企业集团内部资本市场的发展困境和对策

张新颖

(绍兴中艺进出口有限公司，浙江 绍兴312000)

企业集团内部资本市场的发展困境和对策

张新颖

(绍兴中艺进出口有限公司，浙江 绍兴312000)

随着中国经济改革的深化，企业集团日益成为社会经济活动的重要主体.企业集团内部资本市场的发展有助于提高企业集团的资源运作效率，因而逐渐成为研究的焦点.文章通过介绍内部资本市场概念和功能，分析了我国企业集团内部资本市场的发展困境，在此基础上，针对股权结构、公司治理、外部监督、信息管理等方面的不足提出了相关对策建议，旨在优化我国企业集团内部资本市场，提高配置效率.

企业集团；内部资本市场；效率

随着市场经济制度的确立和市场竞争的日益激烈，我国企业的规模也在不断地变化，企业集团这一新的企业联合形式逐渐出现在人类社会中.发展到现在，无论是在成熟市场体系下还是在新兴市场经济中，企业集团都是居于主流地位的企业组织形式，作为企业集团资本运作的平台，内部资本市场的形成是和多元化、多部门的大企业以及企业集团的发展紧密相连的.在我国经济发展转型期，内部资本市场对企业集团就像一把双刃剑，有效性和无效论并存.尽管企业集团内部资本市场在提高资金的使用效率与效益、优化资源的配置等方面发挥着积极的作用,但同样存在着不容忽视的问题.

1 内部资本市场概述

美国经济学家AlChian和Williamson最早提出了内部资本市场的概念.AlChian(1969)在研究电气案例时指出“内部资本市场是存在且有优越性的”[1]，Williamson(1975)认为内部资本市场是“企业内部围绕资金展开竞争的市场”[2].这一概念提出至今，国内外学者从企业集团角度对内部资本市场开展了大量研究，本文认为,由于企业内不同的业务部门拥有不同的投资机会及资源，企业集团可以根据不同部门的投资机会，将资源配置到最具盈利的部门，实现企业整体利益的最大化，这就形成了企业的内部资本市场.

企业集团内部资本市场的功能归纳起来主要有三个方面：缓解融资约束、监督激励和优化资源配置.缓解融资约束主要体现在当外部资本市场融资不足或者无法满足企业的融资需求时，企业集团可利用内部资本市场融得所需资本，达到“多钱效应”；当内部各项目的获利能力参差不同时，企业集团可根据获利能力的大小配置资源，实现“活钱效应”.监督激励作用主要体现在集团总部能通过有效的监督和激励降低股东和经理之间的代理成本，通过各分部之间形成交叉监督体系，鼓励部门自觉参与到公司的治理活动中来，从而提升企业的整体价值，提高资本使用效率.资本配置功能主要是指为了实现资本配置最高效，内部资本市场根据外部环境变化适时调整资本配置方向.在市场经济中，有些投资项目可能前期的收益率比较高，但是因为外界环境或者内部环境的变化而导致利润率逐渐降低甚至彻底失败，此时，集团总部就可以利用可靠信息，迅速调整投资方向，实现资源的再配置，减少企业损失.

2 企业集团内部资本市场发展困境

2.1对中小股东的利益侵占

我国企业集团普遍采用金字塔式、多层次的组织结构，居于金字塔顶端的母公司通过控股控制着一批子公司、孙公司.在这种组织结构下，控股股东的控制权与现金流量索取权相互分离，使控股股东在特定情况下容易忽略索取权较低的部门，而将利益转移到索取权较高的部门，通过牺牲企业集团内部非上市主体的利益来粉饰上市主体的业绩，导致中小股东、债权人等相关利益方利益受到损失.

2.2企业集团过度投资

Jensen(1986)提出的自由现金流假说认为企业在缺乏成长机会的情况下，如果来自自由现金的数量超过了适度投资水平，管理者为了追求更高的利益，很有可能利用这部分剩余现金流量进行多项投资，导致过度投资[3].过度投资是企业集团内部资本市场带来的常见病症，究其原因主要是经济的飞速发展，我国市场上产业结构在不断地进行调整优化，各行业间的利润率相差很大，在较为充裕的现金流保障下，经营者为获取更高收益往往还没来得及制定一个最完善的发展战略就仓促上马，这样很容易产生决策的失误，从而使企业集团资金使用效率和效益不断降低,偏离了企业集团价值最大化的理财目标.

2.3监督体系不完善

监督和指导是内部资本市场有效性的重要保障，由于监管体制的不健全和关联交易信息披露要求的弱化，控股股东及其所控制的董事、监事和高管人员极易通过采取隐蔽的方式来进行利益输送，比如没有对现金流权和控制权分离程度比较高的公司行为重点和跟踪监管，导致一些不具备产业经营条件的控制集团从上市公司中套取利益；又或者由于企业集团没有对其下属的各子公司资金使用进行有效的督导，导致一些分部资金使用情况不受集团总部控制，影响了资源配置效率，阻碍了集团整体利益及价值的提升.

2.4管理手段、方式、技术落后

随着我国规模化生产的不断深入，必然会对信息传递、考核分析、管理方式与手段等方面提出更高的要求.内部资产市场的有效运行需要以高效的网络信息系统作为支撑，包括先进的硬件技术平台和与之相匹配的财务与管理应用软件，且企业集团和各成员企业在相关管理技术支持下，操作统一的财务和管理软件，使企业集团内部能够准确、及时地传递信息并且能够通过严格控制信息的传递过程来保障信息质量.然而部分企业集团尚未建立高效的网络信息系统，企业间的信息传递受阻，信息质量不高，阻碍了企业集团内部资本市场功能的有效发挥.

3 完善企业集团内部资本市场的对策

3.1调整不合理的股权结构，加强对中小股东利益的保护

解决企业集团内部资本市场对中小股东的利益侵占问题的关键在于解决管理层与股东之间、大股东与中小股东之间的双重代理问题.要从根本上解决国有企业集团股权结构不合理的现象，必须调整不合理的股权结构，如在设计治理机制时，要充分考虑到中小股东的利益，鼓励中小投资者参与公司治理；在制度安排上对大股东和管理层予以必要的制衡，避免出现“一股独大”的局面；在董事会下设立必要的部门对资金的分配进行战略规划，制定有效的管理政策；加强集团内部的信息传导体制的建设，提高信息的透明度.

3.2改善集团公司的治理结构，建立科学的决策体系

改善企业集团治理结构，建立科学的管理体系，完善企业内部控制，有利于实现经营管理目标和组织内部经营活动，防止企业家因个人急功近利的心理造成盲目投资和过度投资，提升资源的配置效率，从而使内部资本市场发挥更大的作用，实现集团内部资源的优化配置.完善企业集团的治理结构,可以从以下几个方面入手：(1)完善企业集团管理层的考核体系.以加强资金使用效率为目标，充分考虑风险负责指标，提高决策的科学性.(2)充分发挥企业集团审计委员会和独立董事的作用.审计委员会和独立董事可以强化外部投资者对于内部资本市场中各类交易行为的监督,尽可能地避免低效率资本配置和利益掠夺行为的发生.

3.3完善外部监督，促进内外部资本市场的协调发展

完善的监督体系，包括内部监督和外部监督.多层控股关系在企业集团内部资本市场中普遍存在，容易造成过度交易或不公平现象引发公司治理问题.集团内部监督并不能有效地解决此问题，需要外部监督来约束.一方面要重视信息披露，明确信息披露以准确、及时、真实为原则，企业集团加强对重要信息的审计与监督；另一方面要约束企业集团的内部交易行为.在当前母子公司关联交易频繁发生的情况下，有必要提高引起资金转移和占用等内部交易行为的约束性，并通过强化第三方作用的方式对这些交易行为进行监督.

3.4优化信息化管理手段，提高管理效率

企业集团随着组织规模不断扩大、业务模式不断转变、市场环境不断变化，原有方法和手段已无法满足管理需要，信息化管理应运而生.企业信息化管理的精髓是信息集成，其指导思想是通过数据平台的建设和信息管理系统实现信息和资源共享，提高生产效能和质量、快速应变的目的，增强企业的市场竞争力.例如在信息网络技术支持下，集团总部可以通过资金集中管理平台，动态地了解各成员单位资金运行信息，强化总部对成员单位财务信息的监控和指导.

[1]Alchian A.Corporate Management and PropertyRights .Economic Policy and the Regulationof Corporate Securities[M].Washington,D.C: American Enterprise Institute,1969.

[2] Williamson,Oliver E.Markets and Hierarchies: Analysis and Antitrust[M].Neww York:Collier Macmillan Publishers Inc,1975.

[3] Jensen,M.Agency cost of free cash flow,Corporate finance and takeover[J].American Economic Review,1986,76(2):323-329.

[3]杨棉之,孙健,卢闯.企业集团内部资本市场的存在性与效率性[J].会计研究，2010(4):50-56.

[4]龚志文.企业集团内部资本市场结构及控制特征分析 [J].财会通讯，2013(10):37-39.

[5]卢建新.内部资本市场配置效率研究[M].北京: 北京大学出版社,2008.

Dilemmas in the Development of Internal Capital Market of Enterprise Groups and Their Countermeasures

Zhang Xinying

(Shaoxing Zhongyi Import amp; Export Co.,Ltd.,Shaoxing,Zhejiang 312000)

As the opening and reform of China’s economy deepens,enterprise groups are thus becoming important subjects in modern economic activities.As a consequence,here comes the internal capital market (ICM),a financing and capital allocation mechanism and a new way of resource allocation.Since it helps improve the resource operation efficiency,ICM is gaining increasing attention from researchers and scholars.This paper intends to introduce the basic concept and function of ICM,analyze the dilemmas facing most enterprise groups of our country in developing the internal capital market,and finally put forward some suggestions on the market’s optimization and greater efficiency.

enterprise group;internal capital market (ICM);efficiency

2014-04-14

张新颖(1970-),男，浙江绍兴人,经济师，主要研究方向为企业管理.

F121

A

1008-293X(2014)08-0069-03

(责任编辑王海雷)