如何谈判国际并购交易中投行聘用协议的报酬条款

如何谈判国际并购交易中投行聘用协议的报酬条款

◎ 文 《法人》特约撰稿 张伟华

如果多关注国际并购市场就会意识到并购市场上常见的事实：客户和投行因为聘用事项起争议的情况并不少见，尤其是其中的报酬条款

国际并购交易中，需要聘用诸如财务顾问（投行）、财税顾问（如四大）、技术顾问、公关顾问等，其中投行获得的报酬从数量上看最多，和并购交易的成功息息相关。谈判好国际并购交易中投行聘用协议的报酬条款，对从事交易的买方和卖方来说，都颇为重要。

在和一帮精明人组成的投行打交道的时候，中国公司一定要多加注意。武装自己，掌握市场惯例，熟悉和了解常见风险点和风险控制方式，是中国公司在并购过程中把控诸多风险的必由之路。

五花八门的费用

为了行文的方便，本文中“买方”和“卖方”有时候会统称客户。

投行聘用协议中的报酬，无非是包括如下一些类型：聘用费（Retainer），固定费用（Fixed fees），公允意见费（Opinion Fees，一般在投行仅被客户聘用出具公允意见的情况下，支付和交易成功与否不挂钩，否则会出现所谓的利益冲突），成功费（Success Fees）,实报实销费用out-of-Pocket Fees，包括投行支出法律费用、电话、传真费用、旅行费用等）。

当然，投行还会想出一些变招，比如要求项目进展费（Progress Fees）、交易宣布费（Deal Announcement Fees）、分手费占比（Percentage of Break up Fees）等种种费用名目。如果把客户对投行在聘用协议下的赔偿也算作报酬的话，再加上免赔条款（Indemnification，往往针对第三方指控提出），基本上就是聘用协议下的完整报酬类型了。

“交易”界定有玄机

支付投行的报酬，首先要将支付报酬的基础确定好。为什么支付投行报酬？在国际并购交易中，自然是聘用其来协助客户来做交易的。因此，如何对交易（Transaction）一词做出定义，对于投行能够拿到成功费或是客户有无支付投行成功费的义务，至关重要。

在考虑交易定义的时候，需要考虑：交易是否仅仅指要购买的目标公司或者资产，是否包括目标公司旗下的任一产品线或者目标公司旗下的子公司，是否包括一定百分比以上的目标公司权益或者一定量上的资产。从投行的角度考虑，交易的定义自然是越广泛越好，只要任何与目标公司或者资产相关的售卖事项都被纳入。比如一个买方向卖方购买资产的交易，最后交易架构是双方成立合资公司，卖方注入资产，买方注入现金的形式。在这种情况下，“交易”一词的定义如何，对公司是否应支付投行，至关重要。

当然，精明如投行，一般来说，在“交易”一词范围的确定上，客户很难占到投行的便宜。客户可以争取的是，当最终完成的交易和约定的交易有显著不同的时候，可以另行约定一个替代交易（Alternative Transaction）的概念，以便在替代交易下，规定与原有交易不同的付费模式。

张伟华 中国海洋石油总公司法律部项目管理处处长

支付哪些费用，何时支付

在投行聘用协议中确定了交易的范围后，客户和投行就进入到报酬支付的种类、时间的谈判中。

从投行的角度看，聘用费、固定费用、实报实销费用、公允意见费（在投行仅被客户聘用出具公允意见的情况下）是不用和交易是否成功挂钩的，需要在规定的时点按时支付。从客户的角度看，支付哪些种类、支付的数量、支付的时点（比如聘用费是一次性支付，还是按月支付，或者是按照交易的关键时点支付等）、是否超过一定数量需要客户事先同意、交易成功后聘用费等是否抵扣成功费等方面对上述几类费用进行控制是谈判点。

成功费是投行在国际并购交易中收入的大头，但成功费是和交易是否成功挂钩的。对于卖方，投行一般按照交易价值的一定百分比进行收费；对于买方则往往可以考虑和投行谈一个固定的费用。

对于成功费支付的时点，投行一般会要求在交割时支付，而客户一般都会要求在实际收到款项或者股权、资产登记到自己名下之后一段时间再行支付。

成功费较量“交易价值”

对于成功费的谈判来说，“交易价值”又成为了一个谈判的点。投行一般要求交易价值是用EV（企业价值，简单的计算就是股权价值+债务-现金）的概念，而客户往往希望是以支付或者收到的对价为基础进行计算。而在交易中采取Earn-out（盈利能力支付计划）或者CVRs9（潜在价值权等机制的时候如何计算交易价值，需要特别用心。

earn-out方式在各类国际并购交易中较为常见，主要是在买卖双方对油气资产的估值有较大差异的时候可考虑使用，也是买方控制在交易交割时可能支付较高价款的风险手段之一；CRVs是在上市公司并购过程中，目标公司和买方在价格有分歧时为了弥补价差而发明的一种机制，可以将其简单理解为并购上市公司的价格调整机制。是在Earn-out或者CVRs实现以后对投行进行支付，还是在交割之后进行部分支付，等待实现完成后再行清结，要明确约定。

为了避免客户在交易完成之前终止聘用而从避免支付成功费的风险，投行一般会在聘用协议中要求尾期条款（Tail Period）；即在聘用终止后，客户在一定时间内完成交易仍须支付成功费或相关费用。客户一般会对尾期条款要求如下例外：投行违约、投行约定的团队未能在交易上服务、投行终止协议。

用力还击分手费

还值得一提的是分手费（Breakup Fees），分手费起源于对交易买方保护的需要。在国际并购交易文件签署之后，交易的买方往往会要求卖方做出“No-shop”和“No talk”（不招揽、不谈判）的承诺，意即卖方不得再行在市场上主动招揽其他潜在买方进行交易。但是，对于卖方公司的董事会来说，如果出现了卖方非主动招揽的更高报价的潜在买方，卖方董事会在公司法下的信义义务（Fiduciary Duty）要求卖方必须与该等潜在买方进行商谈，此时卖方往往会和该等更高报价（Superior Offer）的出价方达成交易。卖方在和更高报价出价方达成交易前必须终止与原始交易买方的交易，原始交易的买方在此时往往会要求卖方给予其补偿，因为更高报价而终止的交易使买方丧失了时间、金钱和机会，该补偿金额被称为分手费。

相应地，实践中还有反向分手费（Reverse Breakup Fees），在国际并购交易中，对于买方股东未能批准交易、买方违约、未能获得某些种类的政府审批或者融资等先决条件的情况，逐渐出现了买方需要向卖方支付补偿的现象。这种补偿被称为反向分手费。

在买方或者卖方未能完成交易的情况但获得了分手费情况下，投行往往会要求客户将获得分手费或者反向分手费的一定百分比支付给其作为报酬。当然，作为客户，你需要用力地还击这样的要求。