市场来讲，门槛要低得多。最后，创业板市场不仅接纳中小型创业企业，也欢迎发展潜力大的大型企业，这与主板的要求有所不同。

（二）股利政策的相关理论

1.股利政策的含义

股利政策是关于公司是否发放股利，发放多少股利以及股利发放形式等方面的方针和策略。其中，股利分配指的是按照股东的股份比例对公司的盈利中的一部分进行分配，这是股东投资收益的重要表现[1]。它会影响到公司股票的走势和投资者对该公司的信心，同时还会使公司的资本积累能力和外部筹资能力受到影响。

2.股利政策的基本组成

现金股利、股票股利、资本公积转增股本是常见的几种股利支付形式。现阶段股利政策主要的分配方式是现金股利, 资本公积转增和现金股利的混合股利分配方式呈上升趋势，股票股利分配方式逐渐减少。

现金股利是上市公司直接以现金形式派发给股东的股利，也是最常见的一种股利派发方式。投资者之所以投资于股票，主要是希望得到较一般投资者多的现金股利。发放现金股利，必须具备三个条件：有足够的留存收益，有足够的现金，有董事会的决定。企业以现金形式分配的股利不仅会使得企业的可支配现金减少，进而影响企业的经营，更会进一步影响企业的长远投资战略[2]。

股票股利在会计上属公司收益分配，又被称为“红股”,指的是上市公司向股东增发股票当作公司对股东的一种奖励[3]。在这种分配模式下，股东所拥有的股票总额增加了，但是该股东所持有的股份比例在全部股份中并没有发生变化，该种方式其本质就是将收益留存并且转增为公司资本，使得公司总资本发生改变，但是股东的股份结构没有任何变化。

公司将资本公积转为股本, 这种做法增加了股东所拥有的股份总额，该模式被称为资本公积转增股本[4]。因为资本转增来源是资本公积, 所以从谨慎原则出发，利润分配方案并不包含资本公积转增股本在内。但是由于资本公积转增股本的结果与发放股票股利的客观结果相似，都会使股东所持有的股份数量增加。因而，资本公积转增股本可以被看作是股利分配的一种衍生方式, 并且正在较为广泛的被采用。

3.影响股利政策的主要因素

宏观经济运行状况。一般在国家经济繁荣发展的时候，各行各业都会随之迅猛发展，产品和服务的需求也会随之增加，创业板上市公司产品和服务自然不会例外。由于经济的繁荣发展，投资的机会也比较多，此时整体外部融资环境也较好，这些为创业板上市公司获得更多的融资金额和机会创造了有利条件，使得创业板上市公司的盈利能力得到提升。由此可知，良好的宏观经济运行状况是创业板上市公司实现股利政策制定与公司整体运行的良性循环的前提与必要条件。

外部监管是否到位。各国政府都通过制定法律法规的形式来规范创业板上市公司的股利政策，这为创业板市场的健康持续发展营造了一个良好的法律环境。在我国的资本市场上，证券监管部门陆续出台了一些法律法规或者管理办法来规范上市公司的股利行为。由于我国证监会出台的一些政策对上市公司制定股利政策具有积极的引导作用，尤其是在对股权再融资和现金分红方面的规定，使得从进入21世纪至今，我国上市公司进行派现的公司比例和派现水平虽有起伏但均有所提高。

创业板上市公司自身盈利能力。创业板上市公司分配的股利大都源自于企业日常经营活动中产生的利润，这是企业生存的根本，利润的多少是评判一个企业经营成果的重要标准。而创业板上市公司的盈利能力正是其增加企业资产、获得最大利润的能力。正常情况下，如果创业板上市公司的盈利能力越好，资金方面就会越充裕，其股利支付水平也越高。反之则会产生恶性循环，使得公司陷入财务困境。

二、创业板上市公司股利政策的问题研究

（一）股权结构不合理

目前来说，我国创业板公司股权结构存在的问题是股权集中度高、一股独大等，造成这种状况的原因是我国特殊的资本市场和资本结构。一方面，根据《证券法》和《公司法》的有关规定，公司的盈余分配的原则应该由董事会进行决策，但是由于我国的中小企业家族特征明显，大股东可以将董事会制定的分配方案作出对自己有利的影响，这样的做法可能会损害中小股东的利益。另一方面，根据相关法规对关联交易的规定可知，股利分配的活动可能成为主要控股股东从其控股公司转移资金的重要手段，而控股股东由于其便利性和地位特殊性，非常可能采取这种做法。

（二）企业管理不规范

1.高管谋取高额红利收益

“高分红”是限制高管出售股份的政策出台后，高管套现的变相选择。通过对股权结构的深入研究,发现其对公司以及普通投资者并没有带来多少实惠。在认识到这一实质性问题的基础上, 普通投资者对于高分配方案的追捧热情将会有所减退,对公司分红保持一个清醒的认识从而做出正确的投资决策。

根据资料显示,中瑞思创的两名高管人员就持有高达4360万股，占公司总股本的一半以上，其中董事长路楠持有2250万股,副总经理、董事俞国弊持有2110万股。如果该公司采用“10股转增15股派15元”的利润分配方案,在只考虑现金分红的情况下这两名高管就能获得高达6540万元的现金股利,也就是说,在约1亿元的分红当中两位高管就可获得其中的70%左右。除此之外, 在2010年，累计派现1.97亿元的大富科技董事长孙尚传一人就持有公司股份60%以上,在“10派12.3元”的方案中就获得了现金红利一千多万元[5]。

2.内部监管存在问题

监事会监管不到位。首先，我国《公司法》仅规定监事会有权在董事、经理违规、违法或损害公司利益时，要求其予以纠正。而监事的选举以及监事的职权的行使，甚至监事待遇的确定，都离不开股东会或者董事会的决策，这就使得监事会的监事活动不会太有效果。其次，《公司法》并未对如何评估监事会的业绩进行规定，这就使我们不能更好地衡量监管效果。再次，《公司法》不仅规定监事会拥有监督管理层的权利，还规定由管理层来决定监事会的薪酬。这些规定严格限制了监管权效用的有效发挥[6]。最后，由于监事会的规模较小，监事会成员的知识结构不完备、专业程度低，致使部分监事会成员在这种情况下没有足够的知识储备去完成其专业性工作。

审计委员会无法尽职。审计委员会无法完全尽责的原因是：一方面在于审计委员会相应的职责范围、行为规范目前没有一个标准的体系可供借鉴；另一方面审计委员会作为董事会的附属组织，这就导致它职责的发挥受董事会的约束。

3.会计信息披露存在问题

创业板市场的一个重要特征是其高风险性，这就对信息披露的长效机制提出了非常高的要求，但是会计信息披露不规范、披露内容不全面在我国创业板上市公司中表现的非常明显。

会计信息披露不规范。在我国创业板的上市公司存在很多私营企业，这种企业多采用家族式家长制管理，为了一定的目的，使得企业所有者对会计信息的披露问题不够重视，缺少规范企业自身会计信息披露制度的主动性和积极性，很难保证其忠实地履行信息披露的责任。

信息披露不全面。大多数公司采取避重就轻的方式对应进行披露的信息并不作出全面的披露，对一些重大事件在披露中往往含糊其辞一笔带过，更有甚者对部分事实故意夸大或进行隐瞒，从而导致投资者决策的失误。

（三）股利决策不科学

股利政策是创业板上市公司财务管理的三大决策之一，因而，股利决策对于整个上市公司的重要性也就不言而喻了。而如今股利决策的现状是：由于上市公司管理层对股利政策的重视程度不高，轻视股利决策，使得创业板上市公司的股利决策不科学，在进行股利决策时经常带有一些随意性和盲目性，没有就股东、企业、股价等多方面对股利政策产生的影响加以研究和分析。大部分创业板上市公司，用于指导企业进行股利分配决策的系统机制的制定并未从企业财务管理的目标和阶段性规划出发。一般情况下，管理层在进行股利决策之前都没有对影响股利政策的各种内外部因素进行全面地分析。这阻碍了证券市场规范化的进程，限制了公司扩大规模的步伐，影响了公司自身的长远发展。

（四）政府的过度干预

由于多方面原因的存在，我国政府对证券市场的运行过多的介入，并试图引导股票的行情，这就使得股票市场更加不稳定，同时也使得我国股市成为政府干预型市场的典型。我国上市公司股利政策的制定与政府的监管联系密切，每当政府有相关政策出台都会对上市公司股利政策产生巨大的影响。而且，帮助企业低成本融资已经成为我国政府在发展证券市场的指导思想上的重点。受这种指导思想的影响，上市公司对投资者的利益不够重视，他们的经营理念仍然处于“企业本位”的阶段，从而导致企业只注重资本的积累而轻视对于投资者回报。与此同时，我国有关股利政策方面的法律法规不健全，不重视向投资者支付股利,具体的可操作性方面的规定不到位。

三、创业板上市公司股利政策的改善建议

（一）建立分散的股权结构

资本市场对公司经营管理进行约束和评价的基础是股权的流动性和分散化，而我国创业板上市公司非理性股利政策形成的制度根源就是上市公司“一股独大”的股权结构阻碍了资金的流动和资源的优化配置。首先，通过制定法规，规定创业板上市公司在申请上市发行时，必须通过私募股权融资的方式引入多个外部的战略投资者，且每个战略投资者的持股比例不得低于公司总股本的一定比例，从而达到分散公司股权的目的。其次，完善董事会的职责，使董事会成为股东的代表人，代表股东对企业经营者的行为进行监督，董事会要充当股东的受托人，并对股东负有受托责任。最后，聘请职业经理人，创业板上市公司通过给职业经理人一定的股票期权作为激励，使其收益与公司业绩挂钩，分享公司利润，并可以形成对内部大股东的有力监督。

（二）规范公司的管理制度

1.加强对创业板高管的监管

我国现行的法律法规中还没有专门针对上市公司高管人员监管的法规或规章。虽然在公司法、证券法以及公司的审批文档中存在对有关高管人员的行为规范，但这些规范较为分散，对于明确上市公司高管人员的责任和义务意义很小。建议尽快制定规范上市公司高管人员行为的准则或规章，以细化高管人员勤勉尽责和诚信忠实等方面的法定义务。可以考虑建立信任档案机制，通过这种途径对企业高层管理人员的诚信度进行跟踪监管，将严重违规的高层管理人员列入“黑名单”，这样能够起到有效的震慑作用，有利于提高违法违规成本。同时加大对财务舞弊、内幕交易等行为的监管力度。

2.提高内部会计监管质量

上市公司内部监管是政府监管部门、会计师事务所、社会公众等外部监管主体发挥作用的基础，在整个上市公司会计监管体系中处于核心地位。从这个角度来说，外部监管固然重要，但是内部会计监督的强化也是一个亟待加强的方面。

首先，应该使得监事会的职责更加明确，改变监事会的从属地位，使得各内部监管部门的作用发挥得更充分，使其对董事会的监督能够真正有效。其次，健全公司的内部监管制度，对监事会的业绩设立明确的评估标准。再次，减少监事会的附属性，应由股东大会来确定监事会的行动经费和报酬方案，提高监事员的独立性。最后，鼓励监事会成员多参加相关的培训，公司积极为其提供进行深造的机会，从而提高各监事会成员的专业水平，使他们对财务规则有所熟悉。从而使得公司制定股利政策的程序得到更好地监督。

审计委员会旨在提升决策控制面，加强对管理层决策的控制和监督，特别是在财务与会计决策方面。一方面应在借鉴国外经验的基础上探索出适用于我国企业的审计制度，建立健全相关的法律法规。另一方面审计委员会至少由3人组成，并且全部必须是独立非执行董事；明确并扩大审计委员会的职权，审计委员会向董事会提出修改其职权范围的建议以提高其运作效率；使审计委员会拥有向股东大会报告的权力，并且审计委员会主席应出席股东大会，对股东所提出的与审计委员会职责范围有关的各种问题一一作答。

3.严格会计信息披露

健全创业板上市公司的规范会计体系，对有关法律责任的规定细化，并且对信息披露准则进行修订，通过严格的法律法规来强制约束上市公司及其董事会的行为，在进行财务会计信息披露时必须做到披露信息是客观的、真实的、准确的和完整的。一方面，证监会应对会计信息的披露制度进一步规范，采取严格的监管措施对上市公司的违规操作行为进行严厉惩处，以保护投资者利益不被侵犯。另一方面，对有违法披露会计信息的上市公司进行严厉惩处。例如当上市公司发生严重的造假情节时，相关部门不仅要对其进行谴责批评和经济处罚，还应该追究相关人员的行政责任、刑事责任和民事责任。这样一来，可以促使公司制定的股利政策更与实际相符。

（三）提高企业股利政策制定的科学性

我国大力调整产业结构，经济发展正处于转型时期,而创业板上市公司目前正处于高成长阶段,由此来看未来创业板上市公司将拥有美好的未来。创业板上市公司，应该明确制定什么样的股利政策来满足投资者获取合理回报的心理，这关乎上市公司自身的健康发展。从成熟市场经验看，应在公司持续增长的前提下，根据我国公司的实际情况制定可行的股利政策从而满足投资者的投资要求。因此，公司管理当局应意识到股利政策在整个财务管理中的重要性, 企业对股利政策进行中长期规划时应把理财目标作为基础, 使股利政策与企业发展战略的各个阶段相适应。决策者在对股利政策进行决策时， 应结合公司自身的具体情况和我国证券市场的现状，从各个方面对影响股利政策的因素进行全面分析，使股利政策逐渐趋于稳定，从而使股利决策的科学性和合理性得到提高。

（四）政府适当监督

我国证券市场的发展时间较短，执法主体、监管对象和投资者都在不同程度上存在着法制观念淡薄的问题，因而政府监督机构需要进行适当监管来使得这种现状有所改善。政府要对上市公司的行为进行严格监督，及时查处和惩治无视规则和破坏市场秩序的公司。政府应在对证券市场的指导思想进行调整的基础上，加快对自身职能的转变。从目前帮助企业低成本融资过渡到维护企业和投资者利益的一致，达到实现生产资本的有效形成并进行有效配置的目的，以依靠经济、法律手段来加强监管力度的间接干预代替以前对市场的直接行政干预。同时，股利政策合理化也需要健全的法律体系这样的制度保障，所以我国在借鉴国外成熟市场的先进经验的基础上，对不分配股利的行为用法律手段加以限制，并且增加详细的可操作性强的股利分配规范，以促进我国证券市场的健康稳定发展。

[1]陈仰.中小板上市公司股利政策研究[J].金融经济(理论版),2013,(1):25-27.

[2]陆翠岩.我国创业板市场发展中存在的问题及对策[J].经济纵横,2014,(8):100-102.

[3]陈红.制度创新:中国资本市场成长的动力[J].管理世界,2013,(4):74-76.

[4]刘宇娜.我国上市公司股利政策影响因素研究[J].会计之友,2012,5(上),49-50.

[5]吴晓求.中国需要什么样的创业板[J].资本市场,2013,(3).36-38.

[6]陈斌.创业板市场初期运行模式及风险研究[Z].深交所研究报告,2012.56-62.

2014-10-13

丁昭涵（1980-）,男,河北邢台人,毕业于北京交通大学,研究方向:管理学经济法市场营销.

DF438.7

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1672-4658(2015)02-0076-04