通胀预期管理的国际实践及对我国的启示

叶文辉

（中国科学技术大学 公共事务学院，合肥 230011；中国人民银行铜陵市中心支行，安徽 铜陵 244000）

通胀预期管理的国际实践及对我国的启示

叶文辉

（中国科学技术大学 公共事务学院，合肥 230011；中国人民银行铜陵市中心支行，安徽 铜陵 244000）

通胀预期是公众对未来通货膨胀变动方向和幅度的事前估计和判断，是真实通货膨胀形成的重要因素。一些国家在通胀预期管理实践方面积累了较为丰富的经验。当前，我国通胀预期管理的实践尚处于起步阶段，缺乏针对通胀预期的调查制度和专门的通胀预期管理手段，需要借鉴国际经验，构建适合本国国情的通胀预期管理体系。

通胀预期；管理实践；启示

一、各国测度通胀预期的主要方法

世界各国对通胀预期的理论探讨与管理预期的实践已近半个世纪，形成了一些比较成熟的做法。从各国中央银行的通胀预期管理情况看，都是先对通胀预期进行测度，然后再采取适当的手段对通胀预期进行引导和干预。

1.通过问卷调查进行通胀预期的测度。在美国，主要有以经济学家为调查对象的Livingston预测法和以家庭为调查对象的Michigan预测法两种测度方法。

2.运用证券名义收益利差法对通胀预期进行测度。一般是把国库券收益作为无风险收益率，从指数化债券和衍生品交易两个市场上获得通胀指数化债券收益率。通胀指数化债券是指本金和利息的到期支付随着通胀指数的变化而调整的债券。由于购买者主要为国内机构投资者，因此其收益率可充分反映投资者的通胀预期，并可以从通胀指数化债券掉期交易的价格升降中判断通胀预期的波动方向。英国以通胀挂钩债券提取通胀预期，美联储以国债收益率与通胀保护债券收益率之差表示平准预期通胀率。

3.通过计量模型对通胀预期进行预测和估计。目前，各国中央银行还通过设定通胀率和相关变量之间关系的计量模型，运用通胀本身的历史数据来对未来物价走势进行预测，获得通胀预期数值。

二、各国通胀预期管理的主要经验和做法

（一）建立了较为完善的信息披露制度

1.定期发布货币政策报告。中央银行定期发布通胀或货币政策报告，及时向公众和市场公布货币政策意图、目标及其实施情况，提供决策相关信息，并就当前经济形势与公众进行有效的沟通。其中以欧洲央行、美联储最为典型。欧洲中央银行每月发布《月度公报》，向公众公布所有统计信息和货币政策决策所依据的数据。美联储在每次公开市场委员会例会两周后公布会议纪要，并每半年向国会提交一次报告，公布对当前和下一年产出、通胀与失业率所做的预测。

2.定期举办新闻发布会。中央银行定期召开新闻发布会，通过媒体与社会大众沟通对经济形势的认识，可以引导公众预期向良性方向发展。欧洲中央银行每月第一次货币政策委员会会议结束后，都召开新闻发布会向公众介绍当前经济形势及物价稳定风险评估。美联储在每次公开市场委员会例会后发布新闻公告，并说明如何评价在可预见的将来通货膨胀压力带来的风险。

3.高层领导发表讲话或评论。欧洲中央银行的行长、副行长以及货币政策委员会的其他成员，充分利用定期接受媒体采访、参加全球和区域经济金融论坛、到世界各地大学讲学等机会与公众交流。美联储主席也经常就货币政策、经济状况等发表演说，表明美联储对经济的看法和货币政策取向，阐述影响未来货币政策的因素。

（二）确定了较为明确的政策规则

1.通货膨胀目标制。实行通胀目标制是预期管理中较为通行的国际做法。作为一个货币政策框架，以通货膨胀率作为名义锚，使公众和市场对未来物价形成比较稳定的预期。自1990年新西兰率先倡导并实施通货膨胀目标制以来，已经有欧盟、加拿大、澳大利亚等20多个国家和经济体的中央银行采纳了这一政策框架。

2.附加预期泰勒规则。附加预期泰勒规则是将预期通胀和预期产出缺口引入泰勒规则，构造出一个前瞻性的货币政策反应函数。其不仅可以向公众提供反映未来通货膨胀变动路径的有用信息，降低公众通胀预期形成的成本；还可以使货币政策建立一种承诺机制，避免货币政策的短视和机会主义倾向，提高货币政策的透明度、可信性和有效性，稳定公众预期。

3.工资指导线和物价管制。对物价进行临时管制也是常用的预期管理方法之一。法国政府通过建立以目标价格为中心，配以不同类型辅助价格的物价体系，避免市场物价无序上扬或下滑。意大利政府对公众生活密切相关的商品，与生产企业签订协议价格，尤其对某些特殊产品价格实施干预。

三、各国通胀预期管理的成效和教训

（一）发达国家的主要成效

1.欧盟。由于欧洲央行货币政策目标是“维持价格稳定”，并实施严格的通货膨胀目标制，其预期管理获得了极大的成功。1998年以前，欧盟CPI基本上都在2%以上。欧洲央行实行通胀目标制以后，核心CPI在大多数时间内都保持在2%以下。更为重要的是，欧盟实行的通胀目标制有效改变了市场预期。当核心CPI接近2%时，市场普遍预期欧洲央行将开始实行紧缩政策，通胀预期回落，从而有效地控制通胀预期向实际通胀转化。

2.美国。美国货币政策按照泰勒规则实施，奉行“中性”的货币政策，货币政策目标为多元化的“充分就业、价格稳定以及适度的长期利率”。由于美国并未实行严格的通胀目标制，甚至不愿公布通胀目标，因此美国的货币政策对通胀预期的影响力比较有限，除非像20世纪80年代巨幅调整联邦基金利率并对居民的心理造成冲击，并且其通胀预期也不会随着货币政策的变动而调整。如2004～2007年美国持续加息时，密歇根通胀预期指数并未下降，甚至震荡上行。一般情况下，美国货币政策对通胀预期的影响，更多的是通过影响当前通胀水平，然后才会使通胀预期发生变动。

3.加拿大。1992年以前，加拿大核心CPI平均值达到5.3%，1992年，加拿大政府开始实行通胀目标制管理，其目标是将核心CPI稳定于1%~3%之间。由于加拿大央行对通胀目标制的实行非常严格，因此多年来核心CPI平均值基本上控制在2%以下。2000~2003年的全球降息周期当中，加拿大央行由于核心通胀异常走高，于2002年一度多次加息。2008年金融危机爆发后，加拿大央行重新启用政策意向沟通工具。2009年4月，加拿大央行将其隔夜贷款利率日标值降至0.25%，并表示“基于当前的通货膨胀预测，可以预计，在2010年第2季度结束前，政策利率都将保持在目前的水平以求实现通胀目标”。这些前瞻性指导有效地引导了特定时段的市场政策预期，起到了积极的效果。

4.日本。日本银行对金融统计的信息披露非常重视，一般在有关货币及金融事项的会议当天就公布会议结果，并由货币政策委员会主席召开记者会解释政策变动的原因。此外，日本银行每季度发布金融稳定报告，每月发布经济金融发展月度报告。2001年5月，日本银行的政策利率实际上已处于零利率的水平，但日本经济依然未走出通货紧缩的阴影。在此背景下，日本银行在货币政策例会声明中明确承诺“在通货紧缩的担忧消除前，政策利率将一直保持在零利率的水平”。日本银行在会后声明中进一步指出“通货紧缩到通货膨胀的暂时性转变，不会导致政策的紧缩”。通过这些政策承诺，日本银行成功引导了市场保持较长时间的低利率预期，达到了降低长期利率的目的，帮助日本经济逐渐复苏。

（二）新兴市场经济体的主要做法

1.印度。印度储备银行虽没有明确实施通胀目标制，但一般设定长期通胀率预期在5%上下，并通过调整利率以实现通货膨胀目标。在管理通胀预期的过程中，印度央行注重利用加息等货币政策工具来引导市场预期。2010年3月至2011年5月，一年时间内，印度储备银行连续9次上调利率，回购利率和反向回购利率累计上调幅度分别为2.5个百分点和3个百分点。针对持续高涨的通货膨胀，印度储备银行还于2011年5月3日上调回购利率和反向回购利率0.5个百分点，此次利率调整后，印度商业银行向中央银行借贷的回购利率升至7.25%，央行从商业银行回收流动性的反向回购利率提高至6.25%。

2.俄罗斯。俄罗斯中央银行通过调整核心政策利率，即银行在俄罗斯中央银行的存款利率，来实现其通货膨胀目标。作为俄罗斯中央银行最为核心的沟通工具，货币政策报告每年发布四次。在货币政策报告发布前两周，报告的主体部分即呈交给执委会成员加以讨论，更早之前还将召开一次会议讨论何为报告的主体部分。经过审慎评估与充分讨论，中央银行执委会将形成下一次报告前的货币政策策略，并在该期报告第一部分末尾加以对外披露，作为这个前瞻性货币政策策略的具体化。同时还在报告中披露对于核心政策利率的预期路径，并在此基础上给出众多宏观经济变量3~4年的预测。

3.巴西、南非。自1999年以来，巴西中央银行明确规定其货币政策的目标是“维持物价总水平的稳定”，并正式实施通货膨胀目标制。巴西中央银行将通货膨胀率确定在4.5%的水平上，并用CPI加以测度，规定其上下浮动不得超过2个百分点。与巴西一样，南非储备银行于2000年起实施通货膨胀目标制，将通货膨胀率设定在3%~6%的浮动区间内。

（三）政策失效的教训

1.美国1937～1938年经济衰退：不当预期沟通政策引致的恶果。1933年后，罗斯福新政的经济刺激政策取得较明显成效，但到了1937年年中美国经济却突然陷入了“萧条中的衰退”。主要原因在于，在整体物价水平尚未恢复到大萧条前水平的情况下，由于担心前期注入的过度流动性引起恶性通货膨胀，美联储不时发表担心通货膨胀后果及暗示加息的演讲，导致货币供给增长速度大幅减缓，最终把美国经济重新推向衰退。

2.日本1999～2000年零利率货币政策失效：预期管理前后模糊，忽视预期沟通政策。上世纪90年代初资产泡沫破灭后，日本经济陷入了经济衰退和通货紧缩的泥淖当中。为了刺激经济，日本银行不断下调利率，并从1999年2月12日开始执行零利率货币政策，但在其后的中央银行沟通及货币政策操作中，日本银行却传递出了模糊不清甚至相反的信息。直到2000年8月11日，日本银行宣布放弃零利率货币政策，在经济形势没有根本改观、通货紧缩危机没有完全消除的情况下，日本银行急于提高利率，不仅使日本经济重新陷入衰退，而且使日本银行的声誉大为受损。

四、国际通胀预期管理实践的启示

1.货币政策目标较为明确，重视对经济走势的预测。为了更好地管理好通胀预期，行使中央银行职能，一方面，各中央银行都制定了较为明确的货币政策目标，并十分重视对经济数据的预测。具体表现在：英国、欧盟的货币政策目标明确，并且规定了通货膨胀的波动区间；美国和日本表示以控制通货膨胀为主要目标，但并没有规定目标区间，具有较大的灵活性。另一方面，各国央行都利用自身的优势，以及专业的人才，不断提高预测的准确度，逐步将经济预测作为日常重要工作之一。实践证明，通过货币政策目标的执行和经济数据的预测，中央银行不仅增加了货币政策制定的前瞻性，还提高了货币政策执行的效率。

2.强调信息沟通的及时性，完善货币政策透明度管理。随着中央银行政策在经济运行中的影响力不断提高，公众对于中央银行货币政策透明度的要求也越来越高，尤其是货币政策沟通的及时性。国外中央银行已基本形成了通过公开会议纪要、出版物、新闻发布会、领导发言、网站更新等多种渠道与公众沟通的惯例。许多信息沟通渠道和形式，如货币政策委员会开会后公布会议纪要等，已被以法律的形式规定下来，其他渠道也基本上有频率和时间的规定。同时为增强市场对中央银行政策变动的预见力，树立公众对中央银行的信心，每年美联储、欧洲央行、加拿大银行、日本银行都会推出针对货币政策透明度的自我评估报告。

3.避免过早地采取紧缩性政策。从日本2000年8月错误加息后的历史可以看到，各国中央银行鉴于通货膨胀预期的脆弱性，过早地采取紧缩性政策，无异于彻底杜绝通货膨胀预期萌生及发展的可能性，不仅容易导致经济马上陷入衰退，而且由于“再通胀”政策的动态不一致特性，将使得中央银行其后采取的扩张性政策趋于无效，造成国民经济陷入通货紧缩中。随着中央银行操作技巧的不断提升，世界各国都已经积累起丰富的反通货膨胀经验。通过灵活利用货币政策工具，尤其是采用通货膨胀目标制等制度安排，中央银行可以有效地化解通货膨胀风险。中央银行应密切关注流动性陷阱中的价格发展态势，审慎应对通胀策略所可能导致的通货膨胀风险。

五、建立我国通货膨胀预期管理体系的政策建议

1.建立和完善通胀预期的调查监测制度。“抽样问卷调查监测制度”是国外掌握公众通胀预期的基础方法，我国中央银行应建立专门的通胀预期抽样调查监测制度，评估通胀预期。目前，中国人民银行建立的《城镇居民储蓄问卷调查》每季度在全国58个城市中选择464个储蓄营业网点，在每个网点随机抽取50名储户作为调查对象，总调查问卷数约23 200份，这种调查方式和预测方法能较好地体现公众的通胀预期水平。可在此基础上扩展建立通胀预期专项调查监测制度，采取每月一次，以调查问卷为主，电话采访为辅的方式，对不同层次的消费者、不同领域的专家及专业预测机构开展调查。对普通消费者的调查问卷可包含对过去一定时期物价走势的看法和对未来一定时期物价变动趋势判断等内容。对企业管理者、专家学者和预测机构的调查应涉及包括对未来经济走势、GDP产出缺口等宏观层面以及企业劳动力成本变动、产品定价等内容。

2.提高货币政策的透明度，正确引导社会公众理解货币政策。提高货币政策的透明度，既要准确把握信息披露的时机，又要合理控制信息披露的清晰度。一是中央银行要通过公开会议纪要、发布政策执行报告、新闻发布会、网站更新等多种渠道，宣传和阐述宏观经济政策的意图、目标，向公众告知政策的实施情况。公布有关统计信息、政策决策的数据及专业分析材料，对经济形势进行全面评估，并对通货膨胀走势进行预测，提出未来经济政策的基本取向，以引导公众的通货膨胀预期。二是增强中央银行及有关部门的“高层话语引导”。与国外相比，我国“高层话语引导”的不足之处在于非正式表达渠道不畅通。而非正式表达渠道有成本低、灵活性强、影响面宽的特点恰恰适合引导公众形成良好的通胀预期。因此，央行等权威机构领导人可多在适当场合就未来货币政策、价格政策、物价走势等敏感问题进行暗示或非正式表态，并由政策咨询机构对“高层话语引导”进行解读，引导公众形成正确的通胀预期。

3.发行与通胀指数挂钩的债券和衍生金融产品，引导投资者形成理性预期。从通胀指数化债券或与通胀指数挂钩的金融衍生产品中提取信息，也是西方发达国家衡量通胀预期的重要方法。这些产品进入二级市场后，其价格变动能够直接反映出投资者对未来通胀的预期水平。我国应建立长期的通胀指数化国债发行制度，同时建立健全通胀指数化国债二级交易市场监管，抑制市场中非理性的投机，最终有利于广大投资者形成理性的通胀预期。

4.逐渐向通货膨胀目标制模式过渡。通胀目标制把维护币值稳定作为货币政策的惟一最终目标，对于中央银行引导公众、市场预期有着无可替代的作用，有利于形成对未来物价稳定的预期。当前，我国已经具备实施通货膨胀目标制的部分条件，如经济快速增长、财政状况良好、金融稳定发展，央行货币政策具备一定的透明度性、人民币汇率机制改革取得重大进展等。但中国目前货币政策的清晰度和可信度还相对较低，适宜首先采取初始型通货膨胀目标制模式，并逐步向正式通货膨胀目标制模式过渡。从长远看，随着我国中央银行的独立性、货币政策的透明性以及利率市场化程度的提高，实行通胀目标制的条件将逐步成熟，届时货币政策原来兼顾的其他目标可以通过信贷政策以及其他结构调整政策来实现，从而过渡到完全的通胀目标制。

［1］Forsells.Magnus and Kenny.Goeff：The rationality of consumer inflation expectations：survey based evidence for the euro area［R］. Working Paper European Central Bank，2002.

［2］刘峻慈.中央银行公信力的影响因素与通胀治理［J］.南方金融，2011（10）.

［3］中国人民银行长沙中心支行课题组.通胀预期管理：国际实践及对我国的启示［J］.中国金融，2010（4）.

［4］权俊良，叶文辉.稳健货币政策下通货膨胀预期研究［J］.金融纵横，2012（12）.

［5］谢杰斌.中央银行沟通：理论与实践［D］.厦门：厦门大学，2009.

（责任编辑：郄彦平；校对：龙会芳）

F830.2

A

1006－3544（2015）02－0026－04

2014-11-24

叶文辉（1982-），男，安徽池州人，中国科学技术大学公共事务学院硕士研究生，中国人民银行铜陵市中心支行调查统计科经济师，主要研究方向为宏观经济和信用体系建设。