股票发行注册制改革的必行及带来的影响

刘洋　秦岚川

【摘 要】 一直以来，我国证券市场始终面临着诸多问题，注册制改革也在此环境中应运而生。十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中提出，健全多层次资本市场体系，推进股票发行注册制改革。随后证监会发布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》，其制度设计目标明确地指向从核准制向注册制的过渡。本文立足于我国注册制改革的现状，探讨了当下核准制的问题以及股票发行注册制改革带来的影响，最后分析了未来注册制改革的策略与方向。

【关键词】 注册制 核准制 资本市场

引言：顾连书、王宏利、王海霞（2012）认为注册制是未来改革最终目标，同时基于制度经济学变迁理论分析由保荐制向注册制渐进式转型的路径选择，并创造性提出开设"注册板"的试点措施及具体制度设计建议。曹凤岐（2014）认为推进股票发行注册制是一种历史趋势，是资本市场市场化程度提高的必然结果。中国目前实行的是股票发行核准制，存在很多弊端，所以现在主要任务是如何平稳从核准制过渡到注册制。

一、我国注册制改革的现状

2013年11月12日中共十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中首次出现了注册制改革。同年11月30日，中国证监会颁布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》，迈开了股票发行从审批制向注册制过渡的步伐。2014年5月9日，国务院发布新国九条，再次确认要“积极稳妥推进股票发行注册制改革。建立和完善以信息披露为中心的股票发行制度，逐步探索符合我国实际的股票发行条件、上市标准和审核方式。”同年11月19日，国务院总理李克强在国务院常务会议表示，抓紧出台股票发行注册制改革方案，取消股票发行持续盈利条件，降低小微和创新型企业上市门槛。由此，打开了我国股票发行制度由核准制到注册制的过渡之路。

二、股票发行注册制改革带来的影响

新股发行节奏将加快，VC、PE 退出渠道拓宽。在注册制下，企业是否发行、发行多少，理论上其主导权在于发行人和交易所手里，原则上监管部门是无权干涉的。多年来A股企业一直审核发行，累积了巨大的堰塞湖，特别是开始阶段新股发行数量有望大幅增加，在一定程度上拓宽了VC/PE机构的退出渠道，使成长性良好、具有投资价值的企业能够为投资机构获得相应的回报。

壳资源将价值不在，有助于优胜劣汰。非市场化发行，扭曲了市场价格，人为造成上市资源稀缺，形成发行市场的寻租。而长期以来，上市企业处于政府保护之下，不能够优胜劣汰，部分企业上市后往往变成了壳资源，由于上市艰难，借壳上市成为众多企业上市的途径之一，而投资者同时也热衷于这些垃圾股的炒作，甚至形成了“劣币驱逐良币”的效应。在注册制下，上市公司股票不再是稀缺资源，只要发行人将所有信息进行真实、全面披露后，由投资者自主决定是否投资发行人，并给出合理的上市定价，彻底打破核准制下无论企业好坏、发行定价高低，新股都会遭遇疯抢和恶炒的局面。

注册制利好蓝筹股，利空创业板、重组股。注册制属长期利好。从长期看，注册制的推行可以降低中国股市的行政化和政策市特征，有利于证券市场上市场机制的充分发挥。注册制利好蓝筹股，利空创业板、重组股。注册制下，国内主板、中小板、创业板以及新三板将迎来大规模扩容，已上市公司的壳资源价值将大打折扣，重组股、题材股以及小盘股的炒作力度无疑将降温。而随着价值投资等理念的逐步深入，蓝筹股的关注度势必会上升。

券商保荐人和承销商总体受益，但业绩有所分化。注册制改革券商总体受益，上市公司发行规模将会扩大，发行价格将会降低，未来股市更加市场化。债券、场外和衍生品市场扩容是券商盈利的新方向，券商步入制度改革和创新发展的黄金发展期。股票发行注册制对券商而言整体利好，但是未来保荐风险将加大。专业能力强、秉承职业操守的专业机构将更具有竞争力。投行将真正开始挑选企业，能否卖的掉、卖什么样的价格才是关键。

三、推进注册制改革的策略与完善途径

完善注册制配套措施。信息披露是注册制的核心，也是市场约束的基础，目前我国的预披露制度是过去信息披露制度的革新，为进一步完善信息披露制度，需建立多层次的信息披露制度，如美国的初次披露、持续披露、内幕人员交易披露的信批层次；较为宽松的注册制需严格的退市制度与之配套，体现市场化的退市原则，如平衡市场准入与监督机制、引入市场指标的退出条件、取消证券法的退市规定并实施交易所的自律监管等；注册制下监管部门不再对上市公司的盈利和证券投资价值等作出判断，所以需要市场化的盈利能力评级体系与之配套，建立中立性的评级机构协会。

加强市场监督机制与事后处罚力度。市场化下的注册制以良好的诚信机制为后盾，强化证券发行企业监管的自律机制，加强证券公司规范化运作意识，加强自率监督以防范证券市场风险；较为宽松的注册制需要严格的社会监督制度，需进一步加强社会性监督组织会计师事务所的建设，增强行业内监管能力，并在在证券监管机构、法院、银行间建立协调统一的监管机制，以建立全方位多层次的市场监督机制。针对目前频繁的发行公司造假上市以及保荐机构违规操作等行为，必须加强事后处罚力度，以维持注册制下证券市场稳定。

建立健全法制保障机制。注册制改革体现的是市场化改革，市场化是以法制建设为根本和保障。证券监管部门需大力推动立法修法工作新法需以保护公众投资者利益为基本价值取向，以有效激发市场活力为核心，以行为统一监管为原则并进一步加强执法力度，赋予证监会必要的立法、司法、行政职权，司法体系加强对投资者的保护，营造保护投资者的法律环境。

【参考文献】

[1] 顾连书；王宏利；王海霞.我国新股发行审核由核准制向注册制转型的路径选择[J].中央财经大学学报，2012（11）.