浅析兵团上市公司资本结构优化问题

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（塔里木大学经济与管理学院新疆阿拉尔843300）

资本结构是影响企业治理效率的重要因素，目前新疆生产建设兵团有13家上市公司，因为兵团体制的特殊性，兵团上市公司在新的经济发展中既有先天优势,又有自身发展的不足与缺点。如何构建合理的资本结构，提高公司治理效率，是目前兵团上市公司亟待解决的问题。

一、兵团上市公司资本结构现状

（一）资产负债率总体偏高，行业差距不大

一般来说，资产负债率的适宜水平是50%左右。表1显示，兵团上市公司近三年的资产负债率普遍高于 60%，甚至达到90%，所以说兵团上市公司资产负债率总体偏高，公司债务负担较重，应注意控制风险。而从行业方面看差距并不大。

表1 兵团上市公司2010-2012年的资产负债率

（二）流动负债比例过高

一般认为，流动负债占总负债一半的水平比较合理，偏高的流动负债水平容易增加上市公司资金风险和流动性风险。负债比例的高低表明公司偿债能力的大小，过高的负债比例只是一种潜在的财务危机，这种危机是否最终转变成现实取决于企业的负债结构是否合理。根据表2可知，兵团上市公司流动负债比例普遍过高，意味着大部分公司面临着严重的现金支付压力，资金风险较大。一旦财务失控或没有良好的财务管理能力，公司马上就会陷入困境，同时其筹资能力也会受到影响而急剧下降，对公司而言，无疑是雪上加霜。流动负债比例高，一定程度上反映出兵团上市公司可能现金流紧缺，长期融资能力较弱，企业可能缺乏长期规划。因此，依据企业的生产经营净现金流和筹资能力合理规划负债结构，可防止负债到期日过于集中而增加还款压力，甚至无法支付到期的债务而导致财务失败。

表2 兵团上市公司2010-2012年的流动负债比例

表3 兵团上市公司2010-2012年前两大股东的持股比例（%）

（三）股权高度集中

表3显示，除去新中基、冠农股份等个别公司，绝大多数兵团上市公司第一大股东持股比例过高，远远高于第二大股东所持股份，股权失衡，“一股独大”，加之第一大股东多为国有股东，国有股东代表“缺位”，一般委托经理人进行管理，在公司管理过程中很可能监管不力，从而发生内部人为控制现象，公司的重大经营决策缺乏充分的可行性调研论证，常常是个人或少数人代替大多数人进行决策，进而损害公司利益。面对此类现象，中小股东因为所持股份较少，对大股东形成不了有效的制衡，严重挫伤其投资的积极性。

此外，一些兵团上市公司在重大投资等问题上没有形成，或已经形成但却没有有效执行的决策约束机制，导致资金的流向与控制脱节。虽然兵团上市公司实施了资金统一治理模式，强化资金预算和计划，但针对公司资金投放使用过程控制治理的措施却较少，因此加大了资金风险，极易发生侵吞资金现象。

二、兵团上市公司资本结构困境分析

（一）社会负担重、资本扩张，致使企业资金流紧缺

兵团13家上市公司中国有企业有7家。在这7家国有企业中，离退休人员占职工总数的10%左右，其退休工资及费用加大了企业成本开支。并且国有企业精减不到位，冗员较多，造成人力资源的闲置浪费，减少了公司正常的营运资金。此外，一些兵团上市公司的管理决策层为了满足个人私利，尽可能扩张公司规模，这需要大量的资金填补空缺。由上文分析可知，兵团上市公司股权约束机制失灵，中小投资者对公司丧失信心，依靠股权融资解决公司资金困境的效果不理想，为此兵团上市公司只有加大负债融资比例。由于银行贷款有限，加之债券市场发展滞后，监管不严，于是公司尽可能进行债券融资，并且为了吸引投资者购买债券，各公司争相提高利率，致使债券筹资成本逐渐升高，进一步加大公司的财务负担。

（二）银行监管不严，企业流动负债比例过高，还款压力较大

当企业的资产负债率达到一定比例时，银行对企业的长期贷款审查比较严格，条件也比较高，而对于短期贷款，银行要求一般比较松。此外，由于银行本身的风险意识较弱，过分看重企业贷款给银行带来的巨大效益，而忽视了企业若无力偿还的巨额损失，于是在发放贷款的过程中，对相关贷款条件一定程度的放松，使企业在其他手段筹款无果的情况下，较容易地取得贷款，特别是短期贷款，从而造成企业负债结构极度不合理。与长期负债相比，公司短期负债的偿还压力表现得更直接更强烈，短期负债较于长期负债虽然成本较低，但到期必须偿还，巨额的短期负债，企业面临的到期还款压力非常大，此时公司不得不想方设法借新款还旧款，降低企业的破产风险，从而使企业财务进入一个怪圈，而公司管理层则要将注意力过度集中到还本付息上，从而减少对其他方面的关注，如此必然降低企业的管理效率，致使企业效益下滑，从而进一步加大公司的财务风险。

（三）资金治理体制改革滞后

兵团上市公司资金治理体制改革相对滞后，违规操作时有发生。此外，一些上市公司缺乏相关的金融信息和获利渠道，对市场机制的理解和认识不够充分，未能掌握资金运用规律，造成公司内部控制不当，从而很难控制住潜在的资金风险。

（四）国有股减持方式过于单一

兵团上市公司一般国有股控股，“一股独大”现象普遍。股权分置改革后，兵团上市公司以一定的形式将国有股出售给个人和机构投资者，以减少企业国有股比例，但由于兵团上市公司特别是国有上市公司社会负担重，经济效益差，公司严重亏损甚至资不抵债，从而对投资者缺乏吸引力，国有股减持效果不明显，“一股独大”现象并没有得到很大改善。

（五）内部资金控制失效，用人制约机制缺乏

兵团上市公司资金管理的控制点主要集中于会计核算系统和业务执行系统，有利于及时防止和及时发现底层员工和特殊岗位员工的舞弊，但对于企业的决策系统如董事会、总经理等的影响力则有限，致使内控制度实施失效，公司资金风险不能及时发现和规避；此外，公司在用人制度上缺乏有效的考核制约机制，只重视员工业务能力却忽视其政治思想素质，加强员工业务能力培训但对其思想警示教育过于放松，只重视公司短期业绩考核却忽视长远利益，从而加大公司的经营风险。

三、优化兵团上市公司资本结构的对策建议

根据以上分析，兵团上市公司应该根据自身特点，结合国家所实施的经济政策建立自己的风险防范机制、风险预警机制，密切关注国内外资本市场的变化趋势，加强优化企业资本结构，从而提出相关的优化对策。

（一）降低资产负债率，控制资金风险

通过和债权人协商等方式，将债权人的一部分债权转化为相应的股权，从而降低公司的负债比例，提升公司的债务信用等级，以减少借款费用或创造额外的空间以减轻债务合同的限制。此外，积极争取国家对少部分关系国计民生和推广产业政策的项目所给予的5%-10%的财政补助，以及对一些符合产业政策和安全投入的项目所给予的各项财政配套资金或贴息，最大限度地降低企业资产负债率、增加企业的现金流，并在一定程度上增加企业的短期偿债能力。

（二）减持国有股，实行股权多元化

兵团上市公司在减持国有股、解决股权集中问题上，一种值得探索的思路是对国有股实行股转债。具体而言，就是在国有企业产权多元化和私人股份占有一定比重的基础上，将部分国有股权转成对公司的债权，从而使国有股在公司总股本中的比重降低，私人股的比重上升，必要时可让私人股处于控股地位。举例来说，假定一个企业国有股占60%，私人股占40%，如果把国有股拿出一半转为国家对企业的债权，国家只收取本息，而不享受所有者权益，则国有股在企业股本中的比重就下降到43%，而私人股在股本中的比重就上升到57%。此外，兵团上市公司国有股一股独大，管理缺位，容易造成内部人侵占，为此，应鼓励管理层持股，管理层持股越高对风险的态度越谨慎，越有动力调整企业的负债水平，降低企业负债率，增加企业的信用等级。

（三）完善内部控制制度，加强对管理层的激励和约束

兵团上市公司应设计并始终坚持实施科学化的领导者报酬制度，形成公司的激励机制，减少代理成本，使领导者坚持以公司利益为重的原则，激发工作热情。此外，完善内部资金控制制度，加强内部员工聘用机制的建立，注意把公司倡导的道德意识与控制意识灌输给职工，公司最高管理层注重道德行为的表率作用，树立正面的形象，注重制定包括行为规范在内的政策及程序，促使员工在实现企业目标的过程中，追求相同的价值观及恪守企业文化体现的精神与规范，从而使内部资金控制制度得到有效的实施。同时，加强对管理层的考核，不仅要考核经营业绩，更要加强思想道德品质的考核，强化执法监察，严格落实问责制，从而形成具有较强实力的外部监督体制，全面规避公司的资金风险，提高对资金风险的重视程度。