QFII对我国资本市场的影响

高翃

摘 要：人民币国际化要求我国资本市场更大程度地开放，合格的境外机构投资者（ QFII）是资本市场完全开放的过渡性制度安排。为此，我国需要在控制风险的同时，放松对国际资本流动额度的限制，适当加快资本市场的开放步伐，以配合人民币国际化战略的实施。

关键词：QFII；资本市场；国际战略

一、QFII机制的概念

概括的讲，QFII机制就是具备规定条件的境外投资者及投资结构机制，具体是指符合条件的境外机构及投资者，按照资格规定拥有限制性的外汇资金汇入额度，然后可兑换成当地法定货币，在当地金融监管部门严格监管的专用资本账户参与当地金融市场的证券投资业务，同时汇入本金和相关收益遵照特定的外汇管制和管理法规能够兑换成外汇从而汇出当地的一类开放性质的金融市场运作模式。

二、QFII的优点

（一）健全资本市场，提升资源配置率，促进A股市场的完善。我国当前的证券市场发展不够完善，我国A股市场的发展极不科学，个人投资者缺少必要的理性，不正常的上涨或下跌等缺乏理性金融思维的现象非常普遍。这种情况下引进和壮大QFII，会在一定程度上降低非理性下的市场异常波动及其他不利因素，促进A股市场的进一步完善和发展成熟，提高我国资本市场的国际化水平。从长远影响来看，QFII产生的资金增量对资本市场整体而言比重较低，缺乏对股市足够的推动和刺激作用，但从短期和局部来看，QFII在国际板块的上市、蓝筹股市值的提升、A股H股的平衡发展方面都发挥着积极有效的作用。

（二）加强金融工具创新工作，促进资本市场与国际市场的接轨。对我国的资本市场而言，QFII的存在会有效促进国内市场中金融工具和产品的开发创新，促进我国资本市场的国际化趋势，增强资本市场的国际吸引力和竞争力。此外，人民币的国际化发展壮大，会进一步提升国际市场上的人民币持有规模，促进人民币在资本市场上的流动周转，增强我国经济运行的活力。只有实现货币的国际化流动，才能真正提高货币的积极作用，提高本国货币自身的“造血功能”，让国家经济形势更有竞争力。所以，从某一方面可以肯定，未来资本市场的发展壮大以人民币的国际化进程为契机，通过QFII的功能运作进行货币兑换，最终实现人民币的自由兑换和国际化货币标准。

（三）激发资本市场活力，促进金融市场开放性的稳定实现。目前我国金融市场的格局之一是，上海和香港在具有人民币输出输入功能的同时，分别作为人民币主要的输出和回流港。产生这种格局的历史原因是，我国金融市场的国际化进程是分步实现的——上海按照国家规划有条件、有步骤的对国际资本实现开放，而香港则是作为我国与国际资本市场接轨的过渡环节，在继续实行其开放式金融环境的同时设置一个国内资本市场的缓冲带。这样就会为我国金融领域的改革和开放提供一个相对稳妥的保护功能。在实现我国金融市场的全面开放和人民币自由兑换的大目标之前，QFII实质上只是起到了过渡和促进的作用，其规模大小不重要，而是作为国内资本市场国际化转变的一个窗口，是实现人民币自由兑换和国际货币职能的一个渠道，最终增强我国的资本市场活力和经济实力。

三、QFII的风险

（一）加剧金融市场价格波动，扩大市场潜在风险。启动QFII引进境外投资，会对国内资本市场造成冲击。当前，国内资本市场除了国家宏观经济调控政策、上市公司的经营状况等内部要素影响和制约之外，更新增了国际资本和投资等外部因素的影响。1、国际资本市场变动会直接影响境外投资者的投资选择和工具组合来改变其在我国资本市场的投资偏好，从而对国内资本市场的证券价格造成影响；2、境外投资者的存在会客观上加强资本输出国与输入国的经济关联性，在溢出效应的作用下，当输出国的资本市场发生变化时，这种波动势必会传输到资本输入国，从而导致输入国资本市场的波动和变化；3、国内资本市场的价格变动受境外投资者的整体性投资决策的影响。境外投资者在对自身投资进行管理时，通常会根据市场发展情况，主观上对投资国家进行分类管理，对同一类型的国家一般采用近似的投资战略。

（二）“噪音交易者”对股市的负面作用。噪音交易者，英文名称noise trader，是无法客观反映市场真实情况的错误信息的统称，以及根据错误信息进行投资组合的投资者。在启动QFII后，国内资本市场的开放性提升，证券市场价格的变动在反映本国经济状况的同时，也要综合反映国际市场上相关金融信息的影响作用。而随着国际经济形势的复杂化，经济信息的传递过程拉长，信息传递期间扭曲失真的可能性也进一步提高。真实经济信息在证券市场中的存量严重不足，境外投资者对当地经济因素及相应对资本市场的影响作用理解不足等等，这些信息不对等情况的存在，客观上造成了部分境外投资者成为市场上的噪声交易者，从而产生负面作用，影响了市场机制的有效运作。

（三）加大了资本流动的可能性和规模，潜在影响资本市场的稳定安全。目前我国资本市场还处于发展阶段，尚缺乏完善的信息公开与披露制度。这导致市场风险结构性扩大，很大程度上导致了境外资本的大规模退出。尤其是在国家资本市场上比重较大的境外资金的大规模退出，极易导致国内资本市场的流动性障碍，造成上市公司的市值动荡和缩水，最终导致金融危机等一系列经济灾难；上市公司受资本市场价格波动的影响而干扰了正常经营，严重时破产清算加剧当地政府负担；大规模的外资退出冲击当地的汇率体系，造成当地货币贬值，加剧了国际债务及发生风险的可能性，甚至会导致国家债务危机的爆发和一系列经济恶果。

四、我国QFII的现状及问题

（一）QFII总值以及机构数量随时间变化表现。我国现行的QFII制度启动于2002年底，首次批准12家境外投资机构进入中国资本市场，投资总额约为17亿美元。相关统计资料表明，QFII开放的10年间，QFII的准入境外投资机构总量增加151家，平均每年增加约10家；获批投资总额度增加至258亿美元，年平均增速140%左右。这些数据与QDII进行对比可以发现，QFII在机构数量和投资额度上的发展速度仍然不足。根据图I的内容可以看出，在国家资本市场国际化进程中，更多是对本国金融机构海外投资力度的推动，同时谨慎操作本国资本市场的开放速度和程度，有效控制境外资本进入本国资本市场的数量和步伐。endprint

（二）QFII制度的发展情况和趋势。在对QFII制度的发展情况和国内资本市场的开放程度进行衡量时，境外准入资金数量和市场比重，是最为重要的衡量标准之一。就我国当前的资本市场来看，QFII目前在A股市场中的资金比例不高，这一比重一般没有超过市场总值的2%。如图2所示，及时QFII的全部准入资金都进入A股市场，其所占比重仍然不高，无法对A股市场的整体变动造成决定性影响。

根据以往的资料数据进行分析，A股市场中QFII的比重呈现下降趋势，表明了我国资本市场的开放程度和速度呈现放缓的迹象。然而在同一时期，中国台湾及印度、韩国等其他亚洲国家，QFII在资本市场中的比重却逐步增加。这一对比也从侧面反映了我国QFII制度在实际执行中的谨慎态度，特别是经济形势不明朗下的保守态度。

（三）QFII的数额变动影响国家汇率稳定水平。QFII总额在国家外汇储备中的相对比重，充分考验了一国在资本市场发生突发性、大规模的资本退出时，国家在稳定本国币值稳定和金融环境稳定的能力。2006年之后的国家统计数据表明，我国年度QFII的总体比重不高，一般不超过外汇储备总额的1%，其对我国汇率稳定和经济稳定产生的影响很低。虽然QFII的准入总额逐年上升，但在外汇储备中的相对比重却呈现下降趋势，未曾脱离央行的掌控，也不会对央行对汇率稳定的控制力度造成影响。

我国QFII近年的数据会出现这样的情况，我觉得存在这些问题：

（一） 投资门槛过高。QFII总体要求较高，尤其是资产管理的总体金额、持续经营时间、机构注册资本等环节的要求更是突出。其中，仅仅是对管理的资产总额的限制性条件一条，就排除了大多的境外投资机构。特别是众多投资经验丰富的境外中小型投资机构，尤其对亚洲本土的中小投资机构来说，对我国的资本市场的期望更高，应当适当降低QFII的准入条件以吸引此类投资机构的积极参与。

（二）信息披露机制不完善。我国当前QFII的信息披露机制不够健全，仅仅局限在日常外汇浸出、收支状况和财务报告的提供上，而且不涉及具体交易信息和披露，也缺乏向交易所和其他投资者的披露机制。这都不利于QFII的发展。

（三）投资环境还不成熟。我国当前的资本市场发展不成熟，影响和制约着QFII的进一步发展。主要表现在：上司公司的质量较低、金融领域的法律法规不健全、暗箱操作等违规行为普遍存在、对外法律风险、政府对证券市场的政策影响过大等。

五、完善我国QFII制度的建议

（一）调整QFII准入标准。在有效控制QFII对我国汇率体系的冲击前提下，可以适当提升资本市场的开放速度，降低门槛，增大QFII准入额度。合理加大本国资本市场的开放程度，构建更多更好的投资渠道，提升人民币的国内外存量，加快人民币的国际化进程。

（二）开放信息管理机制。目前中国资本市场对外资最大的吸引就是其健康稳定的快速增长现状。存在的影响境外资本进入国内市场的最大因素还是信息披露机制的欠发展。因此，对信息披露机制的完善是QFII发展的重要保障。国家需要进一步加大信息披露的力度和完善披露制度，及时、有效的推行国际会计标准，强化资本市场中的信息披露能力，重视披露信息真实、完整、客观、合规等方面的审核，避免信息不对等造成的违法违规现象。

（三）稳定投资市场。从国内当前的资本市场发展情况为基础，综合考虑国内市场规律和国际市场的客观要求，学习和参考国外其他成功经验，深化金融改革，加强金融监管力度，为

QFII及整体金融市场的发展和完善，营造一个稳定、健全的发展环境，构建充分齐备的成长基础。endprint

（二）QFII制度的发展情况和趋势。在对QFII制度的发展情况和国内资本市场的开放程度进行衡量时，境外准入资金数量和市场比重，是最为重要的衡量标准之一。就我国当前的资本市场来看，QFII目前在A股市场中的资金比例不高，这一比重一般没有超过市场总值的2%。如图2所示，及时QFII的全部准入资金都进入A股市场，其所占比重仍然不高，无法对A股市场的整体变动造成决定性影响。

根据以往的资料数据进行分析，A股市场中QFII的比重呈现下降趋势，表明了我国资本市场的开放程度和速度呈现放缓的迹象。然而在同一时期，中国台湾及印度、韩国等其他亚洲国家，QFII在资本市场中的比重却逐步增加。这一对比也从侧面反映了我国QFII制度在实际执行中的谨慎态度，特别是经济形势不明朗下的保守态度。

（三）QFII的数额变动影响国家汇率稳定水平。QFII总额在国家外汇储备中的相对比重，充分考验了一国在资本市场发生突发性、大规模的资本退出时，国家在稳定本国币值稳定和金融环境稳定的能力。2006年之后的国家统计数据表明，我国年度QFII的总体比重不高，一般不超过外汇储备总额的1%，其对我国汇率稳定和经济稳定产生的影响很低。虽然QFII的准入总额逐年上升，但在外汇储备中的相对比重却呈现下降趋势，未曾脱离央行的掌控，也不会对央行对汇率稳定的控制力度造成影响。

我国QFII近年的数据会出现这样的情况，我觉得存在这些问题：

（一） 投资门槛过高。QFII总体要求较高，尤其是资产管理的总体金额、持续经营时间、机构注册资本等环节的要求更是突出。其中，仅仅是对管理的资产总额的限制性条件一条，就排除了大多的境外投资机构。特别是众多投资经验丰富的境外中小型投资机构，尤其对亚洲本土的中小投资机构来说，对我国的资本市场的期望更高，应当适当降低QFII的准入条件以吸引此类投资机构的积极参与。

（二）信息披露机制不完善。我国当前QFII的信息披露机制不够健全，仅仅局限在日常外汇浸出、收支状况和财务报告的提供上，而且不涉及具体交易信息和披露，也缺乏向交易所和其他投资者的披露机制。这都不利于QFII的发展。

（三）投资环境还不成熟。我国当前的资本市场发展不成熟，影响和制约着QFII的进一步发展。主要表现在：上司公司的质量较低、金融领域的法律法规不健全、暗箱操作等违规行为普遍存在、对外法律风险、政府对证券市场的政策影响过大等。

五、完善我国QFII制度的建议

（一）调整QFII准入标准。在有效控制QFII对我国汇率体系的冲击前提下，可以适当提升资本市场的开放速度，降低门槛，增大QFII准入额度。合理加大本国资本市场的开放程度，构建更多更好的投资渠道，提升人民币的国内外存量，加快人民币的国际化进程。

（二）开放信息管理机制。目前中国资本市场对外资最大的吸引就是其健康稳定的快速增长现状。存在的影响境外资本进入国内市场的最大因素还是信息披露机制的欠发展。因此，对信息披露机制的完善是QFII发展的重要保障。国家需要进一步加大信息披露的力度和完善披露制度，及时、有效的推行国际会计标准，强化资本市场中的信息披露能力，重视披露信息真实、完整、客观、合规等方面的审核，避免信息不对等造成的违法违规现象。

（三）稳定投资市场。从国内当前的资本市场发展情况为基础，综合考虑国内市场规律和国际市场的客观要求，学习和参考国外其他成功经验，深化金融改革，加强金融监管力度，为

QFII及整体金融市场的发展和完善，营造一个稳定、健全的发展环境，构建充分齐备的成长基础。endprint

（二）QFII制度的发展情况和趋势。在对QFII制度的发展情况和国内资本市场的开放程度进行衡量时，境外准入资金数量和市场比重，是最为重要的衡量标准之一。就我国当前的资本市场来看，QFII目前在A股市场中的资金比例不高，这一比重一般没有超过市场总值的2%。如图2所示，及时QFII的全部准入资金都进入A股市场，其所占比重仍然不高，无法对A股市场的整体变动造成决定性影响。

根据以往的资料数据进行分析，A股市场中QFII的比重呈现下降趋势，表明了我国资本市场的开放程度和速度呈现放缓的迹象。然而在同一时期，中国台湾及印度、韩国等其他亚洲国家，QFII在资本市场中的比重却逐步增加。这一对比也从侧面反映了我国QFII制度在实际执行中的谨慎态度，特别是经济形势不明朗下的保守态度。

（三）QFII的数额变动影响国家汇率稳定水平。QFII总额在国家外汇储备中的相对比重，充分考验了一国在资本市场发生突发性、大规模的资本退出时，国家在稳定本国币值稳定和金融环境稳定的能力。2006年之后的国家统计数据表明，我国年度QFII的总体比重不高，一般不超过外汇储备总额的1%，其对我国汇率稳定和经济稳定产生的影响很低。虽然QFII的准入总额逐年上升，但在外汇储备中的相对比重却呈现下降趋势，未曾脱离央行的掌控，也不会对央行对汇率稳定的控制力度造成影响。

我国QFII近年的数据会出现这样的情况，我觉得存在这些问题：

（一） 投资门槛过高。QFII总体要求较高，尤其是资产管理的总体金额、持续经营时间、机构注册资本等环节的要求更是突出。其中，仅仅是对管理的资产总额的限制性条件一条，就排除了大多的境外投资机构。特别是众多投资经验丰富的境外中小型投资机构，尤其对亚洲本土的中小投资机构来说，对我国的资本市场的期望更高，应当适当降低QFII的准入条件以吸引此类投资机构的积极参与。

（二）信息披露机制不完善。我国当前QFII的信息披露机制不够健全，仅仅局限在日常外汇浸出、收支状况和财务报告的提供上，而且不涉及具体交易信息和披露，也缺乏向交易所和其他投资者的披露机制。这都不利于QFII的发展。

（三）投资环境还不成熟。我国当前的资本市场发展不成熟，影响和制约着QFII的进一步发展。主要表现在：上司公司的质量较低、金融领域的法律法规不健全、暗箱操作等违规行为普遍存在、对外法律风险、政府对证券市场的政策影响过大等。

五、完善我国QFII制度的建议

（一）调整QFII准入标准。在有效控制QFII对我国汇率体系的冲击前提下，可以适当提升资本市场的开放速度，降低门槛，增大QFII准入额度。合理加大本国资本市场的开放程度，构建更多更好的投资渠道，提升人民币的国内外存量，加快人民币的国际化进程。

（二）开放信息管理机制。目前中国资本市场对外资最大的吸引就是其健康稳定的快速增长现状。存在的影响境外资本进入国内市场的最大因素还是信息披露机制的欠发展。因此，对信息披露机制的完善是QFII发展的重要保障。国家需要进一步加大信息披露的力度和完善披露制度，及时、有效的推行国际会计标准，强化资本市场中的信息披露能力，重视披露信息真实、完整、客观、合规等方面的审核，避免信息不对等造成的违法违规现象。

（三）稳定投资市场。从国内当前的资本市场发展情况为基础，综合考虑国内市场规律和国际市场的客观要求，学习和参考国外其他成功经验，深化金融改革，加强金融监管力度，为

QFII及整体金融市场的发展和完善，营造一个稳定、健全的发展环境，构建充分齐备的成长基础。endprint