微刺激下的中国经济潜力

李长风

在今年6月19日访问希腊时，国务院总理李克强第一次谈及中国新一届政府对中国经济的宏观操作思路：“中国政府正通过微调预调、区间调控、定向调控，保证经济在合理区间运行。”这预示着中国调控方式正在从“一刀切”和“撒胡椒面”的做法向精准调控方式转变，自新一届政府提出“合理区间论”以来，中国经济学界就对这种新的调控方式颇有困惑，难以弄清增长区间的上限与下限，这次李克强重新阐述“合理区间论”或正是为解释这一困惑。

但即使如此，依旧有经济学家在思考，微刺激能否作为长期政策来使用？根据最新发布的经济数据，今年上半年，中国经济CPI指标温和上涨，其中6月全国居民消费价格总水平同比上涨2.3%，比5月份稍低。GDP指标增速保持在了7.4%的水平，比之前预计的7.5%稍低，尚处于可接受区间内。其中，上半年工业生产者出厂价格同比下降1.8%，这一数据指标6月份同比下降1.1%，环比下降0.2%；上半年工业生产者购进价格同比下降2.0%，这一指标6月份同比下降1.5%，环比下降0.1%。煤炭、钢材、橡胶等大宗商品仍处于低位。

对于这样的数据，《中国宏观经济分析与预测（2014年中期）：下行压力和刺激依赖下的中国宏观经济》报告中指出，目前宏观经济底部回升但并不稳定，经济增速在一季度明显放缓后已出现回升迹象，物价总体也保持平稳，实体经济需求显现回暖迹象。但目前宏观经济底部回升主要是受益于“微刺激”，回升的势头并不稳固，未来经济增速仍有出现大幅下滑的趋势。

抑制房地产价格快速下行

在中国所有经济下行因素中，房地产市场的景气下行是最重要的因素。据相关数据统计，房地产及相关产业对GDP的贡献度达到了30%，房产占居民家庭总资产的比重达到70%左右。2006年前后，中国经济出现的两位数增长的最主要原因是由于房地产市场行情的持续回升。在这之前，中国房地产市场价格处在低估状态。而随着买房人的增加和房价的上升，房地产的上游行业（钢铁、水泥和玻璃等）以及下游行业（家电、家具和装修等）也相继被拉动上行。金融危机后，中国房地产价格与经济趋势相背离后开始回落，现在呈现出低迷态势，这一态势会挤压出投资性房产需求的家庭，进而拉低相关行业的景气度。

如果中国房地产价格在暴涨后出现暴跌，那么其对中国经济的影响将是致命的。因此，中国经济如果想要稳增长，保持经济运行在合理区间，就要稳定房地产价格，保证其不会出现快速下跌。对此，《中国宏观经济分析与预测（2014年中期）：下行压力和刺激依赖下的中国宏观经济》报告认为，由于房地产市场具有相对旺盛需求支撑和较强的抗压能力，而且地方政府有意愿也有能力干预市场，房地产市场崩盘的可能性很小。但这一论点却受到很多经济人士的批判，例如，中华元智库创办人张庭宾就认为：“中国房价将在半年内加速下跌，2016年才会触底。”

不过，房地产下行若能控制在一定范围内，可能也会促使中国原有的房地产经济出现好的变化，如房价下跌，投机资本会撤出，流动到其他行业中去；房地产价格下降也会使地方政府重视土地政策的投机性，进而推进地方政府向服务型政府转型……

微刺激政策应注重资金向何处流动

今年上半年，中国经济虽有好转，但主要还是由于大项目的拉动效应，如果下半年依旧要靠基建领域的投资来支持GDP增速，无疑是饮鸩止渴。现在中国经济正处在一个微妙时刻，一方面，由创新驱动来推动的新兴产业尚未达到足以承担经济核心的地步；另一方面，传统产业转型升级面临诸多困难。如果要想跨过中等收入国家陷阱，就需要调整包括产业结构、投资消费结构、区域结构等一系列的宏观规划，而在其中，利率市场化是一个绕不开的问题。

实际上，中国央行在2004年就强调过，货币政策要从数量型工具更明显地转为价格型工具，但由于中国长时间存在国际收支顺差，为了实现人民币汇率机制改革的渐进性，央行不得不大量购买货币从而被动投放基础货币，这也使货币政策没能很大程度上实现向价格型工具转变。而从世界各国情况来看，中央银行往往通过引导基准利率走势来体现货币政策意图，实现宏观调控目的。目前外汇占款低位增长给了货币政策工具向价格型转变的机会和可能。

而由于中国利率市场没有实现市场化，造成的现实问题是，国有企业和政府可以从商业银行里贷大量的低息贷款，而小微企业却享受不到这样的实利，这也造成了中国经济运转效率越来越慢，新兴行业迟迟难以变成经济核心。因此，这种便宜的资金其实依然贷不到，对于缓解其融资难、融资贵的问题不会带来太大帮助。反之，如果商业银行加息，让更多不合理项目拿不到贷款，银行就可以把钱贷给那些更需要资金的小微企业。因此，今年7月，中国人民银行行长周小川参加中美战略与经济对话会议并发表讲话称，央行准备让政策利率引导市场利率，并正在为短期和中期利率准备两个或三个政策工具，这一情况将在未来两年内完成。

对此，长城基金宏观策略研究总监向威达认为，按照周小川的表态，两年内可以实现利率市场化，这将引起一系列的变化：一是央行将增加中期政策工具来引导利率水平。因为短期利率可能有时候不够有效，由此可以考虑增加一个中期利率。不久前有消息称，央行正在创设一种新的基础货币投放工具——抵押补充贷款（PSL），并通过PSL的利率水平来引导中期政策利率。二是中小微企业融资难有望得到缓解，但融资贵依旧存在，因为风险定价原则必然使商业银行以较高的利率放贷给中小微企业。三是商业银行竞争会更加激烈。